江蘇地方債未如期發(fā)行：金融市場不太情愿買賬

　　【熱點(diǎn)觀察】江蘇今年648億地方債緣何未如期發(fā)行

　　地方政府吸引金融機(jī)構(gòu)購債，還需為其“減壓”

　　安信證券固定收益部 袁志輝

　　今年3月12日，財(cái)政部官網(wǎng)發(fā)布消息稱，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，財(cái)政部向地方下達(dá)了1萬億元地方政府債券置換存量債務(wù)額度，置換范圍是2013年政府性債務(wù)審計(jì)確定截至2013年6月30日的地方政府負(fù)有償還責(zé)任的存量債務(wù)中、2015年到期需要償還的部分。

　　財(cái)政部的這一政策，被外界解讀為是希望通過發(fā)行地方政府債券對接到期的地方政府性債務(wù)。到4月中旬，江蘇成為第一個(gè)公布發(fā)行計(jì)劃的省份，但是金融市場初步表現(xiàn)似乎“不太情愿買賬”。

　　4月19日，央行[微博]宣布降低商業(yè)銀行存款準(zhǔn)備金率，這對地方債應(yīng)該是個(gè)利好。但4月23日，計(jì)劃中的江蘇省首批648億元政府一般性債券未能如期招標(biāo)， 顯示市場參與各方未達(dá)成一致。有媒體報(bào)道稱主要原因是地方政府和銀行對利率定價(jià)沒有達(dá)成共識。

　　4月28日，財(cái)政部官網(wǎng)發(fā)布了《關(guān)于推動地方財(cái)政部門履職盡責(zé)奮力發(fā)展全面完成各項(xiàng)財(cái)稅改革管理任務(wù)的意見》，其內(nèi)容之一是要求加快地方債券的發(fā)行。

　　從市場角度看，如果考慮到整個(gè)參與者的博弈強(qiáng)度，1萬億地方政府債的置換發(fā)行堪稱金融市場的一部“宮心計(jì)”，財(cái)政部、地方政府、商業(yè)銀行為代表的金融機(jī)構(gòu)都是主演。

　　近一年來，央行貨幣寬松程度較為有限，主要為被動對沖外匯占款資金流出及經(jīng)濟(jì)下滑，造成商業(yè)銀行負(fù)債增長緩慢，再疊加貨幣基金的分流，銀行存款增長低迷且利率成本上升。地方政府債券的主要買方——商業(yè)銀行“巧婦難為無米之炊”。

　　一方面，地方債的利率普遍低于信貸、非標(biāo)等資產(chǎn)2個(gè)百分點(diǎn)以上，在利率市場化快速推進(jìn)背景下，這時(shí)候還要犧牲利差收益去購買地方債，導(dǎo)致盈利利潤削減，商業(yè)銀行顯然難以接受，因此，低利率的地方債對其吸引力很小。

　　另一方面，眼看著高利率的到期債務(wù)被低利率的地方政府債替換，商業(yè)銀行非常著急。金融市場同樣擔(dān)心，如此巨量的地方債供應(yīng)，將抬高國債等整個(gè)市場的無風(fēng)險(xiǎn)利率。

　　從理論上說，地方政府和財(cái)政部的想法也不完全一致。財(cái)政部希望地方債如期發(fā)行，因?yàn)檫@能極大緩解地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，降低中央政府的兜底風(fēng)險(xiǎn)，也便于施行財(cái)政政策以配合穩(wěn)增長調(diào)結(jié)構(gòu)。

　　地方政府也迫切需要融資，但它考慮的不僅僅是融資，還有還債成本。2014年中央代發(fā)自還的地方債發(fā)行利率普遍持平甚至低于同期國債，據(jù)測算，本次地方債市場化發(fā)行利率將高于同期國債0.3%~0.5%。

　　首次發(fā)債的江蘇省在經(jīng)濟(jì)實(shí)力方面是國內(nèi)領(lǐng)頭羊，不管是考慮自身經(jīng)濟(jì)實(shí)力還是實(shí)際發(fā)行后對其他發(fā)行主體乃至整個(gè)金融市場的影響，它都有足夠動力將利率壓到盡量靠近同期國債利率。據(jù)金融業(yè)內(nèi)傳說，其給市場報(bào)價(jià)是高于同期國債利率0.1%以內(nèi)，很顯然能夠成功說服商業(yè)銀行買賬的概率并不高。

　　財(cái)政部發(fā)文要求加快地方債發(fā)行，有利于提振市場信心，并繼續(xù)規(guī)范地方政府的融資方式，希望提高地方債的投資吸引力。作為這場“宮心計(jì)”另一主角的地方政府必須加快信息透明化，盡量采用市場化發(fā)行方式，減少行政引導(dǎo)等不必要的干預(yù)。

　　在這些舉措的基礎(chǔ)上，吸引商業(yè)銀行為代表的金融機(jī)構(gòu)認(rèn)購地方債，可能還需要輔以政策調(diào)控的手段。比如繼續(xù)降息、降準(zhǔn)或其他定向方式緩解商業(yè)銀行負(fù)債壓力。當(dāng)其資金來源增長加快、負(fù)債成本降低，商業(yè)銀行對地方債的需求自然增加。同時(shí)，完善增強(qiáng)地方債流動性的制度安排，將地方債作為再貸款或者國庫現(xiàn)金定存的合格抵押品，并可考慮將其在商業(yè)銀行資本計(jì)算中的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重降到零等手段。