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來源：川閱全球宏觀
文：鐘渝梅 陶川（金麒麟分析師）
PMI時(shí)隔六個(gè)月重回?cái)U(kuò)張區(qū)間，這一次究竟會(huì)否“曇花一現(xiàn)”？上一次PMI成功站上50%還要追溯到今年3月，春節(jié)過后的脈沖效應(yīng)僅讓PMI的高景氣度維持了兩個(gè)月。相較于3月PMI的季節(jié)性上升，10月PMI的反季節(jié)性顯得更特別。
在“十一”節(jié)假日休假和節(jié)前部分需求提前釋放等因素影響下，通常10月PMI會(huì)季節(jié)性走弱，2015年以來僅有2016年和今年成為“例外”。2016年正值供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革之際；而時(shí)隔八年后的今天，10月PMI的再次反季節(jié)性上升也與近期政策舉措的密集出臺(tái)息息相關(guān)。
PMI前景幾何？靜待下一批增量政策落地。10月PMI重回榮枯線之上，但并不意味著政策出臺(tái)可能就會(huì)按下“暫停鍵”。以史為鑒，比起單期的PMI，特殊財(cái)政工具的推出更看重的是近期PMI的表現(xiàn)——通常特殊財(cái)政工具推出的時(shí)期，期間PMI均值都小于50%。因此前幾個(gè)月PMI表現(xiàn)的相對(duì)不佳似乎也預(yù)告了接下來人大常委會(huì)增量財(cái)政政策的落地，屆時(shí)PMI的高景氣度有望得以延續(xù)。
回到10月PMI數(shù)據(jù)本身，哪一細(xì)項(xiàng)從政策中“受益”最多？從PMI的五大分項(xiàng)指標(biāo)來看，PMI生產(chǎn)指數(shù)從9月的51.2%繼續(xù)上升至10月的52.0%，成為10月PMI的最大拉動(dòng)項(xiàng)。這也意味著政策出臺(tái)后，生產(chǎn)的修復(fù)速度遠(yuǎn)快于需求。10月企業(yè)調(diào)查顯示，反映市場(chǎng)需求不足的制造業(yè)企業(yè)數(shù)量雖有下降、但仍過半，需求的真正提振更看后續(xù)財(cái)政政策的發(fā)力。
除了廠商生產(chǎn)信心的復(fù)蘇，另一大積極信號(hào)是價(jià)格指數(shù)的回升。由于市場(chǎng)活力的提升，10月兩大PMI價(jià)格指數(shù)也有了明顯改善——PMI原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)提升8.3pct至53.4%，同時(shí)PMI出廠價(jià)格指數(shù)提升5.9pct至49.9%。不過無論從數(shù)值上、還是從環(huán)比增速上，PMI原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)表現(xiàn)均優(yōu)于PMI出廠價(jià)格指數(shù)，這也再次驗(yàn)證了生產(chǎn)強(qiáng)于需求的邏輯。
“魚和熊掌不可兼得”？?jī)?nèi)部環(huán)境變好，外部環(huán)境卻在變差。10月代表內(nèi)需的PMI新訂單指數(shù)與代表外需的PMI新出口訂單指數(shù)繼續(xù)“背道而馳”，前者上升0.1pct至50.0%，而后者下降0.2pct至47.3%。之前“內(nèi)需淡、外需濃”的局勢(shì)可能正在開始扭轉(zhuǎn)，內(nèi)需改善靠的是國(guó)內(nèi)政策加碼、宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境迎來修復(fù)，外需走弱在于海外經(jīng)濟(jì)動(dòng)能的衰減。
外需走弱對(duì)小型企業(yè)的影響最大。10月大、中、小型企業(yè)PMI分別為51.5%（環(huán)比+0.9pct）、49.4%（環(huán)比+0.2pct）、47.5%（環(huán)比-1.0pct），不同于大中型企業(yè)的回升，小型企業(yè)景氣度反而在下滑。背后主要原因在于比起大中型企業(yè)，小型企業(yè)更偏出口導(dǎo)向，因此外需的弱化導(dǎo)致了小型企業(yè)景氣度出現(xiàn)回調(diào)。
非制造業(yè)的明顯改善仍需時(shí)間。10月建筑業(yè)PMI錄得50.4%（環(huán)比-0.3pct），隨著極端天氣褪去、政策加碼出臺(tái)，建筑業(yè)的景氣度卻不升反降。一方面，今年以來基建偏弱的形勢(shì)并未出現(xiàn)明顯改善，雖然新增專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度正在加快，但其募集資金更多流向化解地方中小銀行風(fēng)險(xiǎn)、而非項(xiàng)目建設(shè)；另一方面，短期的政策脈沖難以完全改變房地產(chǎn)的下行通道。10月服務(wù)業(yè)PMI錄得50.1%（環(huán)比+0.2pct）、重回榮枯線之上，主因在于“十一長(zhǎng)假”沖高居民出行熱度。
風(fēng)險(xiǎn)提示：未來政策不及預(yù)期；國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化超預(yù)期；出口變動(dòng)超預(yù)期。
本報(bào)告署名分析師具有中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格并登記為注冊(cè)分析師，基于認(rèn)真審慎的工作態(tài)度、專業(yè)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)难芯糠椒ㄅc分析邏輯得出研究結(jié)論，獨(dú)立、客觀地出具本報(bào)告，并對(duì)本報(bào)告的內(nèi)容和觀點(diǎn)負(fù)責(zé)。本報(bào)告清晰準(zhǔn)確地反映了研究人員的研究觀點(diǎn)，結(jié)論不受任何第三方的授意、影響，研究人員不曾因、不因、也將不會(huì)因本報(bào)告中的具體推薦意見或觀點(diǎn)而直接或間接收到任何形式的補(bǔ)償。
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責(zé)任編輯：凌辰
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