反過來看期限匹配方面，因?yàn)槲覀儸F(xiàn)在一般是7天回購，我們知道7天回購跟3個(gè)月回購肯定是不一樣的，3個(gè)月回購因?yàn)槲覀兪袌錾蠚v史的數(shù)據(jù)相對(duì)來說少一些，很難做一個(gè)非常準(zhǔn)確的統(tǒng)計(jì)，我實(shí)際上統(tǒng)計(jì)了一下1個(gè)月的回購和7天回購之間的差異。1個(gè)月回購可能大家在日常工作中會(huì)有體會(huì)，1個(gè)月跟3個(gè)月之間的利差基本上相對(duì)比較小了。1個(gè)月的回購跟7天回購的利差我們經(jīng)過統(tǒng)計(jì)應(yīng)該大概在25個(gè)EP的水平有一個(gè)波動(dòng)。我們把這個(gè)考慮進(jìn)去，實(shí)際上7天為基準(zhǔn)的報(bào)價(jià)應(yīng)該在合理的水平再減去二三十個(gè)EP。

　　現(xiàn)在的報(bào)價(jià)至少是合理的水平，甚至報(bào)出來的利率有一點(diǎn)偏高，這是我個(gè)人的一點(diǎn)看法，當(dāng)然最終可能是需要市場來做一個(gè)檢驗(yàn)的，這是我們對(duì)利率互換簡單的一點(diǎn)體會(huì)和我個(gè)人的一點(diǎn)看法。

　　下面我想花一點(diǎn)時(shí)間談?wù)劗a(chǎn)品方面的創(chuàng)新。產(chǎn)品方面的創(chuàng)新主要是談兩個(gè)產(chǎn)品，一個(gè)是RMBS，一個(gè)是CDO。總體的標(biāo)題可能有一點(diǎn)過激，但是這個(gè)確實(shí)是我在投資過程中真實(shí)的感受。

　　我覺得目前我們信貸資產(chǎn)

　　從信貸資產(chǎn)證券化來說，我們說有幾個(gè)方面，一個(gè)是要有政策法規(guī)，一個(gè)是有合理的法規(guī)，一個(gè)是要有合理的定價(jià)。從供應(yīng)的角度來說商業(yè)銀行現(xiàn)在很多都是在著力的發(fā)展自己的中心業(yè)務(wù)，如果把部分信貸剝離出去證券化以后能夠?qū)︺y行的盈利結(jié)構(gòu)改善非常有促進(jìn)作用，銀行是非常愿意做的。從需求方來說，從美國市場來看，需求方最大的就是公募基金，從我們的角度來說我們也是非常盼望有比較好的產(chǎn)品來投資。從信貸資產(chǎn)證券化的角度來分析需求看是沒有任何問題的，應(yīng)該說是供需兩旺的情況。

　　從配套法規(guī)來說，包括信貸資產(chǎn)證券化創(chuàng)立SPV，到SPV的會(huì)計(jì)政策，到投資主體范圍，包括主體投資以后如何記帳，都是規(guī)范的非常明確和具體的，配套政策方面我覺得也并不存在任何問題。我覺得資產(chǎn)證券化目前創(chuàng)新比較艱難的根本原因在于定價(jià)的基礎(chǔ)還存在著一定的問題。

　　我們說以RMBS，我們覺得RMBS的定價(jià)方法國際上是有非常完善的手段的，并不存在問題。我們可以看到RMBS的這個(gè)基本的定價(jià)過程可以分成這么四步：

　　第一，確定利率模型。因?yàn)槲覀冊诤竺娲_定一個(gè)RMBS現(xiàn)金流的過程中很多是跟基礎(chǔ)利率相關(guān)的，這個(gè)利率模型實(shí)際上我覺得也并不是非常難做的東西，構(gòu)造出來的或者是一個(gè)隨機(jī)方程，或者是一個(gè)利率差數(shù)，沒有問題。

　　接下來有利率模型還需要兩個(gè)模型，因?yàn)槲覀冎�道RMBS現(xiàn)金流跟個(gè)人住房貸款人要不要違約、要不要還款是有重大關(guān)系的。這里面有兩個(gè)模型，一個(gè)是違約率的模型，一個(gè)是提前還款的模型。違約率的模型如果住房貸款人的還款受到限制就會(huì)影響違約率，另外住房的價(jià)格也會(huì)影響違約率。還有一個(gè)就是提前還款模型，在RMBS非常發(fā)達(dá)的美國，提前還款模型實(shí)際上是住房協(xié)會(huì)提出的，也是非常完善的模型，但是國內(nèi)這方面還需要一定的時(shí)間來積累。應(yīng)該說這個(gè)違約率模型和提前還款模型是RMBS定價(jià)中非常重要的兩個(gè)環(huán)節(jié)。

　　那利率模型和違約率模型和提前還款模型模型都具備以后，下面的問題就比較簡單了，我們在不同的狀況下能理出RMBS積極的現(xiàn)金流瀑布。接下來在現(xiàn)在的計(jì)算機(jī)非常發(fā)達(dá)的情況下，我們也可以在計(jì)算機(jī)上就可以做了，RMBS如果你給了他定價(jià)的價(jià)格，或者反過來票面利率為100的話我要定RMBS是多少，都是非常方便的過程。

　　我們知道RMBS定價(jià)雖然方法非常簡單，但是我們知道RMBS產(chǎn)品要成功必須具備三個(gè)要素：

　　第一，對(duì)違約率必須有一個(gè)準(zhǔn)確的估計(jì)。

　　第二，要有經(jīng)得起時(shí)間檢驗(yàn)的提前還款模型。

　　第三，做好良好的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)動(dòng)對(duì)沖實(shí)際上是讓我們RMBS的現(xiàn)金流和發(fā)出去的收益憑證的現(xiàn)金流之間有比較好的匹配。

　　實(shí)際上RMBS在這三個(gè)方面都存在一定程度的欠缺，首先是違約率，我們的建元1號(hào)在招募說明書上給了一個(gè)違約率的數(shù)字，但是是不太值得推敲的數(shù)字。因?yàn)槲覀冏》可唐坊�的進(jìn)程非常短，包括大家通過銀行貸款來購房的歷史也非常短，而且這個(gè)歷史完全是在我們住房的價(jià)格持續(xù)上升的過程中得到的這么一個(gè)違約率數(shù)字。實(shí)際上如果不經(jīng)過

　　第二，提前還款模型建行是直接給出了一個(gè)數(shù)字，我覺得這個(gè)數(shù)字在我們未來運(yùn)用的時(shí)候?qū)嶋H上是很難運(yùn)用的，因?yàn)槲覀儑鴥?nèi)的住房貸款和美國是不一樣的，因?yàn)槲覀兪且愿��?dòng)利息貸款為主的，國外是固定利息貸款為主的。這種前提我們的發(fā)行人在這方面沒有給投資人太多的信息，當(dāng)然在這方面確實(shí)大家誰都沒有信息。

　　第三，在現(xiàn)金流匹配方面我們覺得建元的產(chǎn)品也是很難分析的產(chǎn)品。為什么這么說呢？現(xiàn)金流匹配當(dāng)然建行也非常敏感的注意到了這個(gè)問題，他也希望自己的現(xiàn)金流做的匹配一點(diǎn)，實(shí)際上我在浮息貸款為主的前提下意識(shí)到發(fā)行債券最好選擇浮息，有一個(gè)比較好的匹配。實(shí)際上這個(gè)問題并沒有真實(shí)的解決，我們直接看到發(fā)行的債券是以7天回購利率為基準(zhǔn)的債券，而它的資產(chǎn)值應(yīng)該說是以貸款利率為基準(zhǔn)的。