要點提示：

　　06年全球及中國原油需求原油將保持增長，高油價有限地降低需求增幅。供應偏緊的格局沒有改變。

　　本年度原油庫存在持續數月的增長之后，開始步入下降趨勢，七月下降速度加快。根據庫存變化的季節性規律，七月之后庫存一般將進入持續下降階段，這一階段一般將持續至9月。

　　七月黎以武裝沖突爆發，使中東地區地緣政治沖突更趨激烈和復雜，導致國際油價大幅波動。宏觀面加息預期以及地緣政治沖突的時緊時緩，使原油上漲阻力增大，并表現出寬幅震蕩特性。第三季度因地緣政治沖突和颶風等重要利多因素的存在，仍有可能繼續推動原油的歷史性突破。

　　對NYMEX原油十五年的歷史統計結果顯示， 6月國際原油的上漲概率是40%，進入7月份上漲的概率是60%，8月份則達到了80%，即三季度是做多的關鍵階段。

　　從比價關系看，后市燃料油跟隨原油同漲同跌的可能性較大，而且因存在較大的價差，滬油也有補漲或抗跌機會。

　　滬燃料油追隨原油，但因基本面的不同已呈現出燃料油弱于原油的走勢特征，未來改變的可能性不大。燃料油交易應重大勢，第三季度的交易策略是繼續擇機做多，并保持一定的風險承受力。寬幅震蕩特征也使得滾動操作具有空間。

　　燃料油：第三季度仍有做多機會

　　七月滬燃料油整體呈沖高回落的行情，強勢不強。滬燃料油主力合約FU0610報收于3603元/噸，較上月下跌了33點，高點至3803。月初原油創出歷史新高，燃料油受到鼓舞而上漲，之后隨原油下跌，顯示一定的抗跌性。

　　七月NYMEX原油創出歷史新高77.95，但隨后突然出現了較強的獲利回吐，價格下跌較快，NYMEX原油近月合約月收盤于73美元附近。黎以武裝沖突爆發以及庫存下降支撐原油上漲，但宏觀基本面加息預期增強，黎以武裝沖突沒有進一步升級等因素壓制了油價上漲。

　　本文試圖分析滬燃料油期貨近期走勢的成因及后市變化。

　　一、影響國際原油的主要因素

　　1、宏觀經濟：加息預期導致市場震蕩

　　七月美元指數在85—87之間震蕩，加息預期刺激美元走高。在6月29日

美聯儲第17次將聯邦基準利率提高0.25至5.25%之后，市場普遍認為美聯儲將暫停加息。但七月公布的美國核心物價指數上升0.3%，使人們猜測FED還將繼續加息。實際上美聯儲已面臨是否加息的兩難選擇，美聯儲調控利率目的在于控制通脹，維持經濟增長。

　　全球經濟繼續增長，

中國經濟上半年GDP增長了10.9%。經濟數據顯示經濟成長中通貨膨脹壓力逐漸增大，市場預計加息等宏觀調控力度將加大，導致商品期貨市場普遍下跌。從走勢看，六、七月呈現明顯的震蕩，就是因控制通貨膨脹而蔓延的全球央行加息風潮，引發了一次小規模的“金融動蕩”，市場先跌后漲。盡管加息對市場的打擊有限，世界經濟的主題正在悄然發生改變：控制通脹和經濟成長的矛盾日益明顯，金融市場也將持續籠罩在加息的陰影之中。

　　中國央行決定從06年8月15日起，上調存款類金融機構存款準備金率0.5個百分點。此前于06年4月28日將貸款利率提高27個基點，以及于6月中旬宣布上調存款準備金率0.5個百分點。

　　2、世界原油供求關系：06年全球原油需求繼續增長

　　06年全球原油需求將保持增長。美國能源資料協會(EIA)七月能源月度報告基調未變。2006年第三季全球石油需求預期為每日8,540萬桶，全球2006年石油平均日需求為8560萬桶，比上年增1.90%；中國方面, 2006全年原油日平均需求740萬桶，年增7.2%。

　　高油價有限地降低需求增幅。石油輸出國組織(OPEC)在其月度石油供需報告中說，昂貴的石油未能減緩中國燃料需求的擴張，僅令全球消費增長減速。預計中國原油2006年日需求增幅為45萬桶；世界原油平均日需求增幅138萬桶，較上次報告調低5萬桶。

　　中國原油需求反彈也得到中國機構的驗證。據中國發改委報告，2006年中國成品油消費需求最低增速為5.4%，約增900萬噸，因而原油需求要新增1500萬噸，總量達到3.15億噸。從中國國家統計局數字看，06年前六月中國進口原油7333萬噸，較去年同期增15.6%；上半年中國原油加工量為14913.9萬噸，較去年同期增5.6%。據官方統計，中國4月份原油表觀需求量在每日669萬桶，較去年同期增10.8%。需求增速仍要遠大于產量增速。

　　圖一：全球原油日平均需求量

　　

全球原油日平均需求量走勢圖 (數據來源：EIA) 點擊此處查看全部財經新聞圖片

　　3、地緣政治沖突加劇 ：黎以沖突爆發

　　七月黎以武裝沖突爆發，使中東地區地緣政治沖突更趨激烈和復雜，導致國際油價大幅波動。黎以武裝沖突目前仍在繼續，但不太可能升級到國家戰爭。

　　伊朗核問題仍是潛在危機。伊朗總統表態將在8月22日對歐盟提出的解決方案作出正式答復，并再次拒絕了國際社會要求其放棄核燃料生產的呼吁。而美國與歐盟均感不滿，威脅將把伊朗核問題再次提交安理會。美國曾表示可以有條件與伊朗直接談判，改變了一直堅持的不直接談判的態度，使事態有所緩和。

　　隨著伊朗宣布成功實現純度為3.5%的鈾濃縮，伊朗與西方就核問題的矛盾沖突愈加突出，極大地刺激了石油市場價格上漲。伊朗核問題懸而未決，仍是潛在利多。伊朗的態度始終強硬，不愿放棄和平使用核能的權利。市場仍然保持緊張，盡管伊朗一再向市場保證，不會因同西方的核問題爭端而停止原油出口。伊朗核問題是基本面上最具“實質性”的影響因素，它的影響是深刻的，面對具有伊斯蘭教殉道思想和極端政治意識形態的伊朗，不能不擔心事態的進一步惡化。

　　伊朗核危機、尼日利亞石油生產持續受到武裝襲擊等因素使石油供應顯得脆弱，這些利多因素在油價較低時尤其有效。回顧歷史，在1980年伊朗就因其內部革命導致石油生產中斷，引發石油危機。

　　4、季節性因素：夏季汽油需求高峰期來臨

　　5月29日是美國陣亡將士紀念日，標志著傳統的夏季汽油需求高峰期的來臨。在美煉廠檢修期過去之后，加工率持續上升，汽油生產進入高峰期。煉廠加工量目前保持在1580萬桶左右，煉廠產能維持在90%以上。時有發生的煉廠事故引起市場波動。

　　同時，市場對去年颶風的破壞記憶猶新，已開始提前炒作這一題材。據美國家海洋及大氣管理局的年度預測報告，2006年季節期內大西洋將有13-16次風暴，其中最多可能會產生10次颶風。總體上今年颶風活動仍較頻繁，但估計弱于去年。今年首次大西洋熱帶風暴對石油生產沒有產生負面影響。

　　EIA預計今年夏季汽油需求強勁，價格將保持高位運行。今年夏季汽油平均售價預估至每加侖2.88美元，比前次預估值增0.12美元，比去年夏季汽油價格高出0.51美元。EIA預計7-9月美國汽油需求為每天940萬桶。

　　5、原油庫存：下降速度加快

　　截止06年7月21日，原油庫存3.355億桶，較上周增0萬桶，比去年同期增1240萬桶；汽油庫存2.11億桶，較上周減320萬桶，比去年同期增50萬桶。

　　圖二：美國原油、汽油每周庫存

　　

美國原油、汽油每周庫存走勢圖(數據來源：EIA) 點擊此處查看全部財經新聞圖片

　　月初原油庫存連續三周下降了1180萬桶之后，確立了原油庫存季節性增長階段的高點。若原油庫存連續三周下降，即可基本確立季節性增長的高點。今年庫存的高點就在3.47億桶，5月5日和6月16日曾兩度觸及高點3.47億桶。而汽油庫存在經連續八周增加之后，勢頭減緩。月末汽油庫存開始下降。今年美國政府規定禁用MTBE汽油，改用無鉛汽油之后，原MTBE汽油庫存急劇下降，新標汽油庫存增加。夏季來臨，市場對汽油庫存的變化較敏感。夏季汽油的需求程度以及煉廠一直存在的煉油瓶頸是重要的影響因素。

　　本年度原油庫存在持續數月的增長之后，開始步入下降趨勢，七月下降速度加快。根據庫存變化的季節性規律，七月之后庫存一般將進入持續下降階段，這一階段一般將持續至9月。

　　不可否認的事實是，今年原油庫存水平是近七年的新高，表明供應比較充裕。因夏季汽油需求高峰的來臨，高企的原油庫存對市場并未產生明顯的利空作用，不過可以有效降低夏季原油供應中斷的風險，壓制原油價格的過分上漲。

　　圖三：美國原油庫存變化周期

　　

美國原油庫存變化周期走勢圖(數據來源：EIA) 點擊此處查看全部財經新聞圖片

　　6、持倉結構 ： 空頭減倉更為積極

　　圖四：美國原油持倉結構

　　

美國原油持倉結構走勢圖(數據來源：CFTC) 點擊此處查看全部財經新聞圖片

　　椐美CFTC原油最新持倉，截止7月25日，基金持有凈多60285手，較上期增3516手；商業持有凈空頭寸-54289手，減2168手，總持倉105萬手，較上周減3.5萬手。非商業凈多期權90137手，減-10144手。

　　當期持倉分析：

　　06年5月初NYMEX原油總持倉量一度保持在超歷史的高水平，市場的規模、市場的活躍度，都已超過了95年8月沖擊70美元之時。回顧歷史，05年6月基金凈多頭寸上升，推動了夏季上漲行情。本年度六月末原油逐漸走強，歷史會重演嗎？連續七周的震蕩減倉，有利于資金的再度進入和持倉膨脹。

　　本周出現了一些減倉跡象，多頭在原油沖高時獲利回吐，這使得總持倉下降，但我們發現，空頭一方或許對后市更為悲觀，減倉更為積極，使在原油期貨上非商業凈多頭寸反而有所增加，與原油期權的變化方向出現了一點不一致。我們認為，目前的持倉結構對于原油上漲不會有不利的影響，如果原油上漲的話。

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