——二論資金流動性過剩

　　□中國社科院金融研究所 王國剛

　　始于1995年的商業銀行體系中資金過剩，作為一種重要的經濟變量，對中國的經濟運行和金融運行有著一系列值得關注的效應。2006年下半年以后，一些人將物價上升、股價上漲、房價上行乃至信貸、投資和經濟增長偏快等現象的主要成因都歸咎于資金過剩，強烈主張實行緊縮的貨幣政策。從2007年的實踐來看，央行10次提高法定準備金率、6次提高存貸款利率并凈發行了4700多億元的央行票據，貨幣政策的從緊措施不論在頻率上還是在程度上都達到了空前的水平，但以超額準備金為計量對象的資金過剩狀況并沒有根本緩解，物價上升、股價上漲、房價上行乃至信貸、投資和經濟增長偏快等現象也沒有實質性改變，由此，提出了一個基本問題，資金過剩與物價、資產價格上漲等現象之間是否存在著直接的因果關系，資金過剩與信貸、投資和經濟增長偏快等現象之間是否也存在著直接的因果關系？

　　資金過剩對提高法定準備金率的效應分析

　　2007年，中國先后提高了10次法定準備金率，其數值從9%上升到14.5%，提高了5.5個百分點。法定準備金的數額從2006年底的28653.4億元增加到54058.86億元，增幅高達88.67%。在各項貨幣政策工具中，西方學者對提高法定準備金率有著“休克療法”乃至“猝死療法”之說。其含義是，與運用貨幣投放量、公開市場業務和再貼現率等手段相比，由于法定準備金率手段具有強制性和突然性特點，對各家存貸款金融機構來說，法定準備金是必須繳納且不得討價還價的資金，所以，一旦宣布提高法定準備金率，經濟運行中和金融市場中的資金就突然性地緊縮。以2007年的中國金融數據計算，按照中國人民銀行的《中國貨幣政策執行報告(2007年第4季度)》所稱：“2007年末貨幣乘數為3.97”計算，2007年凈增25405.46億元法定準備金的緊縮效應可達到100859.68億元，對比2007年底各項人民幣貸款261690.88億元而言，如果減少了100859.68億元，其絕對值不僅將大大低于2006年底的各項人民幣貸款，而且人民幣貸款余額將回到2004年1月，由此，對經濟運行和金融市場的緊縮效應是極為嚴重的。但從2007年的實踐看，這種緊縮效應并沒有發生，與2006年底的各項貸款余額225285.28億元相比，2007年新增信貸資金達到3.64萬億元，比2006年底增長了16.16%。

　　如此緊縮的貨幣政策卻沒有緊縮效應，這不僅突破了延續100多年的教科書定理，而且令海內外研究者感到一頭霧水。其實，如果不是囿于已有的思維框架，不是將資金充裕與資金過剩相混淆，解開這一謎團是不困難的。從2007年1月15日提高了0.5個百分點的法定準備金率后，金融機構在央行的超額準備金率還有3.78個百分點，假定金融機構在2月份吸收的存款沒有增加，則2月25日再次提高0.5個百分點的法定準備金率后，超額準備金率就將從3.78減少為3.28。雖然就各家存貸款金融機構來說，由于其超額準備金數額不同，提高法定準備金率對其業務活動的影響也就不同，但對金融機構整體而言，由于超額準備金本來就屬于過剩資金范疇，所以，這部分資金轉為法定準備金后，對商業銀行體系的資金松緊程度而言，在直接關系上并不會有多少實質性的影響。

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