國慶節期間，美豆區間震蕩，國內豆粕節后沖高回落，波動率呈現下降趨勢，豆粕期貨主力期貨價格維持2700-2800區間震蕩，對豆粕期權而言，內涵價值的增長小于時間價值的衰減速度，因此，在期價整體維持區間震蕩時期內，美農業部報告公布后，在波動率較高位置，豆粕期權采取賣出跨式或賣出蝶式交易策略即做空波動率策略是不錯的選擇。

　　一、行情回顧

　　國慶節前，國內豆粕期貨價格大幅回落，豆粕看漲期權大幅下跌，看跌期權大幅上漲，但國慶節期間，美豆探底回升，美豆粕漲幅超過2%，因此節后，國內大連豆粕期貨價格跳空上漲，波動率加大，看漲期權和看跌期權均大幅波動，整體節前節后，國內豆粕期貨價格呈寬幅劇烈波動，豆粕期權價格也出現大幅的波動，但由于期貨價格整體維持區間震蕩，期權內涵價值未有明顯增加，且時間價值衰減更快，因此豆粕各合約期權價格均呈現沖高回落的走勢，且期權整體隱含波動率呈下降的趨勢。

　　圖表1：豆粕期貨1801合約走勢

　　數據來源：WIND，廣金期貨數據庫

　　圖表2：M1801-C-2750期權合約走勢

　　圖表3： M1801-P-2750期權合約走勢

　　數據來源：WIND，廣金期貨數據庫

　　二、基本面分析--豆粕期現貨方面

　　1．豆粕當前需求不振，但未來將有所好轉

　　9月份，CBOT大豆震蕩攀升，盡管USDA報告繼續上調美豆單產，盤中一度走低。但是隨后巴西的干燥天氣以及阿根廷的過量降雨均可能導致兩國大豆播種推遲，對美豆構成支撐。此外美豆出口旺盛，給美豆市場帶來提振。

　　國內蛋白粕市場方面，環保督查導致油廠出現階段性停工，豆粕供給出現階段性下滑，且十一長假前飼料企業以及貿易商備貨旺盛提振豆粕市場。據天下糧倉統計，截止9月24日，國內沿海主要地區油廠豆粕總庫存量83.94萬噸，較去年同期57.76萬噸增長45.32%。當周豆粕未執行合同410.01萬噸，較前一周的472.58萬噸減少62.57萬噸，降幅13.24%，較去年同期332.17萬噸增長23.43%。由于節前市場提貨增加，油廠大多以執行合同為主，貿易商與飼料企業遠期采購不足，導致豆粕未執行合同大幅下降。據匯易網統計，目前華北、廣東地區油廠10月份基本已無貨可售，山東地區十一長假前兩周處于集中預售之中，市場預期今年國內豆粕庫存階段性低點或將出現在10月份上旬。預計國內各地區終端廠商在階段性備貨之后，隨著大豆到港量增加，油廠開工率回升，粕類庫存將重啟，10月份基差或仍有小幅走高可能。

　　圖表4：部分油廠豆粕庫存

　　圖表5：油廠開工率和入榨量

　　數據來源：WIND，廣金期貨數據庫

　　圖表6：進口大豆到港量及港口庫存

　　數據來源：WIND，廣金期貨數據庫

　　2．飼料產量整體增加

　　2017年國內生豬養殖以及禽類養殖在環保檢查的影響下，復蘇緩慢甚至出現了減少，但是國內整體飼料產量則繼續增加。據行業機構對35家飼料廠抽樣數據顯示，8月份飼料產量呈現明顯季節性復蘇趨勢，全價飼料總產量同比則下降1.0%，降幅較此前明顯縮窄，其中豬料同比增幅較大，禽料同比則小幅下降。由于豆粕在蛋白粕價值量對比中，有明顯的價格優勢，飼料中豆粕添加比例維持較高水平。

　　圖表7：不同飼料產量和全價飼料產量

　　數據來源：WIND，廣金期貨數據庫

　　三、豆粕期權方面

　　截至10月11日豆粕期權成交活躍度保持穩定，總成交量34224手（雙邊，下同），持倉量296114手，期權成交量較前日有所下降。1 月合約成交量占所有合約成交量的62%，持倉量占所有合約持倉量的67.6%。豆粕看跌期權成交量與看漲期權成交量的比值移動至0.52，看跌期權持倉量與看漲期權持倉量的比值則維持在0.65，從PC-Ratio 的角度反映情緒稍有偏多。

　　近期，1月豆粕期權平值合約行權價在2800 的位置，10 月USDA 月度供需報告公布前預計市場仍處于2750-2810箱體振蕩行情，隱含波動率回落。豆粕窄幅振蕩行情延續，后市關注10 月USDA 月度供需報告的多空情況。

　　圖表8：豆粕期權看漲和看跌期權成交量

　　數據來源：WIND，廣永期貨數據庫

　　圖表9：豆粕期權主力成交量和持倉量PCR

　　數據來源：WIND，廣永期貨數據庫

　　圖表10：豆粕期權主力平值期權隱含波動率分析

　　數據來源：WIND，廣永期貨數據庫

　　圖表11：豆粕期權隱含波動率期現結構

　　數據來源：WIND，廣永期貨數據庫

　　圖表12：豆粕期貨主力合約看漲和期權隱含波動率

　　數據來源：WIND，廣永期貨數據庫

　　四、總結

　　國內豆類基本面變化不大，豆粕期貨主力期貨價格維持2700-2800區間震蕩，對豆粕期權而言，內涵價值的增長小于時間價值的衰減速度，且美農業部報告公布后，波動率短期將快速回升，但很快將會回來，因此，在區間震蕩期間，在美農業部報告公布后，豆粕期權采取賣出跨式或賣出蝶式交易策略即做空波動率策略是不錯的選擇。

　　五、交易策略

　　出方案時間：2017年10月12日

　　交易標的：豆粕期貨、豆粕期權

　　交易合約：M1801，M1805，豆粕1801和1805期權各合約

　　交易方向：豆粕底部抬高，波動率將沖高回落，做空波動率。

　　交易計劃：

　　1.M1801和M1805：多頭建倉區域2650-2750，目標3000一線，止損2600一線。

　　2.M1801和M1805期權合約：逢高賣出看漲期權和看跌期權，做空波動率跨式策略。

　　3．標的和期權之間進行備兌保護策略

　　交易周期：10--60天

　　開倉邏輯：

　　1、豆粕基本面雖然較為利空，但最差時間已經過去，底部逐漸抬高

　　2、波動率有所將沖高回落

　　可能的風險：

　　1、美豆產量維持記錄高位，國內進口維持高位；

　　2、國內庫存未能有效下降；

　　3、下游需求未能有效改善；

　　4、金融市場系統性風險；

　　5、美國農業部報告

　　6、其他因素等。

　　廣金期貨

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