1918-1939 金本位與浮動(dòng)匯率的搖擺·美元與英鎊的較量

　　一戰(zhàn)期間，由于政府支出的急劇擴(kuò)大，各國(guó)政府相繼停止了紙幣與黃金之間的兌換，而在戰(zhàn)后，各國(guó)又有重新回歸金本位的嘗試，例如英國(guó)于1925 年再度恢復(fù)了金本位制。歷史似乎又將再次重演。

　　但是國(guó)際經(jīng)濟(jì)貿(mào)易體系和各國(guó)國(guó)內(nèi)政治的一些基本因素已經(jīng)發(fā)生了深刻的改變，使得這一時(shí)期的貨幣體系在浮動(dòng)匯率與金本位之間搖擺。一方面，戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期通脹高企，戰(zhàn)后全面恢復(fù)金本位將會(huì)帶來(lái)巨大的通貨緊縮。1922 年召開(kāi)的熱那亞國(guó)際貨幣會(huì)議第一次協(xié)調(diào)各國(guó)使用外匯作為發(fā)行本國(guó)貨幣的儲(chǔ)備。外匯儲(chǔ)備在國(guó)家儲(chǔ)備中的占比也在上個(gè)世紀(jì)二十年代出現(xiàn)了顯著上升。另一方面，一戰(zhàn)之后普選制的出現(xiàn)使得政府社會(huì)福利的支出大幅上升，失業(yè)問(wèn)題對(duì)政府施政構(gòu)成了越來(lái)越大的壓力。

　　凱恩斯等經(jīng)濟(jì)學(xué)家又不斷提出貨幣政策刺激經(jīng)濟(jì)的理論，貨幣政策的目標(biāo)越來(lái)越向政治性的目標(biāo)如失業(yè)與出口妥協(xié)，關(guān)于金本位的承諾于是越來(lái)越不可信。例如1931 年，英鎊受到攻擊，在兩位數(shù)失業(yè)率的壓力下，英格蘭銀行沒(méi)有進(jìn)行防御就放任英鎊貶值；之后，美元也采取了浮動(dòng)匯率制；黃金的價(jià)格隨即迅速上漲。

　　圖5 1922-1939 各國(guó)的儲(chǔ)備構(gòu)成

　　令人驚奇的是這一時(shí)期不可兌換紙幣(fiat money)的出現(xiàn)并沒(méi)有引起通貨膨脹的高企。一方面是由于大蕭條時(shí)期經(jīng)濟(jì)低迷，需求不振，另一方面各國(guó)政府只是開(kāi)始凱恩斯主義經(jīng)濟(jì)學(xué)的嘗試。政府支出的增加與流動(dòng)性的供給都還比較溫和。

　　讓我們特別關(guān)注的是在這一階段，英國(guó)逐步衰落而美國(guó)開(kāi)始接替英國(guó)成為新的霸權(quán)國(guó)家。反映在世界各國(guó)外匯儲(chǔ)備的占比中，美元與英鎊呈現(xiàn)出分庭抗禮之勢(shì)。事實(shí)上，早在二十年代，美元在外匯儲(chǔ)備中的比重就已經(jīng)超過(guò)英鎊，但是在29 年經(jīng)濟(jì)蕭條之后，特別是33 年美元貶值(美國(guó)政府規(guī)定35 美元兌換1 盎司黃金，而在31 年前，這一比例是20.66 美元兌一盎司黃金)后，英鎊的地位又有所恢復(fù)，重新超過(guò)了美國(guó)。從地域上看，在中歐與拉美區(qū)美元都占有優(yōu)勢(shì)，而北歐國(guó)家和日本則持有更多的英鎊。

　　圖6 世界各國(guó)的外匯儲(chǔ)備構(gòu)成(1929 年16 個(gè)主要國(guó)家)

　　歷史對(duì)于我們今天的意義

　　兩次世界大戰(zhàn)之間的國(guó)際貨幣體系對(duì)于我們今天國(guó)際貨幣體系發(fā)展具有重要啟示。在當(dāng)前聯(lián)儲(chǔ)向經(jīng)濟(jì)大規(guī)模注入流動(dòng)性和美元出現(xiàn)長(zhǎng)期貶值趨勢(shì)之時(shí)，不少人對(duì)于金本位念念不忘。且不論金本位可能造成通縮和將產(chǎn)生巨大的費(fèi)用，僅僅考慮到今天的政府責(zé)任，就知道金本位再度出現(xiàn)的可能性較低。今天世界各國(guó)政府面臨的困境與上個(gè)世紀(jì)二十年代相似，刺激經(jīng)濟(jì)與創(chuàng)造就業(yè)的壓力可能會(huì)更大的影響政府的貨幣政策，回歸金本位會(huì)限制政府的政策選擇，因而也只能是部分通脹憂慮者的一廂情愿。

　　美元與英鎊較量的歷史也同樣值得我們?cè)偃�思索。首先，在上個(gè)世紀(jì)二十年代，英國(guó)仍然是公認(rèn)的霸權(quán)國(guó)家。美國(guó)雖然在經(jīng)濟(jì)上超過(guò)了英國(guó)，但是在軍事力量，國(guó)際影響力方面還有所不足。但是非常明顯，世界貨幣體系對(duì)于儲(chǔ)備貨幣的選擇更看重的是一國(guó)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力，美元較英鎊占據(jù)優(yōu)勢(shì)正說(shuō)明了這一點(diǎn)。國(guó)際貨幣體系的變遷領(lǐng)先于世界政治軍事領(lǐng)導(dǎo)權(quán)的轉(zhuǎn)移。其次，國(guó)際貿(mào)易中的主導(dǎo)貨幣并不只能是一國(guó)貨幣：在長(zhǎng)達(dá)二十年時(shí)間里，美元與英鎊并駕齊驅(qū)，同時(shí)作為國(guó)際貨幣，而且兩者的地位還出現(xiàn)了反復(fù)更迭。今天，當(dāng)金融界在討論誰(shuí)會(huì)取代美元的時(shí)候，這個(gè)問(wèn)題其實(shí)并不存在：美元可能仍將作為國(guó)際貨幣體系的主導(dǎo)貨幣之一，只是一些其他的貨幣將越來(lái)越多的占據(jù)各國(guó)外匯儲(chǔ)備的份額。第三，政治經(jīng)濟(jì)的關(guān)聯(lián)對(duì)于一國(guó)選擇儲(chǔ)備貨幣有重要影響。拉丁美洲與美國(guó)關(guān)系歷來(lái)緊密，美元在這一地區(qū)就占據(jù)優(yōu)勢(shì)；反之，日本一直在謀求在太平洋地區(qū)的擴(kuò)張，而美國(guó)是其擴(kuò)張的最大阻力，因此日本更偏好英鎊。因此，人民幣國(guó)際化的進(jìn)程一定是從與中國(guó)經(jīng)貿(mào)關(guān)系或者是政治關(guān)系最為緊密的國(guó)家開(kāi)始。

　　圖7 法國(guó)外匯儲(chǔ)備中各國(guó)貨幣的占比

　　圖8 中歐各國(guó)外匯儲(chǔ)備中各國(guó)貨幣的占比 單位：百萬(wàn)美元

　　圖9 拉美各國(guó)外匯儲(chǔ)備中各國(guó)貨幣的占比 單位：百萬(wàn)美元

　　圖10 日本外匯儲(chǔ)備中各國(guó)貨幣的占比

　　1945-1971 布雷頓森林貨幣體系

　　1934 年，美國(guó)重新恢復(fù)了金本位。(雖然美國(guó)降低了美元兌黃金的比值使美元貶值以刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。)二戰(zhàn)之中，由于歐洲各國(guó)紛紛用自己的黃金儲(chǔ)備向美國(guó)購(gòu)買(mǎi)戰(zhàn)爭(zhēng)物資，在二戰(zhàn)之后，美國(guó)擁有了世界黃金儲(chǔ)備(除蘇聯(lián)外)的一半以上。正是由于這個(gè)原因，美國(guó)和其他各國(guó)在戰(zhàn)后國(guó)際經(jīng)濟(jì)秩序重建中對(duì)黃金應(yīng)該發(fā)揮的作用產(chǎn)生了分歧。美國(guó)堅(jiān)持以金本位為基礎(chǔ)重建世界的匯率和貿(mào)易體系，而歐洲各國(guó)則對(duì)恢復(fù)金本位可能帶來(lái)的通貨緊縮和失業(yè)上升產(chǎn)生憂慮。最終雙方妥協(xié)的結(jié)果就是今天我們所熟知的“布雷頓森林”貨幣體系。

　　布雷頓森林體系建立了美元與黃金掛鉤，各國(guó)貨幣與美元掛鉤的基本框架，但是按照歐洲的意愿做出了三點(diǎn)妥協(xié)：一是在一國(guó)經(jīng)濟(jì)的基本面出現(xiàn)根本性的失衡時(shí)，固定匯率可以被調(diào)整；二是在一定條件下允許資本管制；三是建立了IMF 來(lái)協(xié)調(diào)世界各國(guó)貨幣合作。雖然機(jī)制允許匯率做調(diào)整，但是在1949-1971 年間，這種調(diào)整并不頻繁，世界各國(guó)的匯率保持了基本穩(wěn)定。造成這一現(xiàn)象的原因一方面是世界經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)比較穩(wěn)定，央行不需要以貨幣政策對(duì)抗經(jīng)濟(jì)危機(jī)，匯率政策再度成為各國(guó)貨幣政策的核心，如同一戰(zhàn)之前的金本位一樣；一方面也是因?yàn)橘Y本的管制發(fā)揮了重要的作用。

　　布雷頓森林貨幣體系仍然可以看做是金本位或準(zhǔn)金本位的貨幣體系。在經(jīng)歷了金屬本位和浮動(dòng)匯率的搖擺之后，世界貨幣體系又重新回歸了金本位。國(guó)際貨幣體系結(jié)構(gòu)的慣性令人驚嘆。

　　1971- 信用紙幣·控制通脹的斗爭(zhēng)和貨幣政策之錨

　　1971 年8 月15 日，美國(guó)總統(tǒng)尼克松發(fā)表電視講話，向世人宣布了一系列的新經(jīng)濟(jì)政策，其核心內(nèi)容就是終止美元兌換黃金的義務(wù)。維系了26 年的布雷頓森林貨幣體系宣告終結(jié)。布雷頓森林體系在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)維系了世界貨幣體系的穩(wěn)定，但是也存在著三個(gè)內(nèi)在性的矛盾，并最終導(dǎo)致了體系的瓦解。

　　首先，在布雷頓森林體系的安排下，各國(guó)都不得不積累美元作為外匯儲(chǔ)備，而積累美元的過(guò)程，就是美國(guó)資產(chǎn)負(fù)債表出現(xiàn)赤字的過(guò)程。一方面是美國(guó)的經(jīng)常項(xiàng)目的盈余逐漸減少，最終出現(xiàn)了貿(mào)易赤字，一方面是自上個(gè)世紀(jì)六十年代以后，歐洲和日本的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)非常強(qiáng)勁，吸引了大量來(lái)自美國(guó)的直接投資和貸款，美國(guó)資本項(xiàng)目上赤字也大大增加。同時(shí)，六十年代后期，美國(guó)為“新社會(huì)(the New Society)建設(shè)”和越南戰(zhàn)爭(zhēng)產(chǎn)生了巨額的財(cái)政赤字，當(dāng)美元的國(guó)外債務(wù)開(kāi)始超過(guò)美國(guó)的黃金儲(chǔ)備時(shí)，美元與黃金的固定匯率開(kāi)始受到越來(lái)越多的質(zhì)疑。

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