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play 投資帶動經濟增長格局難改變

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中國銀監會國有重點金融機構監事會主席于學軍

　　新浪財經訊 11月23日消息，今天“2016新浪金麒麟論壇”在北京舉行。中國銀監會國有重點金融機構監事會主席于學軍在演講中指出，目前我國6.7%的GDP增速主要是由政府基礎設施投資和房地產新一輪熱潮所拉動，并且這種格局在短期難以改變。服務業增長、消費等在經濟增長中可以發揮重要作用，但一旦投資增速下滑，中國的經濟增長肯定會受到很大影響。

　　中國信貸結構正在發生明顯變化

　　于學軍從中國信貸結構變化談起。他表示，最近銀行業的朋友應該有一個深刻的體會，就是近兩年來銀行的信貸結構發生了一些明顯的變化。分大類來看，主要是三大塊：

　　第一，地方政府融了很多資金，自2015年下半年之后就變得手頭寬裕。究其來源，一是銀行正常的放貸行為，現在無論是政策性銀行還是商業銀行，均蜂擁而至要給各級政府放貸，在一些地區甚至出現銀行要對政府進行公關的情況。除信貸之外，另外兩項資金來源也十分突出，一是所謂的債務置換，二是專項重點建設基金。此外，還有其他渠道的各類社會融資等。

　　第二，房地產貸款成為最大主力軍。截至8月末，全國的房地產貸款大概是24.8萬億元，同比增長24.6%，占比則達到了24.1%，即“三個24”。另外，以房地產做抵押的貸款占全部貸款的比重也超過15%。這樣，兩項合計就在39%以上。

　　“全國基本上有這樣一個特點：哪個城市的房價上漲高，哪個城市的房地產貸款就多。或者反過來，哪個城市房地產類的貸款增加多，哪個城市房地產的價格就上漲高。”于學軍說。

　　第三，實體企業融資困難。七月全國曾出現了制造業貸款不增反減的罕見情況，相信今后一段時間也極不樂觀。于學軍舉例說，在東部地區的一些經濟大省，甚至到現在制造業累計的新增貸款仍是下降的，以致有的省要求銀行與政府簽協議，力迫銀行增加對實體企業放貸。同時，實體企業中融資狀況的分化趨勢也十分明顯，一部分央企、少部分行業龍頭企業和具有創新能力的優勢企業（當中包括不少上市公司），融資占有一定的優勢，而大部分中小企業，甚至包括一些陷入產能過剩行業的大型企業，融資均十分困難。現在各地經常聽到一個詞，叫做“不壓貸、不抽貸、不斷貸”，什么意思呢？這說明對這些困難企業，實際上不僅新增貸款困難，就是保住原有的貸款余額也很難。

　　中國貨幣環境發生了巨大變化

　　為什么出現以上這些情況呢？于學軍的結論是，中國貨幣環境發生了重大變化。　

　　如果追溯起來，可以從2008年國際金融危機講起。但限于時間，還是從危機之后談起。主要是美國經過多年的調整，其經濟開始恢復增長，所以導致宏觀經濟政策出現了方向性調整。2014年12月退出量化寬松的貨幣政策，2015年12月正式啟動首次加息。如今，一年后美聯儲又面臨第二次提高聯邦基準利率的選擇。這樣一系列政策調整變化的背后，實際上意味著全球宏觀大勢在這個階段發生了重大轉折和變化，出現的趨勢是：美國的貨幣政策方向開始由放松走向收緊，而歐、日等仍在繼續施行超寬松的貨幣政策，這樣全球就出現了美元走強，即由危機前后美元指數長期保持在80點左右，向100點、甚至更高水平的回升；與此同時，全球資本流動也出現方向性的改變，即由2014年之前不斷從美國流出，開始轉向重新向美國回流。這使全球的外匯儲備也由過去的不斷增加，掉頭轉變為持續減少，全球的外匯儲備已由最高約12萬億美元下降到現在的10萬多億美元，大概減少了1.5萬億美元。

　　而這樣一種全球宏觀大勢的改變，就對中國的貨幣管理和宏觀金融形成重大影響。首先，自2000年開始，中國的外匯儲備就出現不斷的上漲局面，不少年份甚至巨額增加，直至2014年6月達到最高點，即由2000年的約1656億美元，直至增加到近4萬億美元，近乎一個天文數字。但自2014年6月之后卻出現持續下滑的局面，直至最新10月末已降到約3.12萬億美元。過去，在外匯儲備大量增加的過程中，就需要中央銀行不斷吐出人民幣基礎貨幣進行收購，所以社會上就出現了所謂的流動性過剩的局面？為什么流動性會出現過剩呢？簡單講，就是貨幣投放過多了。為什么貨幣會投放過多呢？就是因為外匯儲備不斷地巨額增加。

　　于學軍表示，可現在的情況變了。外匯儲備由不斷增加變成不斷減少，那么就會影響到人民幣基礎貨幣投放由過去不斷的擴大，變為現在不斷的自動收縮。在這種情況下，為了保證流動性的合理充裕，近三年來中央銀行便創造出幾大項新的貨幣政策工具，當中有兩項極為重要，一個是MLF即中期借貸便利，另一個是PSL即抵押補充貸款。兩項均可直接向市場投放基礎貨幣，但要有相關資產做抵押。那么，是一些什么樣的資產呢？

　　主要是兩大類，一是債券，以政府債和金融債為主；二是銀行已放的幾類貸款，但主要的都是政府融資類項目，如棚戶區改造、重大水利工程等。那么，誰掌握這些資產呢？主要正是各級政府，大部分用于基礎設施投資。所以，這些基礎貨幣投放只能流入到政府的手中，由政府投資再流向社會。這就出現一些融資中的結構性問題，比如上面所說的三大塊信貸結構的變化，其實背后均與貨幣投放發生的變化直接相關。

　　他說，這種變化，使我們手里的人民幣的投放基礎和含義也跟著發生了變化，“現在大家手里拿的人民幣感覺有點怪怪的，好像與以前不一樣了，感到越來越虛，在發毛，泡沫化。”

　　投資帶動經濟增長的格局短期難以改變

　　針對中國經濟增長新動能，于學軍表示，中國的經濟增長之所以在前三個季度均可保持6.7%的較高水平，實際上主要是投資在發揮著巨大的拉動作用，尤其是政府基礎性建設投資。數據也可以說明這一點，比如，1—10月全國的國有控股投資增長了20.5%，而民間投資只增長了2.9%，民間投資增速下滑十分明顯；全國全部固定資產投資增長8.3%，固產投資占GDP的比重超過了81%。“如果沒有國有控股投資增長20%以上，那么全部投資就不會增長8.3%；如果全部固定資產投資不能增長8.3%，那么GDP增長6.7%就無法實現。”所以，他認為，實際上三季度以來全國經濟增長發生的一些顯著變化，主要正是由于政府的基礎設施投資和房地產市場火爆所帶動，并且這個格局在未來一段時間內，其實很難改變。

　　他解釋道，因為中國是全球第二大經濟體，規模越來越大，在一個短時間內，如果說要保持6.5%以上的經濟增長，沒有投資的拉動，僅靠服務業增長、消費等，是很難實現的。他認為，電商、互聯網、創新創業、新技術、新業態等可以發揮一些作用，但撐不起中國這么大經濟體增長的重大責任。重視是極為重要的，但不能盲目夸大其所能發揮的作用。

　　“我贊成說，我們的服務業、消費在拉動經濟增長中所發揮的作用，占比也會有所上升。也贊成說，外需的拉動作用、占比等有所下降，因為事實上中國外貿已經連續兩三年出現減少。但我不贊成說，未來中國經濟增長將由投資轉向消費，或者說投資不那么重要了。事實上，如果未來中國經濟增長要保持6.5%以上，那么投資就一定會扮演一個重要角色。什么時候投資下來了，中國經濟增長就會變得更為困難。（新浪財經 徐雯）