并購重組監管升級

　　只有A股市場估值體系得到充分修復，相關問題才能迎刃而解，目前監管層正朝著這個大方向推進。

　　文/《財經國家周刊》記者 李欣

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　　范并購重組市場受到了監管層的高度重視。

　　“過段時間，大家還會看到查處‘忽悠式’重組的大案?！?月26日，證監會主席劉士余公開表示。

　　上市公司進行并購重組過程中，非公開發行（俗稱“定增”）是常用手段之一。2月17日，證監會對《上市公司非公開發行股票實施細則》（下稱《細則》）中的部分條款進行了修訂發布，此次修訂主要針對上市公司過度融資、非公開發行定價機制選擇存在較大套利空間、再融資品種結構失衡等問題展開。

　　監管層針對并購重組市場頻出政策，亦被市場解讀為與化解IPO“堰塞湖”問題相呼應。有券商投行業務部負責人對《財經國家周刊》記者表示，并購重組與IPO作為資本市場兩大業務，只有資本市場估值不斷得到理性修復，這兩大業務服務實體經濟的功能才能更好發揮。

　　直面再融資監管

　　值得注意的是，2月7日和8日兩天里，證監會官網累計公開了20余條人大建議和政協提案的復文。針對多條建議和提案中提出的并購重組市場規范問題，監管層已有所應對和布局。

　　并購重組是資本市場配置資源的重要手段，是提升企業競爭力、促進行業整合和產業升級的有效方式。

　　證監會在復文中表示，從近年實踐看，一方面，重組上市為新興行業取代夕陽產業提供了途徑；另一方面，處于傳統產業下行周期的上市公司通過出讓殼資源獲取的收益，一定程度上有助于化解企業自身債務風險以及妥善安置職工，整體上有利于社會穩定，支持國家去產能政策的實施。

　　在第1730號《關于進一步完善重組管理辦法，促進上市公司長遠健康發展的提案》中，證監會答復（摘要）稱：為進一步規范重組上市，證監會在2016年9月發布了《關于修改<上市公司重大資產重組管理辦法>的決定》，其中對重組上市中的“累計首次原則”作了修改。

　　證監會表示，該次修改充分考慮了香港等成熟市場的制度經驗和我國的現實國情，將“累計首次原則”的期限明確為控制權發生變更之日起60個月內。

　　另有券商并購業務部人士還認為，《上市公司重大資產重組管理辦法》（下稱“《重組辦法》”）亦劍指“炒殼”和規避借殼的“類借殼”重組，促進資本市場估值體系的理性修復。

　　有接近監管層的人士亦曾對記者表示，自劉士余履新證監會主席以來，證監會由上至下對于并購重組中“殼生態”十分關注，劉主席本人對借殼產生的市場不良反應亦十分反感。《重組辦法》修改本身，即體現了證監會“依法監管、從嚴監管、全面監管”的理念。

　　商譽在投資市場中表現為投資者愿意支付的超額溢價。在新經濟和轉型經濟環境下，大量上市公司，尤其是新興行業公司高度依賴于外延式并購，頻繁收購成為上市公司“購買增長”的途徑。

　　在第0456號《關于加強對并購重組商譽有關審核及披露的監管的提案》中，關于加強對商譽減值測試監管的建議。證監會復文稱，大額商譽減值將直接吞噬企業經營利潤，拖累上市公司發展，證監會將對其中某些情形予以重點關注，并要求中介機構對業績真實性和會計處理合規性進行專項核查。

　　中信證券林小馳表示，從美國自20世紀初至今的并購浪潮經驗亦可看出，商譽高峰時段過后，美國的信息行業、金融保險業都是商譽減值的重災區。

　　市場期待估值體系重塑

　　證監會數據顯示，2016年，有280家企業通過IPO的審核，248家企業完成IPO，融資1634億元，IPO家數創近五年來新高。2016年累計核準并購重組行政許可申請261單，交易總金額超過1.25萬億元。

　　監管層針對并購重組市場頻出政策，亦被市場解讀為與化解IPO“堰塞湖”問題相呼應。有投行人士表示，只要A股市場估值體系得到充分修復，上述問題也會迎刃而解。目前監管層也正朝著這個大方向推進。

　　2月26日，劉士余公開表示，有人擔心IPO數量多，力度大可能會影響二級市場，過去當資本市場下行壓力較大的時候，我們曾經也用過減少甚至暫停IPO的辦法，來緩解下行壓力，穩定市場，也取得過時點性的效果。但是，從長遠來看，效果并不好。因為沒有解決資本市場長期發展等穩健性的機制問題，沒有解決資本市場活水源頭的問題，沒有解決服務實體經濟的能力的問題??一個脫離實體經濟發展水平的資本市場是不長久的??

　　2月10日全國證券期貨監管工作會議上，劉士余還表示，“股指穩定和融資力度不能對立，沒有IPO數量的提升，資本市場一些丑惡現象難以從根本上解決，數量上了，殼的價格不就下來了嗎？還炒殼嗎？”

　　對此，有券商投行業務董事總經理表示，近年來再融資之所以為企業和機構所追捧，客觀原因也包括IPO排隊周期長以及A股估值優勢所致。資本的逐利性，也帶來了“忽悠式”重組、盲目跨界重組等市場問題，加之IPO發行體制改革幾經波折，導致A股市場估值體系紊亂，進而嚴重拖累了市場效率。

　　前述券商并購業務負責人則認為，2月17日《細則》修訂后發布，基本上打斷了上市公司三年期定增這一引入長期戰略投資者的最佳方式。這對目前已經形成并購趨勢的資本市場可謂“一刀切，難免有誤傷”。

　　相較于二級市場上一年期定增中頻現的（更多關注趨勢、缺少實質調研、配合高送轉的業務手段等）通病，參與三年期定增的資金方更加關注上市公司基本面，能為公司長期發展提供重要資金支持。

　　他進一步表示，資本市場估值體系的恢復，僅靠人為控制價格，減少并購重組行為并不能從根本上解決。長期看，監管層須在堅持市場化的股票發行政策基礎上，堅持退市、嚴格規范借殼上市、打擊虛假信息披露等市場化、法制化舉措更為關鍵。

　　監管層已有所行動。2016年7月8日，證監會通報欣泰電氣被正式認定為欺詐發行，并對其啟動強制退市程序。欣泰電氣成為因欺詐發行退市的第一只股票，也是創業板退市第一股。

　　2017年1月初至2月24日，證監會已公告了23起資本市場違法違規案件，其中以慧球科技信披違法案件最具代表性，相關擬罰沒金額總計近34.8億元。

　　待上述配套市場機制理順后，資本市場平穩健康有序發展可期。有投行人士樂觀表示，待未來2-3年內IPO發行逐步回歸正常后，市場運行基本穩定情況下，無論是新股發行還是再融資均有望提速。資本市場運行好，上市公司再融資也不會被卡得太緊，畢竟對于實體企業而言，這才是最有效的融資方式。

　　來源：財經國家周刊