原標題：降息了！為何降10BP，股債匯影響幾何？

　　21世紀經濟報道記者楊志錦 上海報道  央行1月17日公告稱，為維護銀行體系流動性合理充裕，1月17日開展7000億元1年期中期借貸便利MLF操作和1000億元7天期公開市場逆回購操作，中標利率分別為2.85%、2.10%，中標利率均下降10個基點。

　　中國利率市場化改革后，利率調整不再是存貸款基準利率，而是央行政策利率。1年期MLF利率和7天逆回購利率是最為重要的政策利率，其調整具有風向標的意義，對各類市場價格均會產生影響。值得注意的是，1月MLF到期規模為5000億，也就是意味央行此次超額續做MLF。整體看，本月超額續作MLF并實施降息，超出市場預期。

　　那么央行為何此時降息？對市場有何影響？下一步貨幣政策將如何操作？

　　為何降息？

　　去年兩次降準后流動性并未出現大幅寬松，貨幣政策“量”寬松的意義減弱，市場更加關注“價格”信號的指向意義。但由于價格型貨幣政策工具品種豐富，因此需要從中遴選合適的指標來代表“價格”信號的變化。

　　央行多次指出，完善以公開市場操作利率（OMO）為短期政策利率和以中期借貸便利（MLF）利率為中期政策利率的央行政策利率體系，有效實現操作目標。可見逆回購與MLF利率才是央行認為的政策利率信號。

　　1月17日，1年期MLF和7天逆回購中標利率分別為2.85%、2.10%，中標利率均下降10個基點。記者采訪了解到，央行此次降息主要有以下原因：

　　一是經濟下行壓加大，貨幣政策需靠前發力穩增長。國家統計局1月17日公布的數據顯示，2021年國內生產總值114萬億元，按不變價格計算，比上年增長8.1%。分季度看，一季度同比增長18.3%，二季度增長7.9%，三季度增長4.9%，四季度增長4.0%，季度同比增速連續回落。

　　2021年12月份召開的中央經濟工作會議提出，我國經濟發展面臨“需求收縮、供給沖擊、預期轉弱”三重壓力。會議還要求，各地區各部門要擔負起穩定宏觀經濟的責任，各方面要積極推出有利于經濟穩定的政策，政策發力適當靠前。貨幣政策降息即是這一要求的體現。

　　“受國內散發疫情加重、原材料等成本高企、經濟周期性回落壓力仍大等因素影響，預計2022年一季度GDP增速或仍處于4%左右的偏低位置，這意味著二三四季度國內GDP穩增長壓力較大，貨幣政策需要加碼護航。”財信證券首席經濟學家伍超明表示。

　　人民銀行去年3月發布的工作論文《“十四五”期間我國潛在產出和增長動力的測算研究》稱，通過生產函數法測算出“十四五”期間我國潛在產出增速在5%-5.7%，總體繼續保持中高速增長。顯然，現在GDP增速已低于潛在增長水平。

　　二是一季度是降息的窗口期。國外看，受通脹水平居高不下影響，2022年3月份以后美聯儲開啟加息進程的概率提升，美聯儲加息后會對我國降息形成一定制約。國內看，通脹壓力尤其是PPI進入下行通道：2021年12月PPI上漲10.3%，漲幅比上月回落2.6個百分點。

　　東方金誠首席宏觀分析師王青稱，在高通脹壓力下，今年美聯儲將加快政策收緊步伐，其中包括可能在年底實施縮表，甚至最早3月就可能啟動加息。由此，為避免國內降息與美聯儲加息“撞車”，進而給人民幣匯率帶來較大下行壓力，央行1月降息落地。這在一定程度上也體現了貨幣政策操作的前瞻性。

　　三是降息有利于緩解銀行面臨的“三大約束”（流動性、資本、利率），增強銀行信貸供給能力與意愿，降低企業融資成本。伍超明表示，目前國內商業銀行凈息差已降至2011年有統計數據以來的歷史低位水平，加之疫后商業銀行利潤增速遠不及疫前水平，銀行讓利空間已偏小，當前緩解銀行利率約束、降低企業綜合融資成本，需要適度降低政策利率中樞。

　　華泰證券研究所副所長張繼強稱，市場對降息的必要性討論沒有分歧，如經濟處于潛在增速之下，微觀主體活力和信心不足，通脹壓力尤其是PPI進入下行通道，房價制約不再甚至需要需求端托底，政府債務利率也需要壓降等。當然降息也不能解決所有問題，比如“資產負債表衰退”。在這種情況下，降息有必要性，但結構性政策能夠兼顧短期穩增長和長期高質量發展，并且撬動信貸需求，可能是做加法的重點。

　　值得注意的是，此次央行MLF操作額度為7000億，超額續做2000億，旨在緩解春節前的流動性緊張。此外，在央行此次操作前，市場對降息已有一定預期，不過市場大多預計降息幅度為5BP，而最終降息幅度為10BP，超出市場預期。

　　張繼強稱，從之前降息周期經驗看，2019年降5BP（引導LPR報價下行），2020年兩次分別降10BP和20BP（對沖疫情影響）。可見如果降息目標是穩增長，考慮到當前的經濟形勢，需要有一定的力度，10BP的幅度可能更合適。而且中美政策錯位的大背景下，留給央行“小步慢跑”的時間不多。 

　　市場影響幾何？

　　1年期MLF利率和7天逆回購利率是最為重要的政策利率，其調整具有風向標意義，對資金市場、債券市場、信貸市場、匯率市場甚至股市價格均會產生影響。

　　張繼強表示，前期利率下行，從MLF與存單利差來看市場已經隱含了不止一次的降息預期。好在本期降息時間靠前、幅度達到10BP，并沒有讓投資者失望，整體略偏正面。

　　先看資金市場。Wind數據顯示，1月17日上午DR007徘徊在2.18%左右，相比上一交易日下降約3BP。

　　公開市場操作7天期逆回購利率是央行短期政策利率。央行通過每日開展公開市場操作，保持銀行體系流動性合理充裕，持續釋放短期政策利率信號，使存款類金融機構質押式回購利率（DR）等短期市場利率圍繞政策利率為中樞波動。在7天期逆回購利率降至2.1%后，DR007也將回落至2.1%附近，市場利率中樞將有所下行。

　　債券市場方面，央行降息消息公布后，1月17日國債期貨全線高開，10年期主力合約漲0.17%，5年期主力合約漲0.19%，2年期主力合約漲0.03%。上午1年期、3年期、5年期、7年期債券收率出現回落，但10年期國債收益率出現上升。在債券市場上，債券收益率與債券市值成反比：當收益率走低時，債券市值上升，債市走牛；反之則是走熊。  

　　張繼強表示，短期經濟慣性下行，疫情對消費有沖擊，房地產尚未確認行業底，后續需要提防信貸“開門紅”，債市風險還不大，但降息落地后，政策想象力弱化。

　　信貸市場方面，2019年8月，央行推進貸款利率市場化改革。改革后的LPR由各報價行按照對最優質客戶執行的貸款利率，于每月20日（遇節假日順延）以公開市場操作利率（主要指MLF利率）加點形成的方式報價。換言之，LPR=MLF利率+加點。

　　此前在去年11月份降準之后，1年期LPR下調5BP，但5年期LPR未做調整，主要源于銀行成本降低幅度不足以驅動1年期、5年期同降，而且容易傳遞過強的房地產放松信號。但最近一段時間，房地產的問題不僅僅是房企信用危機，需求端也已經明顯弱化。本次降息之后，1年期和5年期LPR都將同步下調，貸款利率（包括房貸利率）也將有所下降。

　　股市方面，17上午A股三大指數均上行。張繼強稱，上周市場開始反應穩增長低于預期擔憂，本次降息有助于提振市場信心，短期戰術性重點關注政策受益、逆境反轉、CPI上行等板塊，中期關注高景氣行業，進入二季度之后增持可選消費及中游制造行業。

　　匯率方面，由于中美利差收窄，人民幣匯率可能面臨一定的貶值壓力。

　　中銀證券全球首席經濟學家管濤表示，2022 年預計我國國內各方面支持性政策發力將適當靠前，收縮性政策慎重出臺，而美聯儲迫于全面通脹壓力可能加速貨幣政策緊縮步伐，中美兩國貨幣政策分化程度大概率將會加大。在此背景下，預計2022年中美利差將進一步收窄，但這是否足以逆轉外資流入中國的勢頭尚不確定。同時，美聯儲相對其他主要央行的貨幣政策領先優勢將影響未來美元走勢，進而影響人民幣匯率走勢。

　　貨幣政策后續如何操作？

　　去年12月27日召開的央行工作會議表示，穩健的貨幣政策要靈活適度。綜合運用多種貨幣政策工具，保持流動性合理充裕，增強信貸總量增長的穩定性，加大對實體經濟的支持力度，保持貨幣供應量和社會融資規模增速同名義經濟增速基本匹配。健全市場化利率形成和傳導機制，推動企業綜合融資成本穩中有降、金融系統繼續向實體經濟讓利。增強人民幣匯率彈性，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩定。

　　后續看，市場預計央行仍可能降準。張繼強表示，降息兌現之后還不意味著真的利好出盡，關鍵信號還是在于寬信用效果如何，核心觀察指標是PMI和社融，降準仍有機會，結構性政策逐步成為主角，但結構性政策運用的多，也會產生溢出效應。

　　王青稱，在當前經濟下行壓力仍大、尤其是房地產市場下行趨勢未止的情況下，難言本輪貨幣寬松將止于此次降息，后續貨幣政策走向仍需密切觀測經濟基本面和房地產市場邊際變化。

　　招商證券認為，當前經濟下行壓力暴露出的“預期弱”問題，在三大挑戰中最為棘手。“預期弱”將削弱企業經營意愿，導致更大范圍就業問題的產生，最終對“穩增長”產生不利影響。鑒于降息具有強烈的信號指示意義，央行選擇調降MLF利率，可能多從提振企業預期、穩定就業來考慮。如是，近期央行可能還會推出降準、調降7天逆回購利率等多項政策措施，集中火力扭轉市場預期，“春季躁動”行情依然可期。

　　（作者：楊志錦 編輯：曾芳）

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責任編輯：唐婧