文章導讀：財政部的這一政策，被外界解讀為是希望通過發行地方政府債券對接到期的地方政府性債務。到4月中旬，江蘇成為第一個公布發行計劃的省份，但是金融市場初步表現似乎“不太情愿買賬”。

　　【熱點觀察】江蘇今年648億地方債緣何未如期發行

　　地方政府吸引金融機構購債，還需為其“減壓”

　　安信證券固定收益部 袁志輝

　　今年3月12日，財政部官網發布消息稱，經國務院批準，財政部向地方下達了1萬億元地方政府債券置換存量債務額度，置換范圍是2013年政府性債務審計確定截至2013年6月30日的地方政府負有償還責任的存量債務中、2015年到期需要償還的部分。

　　財政部的這一政策，被外界解讀為是希望通過發行地方政府債券對接到期的地方政府性債務。到4月中旬，江蘇成為第一個公布發行計劃的省份，但是金融市場初步表現似乎“不太情愿買賬”。

　　4月19日，央行[微博]宣布降低商業銀行存款準備金率，這對地方債應該是個利好。但4月23日，計劃中的江蘇省首批648億元政府一般性債券未能如期招標， 顯示市場參與各方未達成一致。有媒體報道稱主要原因是地方政府和銀行對利率定價沒有達成共識。

　　4月28日，財政部官網發布了《關于推動地方財政部門履職盡責奮力發展全面完成各項財稅改革管理任務的意見》，其內容之一是要求加快地方債券的發行。

　　從市場角度看，如果考慮到整個參與者的博弈強度，1萬億地方政府債的置換發行堪稱金融市場的一部“宮心計”，財政部、地方政府、商業銀行為代表的金融機構都是主演。

　　近一年來，央行貨幣寬松程度較為有限，主要為被動對沖外匯占款資金流出及經濟下滑，造成商業銀行負債增長緩慢，再疊加貨幣基金的分流，銀行存款增長低迷且利率成本上升。地方政府債券的主要買方——商業銀行“巧婦難為無米之炊”。

　　一方面，地方債的利率普遍低于信貸、非標等資產2個百分點以上，在利率市場化快速推進背景下，這時候還要犧牲利差收益去購買地方債，導致盈利利潤削減，商業銀行顯然難以接受，因此，低利率的地方債對其吸引力很小。

　　另一方面，眼看著高利率的到期債務被低利率的地方政府債替換，商業銀行非常著急。金融市場同樣擔心，如此巨量的地方債供應，將抬高國債等整個市場的無風險利率。

　　從理論上說，地方政府和財政部的想法也不完全一致。財政部希望地方債如期發行，因為這能極大緩解地方政府債務風險，降低中央政府的兜底風險，也便于施行財政政策以配合穩增長調結構。

　　地方政府也迫切需要融資，但它考慮的不僅僅是融資，還有還債成本。2014年中央代發自還的地方債發行利率普遍持平甚至低于同期國債，據測算，本次地方債市場化發行利率將高于同期國債0.3%~0.5%。

　　首次發債的江蘇省在經濟實力方面是國內領頭羊，不管是考慮自身經濟實力還是實際發行后對其他發行主體乃至整個金融市場的影響，它都有足夠動力將利率壓到盡量靠近同期國債利率。據金融業內傳說，其給市場報價是高于同期國債利率0.1%以內，很顯然能夠成功說服商業銀行買賬的概率并不高。

　　財政部發文要求加快地方債發行，有利于提振市場信心，并繼續規范地方政府的融資方式，希望提高地方債的投資吸引力。作為這場“宮心計”另一主角的地方政府必須加快信息透明化，盡量采用市場化發行方式，減少行政引導等不必要的干預。

　　在這些舉措的基礎上，吸引商業銀行為代表的金融機構認購地方債，可能還需要輔以政策調控的手段。比如繼續降息、降準或其他定向方式緩解商業銀行負債壓力。當其資金來源增長加快、負債成本降低，商業銀行對地方債的需求自然增加。同時，完善增強地方債流動性的制度安排，將地方債作為再貸款或者國庫現金定存的合格抵押品，并可考慮將其在商業銀行資本計算中的風險權重降到零等手段。