本報記者 杜艷 王延春 北京報道

　　流動性過剩、股市過熱……最近兩周，宏觀經濟決策部門正在為促使它們的降溫而密集行動。

　　5月29日午夜，印花稅調整的辟謠之聲猶在耳邊，財政部發出通知，印花稅由現行1‰調整為3‰。此前一周，中國人民銀行更是采用史無前例的“三率齊動”的手段。與此同時，中國證監會針對上市公司與高管整治、內幕交易及操縱行為的打擊全面展開。

　　這只是一個繁忙的開始。

　　過剩的流動性、狂熱的牛市、火熱的投資、飛漲的

房價、日益膨脹的信貸……這一切都讓人聯想到了20年前的日本。觀察人士認為，幾大經濟部委聯手行動的背后，正是中國政府為了避免重蹈日本 “失去的十年”的覆轍做出的系列努力。

　　密攻

　　一覺醒來，很多投資者突然發現，印花稅已經上調了。5月30日，滬深股市跌幅雙雙超過6%。在經過數日掙扎后，至周五，上海股市下跌的步伐止于4000點。

　　德意志銀行大中華區的首席經濟學家馬駿說，這是自大牛市以來，政府為擠壓A股市場泡沫出臺的最為嚴厲的調控措施。

　　市場似乎感受到了真正的壓力。1997年5月12日，印花稅也曾從3‰上調至5‰，在隨后的4個月里，大盤下跌了30%。馬駿說，如果市場無視政策信號，繼續以不可能持續的速度上行，印花稅甚至還有可能上調。

　　密集的調控政策已經持續了半個月。不僅央行的調控手法史無前例，證監會頻繁釋放風險信號，要求“買者自負”之余，甚至已不忌諱殺一儆百。

　　5月14日，天山股份原副總經理陳建良內幕交易行為罰款20萬元；29日，中國證監會宣布對吉林敖東、延邊公路信息披露違規行為進行處罰，并聲言對違法違規行為“絕不手軟”。

　　但是，這些重拳似乎都像拳頭打在了海綿上。5月18日，央行同時調整了利率、存款準備金率，并且擴大了匯率波幅，但是在新的交易日開始之后，市場僅僅猶豫了幾十分鐘，就一路向上而去。而從年初至今，央行已經五次上調準備金率，兩次提高利率。

　　中國人民銀行研究員許健說，看得出，管理部門怕泡沫吹得太大，股市漲得太兇，希望通過一系列政策工具,不斷打“預防針”。

　　然而，雖然中國證監會屢次提示風險，中國股市開戶數還是以日增30萬的速度一舉突破了1億的關口。杭蕭鋼構雖仍在被調查，但是依然連闖漲停板。5月29日，上證指數沖破4300點。

　　早在五一節前，決策層就曾邀集6名經濟學家，問計中國股市，而其中一個關鍵問題，就是市場是否存在泡沫。雖然對這個問題的回答是4：2，與會的學者多半并不認為市場有明顯泡沫，但是，決策層的關切可見一斑。

　　畢馬威會計師事務所高級合伙人蕭偉強說：“中國人對投資的無知，我擔心有一種玩命賭徒的瘋狂，有的人是聚集了全家甚至親戚朋友的儲蓄來投資股市的，有的用房子來做抵押炒股。”

　　市場的瘋狂甚至也讓機構驚心。萬家基金管理有限公司一部門負責人說：每天都在玩心跳，都瘋了，現在各家基金一發就得限制規模，限制在100億以內，買的人太踴躍了。

　　一些經濟學家警告說，中國已經開始出現“日本病”的癥狀。中金公司首席經濟學家哈繼銘在他的研究報告中寫道，中國股票估值遠高于周邊經濟體，并且正在追趕日本上個世紀80年代的水平。

　　銀河證券首席經濟學家左小蕾也表示，日本當初的低利率導致了資產泡沫的危機，日本金融市場數十年來的經驗和教訓值得中國借鑒，她說得更坦白：“中國付不起十年經濟停滯的代價”。

　　“日本病”

　　貨幣一直在升值，市場里的資金在泛濫，錢太多了，源源不斷地擁進股市和房地產市場，資產價格在急劇膨脹，股價持續攀上新高……這是當下中國市場的寫照，不過，這也正是學者對上個世紀80年代日本經濟的描述。

　　在1985年廣場協議之后，日元在3年里對美元升值一倍，加之日本實行寬松的貨幣政策，市場曾瘋狂一時，然而，在股市和樓市不斷躍上新高后，泡沫最終破滅，日本經濟陷入蕭條，股市和樓市一蹶不振，并形成多米諾骨牌效應，企業大批關張，金融機構也接連倒閉，歷經十余年經濟停滯，至今難以恢復元氣。這就是所謂的“失去的十年”。

　　如今，中國經濟肌體似乎已看得到“日本病”的癥狀。

　　一方面是流動性泛濫。央行過去一年多的緊縮行動，并沒有化解這一難題。有關機構預計，今年中國貿易順差可能超過2500億美元，這意味著央行在維持匯率基本穩定的前提下，不得不繼續投放大量基礎貨幣，以買進美元。

　　匯改至今，人民幣累計升值幅度超過了5%。不過市場人士預期，今年人民幣仍將升值5%以上。

　　這也意味著，資金過剩的局面不會輕易改觀。由于預期人民幣升值，熱錢仍在不斷流入。國家發改委對外經濟所最近的報告稱，估計境內流動性較強的熱錢規模仍超過1000億美元。

　　國務院發展研究中心研究員魏加寧說，中國目前已經不是防范某個市場的泡沫，而是要防范整個經濟的泡沫化傾向，“中國泡沫做大的機制已經形成”。

　　他認為，與當年的日本相比，中國確有不同，比如說在貨幣問題上，日元大幅度升值，中國政府一直采取了審慎的調控措施。

　　但是他說，當年日本的銀行業基本上還是健全的，不良資產較低，而中國銀行業卻更加脆弱；當年日本制造業是真正的 “日本制造”，而我們現在所謂的“中國制造”，嚴格意義上只是“在中國制造”。

　　這意味著，一旦真的出現日本病，中國可能遭受的損失，要比當年的日本更為慘重。許健認為，國家還是擔心股市泡沫膨脹，一旦出現暴跌，將導致實體經濟受損，引發社會問題。

　　防御戰

　　銀河證券首席經濟學家左小蕾說，不控制新增的流動性，貨幣政策將無功而返。截至4月末，M2與GDP的比率已經超過160%，過剩的流動性正強力催漲著中國的資產價格和新一輪投資熱的到來。

　　對于中國來說，這是兩個戰線的戰爭：控制流動性，壓縮股市泡沫。雖然，這更像是一個硬幣的兩面。

　　今年1至4月份，全國城鎮固定資產投資同比增長25.5%，依然在高位運行，有色、冶金、化工等高耗能行業固定資產投資增速均在50%以上。而在房地產市場，歷經數次加息及一系列調控政策之后，北京、深圳等城市的房價依然以10%以上的增速游離于調控目標之外。

　　魏加寧觀察到，目前中國已不是某一個市場的資產價格上漲，而是各類資產價格都在上漲。

　　對外經濟貿易大學金融學院副院長丁志杰認為，流動性過剩的根本原因在于，盡管人民幣升值在加快，但是人民幣升值的預期也變得更加強烈，在低利率的環境下，央行的貨幣政策已經陷入流動性的陷阱。

　　這也一如當年日本面對的調控難局。與日本更為相近的是，在中國過熱的投資中，前期工程所注入的大量信貸“套牢”了銀行，導致銀企合作、銀政合作、關聯交易、貸款集中度等過度發展，使脆弱的金融系統蘊涵著極大的風險。

　　丁志杰說，日本當初最不成功的地方就是在日元升值的過程中，沒有解決日元升值的預期問題。而中國現在持續的人民幣升值預期也存在化解的難題。

　　今天的中國能否避免重蹈20年前日本的覆轍？

　　與日本擴張性的財政政策和貨幣政策不同，中國從2004年起，已經采取了穩健的貨幣和財政政策，對過剩的流動性進行謹慎的回籠，同時，在不斷增加匯率彈性的過程中，采取了小步快行的方式使人民幣升值。

　　而且，在相似的表象下，中國和日本經濟肌體也有很多不同。

北京大學副校長、經濟學教授海聞說，日本泡沫經濟時期的問題是“成熟期”的問題，是一個45歲人面臨的問題，而中國是“

青春期”問題，是15歲少年面臨的問題，不可比擬。

　　而無論是日本還是中國，顯然都不能僅僅靠匯率來解決問題。

　　燕京華僑大學校長華生說，匯率或者貨幣政策都不能解決貿易順差的難題。日元盡管快速升值，但是日本通過勞動生產率的提高依然保持了巨額的出口順差。而中國勞動力成本的比較優勢很強，并且中國的環境和資源價格并沒有完全市場化，由于行政控制使得其企業生產成本大大降低，這使得中國的出口優勢得以保持。

　　華生認為，與日本完全的資本推動股市上漲不同，推漲中國股市的原因，除了流動性過剩外，還有一個重要的原因就是 “供需的嚴重失衡”，在嚴格的行政控制下，市場需求的膨脹使得供需矛盾加劇，目前，讓市場迅速擴容已經是一個迫在眉睫的問題。

　　海聞也表示，政府預防出現日本式泡沫，這沒有問題，但是不必打壓，而應該借機發展中國的資本市場，比如讓績優企業上市、國有境外上市企業回歸中國股市、發展二板市場、發展債券市場等等。

　　許健建議，政策的“拳路”不必太快、太急。現在市場上漲趨勢已形成，“打壓”不是解決問題的辦法。不過魏加寧卻認為，宏觀調控的力度仍然需進一步加大，頻度仍需加快，此外還有必要增加一些新的舉措，要讓投資者真正看到決策者的調控決心。

　　他說，只要是泡沫遲早都是要破的。你不捅它，它自己也會破的。而且泡沫越大，破裂時的損失也越大。因此，“越早捅破損失越小”。

　　來源：經濟觀察報網