三、 固定資產投資增速依然偏快

　　圖13 固定資產投資增速

　　11月份固定資產投資同比增速的回落符合我們此前的預期，但其實際值高于我們此前預期的23%。

　　對于08年的投資增長，我們預期今年的故事會在明年重演。06年下半年，緊縮政策使投資增速放緩，今年上半年投資逐月反彈；同樣在緊縮政策作用下，今年下半年投資的環比增速回落很快，甚至基本不增長。不過，同比增速由于去年的低基數效應放映并不明顯，但如果以05年各月為基數進行比較，回落的趨勢就很明顯。我們預期，相同的情形會在08年再次出現。而投資能繼續高增長，最基本的原因就是我們一直強調的，與經濟的高速增長相比，目前整個社會固定資本的存量依然不足。

　　當然，與今年相比，明年信貸緊縮的力度明顯加大。但一方面，目前銀行信貸占投資資金來源的比重不足30%；其次，我們預期明年出口增速將顯著放緩，這樣，年中緊縮政策會有適當調整，投資繼續高增長仍是非常可能的。

　　房價會出現拐點嗎？

　　目前中國樓市已經出現降價的跡象，深圳、廣州都已經出現了些許端倪。而這正是在一　系列央行及相關政策出臺后所產生的。

　　12 月12 日，人民銀行和銀監會公布了《關于加強商業性房地產信貸管理的補充通知》。

　　文中明確“第二套房”以家庭為單位，并且規定即使首套房已經還清貸款，再次購買住房，依然認定為“第二套房”。

　　自中央明確“從緊”的調控基調以后，存款準備金率大幅上調，爭論多時的第二套房界定標準也終于在上周靴子落地，地產板塊隨之出現15%左右的跌幅。我們認為此次商業性房地產貸款的從緊政策是中央08 年“從緊”態度的一部分，其后可能還有針對土地、市場交易持續及信貸方面的調控進一步出臺。在這種背景下，近期已有部分開發商的新盤采取低價入市快速回籠現金的策略，土地市場也有所松動。我們認為央行此舉對住宅購買力確有壓制，尤其對短期投資性購房將產生明顯的打擊作用，但相對而言對改善型需求抑制作用略低。

　　我們認為總體而言，08 年全國住宅銷售價格漲幅會明顯低于07 年，尤其近期市場可能出現較為明顯的觀望情緒。不過我們認為信貸政策對改善性需求的實際打擊作用有限，除個別城市外，08 年房價穩中有升的趨勢不會改變，供求形勢并不會發生逆轉。另一方面，在政府一系列調控組合拳之下，土地價格也明顯降溫，從近期上市公司在南京、廣州等地的拿地價格分析，未來結算毛利基本都可以在30%以上。我們認為此輪調控有利于平滑行業波動，延長景氣周期。目前房地產市場以及房地產股的表現非常類似于04、05 年的情景，對房價缺乏信心，土地價格也相應疲軟，而后幾年中國經濟和國民收入水平增長超出預期從而導致房價也超出之前較為悲觀的預期，造成07 年行業性的毛利迅速增長。從目前的趨勢看來，這種狀況很可能在今后幾年重現。

　　所以對房地產行業不必悲觀。

　　第三部分 換屆之年、奧運之年對中國經濟的影響

　　一、 換屆之年

　　圖14 換屆之年的固定資產投資

　　從歷史上看，我們發現除了1983 年外，近20 年的四次政府換屆都是一個投資的高峰期，當年的投資增速比前一年和后一年的增速都要高，在目前這種經濟增長背景下，我們依然相信這種周期的存在。

　　二、 奧運之年

　　奧運經濟是在一定時間和空間范圍內圍繞舉辦奧運會所發生的一切直接或者間接的經濟活動以及由這些經濟活動所衍生的一切經濟聯系和經濟效益的總稱。奧運經濟具有明顯的階段性和周期性特征，一般分為三個階段，各階段呈現不同的經濟發展特點。前奧運階段，即7年左右的籌備期，以奧運場館及相關設施投資增長的拉動為主。奧運階段，即奧運會舉辦當年，以奧運會的舉辦而增加的各項消費帶動為主，消費增勢強勁。后奧運階段，即奧運會后的一段時間內，受需求不足制約，可能產生經濟下滑，投資下降等低谷效應。隨著北京奧運會即將結束前奧運階段，從而進入奧運階段及后奧運階段，在現階段關注后奧運階段中國經濟表現更具有現實意義。

　　圖15 舉辦過奧運會的國家奧運前后經濟狀況

　　從歷史上看，各國普遍在奧運會當年或者之前一年達到經濟增長的高點，而在奧運會后的一年大都出現了下滑，但第二年經濟增長又恢復到其增趨勢線上。

　　我們將分別從投資消費和出口來討論奧運會對該國經濟的影響。

　　投資：除了美國1996 年奧運會之外，另外幾次奧運會前該國投資的同比增速都在奧運會之前1、2 年保持上升態勢，而除了美國1984 年在奧運會當年投資達到高點外，其余國家則是在之前的1、2 年達到高點。這主要原因是基礎設施改善的同時，房地產建設一般也會在奧運會之前比較旺盛，隨著奧運會的到來許多建筑已經完工，房地產建設也相應放慢，導致投資下滑。

　　消費：奧運會對當年政府消費的增速有相當大的提升例如2000 年悉尼奧運會和1984 年的洛杉磯奧運會，政府消費提升的原因是顯而易見的，因為政府要履行東道主的責任，籌備整個運動會的組織、安排、接待、交通等工作。一般而言，奧運會對中小型企業的影響較大。尤其是大量的外來人口觀看比賽和旅游，對所國經濟的影響是明顯的。

　　出口：在奧運會當年一般來說出口對舉辦國的影響都是偏正面，一般都會導致出口的增長，但是在奧運會一年后普遍出現了放緩。可能是由于基數已經較大，導致增速放緩。

　　綜合換屆和奧運會的2008 年，我們認為明年的經濟增長將繼續保持快速增長的局面，消費和投資依然增長成為推動經濟成長的最大動力，出口增速受到世界經濟增長放緩和人民幣匯率加速上升的影響將有所回落。

　　第四部分 2008 貨幣政策預測

　　加息已經遭遇瓶頸，存款準備金還要進一步緊縮

　　圖16 貨幣供應量