12月17日，國家移民管理局發(fā)布公告，宣布全面放寬優(yōu)化過境免簽政策，將外國人在中國境內的過境免簽停留時間從原來的72小時和144小時統(tǒng)一延長至240小時（即10天）。同時，適用政策的對外開放口岸由39個增加至60個，新增的21個口岸覆蓋山西太原武宿國際機場、江蘇蘇南碩放機場等，政策適用省份擴展至24個。

過境免簽政策優(yōu)化是增加入境旅游需求的一環(huán)，效果有望很快見效。從去年12月開始，中國陸續(xù)推出多項來華簽證優(yōu)化措施，包括對法國、德國、意大利、荷蘭、西班牙、馬來西亞試行單方面免簽政策；3月1日，中國與泰國之間的互免持普通護照人員簽證協(xié)定正式生效。

這表明，國際航空旅行是2024年，乃至2025年的政策主基調。國內航線也已經(jīng)超過2019年的客運水平，2025年將進入穩(wěn)態(tài)發(fā)展階段。

在連續(xù)幾年低迷后，航空子板塊的價值將被挖掘。

航司業(yè)績齊翻紅

截至12月15日，中國航司累計客運量突破7億人次，日均運輸量超200萬人次，同比增長18.1%，較2019年增長10.7%，創(chuàng)歷史新高。全年旅客運輸量預計達7.3億人次，同比增長17.7%。盡管客運量持續(xù)攀升，但經(jīng)濟艙平均票價同比下降12.1%至約767元，較2019年下降3.8%。

前三季度，7大航司（中國國航、中國東航、南方航空、海航控股、吉祥航空、春秋航空、華夏航空）整體利潤實現(xiàn)倍增。具體數(shù)據(jù)顯示，7家上市航司合計營收約4557.47億元，較去年同期增長16.54%；歸母凈利潤合計達95.44億元，較去年同期大幅增長172%。

其中，海航控股 （600221.SH）和華夏航空 （002928.SZ）值得關注。前者第三季度營收199.8億元，同比增長4.6%，歸母凈利潤28億元，同比增長12.6%；后者受益于支線紅利，第三季度歸母凈利潤2.8億元，同比增長411%。頗為意外的是，受票價同比下跌影響，廉航龍頭春秋航空（601021.SH）第三季度歸母凈利潤12.4億元，同比下滑32.37%。

綜合前三季度業(yè)績看，除中國東航虧損1.38億元外，其余6家航司均實現(xiàn)盈利。其中春秋航空歸母凈利潤26.04億元，依然是最賺錢的航司；南方航空、中國國航、海航控股、吉祥航空、華夏航空歸母凈利潤分別為19.64億元、13.62億元、21.73億元、12.71億元、2.08億元，海航控股以145.43%增速居首。

另一方面，淡旺季票價差異明顯，而第四季度票價降幅超出預期，給全年業(yè)績添了變數(shù)。11月國內民航市場進入淡季，航線需求轉弱，行業(yè)整體運力投放環(huán)比10月下降約10.4%。盡管國內運力過剩壓力因國際航線恢復有所緩解，但國際航線需求自7月起出現(xiàn)瓶頸，使得通過擴張國際航線來分散國內過剩產(chǎn)能的方式在短期內難以奏效。

在需求偏弱、票價與客座率難以兼顧的背景下，航司在量價取舍上策略分化。東航與南航的9-11月客座率顯著高于2019年同期，國航、春秋、吉祥的客座率則更接近2019年水平。東航與南航或以降價優(yōu)先拉高客座率，追求增量客源和市場份額，而國航更傾向維持票價水平。中型航司如春秋和吉祥航空，則選擇較大幅度壓縮運力，換來客座率回升。

同時，高鐵對國內航線構成的競爭加劇，機票規(guī)則被迫“改革”。目前國內八縱八橫高鐵網(wǎng)的加密成型，對民航產(chǎn)生了擠出效應，1000公里以內的航線受到明顯沖擊，數(shù)據(jù)顯示2023年國內1000公里短航線航班量較2019年下降20%，客流量下降33%。為增強競爭力，"三大航"今年先后推出機票退改新規(guī)。

2024年民航客運航班總量將達547.4萬班次，同比增長10.7%，較2019年增長3.8%。其中，國內航線日均航班量達13021班次，同比增長4.8%；國際及地區(qū)航線日均1934班次，同比增長79.5%，但較2019年仍少26.2%。國際周航班量年初為9448班次，年末增至1.2萬班次，恢復率從64.9%提升至80%，整體仍未回到疫情前水平。

盡管客運航班總量增長，航司業(yè)績回到正軌，但結構上仍有很大優(yōu)化空間。

國際航線是重點

加大國際航線恢復力度，是破局之道。

今年前三季度，國際航線復蘇冷熱不均。傳統(tǒng)歐美航線恢復不理想，北美航班僅恢復至2019年同期的21%。補齊短板，預計將成為2025年的主基調。

全面放寬優(yōu)化過境免簽政策，是其中一環(huán)。去哪兒平臺數(shù)據(jù)顯示，2024年使用非中國護照預訂國內航線機票的旅客預訂量同比2023年增長近兩倍，且超過10%的外國游客為二次入境。護照來源中，美國、俄羅斯、加拿大、韓國、澳大利亞的旅客預訂量最高，馬來西亞、日本、哈薩克斯坦護照持有者的增長率則超過兩倍。

部分航司已經(jīng)調整策略并率先行動。如中國東航今年5月分別與阿聯(lián)酋的阿提哈德航空、沙特阿拉伯的利雅得航空簽署聯(lián)營合作協(xié)議，這是中國航司與阿聯(lián)酋航司之間的首個聯(lián)營合作協(xié)議。

2024年冬春航季民航客運航班計劃中，國內航司執(zhí)飛國際航線的占比提升至62.3%，遠高于歷史同期水平，國際航司航班占比下降至37.7%，市場份額進一步萎縮。伴隨著出行需求持續(xù)恢復，疊加出境游免簽等利好政策，國際航線增班邏輯將進一步強化，航司盈利有望進一步改善。

值得注意的是，擁有更多寬體機的大型航司，可能獲益更多。寬體機載客量較大，通常在300人以上，甚至可達800多人（如空客A380），航程較長，主要用于遠程洲際航線；載客量相對較少，通常在200-300人以下，航程相對較短，主要用于短程和中程航線，如國內航線、亞洲區(qū)域內航線等。

這些成本高昂，座位數(shù)量更多的寬體機，一度“被迫”用于航程更短的國內航線。因為飛行距離較短，無法充分發(fā)揮寬體機在長途飛行中的燃油效率優(yōu)勢，在“坐不滿”的情況下客座率下降，降低了盈利能力。目前寬體機在國際及地區(qū)市場的航班占比從2023年的20.2%提升至33.9%，但較2019年的39.9%仍有差距，表明國際市場需求尚未完全恢復。

一旦這些寬體機重新回歸國際航線，大型航司的盈利能力才能被“放大”。截至2024中報披露，三大航司中國國航、南方航空、中國東航分別擁有（包括租賃途徑）寬體機138架、107架、106架，將更大程度受益于接下來國際航班業(yè)務的增長。

票務企業(yè)是贏家

GDS（全球分銷系統(tǒng)）是支撐整個航空行業(yè)運轉的信息系統(tǒng)，被稱為“中樞神經(jīng)網(wǎng)絡”。GDS系統(tǒng)包括航空公司的ICS（庫存控制系統(tǒng)）、機票代理商使用的CRS（計算機訂票系統(tǒng)）和機場使用的DCS（離港控制系統(tǒng)），通過三者的互聯(lián)互通，實現(xiàn)民航業(yè)的信息化運轉。中國民航信息網(wǎng)絡（00696.HK）掌控國內GDS市場，有望持續(xù)受益于國內航空業(yè)復蘇。

中國民航信息網(wǎng)絡在CRS領域處于壟斷地位，ICS系統(tǒng)也由其開發(fā)和托管，覆蓋除春秋航空等少數(shù)廉價航空外的所有航空公司。同時，中國民航信息網(wǎng)絡的CRS系統(tǒng)連接了全球所有GDS，為國內機票代理銷售海外機票提供了重要渠道。相比美國市場中較為分散的ICS格局，中國民航信息網(wǎng)絡通過一體化運營提升了整體效率，并在民航信息化領域形成了極強的議價能力。

中國民航信息網(wǎng)絡前身是1984年成立的民航計算機總站，隸屬于民航總局，負責中國民航信息化系統(tǒng)的研發(fā)。經(jīng)過上世紀80年代對國外系統(tǒng)的引進與改良，公司先后開發(fā)了ICS、CRS和DCS等系統(tǒng)，并在90年代啟動改制。2000年，中國民航信息網(wǎng)成立，2001年在港交所上市。

中國民航信息網(wǎng)絡股東結構深度綁定國內航空公司，包括中航集團（國航系）、南航集團和東航集團合計持股超過25%，第一大股東則為持股近30%的中國民航信息集團。在這種股權綁定下，大型航司更傾向于使用中國民航信息網(wǎng)絡現(xiàn)成的系統(tǒng)，而非自建信息化體系，從而進一步鞏固了中國航信的市場地位。

中國民航信息網(wǎng)絡的發(fā)展路徑具備“補鏈強鏈”產(chǎn)業(yè)政策特征。與美國GDS系統(tǒng)自發(fā)商業(yè)化路徑不同，中國航信在1980年代依靠民航總局牽頭，研發(fā)并逐步完善了覆蓋訂座、離崗、分銷、清算等功能的民航旅客信息服務系統(tǒng)。2000年代后，中國民航信息網(wǎng)絡完全擺脫了對國外廠商的技術依賴，實現(xiàn)了信息化系統(tǒng)自主可控，這也是公司核心壁壘來源。

航司、機場及代理商在多重因素的約束下，極難單獨構建能夠替代這一系統(tǒng)的分銷與清算渠道，因此中國民航信息網(wǎng)絡在下游客戶面前議價權極強。同時，其業(yè)務具備網(wǎng)絡效應和規(guī)模效應，前期投入巨大、邊際成本低，且在國家數(shù)據(jù)安全和行業(yè)監(jiān)管框架下形成天然壁壘。

目前公司財務具有輕資產(chǎn)、高現(xiàn)金儲備的特征，截至2023年末賬上有逾40%資產(chǎn)為閑置資金，可隨時提升分紅比例、加強股東回報。公司成本與費用以研發(fā)、管理和人員支出為主，具備較強剛性。在公司營收完全恢復后，規(guī)模效應將令費用率逐步回落，毛利率、凈利率有望重回疫情前水平。估值層面，公司目前市凈率僅1.31，未能體現(xiàn)其價值。

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