一、宏觀經濟分析 全球經濟持續增長，美國工業明顯恢復

　　二季度，除日本以外的各主要經濟體工業生產維持強勁增長態勢，其中美國明顯走出低谷，進入了加速增長周期。

　　上周公布的美國一季度GDP修正值經季節調整后增長率僅為0.6%，遠低于之前1.3%的增長速度，也是本輪經濟增長以來最低增幅，然而市場反映平靜，事實上，市場已經將目光投向二季度的增長加速。一方面，工業生產出現穩定快速回升局面，自3月起，代表工業生產的ISM制造業指數、耐用品訂單、工廠訂單等數據就出現明顯增長。最重要的ISM制造業指數自1月見底49.3以后持續回升，4月達到54.7,5月為55，呈加速增長之勢。

　　歐元區總休采購經理人指數從55.4下滑至55,雖然自去年的高點呈緩慢回落之勢，但仍處于較高水平，表明制造業仍處擴張階段。只有日本采購經理人指數不利，其連續下滑，4月為52.3,5月為51.4,接近50的榮枯線。總體來說，對金屬消費貢獻最大的美國工業生產自年初降至低谷后明顯回升，對金屬消費帶來強勁支持。(圖一：ISM指標顯示美國工業生產強勁回升)

　　圖一：ISM指標顯示美國工業生產強勁回升

　　中國經濟持續快速增長，一季度GDP增長率達到11.1%；固定資產投資同比增長25.3%，1-4月增長率提高到25.5%，增速略有加快；工業產出同比增長17.4%，1-4月增幅達到18%；4月末貨幣供應增加量達到17.1%。從主要經濟指標看，中國工業生產和投資都保持著高速增長態勢。

　　從OECD全球指標來看，不僅經合組織各國的領先指標已經止跌并出現扭頭向上的跡象，在加入非OECD國家的全球領先指標更是呈明顯的上升勢頭。OECD領先指標指示六個月以后的經濟走向，因此，這一指標反映出下半年全球經濟將加快增長。(圖二：OECD領先指標顯示下半年全球經濟加速增長)

　　圖二：OECD領先指標顯示下半年全球經濟加速增長

　　盡管存在著通脹壓力較大，歐洲面臨加息壓力和去年以來的高速增長開始放緩等問題，但主要經濟體中國仍保持著穩定的高速增長態勢，美國則已走出低谷進入加速增長周期，全球整體經濟增長水平在今年明顯加快，并可能在下半年繼續加速。考慮到中美兩個國家對銅等有色金屬消費貢獻最大，經濟背景無疑提供了穩定的消費增長預期。

　　二、銅 低庫存和供應緊張是基本格局

　　不同研究機構對今年銅市供應的預測相差很大，從供應盈余三十萬噸到缺口二十萬噸，對于中國國儲儲備量的分岐和中國至今巨大的進口增量令各家機構紛紛調整原先的預測值，因此筆者傾向于從顯性庫存這個最直接反映現貨供應情況的數據進行分析。

　　今年以來，倫敦銅庫存持續流出，4-5月，庫存由18萬噸降至13萬噸，而同期上海庫存由6萬噸增至9.5萬噸，紐約交易所庫存小幅下降近萬噸，交易所顯性庫存總體小幅下降，說明整體供應略有缺口。從庫存流動看，歐美地區的庫存呈現持續的溫和減少，這與強勁的歐元區數據和美國工業指標快速回升相印證，說明強勁的工業生產導致需求增加，供應呈缺口狀態，導致庫存被消耗。近期倫敦市場現貨升水也由4月份的30-40美元波動到穩步提高，目前達到近100美元。另一方面，滬銅由于大規模的進口導致庫存增加，國內現貨呈貼水狀態， LME亞洲倉庫在近兩個也出現了庫存的小幅增加，說明庫存由于中國需求被轉移到亞洲。

　　現貨的地區升水是現貨買家在LME價格基礎上支付的用于交貨到特定地區的費用，它反映了當地現貨市場的緊張程度，因此常常成為提示需求情況轉變的早期信號。美國現貨市場升水近月以小幅上升，反映出隨著工業生產的反彈，需求開始緊張，而歐洲年初時現貨升水反彈，但目前小幅下降，可能說明廠商通過年初的長期定貨已經采購了足夠的銅，使他們不愿意在較高的價格下買入。總體來說現貨升水反映出地區間有漲有跌，但美國的回升應該會抵消歐洲的疲軟，消費呈現輕微的緊張狀態。(圖三：現貨升水呈現緊張狀態)

　　圖三：現貨升水呈現緊張狀態

　　從更長期的角度看，精礦供應瓶頸對供應增加的限制明顯，供應將在較長時間內保持相對緊張狀態。由于新的精礦增長缺乏和中國銅冶煉產能擴張過快，對精礦需求強勁，全球精礦供應持續緊張，加工費持續下滑，到5月中旬，報告的現貨加工費已經低至20美元/2美分，由于現貨升水較高，煉廠還能略有利潤，而中國最新的報告加工費已降至11美元，由于國內二季度現貨貼水達4千元以上，煉廠已經沒有利潤，估計國內產量將會明顯受到影響。銅行業普遍預期精礦的短缺在今年下半年將變得更加嚴重，到08年精礦市場預期仍會極其緊張，加工費可能被進一步降低。精煉費的波動體現出精礦市場的供應情況，由于今年的加工費已經取消了價格分享，目前的加工費水平事實上已經跌至近年最低，體現出精礦市場供應極端緊張。供應源頭的緊張決定了精銅不太可能出現較大量的過剩。目前國內小煉廠已經開始減產，精礦緊張對精銅供應開始產生影響。因此，從今年及至明年的供應角度看，精礦產出的制約因素仍將對全球供應平衡產生影響，這種供需基本平衡的緊張格局還將維持較長時間。從這個角度看，即使在消費淡季出現少量過剩，也不支持價格出現大幅度下跌。(圖四：加工費持續下降反映精礦供應極端緊張)

　　圖四：加工費持續下降反映精礦供應極端緊張

　　綜上，從現貨市場考察，低庫存和供應緊張的基本格局不變，全球范圍內的供應保持基本平衡，地區性的緊張與過剩并存，輕微的供應緊張推動價格的階段性上行，但供需矛盾并不突出，銅價也缺乏大規模上漲的動力。由于6、7月份消費開始逐步減少，7月進入淡季，局部供應緊張有望緩解，近期價格缺乏大幅上漲的基礎。