中國(guó)正成為最活躍的私募股權(quán)投資市場(chǎng)

　　——訪美國(guó)企業(yè)成長(zhǎng)協(xié)會(huì)董事局前主席帕特里克·赫雷

　　-　本刊記者 林鐵鋼

　　記者：感謝赫雷先生接受《中國(guó)金融》雜志的采訪。在美國(guó)，私募股權(quán)基金已經(jīng)發(fā)展多年，英特爾、微軟、雅虎等很多創(chuàng)新型科技公司都是在私募股權(quán)基金的支持下從小企業(yè)發(fā)展成知名跨國(guó)公司的。首先，請(qǐng)您談?wù)勊侥脊蓹?quán)基金在美國(guó)的發(fā)展?fàn)顩r。

　　赫雷：先從我個(gè)人的情況開(kāi)始談吧，我在企業(yè)并購(gòu)及公司成長(zhǎng)領(lǐng)域已經(jīng)做了25年的投資顧問(wèn)，已經(jīng)幫助上百家企業(yè)策劃它們的發(fā)展，因此我非常理解企業(yè)在這方面所遇到的挑戰(zhàn)。我堅(jiān)信做什么都要按部就班，都要按照規(guī)律來(lái)一步步地做。無(wú)論是為了你的家庭建造一座大房子還是給你的狗蓋一個(gè)窩，都要經(jīng)歷同樣的步驟，不可跨越。私募股權(quán)基金的發(fā)展已經(jīng)走過(guò)了50多年的路，是一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程。在這當(dāng)中，有許多名不見(jiàn)經(jīng)傳的小公司，通過(guò)一次次的并購(gòu)活動(dòng)，最后成長(zhǎng)為在世界上頗具影響力的大集團(tuán)。

　　私募股權(quán)基金在20世紀(jì)80年代以前就有了，但在當(dāng)時(shí)并沒(méi)有什么影響力，甚至在報(bào)紙上都見(jiàn)不到相關(guān)信息。私募股權(quán)基金作為美國(guó)的一個(gè)真正的產(chǎn)業(yè)，是從20世紀(jì)80年代開(kāi)始發(fā)展起來(lái)的。90年代是一個(gè)低通脹時(shí)期，大量投資涌入收益率較高的私募股權(quán)基金領(lǐng)域，私募股權(quán)基金的發(fā)展達(dá)到了一個(gè)高峰時(shí)期，形成了一個(gè)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)和企業(yè)舉足輕重的金融產(chǎn)業(yè)。1984年，美國(guó)的私募股權(quán)投資為67億美元，到了2000年，則達(dá)到了1773億美元。2000年左右，網(wǎng)絡(luò)泡沫的破滅對(duì)私募股權(quán)融資的發(fā)展造成了較大的影響，私募股權(quán)基金一度低迷。目前，私募股權(quán)基金已經(jīng)走出了低谷，重新進(jìn)入了上升期。2006年，美國(guó)由私募基金發(fā)起的股權(quán)投資金額已高達(dá)4500億美元。還有一個(gè)數(shù)字足以讓從事私募股權(quán)基金的人們感到興奮：2006年，在美國(guó)紐約證券交易所、納斯達(dá)克市場(chǎng)和美國(guó)證交所公開(kāi)發(fā)行

股票的籌資總額為1540億美元，而私募發(fā)行股票的籌資總額高達(dá) 1620億美元，私募籌資總額首次超過(guò)公開(kāi)發(fā)股的籌資額。今年以來(lái)，美國(guó)私募股權(quán)基金募集量持續(xù)走高，第一季度，共有68只美國(guó)私募股權(quán)基金完成募集工作，總募集金額達(dá)到443億美元。該數(shù)字創(chuàng)下了新的歷史紀(jì)錄，與去年同期水平相比增加了46%�？梢詷�(lè)觀地說(shuō)，美國(guó)私募股權(quán)基金迎來(lái)了一個(gè)大發(fā)展時(shí)期。

　　記者：您剛才談到美國(guó)企業(yè)成長(zhǎng)協(xié)會(huì)已經(jīng)有50多年的歷史，那么美國(guó)企業(yè)成長(zhǎng)協(xié)會(huì)在促進(jìn)企業(yè)成長(zhǎng)方面主要做了哪些工作,又是通過(guò)怎樣方式來(lái)運(yùn)作的？

　　赫雷：我從1979年開(kāi)始就在美國(guó)企業(yè)成長(zhǎng)協(xié)會(huì)(Association for Corporate Growth ，ACG)工作。ACG創(chuàng)建于1954年，致力于企業(yè)成長(zhǎng)、發(fā)展和并購(gòu)，業(yè)已成為促進(jìn)企業(yè)成長(zhǎng)全球領(lǐng)先的權(quán)威機(jī)構(gòu)，成員超過(guò)12000名，分布于北美和歐洲的53個(gè)分會(huì)中，包括了一些財(cái)富500、財(cái)富1000、富時(shí)100指數(shù)的知名公司。其中也包括700 多家規(guī)模為2億美元至10億美元的私募股權(quán)投資基金。50多年來(lái)，ACG已經(jīng)成為全球知名的資本配置品牌，成員間進(jìn)行廣泛的合作，給所有成員帶來(lái)多樣的利益和回報(bào)。

　　并不是每一家公司都能夠成功融資的，因?yàn)槌晒Φ氖滓�前提是“門(mén)當(dāng)戶對(duì)”與“兩相情愿”。 ACG代表幾百家家族所有企業(yè)和小型企業(yè)，包括并購(gòu)方和出售方，進(jìn)行所有權(quán)轉(zhuǎn)交業(yè)務(wù)，與公開(kāi)上市不同，ACG協(xié)調(diào)的客戶主要是中小企業(yè)。ACG的主要任務(wù)就是要把私募股權(quán)基金和有融資需求的中小企業(yè)結(jié)合起來(lái)。ACG還有分布在美國(guó)各地的全美分會(huì)，并且每一個(gè)地方的分會(huì)都有各自的特點(diǎn)，有一些做具體的交流，有一些則搞資本對(duì)接。ACG中有不同的參與方，它們都是融資過(guò)程中不可缺少的方面。當(dāng)然，這之中私募股權(quán)基金和成長(zhǎng)型企業(yè)是基本的兩方，其他都是圍繞他們而發(fā)揮各自的作用，如會(huì)計(jì)師、律師、信用評(píng)級(jí)、資產(chǎn)評(píng)級(jí)等機(jī)構(gòu)等。私募股權(quán)基金非常需要這些公司，比如顧問(wèn)公司總會(huì)為私募股權(quán)基金帶來(lái)許多好的項(xiàng)目。ACG還往往會(huì)邀請(qǐng)一些投資銀行家與一些高風(fēng)險(xiǎn)偏好的融資者參與，整個(gè)過(guò)程往往伴隨著并購(gòu)活動(dòng)，所以是在一個(gè)專業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈中進(jìn)行的。ACG的重要性就在于將這些所有的市場(chǎng)參與者聚集在一個(gè)平臺(tái)上，這樣大家可以互相溝通。

　　ACG在美國(guó)不同的地方、在美國(guó)以外的國(guó)家舉行過(guò)近百場(chǎng)研討會(huì)，還選擇在一些有影響的地區(qū)舉辦年會(huì)，聚集了一大批并購(gòu)和企業(yè)成長(zhǎng)方面的專家和投資方，形成了良性發(fā)展的勢(shì)頭。ACG在組織融資活動(dòng)中有著非常豐富的經(jīng)驗(yàn)。我們先從項(xiàng)目開(kāi)始，到中介服務(wù)，都有著一套完整的有效運(yùn)作流程，為私募股權(quán)基金和有需求的企業(yè)之間架起橋梁。

　　記者：您認(rèn)為私募股權(quán)基金對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的推動(dòng)作用主要表現(xiàn)在哪些方面呢？

　　赫雷：私募股權(quán)基金對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展起著非常重要的推動(dòng)作用。私募股權(quán)基金拓寬了企業(yè)投資與融資的渠道。從融資方看，私募股權(quán)基金可以為中小企業(yè)、創(chuàng)業(yè)企業(yè)、陷入財(cái)務(wù)困境的企業(yè)以及尋求并購(gòu)的企業(yè)提供資金支持，幫助他們擺脫困境，獲得發(fā)展。從投資方看，私募股權(quán)基金資金來(lái)源主要包括公司養(yǎng)老基金、公共養(yǎng)老基金、捐贈(zèng)基金、基金會(huì)等機(jī)構(gòu)投資者，銀行控股公司、保險(xiǎn)公司和投資銀行等金融機(jī)構(gòu)，以及富裕家族、個(gè)人和其他非金融企業(yè)等等，私募股權(quán)基金的發(fā)展為這些資金提供了一個(gè)高收益的投資渠道。

　　私募股權(quán)融資的成本比公開(kāi)募集要低得多。公開(kāi)募集要花很高的注冊(cè)費(fèi)用、中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用和承銷費(fèi)用，而私募往往不需要注冊(cè)，也不需要嚴(yán)格的評(píng)估和審計(jì)，甚至不需要券商的承銷。私募股權(quán)基金能很好地發(fā)揮中介作用，使市場(chǎng)中供需雙方可以更好地實(shí)現(xiàn)交易愿望，從而也大大降低了金融交易的成本。

　　私募股權(quán)基金的發(fā)展有利于降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。私募股權(quán)市場(chǎng)的投資者通過(guò)專業(yè)的中介機(jī)構(gòu)，即私募股權(quán)基金，對(duì)所投資的項(xiàng)目進(jìn)行分析、篩選、調(diào)查評(píng)估以及應(yīng)用多種金融創(chuàng)新工具和設(shè)計(jì)復(fù)雜的融資契約條款以降低風(fēng)險(xiǎn)。私募股權(quán)基金通過(guò)工具的創(chuàng)新，實(shí)現(xiàn)私募股權(quán)市場(chǎng)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移和分散的目的，也降低了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，保證整個(gè)私募股權(quán)基金系統(tǒng)的穩(wěn)定。

　　對(duì)融資企業(yè)來(lái)說(shuō)，私募股權(quán)融資不僅有投資期長(zhǎng)、增加資本金等好處，還可能給企業(yè)帶來(lái)管理、技術(shù)、市場(chǎng)和其他需要的專業(yè)技能。私募股權(quán)基金背后有大量?jī)?yōu)秀的中介機(jī)構(gòu)，包括律師、會(huì)計(jì)師、評(píng)估師、投資咨詢師及證券公司等，可為企業(yè)在治理結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)方向、財(cái)務(wù)管理等方面提供智力支持。私募股權(quán)投資家對(duì)企業(yè)提供策略、融資、上市和人才方面的咨詢和支持，他們的管理咨詢的有效性和增值性是被實(shí)踐所證明的。這是由于私募股權(quán)投資家與其投資企業(yè)利益關(guān)系一致的體制特點(diǎn)而產(chǎn)生的放大效應(yīng)。

　　記者：在強(qiáng)烈的財(cái)富效應(yīng)誘惑下，私募股權(quán)投資基金正開(kāi)始涌入中國(guó)，中國(guó)已成為亞洲最為活躍的私募股權(quán)投資市場(chǎng)。您對(duì)此現(xiàn)象如何看待？

　　赫雷：我多次到訪過(guò)中國(guó)，對(duì)中國(guó)的中小企業(yè)融資尤其是海外上市等很是關(guān)注。我越來(lái)越感覺(jué)到，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展日益吸引了國(guó)際私募股權(quán)投資基金對(duì)中國(guó)的關(guān)注。目前中國(guó)已成為亞洲最為活躍的私募股權(quán)投資市場(chǎng)之一，就是在中國(guó)銀行、建設(shè)銀行等

商業(yè)銀行的股改上市過(guò)程中，也可看到國(guó)際著名的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的身影。

　　我認(rèn)為，國(guó)際私募股權(quán)基金投資中國(guó)力度的加大，原因是多方面的：首先，從國(guó)際投資者的角度看，他們?cè)谥袊?guó)投資的策略正在發(fā)生變化。過(guò)去外資在中國(guó)的投資主要是建立合資企業(yè)或獨(dú)資企業(yè)，但經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)狀況、投資環(huán)境都發(fā)生了很大的變化，近年來(lái)外資對(duì)中國(guó)的投資有了向并購(gòu)方向發(fā)展的趨勢(shì)。我想這是吸引國(guó)際私募股權(quán)基金來(lái)到中國(guó)的最主要原因。

　　私募股權(quán)基金的發(fā)展也是適應(yīng)中國(guó)企業(yè)發(fā)展的內(nèi)在需要。中國(guó)經(jīng)過(guò)20多年的發(fā)展，為企業(yè)通過(guò)并購(gòu)重組提升發(fā)展的質(zhì)量和層次提出了現(xiàn)實(shí)要求。并購(gòu)重組是上市公司做大做強(qiáng)的主要途徑，也是

資本市場(chǎng)優(yōu)化資源配置的重要手段。與諸多成熟市場(chǎng)相比，中國(guó)作為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌國(guó)家，眾多企業(yè)在適應(yīng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的能力、長(zhǎng)期穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)、嚴(yán)謹(jǐn)?shù)呢?cái)務(wù)管理、長(zhǎng)期性的研發(fā)力量、產(chǎn)品的更新?lián)Q代、持續(xù)增長(zhǎng)等方面，往往不夠理想。大多數(shù)企業(yè)都要借助并購(gòu)重組來(lái)調(diào)整產(chǎn)權(quán)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。同時(shí)，諸多有發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)通過(guò)并購(gòu)重組進(jìn)行主營(yíng)業(yè)務(wù)調(diào)整，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移也是企業(yè)發(fā)展的現(xiàn)實(shí)需要。從長(zhǎng)期來(lái)看，中國(guó)成長(zhǎng)型企業(yè)依然是私募股權(quán)基金(PE)投資的主流。

　　記者：很多中國(guó)企業(yè)對(duì)于私募股權(quán)基金的運(yùn)作還不是很清楚，甚至?xí)��?dān)心引入私募股權(quán)基金后會(huì)失掉企業(yè)的控制權(quán)。您對(duì)此是怎樣看的呢？

　　赫雷：私募股權(quán)投資的一個(gè)特點(diǎn)就是私募股權(quán)投資家參與企業(yè)的管理。從這個(gè)角度講，私募股權(quán)投資對(duì)公司治理及管理滲透程度的影響要高于股市融資和銀行貸款。一般情況下，私募股權(quán)投資基金占有公司股份不會(huì)很高，但它們要求擁有一票否決權(quán)，這說(shuō)明私募股權(quán)投資基金希望嚴(yán)格控制企業(yè)的發(fā)展方向。但私募股權(quán)投資基金投資者除了在董事會(huì)層面上參與企業(yè)的重大戰(zhàn)略決策外，一般不參與企業(yè)的日常管理和經(jīng)營(yíng)，也不太可能成為潛在的競(jìng)爭(zhēng)者。

　　其實(shí)從私募股權(quán)投資基金的盈利模式來(lái)看，私募股權(quán)投資基金的目的并不是要控制企業(yè)的管理權(quán)，而是培育企業(yè)成長(zhǎng)后實(shí)現(xiàn)成功退出，以獲取長(zhǎng)期資本增值收益。私募股權(quán)投資基金的盈利主要經(jīng)過(guò)以下階段：一是通過(guò)項(xiàng)目尋求，發(fā)現(xiàn)具有投資價(jià)值的優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目并進(jìn)行合作；二是基金完成對(duì)項(xiàng)目的投資，成為目標(biāo)公司的股東；三是通過(guò)優(yōu)化企業(yè)的基本面，提升企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值；四是通過(guò)成功退出實(shí)現(xiàn)價(jià)值增值。私募股權(quán)投資的退出渠道一般包括所投資企業(yè)公開(kāi)上市(IPO)、在二級(jí)市場(chǎng)出售現(xiàn)有股份、賣出期權(quán)、與其他企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)重組以及管理者回購(gòu)股權(quán)等。

　　因此，私募股權(quán)投資基金主要是關(guān)注投資的中期(通常3～5年)回報(bào)，以上市為主要退出機(jī)制。所以在選擇投資對(duì)象時(shí)，它們就會(huì)考查企業(yè)3至5年后的業(yè)績(jī)能否達(dá)到上市要求，其股權(quán)結(jié)構(gòu)適合在哪個(gè)市場(chǎng)上市，而他們?cè)诮鹑诜矫娴慕?jīng)驗(yàn)和網(wǎng)絡(luò)也有利于公司未來(lái)的上市。從這個(gè)角度來(lái)看，那些對(duì)企業(yè)的控制權(quán)會(huì)旁落的擔(dān)心是完全沒(méi)有必要的。

　　記者：在將美國(guó)私募基金引入中國(guó)的過(guò)程中，ACG為推廣私募基金融資的理念做了不懈的努力，請(qǐng)您談?wù)劄槭裁碅CG今年的年會(huì)選擇在天津召開(kāi)？

　　赫雷：今年6月份，美國(guó)企業(yè)成長(zhǎng)協(xié)會(huì)和中國(guó)天津市政府、中國(guó)全國(guó)工商聯(lián)將聯(lián)合在天津舉辦“首屆中國(guó)企業(yè)國(guó)際融資洽談會(huì)”。在這一過(guò)程中主辦方做了卓越的工作。從這次ACG成員踴躍報(bào)名積極準(zhǔn)備參會(huì)來(lái)看，ACG成員非常希望能在天津投資，從而能夠獲利。當(dāng)然他們也知道只有這個(gè)鏈條上的各個(gè)環(huán)節(jié)都成功，大家共同的目的才能達(dá)到。目前已經(jīng)有相當(dāng)多的私募基金投資項(xiàng)目獲得了成功，成功源于相互信任，這只是一個(gè)好的開(kāi)始。我深信ACG既然能夠在美國(guó)舉辦很多成功的活動(dòng)，在天津也一定能夠獲得成功。天津提供了最好的活動(dòng)平臺(tái)，通過(guò)這個(gè)平臺(tái)，投融資雙方，包括中介機(jī)構(gòu)，能夠進(jìn)行相互溝通，增強(qiáng)信任，完成交易，相信最后能夠產(chǎn)生很多成功的故事。無(wú)可否認(rèn)，天津現(xiàn)在具備非常大的商業(yè)機(jī)會(huì)，同時(shí)背后有著廣泛的商業(yè)支持，這兩點(diǎn)對(duì)于投資公司來(lái)說(shuō)有著巨大的吸引力。我們非常榮幸地將美國(guó)的投資基金介紹到天津來(lái)。這對(duì)我們來(lái)說(shuō)也是難得的機(jī)遇，我們非常希望能夠?qū)⒁延械慕?jīng)驗(yàn)應(yīng)用在中國(guó)，同時(shí)在這個(gè)過(guò)程中還可以不斷地學(xué)習(xí)和豐富我們的經(jīng)驗(yàn)。

　　我要強(qiáng)調(diào)的一點(diǎn)是真正將私募股權(quán)基金在中國(guó)長(zhǎng)期持久地開(kāi)展只靠一次活動(dòng)是不能夠解決問(wèn)題的，正確理念的培養(yǎng)需要時(shí)間，客戶的培養(yǎng)需要持久，投融資雙方要靠長(zhǎng)期才可以建立起相互信任的關(guān)系，大量的人力物力的成本投入遠(yuǎn)期才能夠見(jiàn)到效果。我認(rèn)為最重要的是可持續(xù)的發(fā)展，美國(guó)私募股權(quán)投資基金的發(fā)展也反復(fù)證明了這一點(diǎn)。所以我真誠(chéng)地希望與天津長(zhǎng)期合作，共同推動(dòng)投資基金的發(fā)展。

　　記者：您認(rèn)為在私募股權(quán)基金長(zhǎng)期發(fā)展方面，美國(guó)有哪些經(jīng)驗(yàn)可供中國(guó)借鑒？

　　赫雷：美國(guó)的私募股權(quán)投資基金經(jīng)過(guò)幾十年的發(fā)展，尤其是近二十幾年來(lái)的高速發(fā)展，也形成了一整套成熟的游戲規(guī)則，如果說(shuō)經(jīng)驗(yàn)的話，希望可以與中國(guó)同行共享。比如，美國(guó)私募股權(quán)基金得以長(zhǎng)足發(fā)展的一個(gè)最重要原因就是信用程度高�；�金管理人依靠其多年經(jīng)過(guò)實(shí)踐檢驗(yàn)的投資經(jīng)驗(yàn)，建立了自身在業(yè)內(nèi)的品牌和信譽(yù)，以其投資組合和理念吸引到一批資金雄厚的、具有較高的風(fēng)險(xiǎn)承受能力、并且有迫切資產(chǎn)增值需求的投資者，所以雙方的合作基于一種信任和契約。美國(guó)的信用體系和托管人制度比較健全，故很少出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)。因此，美國(guó)對(duì)私募股權(quán)基金的監(jiān)管相對(duì)來(lái)說(shuō)是比較寬松的，主要采取行業(yè)自律的方式。中國(guó)在發(fā)展私募股權(quán)基金時(shí)，要充分考慮到信用制度的完善程度，建立適合的制度和機(jī)制。

　　再比如，透明的信息披露機(jī)制也是非常重要的。在美國(guó)，私募股權(quán)基金要定期、不間斷地向投資者公開(kāi)其資產(chǎn)、負(fù)債規(guī)模和結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)私募股權(quán)基金的經(jīng)營(yíng)透明度。在美國(guó)，你可以獲取大量的關(guān)于企業(yè)的價(jià)格、競(jìng)爭(zhēng)能力和融資能力等信息。相比之下，中國(guó)的市場(chǎng)和企業(yè)則顯得不足。舉個(gè)例子，我最近讀過(guò)一本雜志，總結(jié)中國(guó)企業(yè)并購(gòu)的年度發(fā)展情況。雜志除了刊出企業(yè)的基本資料外，其余信息都對(duì)外保密。而美國(guó)有四五本并購(gòu)雜志，每?jī)芍芏紩?huì)刊出大量的企業(yè)并購(gòu)信息。另外，各行業(yè)協(xié)會(huì)也經(jīng)常對(duì)并購(gòu)問(wèn)題開(kāi)設(shè)專題，舉行年會(huì)，邀請(qǐng)業(yè)內(nèi)人士參加。這樣使企業(yè)能了解彼此，市場(chǎng)能更加有效率。因此，我希望中國(guó)企業(yè)的信息披露能更加透明。

　　還如，美國(guó)的私募股權(quán)基金都是免稅的，而這也是美國(guó)該產(chǎn)業(yè)之所以能夠蓬勃發(fā)展的一個(gè)重要原因，這也是中國(guó)可以借鑒的。

　　此外，我認(rèn)為，中國(guó)政府在制定和執(zhí)行相關(guān)政策時(shí)，為內(nèi)外資基金創(chuàng)造一個(gè)公平、合理的環(huán)境，這也是美國(guó)發(fā)展實(shí)踐中總結(jié)出的一個(gè)很重要的經(jīng)驗(yàn)。作為前任主席，我希望能在中國(guó)大多數(shù)城市發(fā)展大量有能力的會(huì)員，為美中兩國(guó)企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)建立良好的平臺(tái)。-