-　全國工商聯并購公會會長 王 巍

　　私募股權基金這一在全球市場上剛剛流行的東西能這樣快就成為我國國內投資界的時尚詞匯，這讓長期參與本土資本市場過程的人們深有感觸。十幾年前中國資本市場剛剛培育的時候，做證券、做股票，包括從事投資銀行的人，在很大程度上被認為是搞投機倒把，是操縱市場的莊家，基本上都屬于旁門左道，屬于被嚴格監控的對象。任何涉及資本交易的新東西進入我國，首先都要被懷疑一番，需要反復論證是否有利于中國的發展，需要先有監管手段。但今天，私募股權基金一進入中國就迅速被了解，得到追捧，得到監管部門的肯定，這的確是讓人耳目一新的，這是中國本土市場與全球市場接軌的結果。

　　以我的觀點看來，私募股權基金同我們曾經熟悉的許多融資工具在本質上區別不大，今天搞私募股權基金的人很多就是當年搞海外上市、搞風險投資、搞投資銀行的同一批人，不過是用新的方式來進行投資與融資而已，因此，不必將之太神秘化。盡管如此，私募股權基金畢竟大大拉近了企業與資本的距離，也大大改善了中小企業成長的融資環境，值得我們高度的關注和支持。

　　什么是私募股權基金

　　私募股權基金是一種商業操作方式，學術上的定義并沒有多么復雜，我更愿意用老百姓的言語來描述它：私募股權基金就是專家管理的投資于企業股權的基金。私募股權基金主要有三個特點：第一，私募股權基金專注于投資那些成長性企業的股權。對于企業的成長性的理解有很多角度，關鍵不在于規模大小，而在于發展的空間和前景。很多企業雖然是小型企業，但卻具有很強的成長性，受到私募股權基金的追捧。很多大企業由于缺乏成長性，沒有競爭力，可能就不在私募股權基金的考慮范圍內。成長性是一個動態的概念，能不能將企業的成長性表達出來是非常重要的。第二，私募股權基金的整個運作過程都是由專業人員控制的，包括從基金的籌集、投入到參與一定的管理，一直到最后退出的全過程。幾個有錢人為自己喜歡的項目集資投入并直接進行管理，從嚴格意義上講并不是私募股權基金，只是投資而已。第三，私募股權基金是企業與資本市場聯系的長期穩定通道。對企業股權的投資和退出都是通過資本市場進行的，因此，一家企業引進了私募股權基金事實上也就是進入了資本市場。

　　私募股權基金中的“私募”一詞是一個讓人疑惑的詞匯，在我們已經習慣的金融監管體系下，仿佛與“私”字聯系到一起就是不合法的，就是不好的。其實“私募”就是指通過私下的方式而不是通過公開招股的方式來募集資金。私募是相對公募而言的，是在公開市場之外進行的募集資金的行為。其實，大量的企業始終都在不自覺地通過私募的方式進行融資，積聚長期資本，只不過這些都是在政府監管的范圍之外進行。我們來看圖1，在我國境內資本市場上公開運作的一千多家上市公司只不過是冰山露出水面的一角，絕大部分企業的資本交易都是在水下完成的。通過公開的市場募集資本就是公募行為，比較透明，可以向千千萬萬個股民吸收投資，這就是我們比較熟悉的上市公司。事實上，更多的企業融資都是非透明的，只是向少數投資者募集股本，這就是所謂的私募。其實，所有的上市公司在浮出水面之前，都有大量的私募股權的募集階段，比如內部集資形成股份公司，吸收戰略投資人，不斷向更多的投資人擴股等行為，這些都是私募行為。

　　那么我們怎么判斷、了解、把握私募股權基金呢？可以有這樣幾個對比：

　　第一，它和銀行貸款、債券不一樣。銀行貸款和債券收取固定利息，風險相對比較低，但這兩種方式都形成債權，并不持有企業的股權。而私募股權基金是股權投資，它主要期望通過股本的分紅獲得收益。

　　第二，與上市公司在市場上公開發行

股票招募資本不同，私募股權是對少數投資者進行私下募股，在很小范圍內募集資金，也許僅僅向一兩家定向配售。過去我們經常談到非法集資，而很多在今天看來實際上就是私募股權集資。例如，我的小孩上中學，中學校長提出來你要交幾萬元教育贊助費，他要每個學生家長交幾萬元錢，湊到一起，他們拿去使用，這也是私募基金，對學校來說就是教育基金。

　　第三，私募

證券基金和私募股權基金是不一樣的。現在，特別是深圳地區存在的一大批私募基金實際上是私募證券基金。幾個投資人湊幾千萬元用來投資股票，重在獲取股票的市場收益。私募股權投資主要是針對企業股權的投資，重在獲取企業經營的收益。

　　很多人關心私募股權基金的投資規模。其實，每個私募股權基金有各自不同的特點，沒有統一的規則。有些私募股權基金達到幾十億美金以上的規模，像KKR或者是黑石、凱雷等，這樣規模的基金極少，全世界只有幾十家。大部分私募股權基金是幾億美金的規模。對于中國的中小企業而言，在其成長過程中最需要解決的是幾百萬美金或一兩千萬美金的投資，這并不是那些大基金的投資重點。

　　很多人也關心這些私募股權基金的控股比例。私募股權基金的持股比例也是沒有一定之規的，取決于雙方談判的過程和背后供求關系的實力對比。一般而言，中小基金并不謀求控股地位，尤其是對境外基金來說，他們并不了解本土企業的管理以及市場情況，他們更希望選擇一支好的管理團隊，在一個好的公司治理規則下跟著走，在北京這叫“加棒兒”。為什么很多境外私募基金現在愿意作小股東呢？一個重要原因是中國市場環境成熟了，小股東利益可以被法律保護了。

　　還有很多人關心私募股權基金的投資領域，希望了解他們更關注哪些行業。對資本家來說，哪個領域產生價值，他就投哪個領域。而且他的價值觀可能跟你不一樣，你認為有價值的，他可能認為沒有什么潛力，你認為不值錢的，他恰恰認為值錢，這就是判斷的不同，所以才會有市場的博弈。因此可以說幾乎所有領域都會有私募股權基金的投資。

　　我們為什么需要私募股權基金

　　全世界的中小企業在發展過程中面臨的最大金融瓶頸主要有兩個：一是企業有沒有拿到錢的途徑；二是企業以什么成本融資。這兩個瓶頸在中國當前的經濟環境中更為突出。我們的企業家們30年前主要尋求財政撥款，20年前找銀行貸款，10年前找證監會上市發行股票，現在大家開始關注私募股權基金，因為它可以提供新的融資渠道。

　　我們來看看圖2，了解一下中國金融機制的缺陷在哪里。了解了這個缺陷，才能了解大家為什么要苦苦尋找各種方式融資。這是一張在高度管制下的金融資源配置圖，同樣一個天下，正如大鳥有選擇地喂食一樣，政府對不同企業有選擇地提供不同的融資方式。它可以對有些企業不計代價地提供稀缺資源，“愛民如子”；而對另一批企業則進行壓制，踩在腳下。這么多年來，就是在這個金融歧視的環境下，一些大型國有企業可以得到非常多的金融資源，而且是低成本無限供應。但為經濟崛起創造了最主要動力的大量中小企業和民營企業就得不到這種資源。所以幾十年來我們在不斷調整金融體制。我們希望能夠通過全球化和市場化過程把各種私募股權基金引到中國來，來推動我們的企業尋找資源，靠自己的競爭力，而不是靠特殊的管制政策獲取資金支持。

　　私募股權基金是面向創新、面向未來進行融資。傳統的融資體制下，是“唯成分論”，要看“出身”，國有的資產可以比較順利地找到資源。而且，我們的貸款體系是重在歷史表現，你到銀行貸款時，一定要提供凈資產、提供擔保。哪怕國家投給你的資產已經變成廢銅爛鐵了，堆在賬上了，但仍然是凈資產。你沒有凈資產和抵押品，你談未來，談預期，對不起，你拿不到資金。當一個國家整體金融體系是面向歷史提供資源，而不是面向未來提供資源的時候，這個國家經濟崛起的前景就很值得懷疑了。

　　現在讓我們簡單回顧一下中國吸收外資的歷史。以我的看法，過去20多年來外資進入中國大體上走過了五個階段。第一個階段是20世紀80年代初期沿海地區實施開放，主要通過國際貿易來融資，以信用證結算為主，利用商業信貸；第二階段是在80 年代后期出現了三資企業，外資進入中國與中國企業合作，主要集中在制造業，將外資的生產資本延伸到中國的開發區；第三階段是90年代中期中資企業海外上市，中國的優秀企業到全球資本市場上融資；第四階段是前些年網絡經濟流行的時代，一些風險投資面向新經濟和創新企業進行投資；2006年開始的私募基金進入中國，是第五階段，這是一個新的階段。當前中國法制環境日益健全，得到國際投資者的認可，一大批私募基金愿意到中國投資。

　　下面我再談談私募股權基金的幾個特點。

　　第一，從投資對象的選擇上看是現金流主導。私募股權基金更關注企業的成長性，而成長性中更關注是否有好的資金流，有好的市場空間。過去我們中國企業只是關注兩張報表：一個是資產負債表，一個是損益表。但實際上，現金流量表也是非常重要的一張表，可以體現企業未來的成長性。企業不能老拿什么凈資產、注冊資本來講故事，也不能依賴所有制或者說政府特權來說服私募股權基金投資人。

　　第二，從退出方式上看是價值主導。私募股權基金投資一個企業一段時間后，就要把接力棒交給別的私募基金了，實現價值后它就要出局。我們可能會理解為這是投機倒把的行為，套錢跑掉了。其實不是這樣，由于它的套現離開才可能有新的投資者進入，如果整個市場不斷套現，這個市場就活躍起來了。正如今天的中國股票市場，許多人以為股權全流通之后，人們獲利了就會套現跑了。的確是有很多人套現了，但為什么股價還在上漲呢？因為你賣出股票套現了，別人還要投進去。而且，你在這家公司套現了，還可能要投到別的公司去。所以，這是一個中國證券市場大洗牌的過程，這個洗牌還會洗很多年，走了一批老的，又進來一批新的。因為大家都看到中國上市公司的成長性了，這就是個不同投資者不斷接力的過程。私募股權基金之間不斷的接力投資，就是全球資本市場的存在方式。

　　第三，從投資結構看是創新主導。每個私募股權基金的投資方式和股權結構都是不同的，都是不斷談判的結果，沒有政府監管，是雙方的一種契約行為。私募股權基金融資的創新是銀行貸款和公司上市所不能相比的。

　　我們如何能夠得到私募股權基金

　　第一，建立融資的公司戰略。要學會如何做企業，而不是做生意。做生意和做企業不一樣，企業有戰略目標，有長期的安排，而且有穩定的管理團隊，有很好的公司治理結構。做企業要學會創品牌，要形成市場份額，建立市場地位。在這個過程中，可能要連續虧損三五年，但堅持熬下去就有希望，企業就會變得值錢。當年尚德集團、蒙牛集團剛開始都是虧損的。虧損也沒關系，也能拿到錢，關鍵是讓投資人看到你是個有長期戰略的企業家，而不是炸油條賣豆餅的，只會為每天的流水而奔波。在全世界來說，一個企業達到平均盈虧點需要7年，所以你要有耐心做企業家，要表達出企業家的素質和談判能力，讓投資人看到你展現的事業發展的長期前景。

　　第二，要學會資本的規則。很多企業家以自己為中心，總在強調我想做什么，而不關心投資人在想什么。要學會私募股權基金的游戲規則，就像談戀愛一樣，不能總強調自己有多么偉大的特點，要不斷揣摩對方需要什么，所以要學會放棄自我本位，要了解人家！

　　第三，要表達自己的成長路徑。有志向的企業家一定要了解中國的產業地圖。在商場混了十幾年，不清楚自己的市場定位，不了解產業的上下游，也不清楚左鄰右舍的企業都是誰，那說明你只是個生意人，而不是一個企業家。不了解產業地圖，就不可能有長期戰略和資本戰略，就不會獲得私募股權基金的認可。所以，了解產業地圖，建立產業價值鏈，也就有了核心競爭能力。

　　第四，公司治理結構和社會責任觀念。公司治理和社會責任今天成為時尚詞匯，主要是因為這是健全法律經濟體系的一個現實基礎。投資人將公司治理視為最重要的股權權益保護機制，而且要看企業的歷史表現，而不是一時的包裝。我們企業在與境外資本接觸時常常忽略了這個重要因素，需要特別引起注意。

　　第五，積極參與交易。與私募資本約會是一個不斷嘗試的過程，需要反復談判和比較。沒有一個穩定的指標和原則，雙方的要求都是隨時可以調整的，取決于當時的背景和談判能力。如同談戀愛一樣，永遠端著架子，就沒有機會。必須不斷追求，這個過程中可以有挫折，但不能有挫折感。

　　第六，要學會聘用投資銀行。投資銀行是推動、聯接資本與企業進行交易的中介機構群體的統稱，包括證券公司、投資機構、基金、財務顧問、證券交易所、律師、會計師等。在當今復雜的資本市場上，企業家必須借助投資銀行的力量提升企業價值。要學會包裝自己，在包裝中創造價值。在傳統觀念中，包裝仿佛是欺騙，是忽悠，這是膚淺之見。我舉個例子，在炎熱的夏天，當開車路過西瓜產地時，經常被農民攔下來，說服你用五十元就拉上一后備廂西瓜進城。看上去，這些西瓜連泥帶土的，還有潰爛的地方，你拒絕了。當天晚上，當你在酒店夜總會看

世界杯比賽時，口渴了，點上幾百元的果盤。吃的西瓜仍然是那些西瓜，只不過洗了幾遍，切了幾刀，又放了幾顆櫻桃，放了冰塊。結果，簡單的加工和包裝，不僅為酒店帶來巨大的價值，也帶給你愉快和滿足。在服務經濟為主導的今天，包裝能力就是一種競爭力，所有的企業家都必須學會如何更好地表達自己。投資銀行就是你的工具。-