近日，歷時近兩年的全國首例銀行間債券市場虛假陳述侵權案公布一審判決結果。該案是北京金融法院成立當日受理的第一宗案件，事涉藍石資產管理有限公司（下稱“藍石資管”）、大連機床集團有限責任公司（下稱“大連機床集團”）及多家發行債券服務機構，案件標的額逾5億元。

　　該案中，藍石資管以涉及債券發行的主承銷商、會計師事務所、律師事務所、評級機構存在虛假陳述為由進行起訴，希望明確相關機構的責任。最終，北京金融法院綜合各方情況，確定三家發行服務機構合計擔責20%，評級機構不構成虛假陳述。

　　但案件至此并未結束，北京金融法院披露的案情審理情況明確指出，藍石資管在案涉債券發行之初安排其擔任投資顧問的資管產品購入案涉債券，實際從事了案涉債券的營銷工作，而且收取了發行人返費。藍石資管為何會收取“返費”，安排資管產品購入債券又是為何？如果深究起來，這類行為將對私募基金行業未來發展產生哪些影響？ 

　　“1號案件”一審判決出爐，

　　藍石資管獲賠20%

　　近日，北京金融法院對該院成立當日受理的“1號案件”進行一審宣判。據了解，案件起因要追溯到2016年。

　　案情顯示，2016年8月4日，大連機床集團向投資者發行“16大機床SCP002”人民幣5億元。該期超短期融資券存續期為270天，到期日為 2017年5月2日，利率為每年6%。

　　2016年8月9日，大連機床集團向藍石資管按1%進行返費。藍石資管指示其擔任投資顧問的資管產品買入案涉債券。后大連機床集團財務危機爆發，案涉債券于2016年11月29日構成交叉違約。2016年12月12日，大連機床集團主體評級下降為C不能償債級別。藍石資管以其管理的自有私募基金于2016年12月16日至2017年2月13日期間，陸續通過二級市場交易以券商過券方式，以五折價格買入全部案涉債券并持有至今。

　　2017年4月27日，大連機床集團公告承認案涉債券應收賬款增信措施為虛假。2017年11月10日，大連機床集團進入破產重整程序，扣除破產重整程序中可獲得清償金額，藍石資管發生損失5億余元，其認為“16大機床SCP002”信息披露文件的虛假陳述是導致其投資損失的根本原因，應由大連機床集團和債券各服務機構對此承擔連帶賠償責任。

　　北京金融法院認為，藍石資管認購“16大機床SCP002”時，雖已明知大連機床集團出現財務困難并存在其他認購原因，但大連機床集團在財務信息、擔保增信措施等方面的虛假陳述行為并未被揭露，因此其認購與案涉諸虛假陳述行為具有因果關系。

　　但藍石資管是專業的機構投資者，系理性投資人，其投資決策雖在一定程度上受虛假信息披露的影響，但其注意義務有別于普通投資人。在“16大機床SCP002”已被發行人、承銷商、評級機構連續發布無法兌付風險提示的情況下，藍石資管仍然堅持購入，因此可以減輕其他侵權方的賠償責任。

　　另外，根據查明的事實，藍石資管在案涉債券發行之初安排其擔任投資顧問的資管產品購入案涉債券，實際從事了案涉債券的營銷工作，并收取了發行人返費。案涉債券違約后，藍石資管將其購入的部分原因解釋為履行案外投顧管理義務的考慮，而非完全出于投資目的購買。在此情況下，應當進一步減輕各侵權方的賠償責任。

　　據此，北京金融法院根據案涉債券各參與方對損失的過錯程度，虛假陳述行為與損失之間的因果關系，酌情確定承銷銀行在大連機床集團賠償責任10%的范圍內承擔連帶賠償責任，會計師事務所在大連機床集團賠償責任4%的范圍內承擔連帶賠償責任；律師事務所在大連機床集團賠償責任6%的范圍內承擔連帶賠償責任。

　　值得注意的是，該案中藍石資管收取返費的行為被正式確定，這說明監管機構及司法部門已經掌握了充分的事實依據，比如藍石資管會否已和大連機床集團簽署了返費合同，收取了財務費用或咨詢顧問費用等，或者是否已證明藍石資管與大連機床集團共同參與了產品的結構化發行。而據此前多路媒體追蹤報道，這種債券返費潛規則曾在市場內廣為盛行。

　　返費模式成行業“灰色”地帶，

　　機構是否存在擾亂市場行為？

　　上述案件中，藍石資管收取“返費”的行為從一開始就成為爭議焦點。據了解，此前各被告方就曾主張藍石資管訴請金額與實際投入資金不符。不少業內人士也曾分析認為，藍石資管存在“包銷”“16大機床SCP002”的可能。

　　那么，“返費模式”該如何理解呢？

　　首先，當民企遇發債困難時，其會找私募機構進行對接，私募來承諾買債甚至是包銷。需要注意的是，這些民企往往評級較低，財報也存在嚴重造假等情況，其借助這種結構化發債方式，正是為了隱匿較高的風險。

　　然后，私募機構和債券發行方會談到一個雙方都能接受的價格，并由發行方支出一筆額外的費用。

　　最后，私募機構會把這個產品裝入自己管理的資管產品（或介紹給有牌照的券商機構或銀行的投行部門），資管產品的資金來源再對接銀行理財、委外資金等。表面上看是券商或銀行投行部門等作為承銷通道，但其承銷費用微薄，因為事實上只是收取了通道費。

　　（圖1，來源：微信公眾號——債市知知馬）

　　《中國經營報》此前就曾報道，“債市返費”不僅是存在于市場上的真實現狀，也是業內熟視無睹的潛規則，甚至是“灰色”地帶。

　　分析人士表示，之所以債市違約曾在市場內頻發，很大程度就是由于私募機構向發行方收取高額的傭金，甚至8%以上已成為常態，最終導致企業被壓垮。這類私募機構以案件中的藍石資管為代表，它們和發債企業私下達成“共識”，買債甚至包銷，并向企業收取費用。

　　有專家指出，發行方與私募私下達成協議價格，其實可以理解為市場的選擇。但這在一定程度上確實造成了市場價格的失真，導致除了這兩方其他誰也不清楚真實情況。這進一步說明，參與結構性發債的私募也有一定涉及虛假發行、擾亂甚至欺騙市場和投資者的嫌疑。

　　據了解，中基協近期發布了《私募投資基金登記備案辦法（征求意見稿）》，其中第六十七條第四款明確指出，私募基金管理人違規開展投資顧問業務，開展或者變相開展沖突業務或者無關業務的，協會可以采取書面警示、要求限期改正等自律管理措施或者紀律處分，情節嚴重的，可以采取公開譴責、暫停辦理備案、限制相關業務活動等自律管理措施或者紀律處分；第七十條第九款也表明，利用私募基金財產或者職務之便，為自身或者投資者以外的人牟取非法利益、進行利益輸送的，協會可以采取書面警示、要求限期改正、公開譴責、暫停辦理備案、限制相關業務活動、撤銷管理人登記等自律管理措施或者紀律處分。

　　隨著藍石資管收取返費被認定，其除了承擔一定投資損失外，有可能接受監管處罰嗎？

　　“返費”套路頻現、機構未受影響，

　　行業該如何更“自律”？

　　據公開信息顯示，藍石資管成立于2015年，位于天津市，企業注冊資本5000萬人民幣，實繳資本4600萬人民幣，目前該公司法定代表人為李九如。據天眼查網站信息顯示，朵元已于2019年09月20日退出藍石資管，不再擔任公司的相關職務。

　　（圖2，來源：天眼查官網）

　　在梳理案情過程中發現，2020年12月30日，證監會官網曾發布一則行政處罰決定書，事涉成立于2016年9月23日的新沃基金乾元2號資產管理計劃（以下簡稱“乾元2號”），被罰者是其委托人孟繁銘。

　　（圖3，來源：中國證券監督管理委員會官網）

　　決定書顯示，乾元2號委托人孟繁銘的委托資金來源于不同債券發行人以“咨詢服務費”形式支付的債券利差，其收取此類資金的行為違反了《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具管理辦法》（中國人民銀行令〔2008〕第1號）第十一條和《全國銀行間債券市場債券交易管理辦法》（中國人民銀行令〔2000〕第2號）第二十條的規定（即債務融資工具發行利率、發行價格和所涉費率以市場化方式確定，任何商業機構不得以欺詐、操縱市場等行為獲取不正當利益；參與者進行債券交易不得在合同約定的價款或利息之外收取未經批準的其他費用）。

　　此外，孟繁銘在乾元2號資產管理合同資產委托人承諾書中承諾：資產委托人保證委托財產的來源及用途符合中華人民共和國的法律法規的相關規定，構成隱瞞資金來源真相、提供虛假材料。因此證監會結合相關法律法規，對孟繁銘給予警告，并處以3萬元罰款。

　　此事的套路看上去是否有點熟悉？

　　更為巧合的是，這里的孟繁銘正是藍石資管前任投資總監。據財新此前報道，孟繁銘曾出現失聯，藍石資管向公安部門報案，稱其存在“職務侵占行為”，另外還涉及原交易主管曹章彥。此外，報道還指出，其嘗試聯系孟繁銘但始終未果，而藍石資管的部分高管曾“獨吞”了從多家債券發行方處的“返點”，累計超過10億元。

　　盡管2016年底孟繁銘等就已從藍石資管陸續離職，但“乾元2號”涉及的發債方正是和藍石資管關系“非同一般”的大連機床集團，這不由得令人浮想聯翩。

　　2017年5月，針對此前不少人士猜測孟繁銘或和藍石資管時任總裁朵元之間存在合作甚至利益輸送，藍石資管曾發表嚴正聲明回應，稱不僅與新沃基金從未有過任何合作，和“乾元2號”也無任何關聯、對該產品設立及運作毫不知情。此外聲明還稱，孟繁銘的個人投資以及離職后在新機構的任職行為也全都與藍石資管及朵元先生沒有任何關聯。藍石資管的回應聽上去“擲地有聲”。但也有報道直指在“乾元2號”資管合同上，孟繁銘所留地址均為藍石資管的辦公地址，甚至合同就是在藍石資管的辦公場所簽訂的。

　　近幾年，北京朝陽區法院陸續發布了兩份開庭公告，均和孟繁銘等人相關，所涉罪名正是“職務侵占罪”。

　　（圖4，來源：北京市朝陽區人民法院）

　　（圖5，來源：北京市朝陽區人民法院）

　　有業內人士分析認為，藍石資管存在將公司問題“嫁禍”到個人頭上的可能，這種用“轉移視線”的方式擺脫爭議中心的情況在市場中比較常見。他強調，如何引領業內交易流程走向透明和公正，該披露的及時披露，違法違規的要受到應有的處罰，這其實是種不小的考驗。

　　在“1號案件”中，藍石資管收取返費的行為被認定，這不僅揭示了私募基金行業存在已久的潛規則問題，更對未來從事行業工作、投資者投資需求與抉擇方面產生深刻的引導作用。

　　北京金融法院在判決通告中也指出，“要嚴格壓實債券承銷機構和服務機構的核查把關責任，確保投資者能夠獲得關于發行人財務、業務等方面真實、準確、完整的信息，做到‘賣者盡責’；另一方面，專業機構投資者更要盡到審慎注意義務，并在此基礎上作出理性投資決策，做到‘買者自負’。”

　　“返費”的形成與發生并非個案，有分析人士表示，后續類似案件的起訴可能會增多，這對各方都提出了一定要求。債券市場的相關參與機構要更好履行責任、及時進行信息披露，債券發行方和私募機構的交易要爭取更透明化，而監管機構也要不斷梳理相關情況，及時完善相應制度，讓交易亂象越來越少。

責任編輯：宋源珺