缺口預期提升市場人氣 中長期鋁價持積極觀點(4)

　　能源成本大幅上升

　　雖然，鋁價走勢相對疲軟，但是，電解鋁的冶煉成本壓力卻大幅上升，不斷擠壓企業的利潤。

　　截至現在，這種趨勢依然沒有得到有效的改變，未來效率低下的企業持續生長將難以維繼，成本向價格的傳導將更加的有效。這也是我們對于中長期鋁價走勢非常樂觀的重要因素。

　　今年以來，歐美電力價格大幅上漲。歐洲電力交易所 2006 年基準電力合約的價格從年初的34 歐元/兆瓦上漲至目前的 45 歐元/兆瓦上下，漲幅 32.5%；而北美地區的電力價格漲幅更為巨大， 接近70%。雖然，電力價格的大幅上漲，但是電解鋁企業一般簽訂長期供電合同，目前受到的沖 擊仍然有限。但是，不可忽視的一個問題是，隨著部分企業的供電合同到期，電力成本問題將日 益突出。截至現在，已經有少量企業宣布未來將關閉部分產能。而2006 年，歐美電力合同到期的 產能將達到 100 萬噸，這部分企業的持續經營都將要面臨電價上升的沖擊。

　　圖十一、歐洲電力價格

　　圖十二、能源占電解鋁成本的比重

　　電解鋁的能源成本也隨之上升。根據 Brook Hunt 的統計，截至今年 8 月份，電解鋁的能源成本(不包含氧化鋁生產中的能源消耗)占電解鋁總成本的比重已經上升至 30%以上；而具有最大 產能的中國的比重已經達到42%。由此可見，能源成本的上升，已經成為擠壓電解鋁企業利潤的 重要因素之一。而從長期趨勢來看，電解鋁作為能源密集型的產品，能源成本向下游的傳導將不可避免。

　　氧化鋁價格再度上漲

　　今年 8 月份以來，中國港口氧化鋁的報價如雨后春筍般的“茁壯成長”，CIF 報價已由 7 月底的430 美元/噸上漲至目前的 600 美元/噸，人民幣成交價大致在 5900 元/噸，漲幅接近 40%。氧化鋁價格的快速上漲，一方面增加了電解鋁的冶煉成本，提升了電解鋁的定價區間；另一方面，對存在成本剛性、經營欠佳的國內電解鋁企業來講，簡直就是“雪上加霜”。 供需緊張是氧化鋁價格上漲的根本原因　首先，全球第三季度氧化鋁供需缺口繼續擴大，且年內供需矛盾依然難以緩解，是推動氧化 鋁價格的根本因素。8 月份以來，北大西洋颶風季節對于北美和牙買加的氧化鋁生產造成了一定的 沖擊，而同期氧化鋁的消費穩定增長，造成了供需缺口的擴大。根據 CRU的預測，第三季度全球 氧化鋁的供需缺口達到 53 萬噸，較第二季度的缺口 20 萬噸，增加了一倍多。而且，去年以來，氧化鋁企業的產能利用率基本上維持在 100%運行，這就使得一旦出現供應中斷，氧化鋁市場的慌將不可避免。

　　其次，中國的供需矛盾更加尖銳。據根我們的研究顯示，7 月份以來，我國氧化鋁的供需缺口 持續在 10 萬噸/月左右的水平，這就使得電解鋁企業的氧化鋁庫存急劇下降，目前已經處于非常低的水平。隨著時間的推移，庫存持續下降，采購迫在眉睫。部分企業已經處于“不采購氧化鋁， 只好停產”的境地。

　　第三，氧化鋁成本的上升，也對價格形成了支撐。由于氧化鋁生產中，需要消耗大量的重燃油和天然氣。能源價格的上升，對于氧化鋁價格的支撐顯著。例如，今年美國天然氣和其他原料 價格的上漲，根據麥格理銀行的預測，部分氧化鋁的生產成本已經達到了400 美元/噸的水平。

　　另外，國內的氧化鋁進口格局的惡性循環，也加劇了氧化鋁價格的上揚。一方面，下半年以來，部分電解鋁產能的開啟，氧化鋁需求快速增加；另一方面，氧化鋁價格高企，價格風險抑制了國內貿易商的采購意愿，進口增長遲緩，且國內產量增長也相對遲緩，國內的氧化鋁緊張局面進一步加劇。另外，今年以來，國內的企業普遍存在年底氧化鋁價格將出現暴跌的預期，減少了前期的采購。然而，臨近年關，氧化鋁價格不跌反漲，部分企業的被動增加采購也是造成氧化鋁 價格上升的原因之一。

　　氧化鋁對鋁價形成支撐，還不能成為鋁價上漲的動力

　　氧化鋁價格的上升，對于鋁價的影響主要體現在封殺了鋁價的下跌空間和提供支撐的作用上。

　　而鋁價的走勢，特別是上漲的動力還是取決于鋁錠的供需基本面。因而，氧化鋁價格的“彪升”對于鋁價的影響機制主要體現在：氧化鋁價格的上升直接帶動了電解鋁成本的上升，客觀上提升了電 解鋁定價的區間。

　　目前鋁錠的價格依然處于現金成本之上，氧化鋁價格的上升，壓縮了企業的利潤，還沒到危及減停產的程度。氧化鋁價格的波動對于國內外的電解鋁企業的影響存在非常大的差別。國際上， 大多電解鋁企業的氧化鋁采購多以長單為主，通常以 LME價格的百分比計算。盡管最近幾個月比 例有所提高，中期合同比例在 15-17%之間，氧化鋁采購成本大多在 300 美元/噸左右。這樣，氧化鋁價格的大幅上升對于國外電解鋁企業的生存并沒有產生多少實質性影響；近幾個月來，歐 美企業面臨關閉的風險增加主要來源于能源成本的上升。

　　而對國內企業來說，現貨氧化鋁的采購也只占一部分，目前平均生產成本也處于 17000 元/噸以下，這也是氧化鋁價格“瘋漲”背后，國內企業大多依然能夠維持較高產量的根本原因。以 9 月份為例，氧化鋁消耗的 45%來自于進口，進口 均價為 360 美元/噸；而國產氧化鋁的均價為3750 元/噸；這樣計算出，國內電解鋁的綜合成 本為 15350 元/噸。當然，這其中有部分加工貿 易項下氧化鋁成本較低，這樣的計算可能偏低， 不過可以肯定的是大多成本在 16000 元/ 噸左 右。10 月份，中國提高了氧化鋁的報價，港口 報價也大幅上升，但是目前電解鋁的綜合成本仍 然在17000 元/噸以下，這也是滬鋁在 17000 元/噸以上，缺乏上升動能的根本原因所在。 然而，對于鋁錠價格影響最大的是處于成本

    圖十三、港口報價與滬鋁走勢

　　曲線上沿的企業的經營狀況。一旦這部分企業的經營難以維繼，出現停產、減產的現象，將會對國內外的供需基本面產生重要的沖擊。現在，國內以現貨氧化鋁為主的電解鋁企業正是我們思考 這個問題的主體。目前，港口現貨氧化鋁價格上漲至 5900元/噸，加上 8000 元/噸的加工成本， 電解鋁成本已經達到 19500 元/噸，每噸虧損已經超高 2000 元。當然，這是難以持續的，這也加強了我們對于未來鋁價的積極看法。

　　三、展望

　　今年，全球的原鋁供需處于相對平衡的狀態，2006 年隨著供應增長的減速，以及部分產能面臨關閉的風險，而需求預期強勁，平衡的狀態有望被打破。另一方面，成本壓力持續的上升，對于價格的傳導將不可避免。總的來看，中長期的鋁價將維持積極的觀點。但是，鋁價象銅價今年 的漲勢出現的可能性不大，鋁價的主要交易區間將位于1900-2200 美元之間。而短期來看，僅僅“缺口”的預期，難以支撐鋁價繼續上升的動力，2100 美元向上的動能有限。

　　另外，漲勢中最大的障礙是可能出現的遠期保值賣盤的涌現，相對于其他基本金屬來講，鋁市中這方面的壓力更加顯著。因此，注意整數關口的風險，切忌追高。操作上，對于投機資金來講， LME 期鋁跌破 1900 美元一線將是非常好的買入機會，價格在2100 美元關口之上的風險較高，獲 利了結。而保值企業，2050-2100 美元一線，是非常好的保值機會。

　　西南期貨 薛 峰