意見領袖丨全球KOL聚焦金融大動蕩

　　文/意見領袖專欄作家 施懿宸 羅文堯 包婕

　　因此，我們預計未來債市違約風險不會出現大幅走高的局面，而在關注基本面的同時，投資者也能選擇從可持續發展的角度來分析企業。

　　一、宏觀信用環境

　　（一）國外市場

　　三月份新型冠狀病毒在世界范圍內爆發，截至3月23日，國外已累計確診259221例，并有繼續爆發的趨勢，累計確診前三的國家為：意大利、美國、西班牙。新型冠狀病毒的影響以及原油價格大幅下跌等原因加劇了通縮風險，截止發稿時，美國股票市場三月份共發生4次熔斷，道瓊斯指數報19576.75點，跌7.82%，跌掉1660.63點；納斯達克指數報6872.41點，跌6.3%；標普500指數報2351.9點，跌7.01%，在此之前發生的4次熔斷分別在3月9日、3月12日、3月16日、3月18日，這四天道瓊斯指數的跌幅分別達到7.8%、10.0%、12.9%、7%。在市場恐慌情緒高漲的情況下，美聯儲于美國當地時間3月15日再次緊急降息100個基點，將利率下調至0.00%-0.25%，并發表聲明稱，將維持基準利率在零附近不變，同時增加債券持有規模7000億美元，并將銀行的緊急貸款貼現率下調了125個基點，至0.25%，將貸款期限延長至90天。美聯儲主席鮑威爾表示新冠病毒對經濟構成重大挑戰，美國第二季度經濟可能疲弱，全球金融環境受到顯著影響。

表1． 三月份央行觀察 資料來源：中央財經大學綠色金融國際研究院

　　從各國債券市場表現來看，隨著疫情全球蔓延，市場情緒避險情緒愈演愈烈，年初以來幾個國家的10年期國債收益率紛紛出現不同程度的下跌。其中，美國10年期國債收益率跌破1%，中美利差進一步加大。

圖1．  2020年初至今10年各國10年期國債收益率

　　數據來源：中央財經大學綠色金融國際研究院

　　（二）國內市場

　　國內市場國債方面一年期、三年期、五年期、七年期、十年期、國債到期收益率相比于2月份均有所下降。

表2． 國債收益率及變化 資料來源：中央財經大學綠色金融國際研究院

　　各類信用債收益率方面，本月各類信用債收益率均主要呈上升趨勢；年期各類信用債信用利差主要呈擴大趨勢，一年期中短期票據和三年期各類信用債的等級利差主要成擴大趨勢，五年期和七年期各類信用債的等級利差主要呈縮小或者不變趨勢。

　　從3月1日到3月23日，信用債市場總發行量為3185只，總發行量為27048.67億元，涉及969家主體，其中發債主體最多的前三名省份依次是：江蘇省、浙江省、北京市，發債主體個數分別是158家、112家、93家。發債主體為上市公司的比例為21.88%，按照行業來看，資本貨物、銀行、多元金融發債最多分別有358家、165家和90家。

表3． 信用債降評企業統計 資料來源：中央財經大學綠色金融國際研究院 

　　從評級水平來看，三月份信用債企業發債主體評級集中在AA+與AAA，占比71.00%，而BB+及以下發債主體共計兩家，表明我國信用債市場還是以高等級債券為主。

　　二、三月信用環境及ESG表現

　　（一）當月信用評級調整

　　截至3月23日，三月份信用債市場上共有10家主體的81只債券評級被調低。從行業分布來看，評級降低企業的行業分布比較分散，其中房地產行業的企業有兩家，其余行業均有一家。

圖2． 降評主體所屬按行業占比 資料來源：中央財經大學綠色金融國際研究院 

　　（二）房地產企業ESG表現分析

　　就房地產行業而言，此次疫情對該行業的沖擊較大，疫情爆發后，國內大多數售樓處關閉，市場觀望情緒濃厚，銷量大幅度下行。相關數據顯示，二月份以來，40城新房銷售面積同比下降86.6%，其中，一線 4 城銷售面積 8.8 萬平，同比下降 74.6%；二線 16 城 25.2 萬平，同比下降 86.2%；三四線 20 城 10.4 萬平，同比下降 90.9%。

　　筆者多次強調，ESG能夠提高企業抵御風險的韌性，是企業管理水平的體現。ESG表現好的企業往往能夠面臨系統性風險時做出更好的風險應對，展現出更加的管理能力，能夠幫助企業渡過危機。然而，從房地產企業的平均ESG表現來看，還有很大提升空間。

　　參照往年數據，滬深300中房地產企業的ESG平均得分為26.7分，低于滬深300所有成分股的ESG平均分39.4分。細看滬深300成分股中個別房地產企業的ESG，不同企業間的評分結果有較大的差距，最高分為47分，最低分14分。其中榮盛發展、保利地產和萬科A的總分較高，且ESG水平在滬深300平均水平之上，而金融街、首開股份和綠地控股的總分相對較低。

　　對評分結果進一步分析，發現房地產企業的定性指標得分遠高于定量指標得分，平均定性指標得分占總得分的比例為約11%，房地產企業定量指標披露程度有待提高。一些企業在進行信息披露時存在量化數據披露不精確、不全面，甚至不披露的情況，尤其體現在與環境相關指標的披露上。樣本20家房地產企業中僅6家企業披露了環境保護定量信息，遠低于有披露社會責任和公司治理定量指標的企業數量。

　　（三）三月違約債券統計

　　截至3月23日，3月份違約信用債一共13只，發行規模共計141.51億元。在13家公司中，上市公司為3家，占總體23%；在行業分類上，按照萬得行業分類，其中有5家企業屬于綜合類行業，2家企業屬于建筑與工程；從企業性質來看，有超過半數的企業性質為民營企業（7家）。

表4． 三月違約債券統計 資料來源：Wind， 中央財經大學綠色金融國際研究院整理

　　三、ESG視角下信用債市場投資建議

　　在疫情并未結束的3月，民營企業違約風險依然處于較高位置，隨著利率債收益率的下行，信用債收益率也會隨之下行，后期信用利差有望有所收斂。在資產配置方面，高等級信用債凸顯配置價值，投資邏輯依然圍繞高評級長久期展開，隨著央行在3月9日下發的《中國人民銀行關于加強存款利率管理的通知》，結構化存款將會被管理，相對應的投資者中將會有一部分選擇高評級信用債作為其投資標的，加上疫情的持續好轉為市場投資者帶來信心，利率將會出現一定程度的反彈，隨后回歸基本面驅動。

　　因此，我們預計未來債市違約風險不會出現大幅走高的局面，而在關注基本面的同時，投資者也能選擇從可持續發展的角度來分析企業。在系統性風險加大，市場情緒恐慌的當下，ESG表現好的企業會有更好的管理能力來應對風險，其抵抗風險的能力也較高，并且在風險相似的情況下，ESG評分高的企業投資組合帶來的超額收益也將會高出ESG評分低的企業投資組合。

　　(本文作者介紹：中央財經大學綠色金融國際研究院副院長，長三角綠色價值投資研究院院長，講座教授，綠色金融產品創新實驗室負責人)