市場化或行政化救援？

　　從原理和經驗上來看，針對兩房危機，美國政府可能采用如下解決方案：

　　第一，由兩家公司面向市場發行新股，以補充資本金的不足。但在當前情況下，發行新股將導致股價的進一步下跌，損害原有股東利益。而且，可能沒有多少人愿意購買新發股票；

　　第二，由美國財政部和美聯儲向兩家公司提供貸款。但貸款只能暫時緩解兩家公司的短期流動性問題，并不能解決資本金短缺問題和恢復市場信心；

　　第三，由政府直接向兩家公司注入資本金。這種方法可能是最為有效的，但對兩家公司重新國有化，一方面可能引發意識形態方面的反對，另一方面用財政資金購買不良資產，可能惡化美國政府的資產負債表以及財政余額。

　　美國政府對兩房危機反應相當迅速。

　　7月15日，美國財政部部長保爾森就在向參議院銀行委員會作證時提出了三部分的救援方案：第一，由美國財政部向兩家公司提供期限為18個月的臨時貸款，貸款金額沒有上限；第二，美國財政部保留在18個月內購買兩家公司股權的臨時權利；第三，由國會授權美聯儲加強對兩家公司的監管。

　　同一天，美聯儲主席伯南克在向美國國會做半年期貨幣政策報告時指出，美聯儲將向兩家公司開放貼現窗口(該窗口之前只對商業銀行和投資銀行開放)，貼現貸款以兩家公司發行的債券為抵押，這也意味著美聯儲提供的貼現貸款同樣沒有上限。

　　上述方案甫一提出就遭到了來自美國國內的嚴厲批評。一些國會議員指出，財政部和美聯儲的救援方案，本質上是用美國納稅人的資金去補貼兩房的股東與債權人，這不但是不公平的，而且容易滋生道德風險。

　　我們認為，美國政府一定會力排眾議，施救兩房。首先，鑒于兩房所扮演的重要角色，一旦它們破產倒閉，美國的整個抵押貸款市場以及房地產金融業都可能停止運轉，由此對美國金融體系和實體經濟所造成的沖擊是美國政府不能承受的。

　　其次，兩房在幫助美國金融體系度過次貸危機中發揮了重要作用。次貸危機爆發后，隨著其他抵押貸款供應商的倒閉或者收縮貸款，兩房為抵押貸款市場提供融資的重要性更加凸現。在2006年第二季度，兩家公司購買的抵押貸款支持債權僅為市場總規模的38%；而到2008年第一季度，這一比率上升到70%。如果坐視兩家公司倒閉，美國在次貸危機的深淵中只會滑得更遠。

　　最后，讓兩家公司被迫與債權人達成一致進行債務重組的建議，固然有利于降低美國政府的救助成本，然而這將對美國機構債的國際信譽，包括美國政府的國際信譽造成致命打擊。如果本輪放任機構債違約，那么，未來國際投資者購買美國機構債的動力將會顯著削弱。這甚至可能危及美國金融市場和美元的國際地位。

　　從目前來看，在援救兩房的問題上，美國政府主要有兩種選擇：

　　一是，市場化的解決方案，即通過財政部與美聯儲的信用貸款幫助兩房解決短期融資問題，等市場信心恢復后，再由它們向市場增發股票以補充資本金(也不排除由美聯儲牽頭，讓兩家公司向華爾街金融機構定向發行股票，或者允許主權財富基金向兩房注資)。

　　二是，行政化的解決方案，即由財政部直接購買兩房的新發股票，實現兩家公司的部分國有化。考慮到創建于1938年的房利美一度是國有壟斷企業，在1968年才被私有化，這種選擇意味著美國政府走上了回頭路。

　　從目前保爾森的表態來看，美國政府傾向于首先實施方案一。一方面，對兩房重新實施國有化，背離了美國政府一直致力于推行的自由市場精神；另一方面，國有化意味著要將目前兩家公司的資產組合部分或全部納入美國政府的資產負債表，這可能嚴重惡化美國政府當前的債務狀況。然而，方案一的最大問題在于，它能夠在多大程度上幫助投資者重新建立對兩房的信心，依然是一個未知數。一旦方案一不能奏效，也不排除美國政府選擇方案二的可能。畢竟，在美國政府面臨重大危機時刻，意識形態考慮可能讓位于實用主義哲學。