國泰基金公司2005年投資策略報告之投資策略(3)

　　3.2 2005的機會何在？

　　在展望2005年的投資機會之前，我們首先回顧一下2004年的市場表現(xiàn)：

　　3.2.1 誰是2004年的贏家？

　　對比表中2003年和2004年股價表現(xiàn)最好和最差的公司，我們可以清晰的看到以下幾點：

　�、� 2004年市場贏家的行業(yè)特征明顯淡化，而2003年則明顯是上游周期性行業(yè)表現(xiàn)最佳；

　�、� 2004年市場贏家體現(xiàn)出更大的多樣性，重組股、消費股、科技股的數(shù)量開始增加，不同投資理念的公司均有表現(xiàn)出眾的公司，而2003年就比較集中于業(yè)績增長這個題材；

　　③ 2004年市場贏家超越市場的漲幅相比與2003年整體基本相當，超越幅度均在80個百分點左右；

　�、� 2004年市場輸家的特征和2003年基本相同，績差股繼續(xù)得到市場的拋棄，平均相對跌幅也基本一致；

　　對比分析2003年和2004年的市場贏家和輸家，我們認為，2004年的宏觀調(diào)控使得行業(yè)盈利前景變得難以把握，導(dǎo)致行業(yè)整體性投資機會的下降，對于風(fēng)險補償要求的提高壓縮了市場贏家的漲幅，價值理念依賴的業(yè)績和估值的匹配度在2004年變得難以量化把握，資本逐利的本質(zhì)迫使資本開始尋找新的投資熱點，同時國九條及管理層的暖意政策吸引了更多不同性質(zhì)資金的進入，兩者的結(jié)合促成了市場熱點的多元化。

　　表7：2004年和2003年表現(xiàn)最好和最差的公司

　　3.2.2 誰是2005年的贏家？

　　我們認為，宏觀經(jīng)濟減速(包含通脹和加息因素)和人民幣匯率調(diào)整(人民幣升值)會構(gòu)成2005年的投資主線條，同時增量資產(chǎn)(詢價發(fā)行制度下的IPO)、并購、金融創(chuàng)新品種、3G、稅制改革、國有股減持試點等都將是重要的階段性投資主題。

　　在經(jīng)濟增長處于放緩期時，企業(yè)盈利前景變得更為不確定，具有更高盈利可預(yù)測性的公司會獲得更好的表現(xiàn)，盈利增長的確定性變得比增長率的絕對水平更為重要。2005年中國經(jīng)濟就可能步入增長放緩期，宏觀調(diào)控尤其是對固定資產(chǎn)投資的調(diào)控會降低明年的經(jīng)濟增長率和上游大宗產(chǎn)品的價格，從而降低了對周期類行業(yè)盈利增長的可預(yù)測性。從這點看，明年具有更高穩(wěn)定性的防御性行業(yè)最終會是市場的贏家，但對于周期類行業(yè)，我們必須關(guān)注其中的波動性投資機會，尤其是在盈利公布期間和宏觀經(jīng)濟政策調(diào)整期間，預(yù)期的改善會提供周期性行業(yè)的階段性投資機會。

　　美元的新一輪熊市似乎已經(jīng)悄然重臨。依據(jù)摩根斯丹利首席經(jīng)濟學(xué)家羅奇的觀點，全球經(jīng)濟依靠美國消費增長的失衡增長模式已經(jīng)無潛力可挖，而應(yīng)付全球失衡最有效的宏觀方法就是通過改變世界的相對價格結(jié)構(gòu)。作為全球最重要的相對價格，美元貶值是全球經(jīng)濟恢復(fù)某程度平衡態(tài)勢的自然反應(yīng)。然而，事實上，單純依靠匯率變動來扭轉(zhuǎn)乾坤(行情 論壇)并不現(xiàn)實，過去十年已日益清晰的表明匯率波動對貿(mào)易流量及通脹的影響力已大不如前。依羅奇的觀點，美元偏軟在更大程度上發(fā)揮著一個信號機制的功用? 隨著外國債權(quán)人就貨幣風(fēng)險而要求補償，引起美國實際利率向上調(diào)升，對于已過度負債的美國經(jīng)濟而言較高的實際利率將抑制對信貸敏感的內(nèi)需，從而鼓勵國民儲蓄。這些都有助減低美國對外國儲蓄的依賴，也是經(jīng)常項目調(diào)整的典型措施，因而美元的跌勢似乎并未臨近尾聲。美元持續(xù)貶值將對與之掛溝的人民幣匯率構(gòu)成重估的壓力。

　　從日本和臺灣的經(jīng)驗看，匯率上升對國內(nèi)股票市場是有利的，而管理層有控制的市場化步伐決定了人民幣匯率對股票市場的影響會相對溫和，人民幣升值預(yù)期將促使境外資金流入，當以人民幣形態(tài)存在時就必然對最具資金吸納量和流動性的A 股市場構(gòu)成利好，而且人民幣的升值將選擇緩慢漸進升值模式，對A 股市場的正面影響將伴隨升值預(yù)期而長期存在，所以人民幣升值預(yù)期將是2005年重要的階段性博弈主題。

　　2005年我們還將重點關(guān)注詢價制度下的IPO增量資產(chǎn)。優(yōu)質(zhì)上市公司的缺乏已經(jīng)成為困擾價值投資理念“興盛”的首要因素，以基金為代表的價值投資者已經(jīng)對現(xiàn)有上市公司進行了反復(fù)的價值挖掘，以近“挖無可挖”地步，新增的優(yōu)質(zhì)上市公司必然會成為價值投資重點關(guān)注的對象，因而也容易孕育重大投資機會。

　　圖21 香港市場新股詢價制度下的新股搏弈價值

　　隨著新詢價制度的實施，一級市場定價的市場化將更加考驗投資者對新股質(zhì)地和估值的把握能力，圖21中顯示在實行新股詢價制度的香港市場中，不同認購比例的短期和中長期收益是明顯不同的，是否能從詢價中獲得更大收益將會是決定機構(gòu)投資者2005年業(yè)績表現(xiàn)的重要因素之一。在關(guān)注IPO中的增量優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的同時，我們同時必須考慮增量資產(chǎn)對存量資產(chǎn)的沖擊，這種沖擊主要是來自于增量資產(chǎn)對存量資產(chǎn)的替代作用和由于價格估值差異對存量資產(chǎn)的價格壓力。

　　此外，我們認為，農(nóng)民收入增加，農(nóng)業(yè)持續(xù)好轉(zhuǎn)，帶動大眾(行情 論壇)消費行業(yè)的前景看好；3G牌照、有線網(wǎng)、數(shù)字電視標準等帶來的IT熱潮；通膨周期中的公用事業(yè)價格變動帶來的相關(guān)機會，明年管理層將妥善處理好價格改革與當?shù)厝罕姵惺苣芰Φ年P(guān)系，以價格手段適度疏導(dǎo)公用事業(yè)價格矛盾；稅制改革(包括東北地區(qū)稅收優(yōu)惠、企業(yè)所得稅改革等)的機會，既包括未來可能出臺的新的稅收政策，也包括今年推出的各項稅收政策在明年的效應(yīng)體現(xiàn)。

　　總體而言，2005年的市場整體會比較平穩(wěn)，呈現(xiàn)“既不太冷、也不太熱”的特征，而其中卻依然不乏投資機會，在關(guān)注經(jīng)濟放緩、升息周期和人民幣升值預(yù)期這些投資主線條的同時，詢價制度下的增量資產(chǎn)中孕育著更大的投資機會。 (國泰基金管理有限公司獨家供稿)

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