來源：當(dāng)代金融家

　　文/徐 高

　　從2014年12月開始，人民幣對美元表現(xiàn)出了明顯貶值壓力，并延續(xù)至今。目前，盡管由官方設(shè)定的人民幣對美元的中間價(jià)仍保持穩(wěn)定，但在即期和遠(yuǎn)期外匯市場上，人民幣對美元已經(jīng)貶值不少。根據(jù)遠(yuǎn)期匯價(jià)推算，目前市場預(yù)期，在未來12個(gè)月里，人民幣將相對美元貶值接近4%。

　　人民幣的貶值壓力主要來自近期美元的強(qiáng)勁升值。就經(jīng)濟(jì)增長來看，美國目前在發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中一枝獨(dú)秀。而美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策也明顯緊過歐央行[微博]和日本央行。這種經(jīng)濟(jì)面和貨幣政策面的明顯差異令美元大幅走強(qiáng)。人民幣由于與美元基本掛鉤，因而也隨著美元被動(dòng)地對其他貨幣大幅升值。既然漲得多了，自然就有貶值壓力。因此，在美元走強(qiáng)的同時(shí)，人民幣對美元的市場匯率就明顯走弱。

　　人民幣的貶值壓力伴隨著資本的流出。用外匯占款、貿(mào)易順差等數(shù)據(jù)可以估算出，2014年12月，我國單月資本流出達(dá)到了創(chuàng)紀(jì)錄的6000億元。而在2013年6月“錢荒”的時(shí)候，我國一個(gè)月的熱錢流出也不過3000億元。考慮到目前仍然較強(qiáng)的貶值壓力，近期資本流出的規(guī)模也會(huì)不小。

　　資本流出令國內(nèi)金融市場資金面抽緊。隨著人民幣貶值壓力的加大，國內(nèi)金融市場中的資金價(jià)格明顯走高，表明資本外流已經(jīng)影響到了國內(nèi)資金面。這與2014年2月那次人民幣貶值形成了明顯反差。2014年2月，人民銀行[微博]通過大量賣出人民幣，主動(dòng)壓低了人民幣匯率，打消了當(dāng)時(shí)市場內(nèi)的人民幣升值預(yù)期，為2014年3月匯率日內(nèi)波動(dòng)幅度平穩(wěn)放大創(chuàng)造了條件。而當(dāng)時(shí)人民銀行賣出的人民幣（即外匯占款）也補(bǔ)充了金融市場的資金，令國內(nèi)利率在人民幣走貶的同時(shí)走低。而2014年12月至今的這次貶值則伴隨著資本的流出，讓國內(nèi)利率走高。從這樣的匯率和利率組合來看，當(dāng)前的貶值更像2013年6月“錢荒”時(shí)的那一次，而與2014年2月的貶值完全不同。

　　面對資本的流出，人民銀行將對外穩(wěn)定匯率，對內(nèi)釋放流動(dòng)性做對沖。盡管人民幣貶值壓力已經(jīng)加大，人民銀行仍然維持了匯率中間價(jià)的穩(wěn)定，釋放了穩(wěn)定匯率的信號(hào)。這是非常必要的。如若不然，市場中的貶值壓力還極可能進(jìn)一步加大，引發(fā)更多資本流出，加大政策應(yīng)對的難度。由于人民銀行對人民幣匯率有充分的掌控力——人民銀行既有權(quán)設(shè)定匯率中間價(jià)，又是即期匯率市場里最大的交易者——因此未來人民幣匯率仍將保持穩(wěn)定。而在資本流出的同時(shí)，人民銀行出于維護(hù)國內(nèi)資金面平穩(wěn)的角度，也通過降低存款準(zhǔn)備金率、逆回購、MLF（中期借貸便利）、再貸款等公開市場工具向金融市場投放了資金，做了對沖。央行的這些舉措將維護(hù)人民幣對美元匯率和國內(nèi)金融市場的穩(wěn)定，進(jìn)而有助于穩(wěn)定國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長。

　　（作者為光大證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。本文刊載于《當(dāng)代金融家》雜志2015年第3期）