——《公開募集證券投資基金運作管理辦法》簡評

　　來源：金牛理財網(wǎng)

　　作者：何法杰

　　在2013年6月1日新《基金法》正式實施1年之后，2014年7月11日，證監(jiān)會[微博]正式發(fā)布《公開募集證券投資基金運作管理辦法》(以下簡稱《運作辦法》)，并于8月8日起施行。

　　本次《運作辦法》的制訂主要遵循了“加強監(jiān)管、放松管制”的指導思想：一是堅持公募基金“組合投資、強制托管、公開披露、獨立運作、嚴格監(jiān)管”的制度優(yōu)勢，加強事中事后監(jiān)管，加大對違法違規(guī)行為的查處力度，切實保護中小投資者的合法權益。二是真正落實簡政放權與監(jiān)管轉型的要求，厘清政府與市場的關系，貫徹落實基金產(chǎn)品注冊制，充分激發(fā)市場機構產(chǎn)品創(chuàng)新活力。

　　通過具體分析《運作辦法》各項條文的具體內容及其運作實施的相關規(guī)定，我們發(fā)現(xiàn)本次《運作辦法》的修改，其對現(xiàn)下的公募基金行業(yè)的影響主要體現(xiàn)在了以下六個方面：一是，公募基金產(chǎn)品的審查由核準制轉為注冊制；二是，降低發(fā)起式基金成立門檻，強化其存續(xù)運作要求；三是，加強對迷你基金的監(jiān)管，明確其轉型、合并、清盤等的監(jiān)管要求；四是，以80%作為標準線劃定基金類型，股票型基金最低倉位提升至80%；五是，新增公募基金FOF投資類型；六是，加強對基金分散投資、杠桿上限的規(guī)范。

　　一、公募基金由核準制轉向注冊制，產(chǎn)品發(fā)行自由度大幅提升

　　作為本次《運作辦法》修訂的最大亮點，證監(jiān)會將公募基金的產(chǎn)品審查由核準制改為注冊制，充分適應了當前下放審批權限、發(fā)揮市場活力的總體思路。同時，證監(jiān)會也積極通過監(jiān)管理念的調整、監(jiān)管方式的轉變、監(jiān)管程序的優(yōu)化以及事中事后監(jiān)管的強化切實保障基金注冊制的落實。

　　在注冊制下，基金管理人申請募集基金，僅需提交《證券投資基金法》要求的相關文件即可。證監(jiān)會對常規(guī)基金產(chǎn)品，按照簡易程序注冊，注冊審查時間原則上不超過20個工作日；對其他產(chǎn)品，主要是分級基金及證監(jiān)會認定的其他特殊產(chǎn)品，則按照普通程序注冊，注冊審查時間不超過6個月。

　　基金注冊制的成行帶來的則不僅僅是基金產(chǎn)品發(fā)行速度的加快、發(fā)行數(shù)量的增加，更重要的則是基金產(chǎn)品發(fā)行自由度的提升。證監(jiān)會也轉而支持市場主體圍繞客戶需求自主設計發(fā)行公募基金，支持管理人與投資者利益綁定的費率結構，不限制產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量，不人為調控審查節(jié)奏，不干預產(chǎn)品發(fā)行時間。基金管理人可根據(jù)市場形勢的變化及客戶的個性化需求自由決定基金的產(chǎn)品設計及發(fā)行，靈活調整其發(fā)行計劃，更好的適應當下的市場競爭環(huán)境。

　　而從現(xiàn)下的基金市場發(fā)行態(tài)勢來看，在8月8日基金注冊制正式施行之后，我們認為短期內并不會出現(xiàn)基金數(shù)量的大幅增加：一方面基金產(chǎn)品的發(fā)行數(shù)量受到基金公司產(chǎn)品儲備及發(fā)行成本的限制；另一方面則是當前的基金發(fā)行渠道仍相對擁堵，銀行繼續(xù)占據(jù)主導，渠道資源相對緊張。但從中長期來看，基金產(chǎn)品增加的速度有望顯著提升。不過，持續(xù)擴容的基金產(chǎn)品數(shù)量也對其退出機制提出了更高的要求，本次《運作辦法》修訂也進一步明確了基金的轉型、合并、清盤等的監(jiān)管要求，以實現(xiàn)基金產(chǎn)品的優(yōu)勝劣汰，更好的規(guī)范基金市場的運行。

　　二、發(fā)起式基金成立門檻降低，后期存續(xù)要求強化

　　2012年6月，證監(jiān)會下發(fā)了《關于增設發(fā)起式基金審核通道有關問題的通知》，明確了發(fā)起式基金要求基金管理人在募集基金時，使用公司股東資金、公司固有資金、公司高級管理人員或者基金經(jīng)理等人員資金認購基金的金額不少于一千萬元人民幣，且持有期限不少于三年。同時，其規(guī)定發(fā)起式基金募集規(guī)模不少于5000萬元，募集人數(shù)不少于200人。

　　不過，本次出臺的《運作辦法》則刪除了“發(fā)起式基金募集規(guī)模不少于5000萬元”的規(guī)模條件，發(fā)起式基金的成立門檻大幅降低，從而有利于中小基金公司的產(chǎn)品布局。金牛理財網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，目前共有41家基金公司成立了58只發(fā)起式基金。雖然大型基金公司，如華夏、嘉實、易方達、工銀瑞信[微博]等，仍占據(jù)發(fā)起式基金成立主導，但部分次新基金公司，如前海開源、華潤元大、英大、江信等，則已開始充分利用發(fā)起式基金來完善自身的產(chǎn)品線。

　　同時，《運作辦法》也進一步強化了對發(fā)起式基金后期存續(xù)的監(jiān)管要求：發(fā)起式基金的基金合同生效三年后，若基金資產(chǎn)凈值低于兩億元的，基金合同自動終止。作為種子基金，發(fā)起式基金的理念是憑借管理人及投資者參與的初始小額資金，通過積極的投資運作實現(xiàn)相對優(yōu)異的業(yè)績表現(xiàn)，進而以此吸引更大規(guī)模的投資者資金涌入，在風險共擔、利益共享的基礎上實現(xiàn)基金規(guī)模的持續(xù)擴張。而若基金的投資管理業(yè)績跟不上，基金的資產(chǎn)規(guī)模不能有效擴大，發(fā)起式基金也就失去了繼續(xù)存在下去的意義，對其的清盤退出則成為現(xiàn)實的選擇。

　　三、加強對迷你基金的監(jiān)管，明確其轉型、合并、清盤等的監(jiān)管要求

　　現(xiàn)下公募基金行業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)發(fā)展到了一個瓶頸期，雖然近一年來在互聯(lián)網(wǎng)金融風潮的引領下憑借貨幣型基金的逆襲實現(xiàn)了資產(chǎn)規(guī)模的大幅擴張，但是在當前市場的“存量資金游戲”之下，有限的資金容量難以支撐基金產(chǎn)品的規(guī)模擴張，尤其是在基金注冊制成行之后，基金數(shù)量的增加或將帶來迷你基金的再度擴容。金牛理財網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2014年中共有133只基金資產(chǎn)規(guī)模在5000萬元以下，部分基金更是僅為幾百萬元。在此形勢下，對迷你基金的監(jiān)管則成為更加迫切的現(xiàn)實需求。

　　本次《運作辦法》中規(guī)定：基金合同生效后，連續(xù)二十個工作日出現(xiàn)基金份額持有人數(shù)量不滿二百人或者基金資產(chǎn)凈值低于五千萬元情形的，基金管理人應當在定期報告中予以披露；連續(xù)六十個工作日出現(xiàn)前述情形的，基金管理人應當向中國證監(jiān)會報告并提出解決方案，如轉換運作方式、與其他基金合并或者終止基金合同等，并召開基金份額持有人大會進行表決。考慮到基金清盤或將對基金公司的聲譽帶來一定的不利影響，基金的轉型和合并則成為更為實際的選擇，而近期部分迷你基金的轉型也驗證了上述論證。

　　四、股票型基金最低倉位提升至80% ，混合型基金資產(chǎn)配置能力要求提高

　　《運作辦法》將基金類型劃定的標準線設定為80%，即：百分之八十以上的基金資產(chǎn)投資于股票的，為股票基金；百分之八十以上的基金資產(chǎn)投資于債券的，為債券基金；僅投資于貨幣市場工具的，為貨幣市場基金；百分之八十以上的基金資產(chǎn)投資于其他基金份額的，為基金中基金；投資于股票、債券、貨幣市場工具或其他基金份額，并且股票投資、債券投資、基金投資的比例不符合第(一)項、第(二)項、第(四)項規(guī)定的，為混合基金。

　　與前期條款相比，本次《運作辦法》將股票型基金的倉位下限由80%提升至80%，并新增了公募基金FOF類型，豐富了基金的投資類別。股票型基金倉位下限的提升則進一步明確了其風險收益屬性，并淡化了基金經(jīng)理的擇時操作能力，加強了對其選股能力的考核。金牛理財網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2014年一季度倉位在80%以下的股票型基金數(shù)量為155只(不含聯(lián)接基金、已摘牌基金)，其平均倉位則為71.2%，以其當時資產(chǎn)規(guī)模計，加倉至80%所能提供的資金量僅為155.54億元。同時，為實現(xiàn)基金產(chǎn)品的平穩(wěn)過渡，《運作辦法》也在相關規(guī)定中為本項條款的正式實施提供了一年的寬限時間，股票基金倉位的提升對市場的影響相對有限。

　　在本次《運作辦法》修訂后，混合型基金的投資范圍大為擴展，配置比例全面放開，或將成為今后產(chǎn)品發(fā)行的重點，但也在同時對其資產(chǎn)配置能力提出了更高的要求。

　　五、公募基金FOF正式成行，金牛FOF產(chǎn)品振翅欲飛

　　作為市場期待已久的投資范圍及產(chǎn)品類型擴容，公募FOF產(chǎn)品在本次《運作辦法》實施后將正式成行。本次《運作辦法》明確了FOF的產(chǎn)品定義，并對其配置比例做了初步的限定：百分之八十以上的基金資產(chǎn)投資于其他基金份額的，為基金中基金；基金中基金持有其他單只基金，其市值不得超過基金資產(chǎn)凈值的百分之二十，不得投資于其他基金中基金。另外，關于公募FOF產(chǎn)品的詳細實施細則目前正在籌劃研討中，將在近期予以出臺。

　　金牛理財網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，截至2014年中，國內公募基金市場的產(chǎn)品數(shù)量超過了1700只(A、B、C類份額合并統(tǒng)計)。如何在此紛繁復雜的多樣化市場中精選優(yōu)質基金則成為投資者的關注重點，而以中證金牛金融研究中心等為代表的基金研究機構則在此領域積累了豐富的研究經(jīng)驗，對FOF產(chǎn)品的基金精選、數(shù)量選定、權重劃分、組合構建以及增強策略等方方面面均作了詳實的理論研究與現(xiàn)實驗證。

　　以中證金牛偏股20指數(shù)、中證金牛股票20指數(shù)為例，兩只指數(shù)均以金牛基金為選樣空間，從收益能力、穩(wěn)定性、風險水平及管理人綜合實力四個維度進行綜合考量，優(yōu)中選優(yōu)構建上述指數(shù)組合，并通過年度調整與臨時調整確保了成分基金的業(yè)績質量與投資可行性。目前，中證金牛金融研究中心已與業(yè)內知名機構達成了相關合作協(xié)議，其中跟蹤金牛偏股20指數(shù)發(fā)行的中信券商集合FOF產(chǎn)品已發(fā)行運作，公募FOF產(chǎn)品則正在緊鑼密鼓的籌備之中，預期將在《運作辦法》正式實施之后的第一時間里與投資者見面，敬請關注。

　　六、加強對基金分散投資、杠桿上限的規(guī)范，債券型基金受限相對較大

　　為防范風險，本次《運作辦法》借鑒境外成熟市場的經(jīng)驗，將10%的分散化要求從股票擴展到了包含債券等其他品種在內的證券范疇，并對基金杠桿上限進行了明確限定：基金總資產(chǎn)不得超過基金凈資產(chǎn)的140%。

　　而結合國內市場的現(xiàn)實狀況，上述條款也對部分特殊基金進行了豁免。其中，可轉債基金投資于可轉債部分可不受10%的分散化要求限制，主要是受國內可轉債市場容量及債券品種相對有限所致。另外，封閉運作的基金和保本基金可以豁免140%的杠桿上限，但基金的總資產(chǎn)不得超過基金凈資產(chǎn)的200%；杠桿型基金也可以豁免，其杠桿比率由基金合同自行約定。不過，此處對于“封閉運作的基金”定義尚需明確，定期開放債基、分級債基是否納入此項范圍將對相應基金產(chǎn)品的運作造成重大影響。同時，《運作辦法》也為相關基金產(chǎn)品提供了兩年的寬限期，以實現(xiàn)平穩(wěn)過渡。

　　從現(xiàn)下各類型基金的資產(chǎn)組合情況來看，股票型基金、混合型基金(不含保本型基金)以及貨幣型基金一般不存在資產(chǎn)杠桿超標的現(xiàn)象，依靠高杠桿獲取超額收益的債券型基金則受此影響較深。金牛理財網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2014年一季報債券型基金平均資產(chǎn)杠桿達到151.44%，其中，開放式債券型基金資產(chǎn)杠桿為149.05%，154只基金資產(chǎn)杠桿超過140%，占比達到56.62%；定期開放債基、分級債基以及封閉式債基則分別為152.04%、162.38%、156.64%，資產(chǎn)杠桿在200%以上的則為23只，占比為16.67%。整體來看，債券型基金資產(chǎn)杠桿水平顯著超越《運作辦法》所規(guī)定的上限，部分開放式債券基金存在較大的降杠桿壓力。

　　另外，本次《運作辦法》將10%分散化投資的要求從原有的股票擴大至證券，極大的限制了債券型基金的投資操作。金牛理財網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，一季度可比的398只債券型基金(不含可轉債基金)中203只存在單只債券占比超10%的情況，而對同一公司發(fā)行證券投資比例超過10%的基金數(shù)量則同樣居高不下，未來則需通過逐步的調倉賣券以實現(xiàn)達標。

　　總的來看，本次《運作辦法》的上述兩項修訂主旨在于進一步分散風險，其對債券型基金的影響相對較深。雖然有兩年的調整寬限期，但債券基金整體的降杠桿、調倉賣券壓力仍相對較大，并且杠桿上限的劃定在分散風險的同時也降低了債券基金的預期收益水平。