文/新浪港股（微信公眾號xlgg-sina）專欄作家 陳治中

　　核心觀點：受隔夜美股大跌影響，全球權益市場出現普遍調整，恒指下跌3.54%，國企指數下跌3.35%。大跌印證美元利率上行導致的流動性波動將是港股市場四季度最大風險；外圍風險和內部刺激（國內政策）相關度極低，交替作用的結果是市場更為震蕩。

　　1）樹欲靜而風不止，港股市場四季度外圍風險繼續增長

　　隨著美元利率快速上行，尤其是未來可能呈現更為危險的高位平坦化（flattening）態勢，港股市場的外圍風險將進一步增長。在過去兩個季度之內，發達市場波動率再度下降。在利率溫和上行的推動下，國際資金的風險偏好有可能再次導致風險資產的過度配置，從而在波動率回升過程中進入“調整——恐慌”的惡性循環。短期內，由于美國即將進入中期選舉前的關鍵時期，在3季報大面積披露以前，政治敏感期可能導致市場短期波動風險被放大。中期內，美元利率上行仍可能在今年底明年初導致新一輪的季節性流動性波動，并再次導致全球資本市場震蕩。

　　2）內外因素交替作用的結果是市場更為震蕩。

　　雖然隨著時間推移，圍繞國內經濟前景和政策措施的悲觀情緒和不確定性將逐漸減少，四季度內港股市場的內生環境將較三季度有所改善。但對港股市場而言，外圍風險，無論是市場波動傳導還是資金流動變化，均難以被內生政策刺激中和。其核心原因在于，雖然當前港股市場已經進入低估值區域，但估值修復的基礎和動力均并不具備。基本面因素對市場走勢影響力大大減弱，而資金流動成為主導因素。而后者主要取決于國際投資者自身的風險偏好和避險情緒的變化，其次是人民幣匯率的中短期走勢方面的判斷，最后才是對于港股資產價值的中長期安全性的信心。因此，內外因素交替作用但彼此間無法對沖調和的結果是，市場的震蕩和轉折可能更為劇烈。

　　投資建議：低倉位是避險關鍵，寬幅震蕩行情中應抑制抄底或參與反彈沖動

　　四季度內，大市并非將完全單向調整，頻繁的反彈和調整中，中小成長的邊緣化風險在不斷上升，我們繼續強調減少主動風險暴露和低倉位避險的建議。尤其在最近，港元利率隨美元逐步攀升，本港藍籌的避險價值在反彈中大幅下降，建議繼續削減配置。而考慮估值情況和內生環境的支持，前期低配的中資金融藍籌的比例應進一步恢復至標配。最后，由于市場反復在內外兩個邏輯間切換，市場的震蕩更為危險，建議抑制抄底或參與反彈的沖動。

　　風險提示：中美貿易爭端升級，以及美元貨幣政策超預期。

　　(本文作者介紹：光大證券海外策略首席分析師，2016年新財富最佳分析師評選第一名。)