次債拖累A股難獨善其身

　　上周A股市場先揚后抑，周前期延續自7月中旬開始的單邊上揚行情，大盤藍籌股成為催動指數走高的核心動力。上證指數前三個交易日連創新高，繼周一收盤突破4800點后，周二繼續拉漲，周三盤中一度躍至4900點之上。與此同時，由美國次級債危機引發的全球金融市場動蕩進一步惡化，此前一枝獨秀的A股終不能獨善其身，自周三開始，股市已顯調整態勢，周四、周五在機構減倉壓力下，以大盤藍籌股為首的板塊開始領跌，指數兩個交易日累計下跌約4.5%，前一周的漲幅依然盡數喪失。至周五收盤，上證指數報4656.53點，跌1.95%；滬深300指數報4626.58點，跌2.12%；深圳成指報15689點，跌3.89%。

　　圖1：上證指數周線圖

　　自7月9日至前一周，上證指數已連收五陽，從3800點到前一周收盤的4749點，累計漲幅24.3%，上周的回調，結束了滬指連陽的勢頭，但回調幅度有限，指數上漲趨勢仍將維持。

　　本輪回調，一方面是對前期大盤藍籌股急速上揚的技術性修正，另一方面也是對美國次級債風波的反應。7、8月股市的啟動很大程度上是金融、地產、有色等權重股拉動，價值投資理念受到市場推崇后，這類個股成為包括機構和個人投資者建倉的首選，從而成為重要的領漲板塊。而急漲之后，金融地產板塊已累積了較大獲利盤，短期內存在調整需求。美國次級抵押房貸引發的全球股市風波對中國的影響相對較小，主要是因為國內外市場聯動性不高，但隨著A＋H上市公司的增多，A股特立獨行的局面正在改變。尤其是兩地同步上市公司多集中于大盤藍籌股，A股H股價差的拉大必將限制A股的上行空間。

　　國家統計局周一發布的7月份經濟數據顯示，當月居民消費價格總水平(CPI)同比上漲5.6%，其中城市價格上漲5.3%，農村價格上漲6.3%，食品價格上漲15.4%，非食品價格上漲0.9%；消費品價格上漲6.9%，服務項目價格上漲1.6%。從月環比看，CPI較上月上漲0.9%。價格上漲的主要推手是油脂和肉禽制品，當月油脂漲幅30.1%，肉禽及其制品漲幅45.2%。CPI的持續高位運行使通脹憂慮加劇，不過目前國務院已要求各地政府進一步落實促進生豬等副食品生產供應的政策，保證供應，維護市場穩定，此舉將縮小物價漲幅，對于控制通貨膨脹將起到重要作用。

　　本周央行將發行6000億元特別國債，作為進一步收緊銀根的重要舉措，一定程度上降低了市場對于繼續加息的預期，有助于緩和新資金入市顧慮，拓寬股市上升空間。

　　從周邊市場看，上周后期恐慌性拋售行為已有收斂，主要市場指數企穩回升，各國央行迅速采取措施救市，令投資者信心有所恢復，次級債風波正在緩和。但由于金融市場的連鎖效應，預計利空壓力仍將維持一段時期。但國內市場相對封閉，之前所受影響甚微，在危機趨緩的情況下，尤其是上市公司中報業績預喜的提振下，市場的恢復周期相對要短，中長期牛市基礎保持良好，有望繼續探高。

　　期現背離再現預警功能

　　在現貨指數上周上半期急速上揚之時，中金所仿真期指弱勢盤整應對。8月合約周五交割，根據期指交割價取標的指數最后兩小時算術平均價的制度安排，其走勢應該與現指聯動性更強。然而比較各期合約，上周初8月合約的走勢更為疲軟，同期現指急攻猛漲連創新高，而后三個交易日即現回調，再次顯現出期指的價格領先效應。

　　從期現指數走勢對比圖(滬深300指數與IF0709)可見，近期二者走勢日益分化，現貨走強而期貨走弱，這其中除了兩市投資者結構的差異外，還與仿真期指投資者能夠靈活地進行雙向交易有關。當現指升幅領先時，面對國際市場金融危機的蔓延，重倉藍籌股的機構難以及時進行倉位調整，從而決定了現貨市場通常要滯后于期指。目前股指期貨還僅僅處于仿真階段，待產品正式上市，隨著市場流動性的增強和投資者結構的優化，價格發現功能將得到更好的發揮。

　　圖2：期現指數走勢對比

　　對現貨市場和仿真期貨一周運行數據進行對比后發現，從上證指數，到滬深300指數，再到仿真期貨由近及遠的合約排序，回調幅度逐步增大。滬深300指數由于以大盤藍籌為主要成份，在藍籌領跌的行情中自然跌幅較大。仿真合約IF0708面臨交割，決定了其相對現指的升水終將回落，因此跌幅要大于現指。而遠月合約距到期日尚久，炒作空間較大，波幅一般較近月劇烈。

　　表1：仿真期貨一周運行情況

　　數據來源：文華財經

　　當市場下跌時，期指通常跌幅要大于現指，體現在基差上就是期現基差的穩步上揚。從基差圖中可以清楚的看出，基差的波動與標的指數的漲跌通常具有反向關系。7月上旬至上周之前，指數單邊上揚，同期期指漲幅領先，期現基差快速滑落。當全球市場籠罩在次級債陰影中時，國內A股由于相對封閉，反應滯后，繼續上行，期指已先行調整，領跌現指，導致基差上行。但基差與現指的反向關系并不是簡單對應的，而是具有一定的領先效應，這一點在期指運行成熟后會有更好的體現。

　　圖3：期現基差

　　遠月合約與近月合約之間的價差隨著市場的回調而有所收斂。前期市場在輕微通脹、中報預喜、人民幣升值、國民經濟持續快速發展等利好刺激下看多后市，遠月升水較大，價差上漲明顯。不過隨著現指回調，價差逐步縮小。對比跨月價差和標的指數走勢，基本的趨勢是同步漲跌，只是價差的波動更為劇烈。通過對市場大勢的判斷，基本可以斷定長期牛市基礎未改，指數上揚勢頭將持續，因此價差有再次掉頭向上的趨勢，這為賣近買遠的跨月套利提供了機會。

　　圖4：仿真交易跨月價差