意見領袖 | 溫彬（民生銀行首席經濟學家）、李鑫（民生銀行研究院高級研究員）

　　11月10日，美國勞工部公布數據顯示，美國10月消費者價格指數（CPI）同比上漲7.7%，核心CPI同比上漲6.3%，均低于市場預期。

　　美國10月CPI低于預期，商品價格加速回落抵消服務價格韌性。美國勞工部公布的數據顯示，美國10月消費者物價指數（CPI）同比上漲7.7%，低于前值8.2%和預期7.9%，創近9個月新低；核心CPI同比上漲6.3%，同樣低于前值6.6%和預期6.5%。10月CPI環比0.4%，持平前值，但低于預期；核心CPI環比0.3%，低于前值和預期。

　　商品價格加速回落抵消了服務價格的韌性。分項來看，能源分項同比17.6%，明顯低于9月的19.9%，已連續4個月同比回落，不過環比上漲1.8%，結束此前連續三個月下滑勢頭；食品分項同比漲幅仍高達10.9%，但小幅低于9月的11.2%，同時環比0.6%是年初以來最低水平。從核心CPI來看，同比增速依然由服務價格貢獻，但商品價格的加速回落抵消了服務價格的韌性。商品價格方面，服裝、家電、新車和二手車等商品價格均在回落，其中二手車由-1.1%降至-2.4%最為顯著，且為連續第四個月下跌，與Manheim二手車指數筑頂后加速回落的趨勢一致，顯示經濟已出現明顯降溫。服務價格方面，核心服務價格同比漲幅和前值持平，但是環比從前值的0.8%放緩至0.5%，其中包括醫療費用等在內的大部分核心服務價格環比均出現放緩。占CPI比重約三分之一的居住成本仍是通脹最大的推動因素，其環比漲幅由上月的0.7%擴大至0.8%，創1990年9月以來最大漲幅。不過鑒于美國房地產銷售在今年以來大幅降溫，標普/CS20個大中城市房價指數同比增速在4月見頂回落，租金通脹或也離頂部不遠。

　　總體來看，美國10月通脹數據低于市場普遍預期，尤其是核心通脹環比增速減弱，或表明美國通脹形勢已開始好轉。

　　CPI回落尚不能支撐政策轉向，但可一定程度上消除不確定性。CPI數據公布后，市場對美聯儲放緩加息的預期進一步增強。根據Fedwatch，目前市場預期12月加息75個基點的概率已由一天前的43.2%驟降至14.6%，加息50個基點的概率則由56.8%上升至85.4%；同時市場對明年美聯儲基準利率上限最大概率預測值也已從5.25%左右回落至5%左右。總體看，市場預期美國加息步伐將有所放緩，但預期放緩的幅度其實并不很大。

　　10月CPI超預期回落尚不足以支撐美聯儲政策實質性轉向。確實有多名美聯儲官員表態支持放緩加息步伐，但同時也強調了遏制高通脹的決心。例如，堪薩斯聯儲主席喬治稱，消費物價指數在下降，但仍然高得令人不安；舊金山聯儲主席戴利稱，7.7%的通脹率“緩解作用有限”，遠談不上勝利。一方面，即便是7.7%的通脹率仍然遠高于美聯儲2%的目標水平，另一方面，從前幾日公布的非農數據來看，盡管失業率有所上升，但非農就業人數、時薪增速表現均好于預期，工資-通脹螺旋隱憂仍存。此外，誠如鮑威爾在11月議息會議后的講話中所言，美聯儲最擔心的是犯緊縮程度不夠的錯誤。因此不能指望美聯儲會依據一個月的CPI數據就確認美國通脹的拐點，但所幸在12月議息會議前還有一次機會來確認。

　　10月美國CPI數據的最大意義是在一定程度上消除了市場的不確定性。此前在美聯儲連續三次大幅加息75個基點的情況下，美國通脹率依然居高不下，這使得市場和美聯儲都處于極度的不確定狀態中，沒有人知道政策力度需要加大到何種程度才能見效，故市場對于一切信息都變得極度敏感，各類資產價格也均出現大幅波動。盡管10月CPI回落速度超預期，但在緊縮政策下通脹終現較明顯回落，這本身卻符合人們對經濟的常識判斷。如果后面通脹回落被進一步確認，則美聯儲與市場之間將會更容易形成較為一致的預期，從而降低超預期政策對市場帶來的擾動。

　　未來美聯儲大概率放緩加息節奏，人民幣貶值壓力進一步減弱。在美國CPI公布后，美股和黃金直線拉升，美元指數和美債收益率快速跳水。截至收盤，標普500指數上漲5.5%，納斯達克指數上漲7.4%，10Y美債收益率下行26bp至3.8%，美元指數下跌2.3%至107.9，現貨黃金上漲2.9%至1755美元/盎司。隨著美元指數大幅走弱，人民幣11日也大幅反彈，截至下午4時，在岸人民幣升至7.1左右。

　　市場如此表現或許并不僅僅是對預期美聯儲加息稍有放緩的反應，更多是對政策不確定性減弱的反應。實際上自11月議息會議后，市場就已經對美聯儲放緩加息有了初步的預期，從目前來看，與11月美聯儲議息會議聲明以及鮑威爾的表態相比，市場對后續美聯儲加息節奏的預期總體上并沒有太大的調整，但10月CPI回落確實使市場認為美聯儲未來政策的可預測性有所增強。目前總體判斷：12月美聯儲大概率將加息幅度縮小為50個基點，2023年會進一步縮小，終端利率水平或將在5%左右，同時會在終端利率水平上停留較長時間。美聯儲貨幣政策實質性轉向仍有待于通過更多數據來確認通脹拐點，因此12月議息會議前的通脹和就業數據依然值得關注。

　　隨著美聯儲加息步伐的放緩以及政策不確定性的降低，美元指數大幅上行空間或也將有限，這將使得人民幣對美元的貶值壓力將進一步減弱。

　　(本文作者介紹：民生銀行首席經濟學家)