背水一戰：國有商業銀行股權改革的選擇

　　2003年年底，匯金公司向建設銀行、中國銀行注入450億美元資本金，標志著國有商業銀行股權改革和股份制改制的起步。

　　2004年8月和9月，中國銀行、建設銀行先后掛牌設立股份有限公司，注冊資本分別為1863.9億元和1942.3億元。這一注冊資本數額等于225億美元在當時的人民幣折算價，由此，在資產關系上透視了一個基本問題：這兩家國有商業銀行在2003年年底之前的凈資產已近乎損耗殆盡。國有商業銀行實際上已處于技術性破產境地，只是由于國家信用和政府隱性承諾的支撐，才沒有發生大規模的擠兌風險和實質性破產。

　　在如此的經營業績狀況下，且不說海外投資者，就是中國的投資者又有多少人敢于以高于面值的價格入股國有商業銀行？有人說，中資銀行有著自己的優勢。的確，中資銀行在中國境內有著業務優勢，這些優勢大致可概括為六個方面：地緣優勢、人文優勢、網點優勢、信息優勢、資產優勢和政府支持。但是，20多年來，中資銀行不是一直在利用這些優勢嗎？不就是在有著這些優勢的背景下，發生了資本金損耗殆盡的嗎？

　　補充資本金(以達到巴塞爾協議規定的要求)、實現銀政分離和真正的商業化經營，是國有商業銀行股權改革的一個基本目標。在國有商業銀行股權改革過程中，引入戰略投資者勢在必行。不論是當時還是如今，需要引入的戰略投資者都至少應當滿足三方面條件：其一，擁有足夠的投資能力，可以在短時間內動用大量資金購買國有銀行股權；其二，有利于克服國有商業銀行在經濟體制、公司治理、業務技術、資產整合、金融創新和國際經驗等方面的劣勢，并提供必要的外部資源和技術支持；其三，股權在一定時期內持有而不出售，以保障對應銀行股權結構的相對穩定。在境內民營資本、國企機構投資者和境外機構投資者三大群體中，只有境外機構投資者有可能同時滿足這三方面條件。

　　從資本實力看，民營資本不具備投資國有商業銀行的實力。以中行為例，其注冊資本為1863.9億元，這意味著，購買1%的股份需要約18億元人民幣的資金。且不說擁有如此巨額閑置資金可用于投資入股的民營企業幾乎沒有，就是某家民營企業具有如此巨額的凈資產，也不可能作出如下抉擇：將已有資產全部賣掉，投資入股于中行，在占有1%的股份后，整日處于無所事事的境地(因1%的股份可能不能參加董事會)。有人認為，可以聚集眾多的民營企業一起投資。就數量關系而言，這是可能做到的。這且不說，就銀行融資成本而言，耗費在與大量中小投資者談判、簽約、議事方面的成本過高，更重要的是，發股上市需要每個股東都對每份相關文件簽字蓋章，在時間相當緊張的條件下，要切實履行這些手續非常困難，一旦貽誤時機，就將引致嚴重后果。從當時的實際條件許可的角度看，民營資本不能滿足國有商業銀行股權改革的需要。但這并不是說，民營資本就不能進入中資商業銀行。事實上，從民生銀行、興業銀行、華夏銀行、浙商銀行等股份制商業銀行到城市商業銀行、農村信用社、貸款公司等都有大量的民營資本參與其中，因此，那種認為中國銀行業中沒有民營資本的說法是不符合實際的。

　　從國有企業看，由于存在著諸如中石油、寶鋼、中移動等一大批大型國有企業，它們有著足夠多的資本可投資入股于國有商業銀行，似乎可以作為戰略投資者。但是，它們并無能力克服國有商業銀行在經濟體制、公司治理、業務技術、資產整合、金融創新和國際經驗等方面的劣勢。就經濟體制和公司治理而言，它們與國有商業銀行并無實質差別；就業務技術、資產整合、金融創新和國際經驗而言，它們還不如國有商業銀行，因此，不可能通過引入這些戰略投資者將國有商業銀行打造成為具有國際競爭力的全球一流商業銀行。

　　是否可能等到民營企業實力足夠強大、國有企業機制轉換完成或者A股市場融資能力擴大以后，再進行國有商業銀行的股權改革和股份制改革呢？答案是否定的。一方面，國有商業銀行的體制弊端、資本匱乏等問題已經使得中國的銀行體系處于十分脆弱的狀態，不僅外部沖擊而且內部風險都隨時可能使中國金融體系陷入危機境地；另一方面，加入世貿組織以后，中國必須一一兌現開放金融業和金融市場的承諾，中國金融業將直面外資金融機構的競爭挑戰。是以脆弱的銀行系統應對外部挑戰，還是迅速改制以提高自身實力、為即將到來的全面競爭做好前期準備？顯然，選擇只能是后者。

　　對外出售國有商業銀行股權，不可避免地引來一些人的責難(就此而言，“賤賣論”注定要上演的)，正如改革開放初期在辦經濟特區問題上，也曾發生過“賣國”、“殖民地”等一系列責難。但為了中國商業銀行的未來，為了能夠在金融全球化中有中國金融的一席之地，為了避免中資商業銀行在國際市場競爭中不被淘汰出局，在沒有其他解決方案可選擇的情況下，只能冒此類指責，迎難而上，引入海外戰略投資者，快速推進國有商業銀行的股權改革和發股上市。這就是當年兩難境地所作出的必然選擇。

　　2004年之后，國有商業銀行邁開了引入海外戰略投資者的步伐。在引進海外戰略投資者中，困難重重。一個突出表現是，由于國有商業銀行的經營業績不佳，海外戰略投資者對中國情況又不甚了解，因此，國有商業銀行在尋求海外戰略投資者時屢屢碰壁。例如，交通銀行于2003年7月中旬開始陸續與8家潛在機構投資者進行了溝通，但只有匯豐銀行和另一家機構提交了正式文件。盡管如此，在與潛在的戰略投資者談判中，中方還是堅持原則，不僅使得入股價格符合了中國相關法律法規的規定，而且使對方承諾了一系列有利于提高國有商業銀行運營能力、風險管控能力和國際競爭力等的條件以及股權出售的限制條件。從入股價格看，最高的是匯豐銀行以1.76倍市凈率入股交行，最低的是美國銀行以1.15倍市凈率入股建行。從入股條件看，各家戰略投資者接受了諸如不訴求控股、持股鎖定至少3年等條件和在金融產品、業務技術、管理經驗和國際市場運作等方面支持國有商業銀行發展的條件。由此，達到了以引資為契機、實現引制和引智的目的。這是僅僅引入境內投資者所不能達到的。引入海外戰略投資者，不僅有效促進了國有商業銀行的體制改革深化、公司治理結構完善和公司價值的顯著增長，而且有效提高了國有商業銀行在國際市場中的影響力，增強了海外投資者對這些銀行的認同度和信任度。當這些國有銀行在海外發股上市時，一些海外機構投資者問到：我們為什么要買你們的股票？一個有力的回答是：高盛買了，你買不買？美國銀行買了，你買不買？在此背景下，工行、中行、建行、交行在海外發股上市中分別獲得了76倍、75倍、42倍和205倍的超額認購。

　　“背水一戰”，艱難困苦，但經過各方努力，以成功發股上市為標志，中國的國有商業銀行首戰告捷。初步統計，四大國有商業銀行改革之初，國家先后共注入資本金6666.2億元，以2007年12月底股價計算，國有股權總市值達到43733.9億元人民幣，與注資額相比，增長了6.6倍；同時，也是股改過程中國家花費的財務重組成本11791.2億元的3.7倍，因此，股改收益遠高于股改成本。另一方面，從2004年股改起步到2007年年底，國有股東通過股份分紅獲得了1833.9億元人民幣，累計的股息回報率達到27.5%。因此，這是一場雙贏之戰。