梁曉

　　2008年開春，人民銀行再次上調存款準備金率至15%，創22年來新高。美國的準備金率按銀行規模分段計收，最高10%，這算高的；歐元區、英國分別是2%-3%左右。中國的準備金率，在目前世界主要經濟體系中屬最高的。

　　2007年，面對中美息差不斷縮窄(美國仍處于減息周期)、人民幣升值壓力不斷增大，本應謹慎使用的加息工具，全年也不得不加了六次息。動得最多的還是準備金率，從2007年初開始，人民銀行11次提高準備金率，幾乎每月一加。中國這么頻繁地提高準備金率，在全世界主要中央銀行中也屬罕見。

　　為什么人民銀行要不斷提高準備金率？為什么宏觀調控要從緊再從緊？2005年以來，人民幣被迫不斷升值，出口不僅沒有相應減少，反而繼續猛增，外匯儲備迅速增加。對此，我們總結為“升值的壓力來自不斷升值”。

　　在人民幣 “小步快跑”的升值預期下，投資中國成了制度保證的只賺不賠。有人用當期外匯儲備減去貿易順差再減去實際外商投資之后的余額測算，僅去年上半年，流入中國的“游資”就達1219億美元。

　　而且，根據日本經驗，升值預期還會自我實現：無論是外國投資者，還是本國居民，一旦預期本幣在國外持續壓力下(理由可能是貿易順差、外匯儲備持續增長，等等)還要持續升值，他們就會傾向于更多地持有本幣資產，放棄外幣資產。

　　中國出口企業，已經從過去的爭取“晚結匯”、“少結匯”，轉變成“結匯不過夜”，為什么？遲幾天結匯，人民幣又升值，手中美元能換到的人民幣就又少了。同理，外資企業，全球調配資源，大可以推遲利潤的匯出，道理也很簡單：手中人民幣利潤，遲一年半載匯出，能換回更多的美元；更何況，資金留在內地還可以投入股市、樓市，在資產泡沫的上升期賺取高回報。一目了然的，還有外商直接投資(FDI)的巨額增幅：商務部公布今年1月的FDI高達112億美元，比去年同期增長近110%；較早的數據則顯示，去年12月的FDI高達130多億美元。去年全年的FDI總額747.68億美元，僅12月就占了近兩成！再說居民儲蓄，2001年內地居民儲蓄7.4萬億元人民幣，居民外匯存款876億美元；2005年，居民儲蓄14.1萬億元人民幣，居民外匯存款726億美元。人民幣儲蓄增長近一倍，以美元為主的外匯存款卻在下降。那時候，人民幣的升值才剛剛開始。現在，在人民幣不斷升值的強烈預期下，QFII額度馬上飽和，外資紛紛要求進入；QDII乏人問津，再鼓勵也很難“走出去”。進得多出得少，結果只能是各方面對人民幣的需求不斷增加，升值壓力更大。

　　人民幣升值帶來外匯儲備突飛猛進，又恰恰成為國際壓迫人民幣進一步升值的理由，成了一個“狗咬尾巴”的惡性循環。與此同時，從宏觀總量上說，目前的結匯制度下 “外匯占款存量已經成了投放基礎貨幣的主要方式”。顯而易見的是，外匯儲備增加必然造成人民幣過度發行，形成國內通貨膨脹。在這種情況下，金融宏觀調控，不得不從緊。

　　問題是，強行壓縮控制貸款，受沖擊最大的卻是通過加工生產來賺取正常利潤的工業企業。能夠得到貸款的，一是有政府、尤其地方政府強大支持的項目；二是高回報的資本市場投機。因為貸款額度十分有限，為獲得更高收益，銀行紛紛進行內部結構調整，將重心轉移到“高收益”業務。普通企業從銀行貸不來錢，其他渠道的資金成本也越來越高。

　　正常回報的工業企業資金鏈條斷裂，業務難以為繼，甚至破產結業，遲早會再反過來沖擊銀行體系的穩定。據估計，銀行壞賬集中出現的情形，可能在今年就會顯現出來。實際上，中小銀行本身的資金鏈也越來越吃緊，現在的小銀行已是資金的凈拆入方。

　　隨著美聯儲的連續加息，現在的問題已經不是中美息差收窄，而是利率倒掛。熱錢流入中國，不但可以享受前文所述的匯兌收益，還可以多賺超過百分之一的利差。這無疑讓中國的宏觀調控困境雪上加霜。

　　總而言之，人民幣不斷升值刺激升值預期、導致外匯儲備持續增加，正是這個惡性的循環，造成了宏觀調控的困境。

　　來源：經濟觀察報網

　　更多精彩評論，更多傳媒視點，更多傳媒人風采，盡在新浪財經新評談欄目，歡迎訪問新浪財經新評談欄目。