意見領袖丨徐高
當前，各方對我國經濟形勢的評估沒有太大分歧，普遍認為我國有需求收縮、增長下行之明顯壓力，風險不低。但在我國是否需要通過刺激政策來托底經濟增長這個問題上，各方觀點不一，贊成與反對的聲音都有。各方在刺激政策是否有效、是否有持續性、長短期成本收益狀況等多個問題上缺乏共識。刺激政策因缺乏共識而面臨不小阻力，推出時更多只能像“擠牙膏”一樣被經濟壓力所倒逼出來，因而往往滯后于形勢變化，令政策效果大打折扣。
為了更有利于政府調控宏觀經濟運行，提升政策的領先性和有效性，有必要對刺激政策的成本收益、利害得失做深入分析，把各方對政策刺激的疑惑之處講深講透，從而凝聚共識。本文試圖利用宏觀思維，深度剖析刺激政策的約束條件所在，探討政策的效果、持續性等關鍵問題，以明辨刺激政策的是非。
1． 評價宏觀政策要有宏觀思維
評估宏觀政策的利害，不能就政策論政策地一概而論，而必須要將政策放到具體的宏觀環境中來進行。同樣的宏觀政策，在不同宏觀環境中可能產生完全不同的效果。在某種宏觀環境中利大于弊的政策，在另一種宏觀環境中就可能弊大于利。這是因為宏觀政策在經濟中施行時存在復雜的反饋傳導機制，會產生一環接一環的擴散效應。不同宏觀環境中，政策的反饋傳導狀況可能有很大不同，從而讓同樣的政策產生不一樣的后果。脫離宏觀環境來評價政策應不應當，容易犯刻舟求劍的錯誤。
以上道理并不復雜，但卻容易被個人從其微觀生活中所得的經驗所遮蔽，一葉障目。每個人都生活在宏觀經濟中，都會從自己所處的位置出發，對經濟運行有一定了解。但這些得自微觀的了解，哪怕是變成了很多人共同持有的“常識”，也未必能夠完全把握宏觀經濟的運行。用出自個人經驗的微觀思維來理解宏觀經濟，評價宏觀政策（不管是刺激還是緊縮政策），很容易出現偏差和誤解。
諾貝爾經濟學獎得主保羅·克魯格曼在2014年寫過一篇題為《成功的商人不懂宏觀經濟》的文章很好地說明了這個問題【1】。文中有這么一段話：“國家并不是公司。國民經濟政策，即使是在一個小國，也需要考慮在商業生活中常常無關緊要的某些類型的反饋。例如，即使是最大的公司，也只會把一小部分的產品賣給自己的員工，然而即使是極小的國家，大多數商品和服務也主要是賣給國內的。”
克魯格曼這里批評了將宏觀經濟當成微觀企業來理解的錯誤思想。微觀經濟主體（無論是企業還是個人）生活在一個他所不能控制，只能被動接受的外生經濟環境中。哪怕是一個規模很大的企業，其經營活動對整個宏觀經濟的影響也可以忽略不計。因此，微觀經濟主體決策時，既不會，也不應考慮他的行為對經濟環境的影響。所以，企業會將自己的收入看成不受自己控制，而被企業所處經濟環境所決定的外生變量。企業決策時因而需要量入為出，以收入確定其支出。企業是這樣，體量遠小于企業的個人就更是如此了。
很多人在談宏觀政策時，喜歡講政策空間，認為政策要留有余地，不能把“彈藥”用盡。這種講法反映的就是把宏觀經濟當企業來看的微觀思維。其潛臺詞是，政策的“彈藥”是給定的，只有這么多，用一點就少一點，所以得省著用；要是把“彈藥”用盡，政策就難以為繼，甚至還會搞出問題。這種說法雖然聽上去符合普通人的常識，卻是對宏觀經濟運行的誤解。
正如克魯格曼所說，“即使是極小的國家，大多數商品和服務也主要是賣給國內的。”這意味著對一個宏觀經濟體而言，其支出大致就是其收入，支出影響著收入，支出與收入之間存在反饋效應。因此，討論一個國家的宏觀政策時，需要知道這個國家所身處的宏觀環境，很大程度上被這個國家自己所決定，是這個國家宏觀政策可以調控的內生變量。政府作為宏觀政策的決策者，必須要知道，自己的支出關系著民間的收入。政府開支的變化，會影響民間經濟的活躍程度，并反過來引發政府收入的變化——對政府而言，其收入是“內生的”，受政府自身的影響；這與微觀企業和個人將收入當成“外生給定”（不受企業和個人影響）的狀況形成了鮮明反差。
所以，在微觀經濟主體那里很有道理的“量入為出”的邏輯，搬到宏觀政策上就可能出問題。當宏觀經濟陷入需求不足的低迷狀態時，政府如果量入為出，要因為財政收入的下降而減少其財政支出，則民間的收入和支出會進一步下降，進而讓財政減收壓力變得更大。如此，經濟收縮的壓力會在支出與收入間持續傳導并放大，令宏觀經濟更加困難。面對宏觀經濟需求不足的局面，政府不能量入為出，反而要逆周期調控，要通過財政支出的擴張來增加民間收入，帶動民間支出，進而打破經濟收縮的惡性循環。對只懂微觀經濟運行的人（即使他是一個成功的商人）來說，這樣正確的政策應對是反直覺、甚至反常識的。這正是克魯格曼說“成功的商人不懂宏觀經濟”的原因。
運用宏觀思維來思考刺激政策，就能發現在不同的宏觀環境中，同樣的政策可能產生不一樣的效果。還是以財政支出政策為例。
在需求不足，供給過剩的宏觀經濟環境中，經濟中會有非自愿的失業。此時，財政支出的擴張（財政花更多錢來購買產品和服務）可以讓失業的工人找到工作。而這些工人有了工作和收入后，其支出也會相應增加，從而讓更多失業的人能找到工作、獲得收入。這時，財政刺激會“帶動”民間部門的收入和支出，發揮“乘數效應”，緩解經濟需求不足之壓力，帶動經濟向好。反過來，更加活躍的民間經濟活動也會帶來更多的財政收入，從而讓財政刺激政策更可持續。
但在需求過剩、供給不足的宏觀環境中，財政刺激政策會有不同后果。此時，經濟中應已經達到了充分就業，工人們工作量都已經飽滿。此時，如果財政支出進一步擴張，工人們為了滿足財政的購買需求，就只能放下自己手中本來計劃要做的工作，轉而為財政增加的產品和服務之需求工作。這時，民間的工作總量和收入總量并不會因為財政刺激而明顯增加，而只是工作內容發生了變化——由之前對應民間需求的工作，變成現在對應財政刺激政策的工作。此時，財政刺激會“擠出”（crowd out）而非“帶動”民間需求，并不會讓總需求擴張多少，因而也不會讓經濟活動變得更加活躍。相應地，政府所得的財政收入也難以明顯增加。于是在這種情況下，財政刺激并不能讓經濟變得更好，反而會讓政府背上更大的債務負擔，弊大于利。【2】
顯然，在需求不足和需求過剩兩種宏觀環境中，財政刺激政策在前一種情況中可取，在后一種情況中不可取。這個例子說明，脫離具體的宏觀經濟環境，泛泛地說刺激政策是好是壞、應當還是不應當，沒什么意義。
當然，一概而論地反對刺激政策的人應該還是少數。不需要借助宏觀思維也能看出，在經濟低迷的時候，刺激政策至少在短期會有積極效果。更多人擔心的是刺激政策的持續性。有不少人認為，刺激政策雖然短期有正面效應，卻會在長期讓經濟付出更大代價。換言之，不少人擔心刺激政策從長期來看得不償失、弊大于利。許多人對會帶來債務增長的政策（如擴大財政赤字，加大信貸投放）持反對意見，就主要緣于這種憂慮。對刺激政策持續性的分析是下文的重點。這一討論需要從對刺激政策的需求面屬性談起。
2． 刺激政策是需求面政策
任何經濟活動都是供給和需求兩方面因素共同作用的結果，宏觀經濟運行也不例外。因此，宏觀經濟增長的約束既可能在供給面，也可能在需求面。相應地，促進經濟增長的宏觀政策既可以作用于經濟的供給面（從而叫做供給面政策），也可以作用于需求面（需求面政策）。在供給與需求兩方面中，通常只有需求能快速被政策刺激起來，所以當大家談到刺激政策時，一般說的都是需求面政策。
一個經濟體的供給能力主要建立在投入要素（勞動力及資本）和技術水平之上，短期內很難快速擴大。無論是勞動力和資本的增加，還是技術水平的進步，都只能靠持續的積累來逐步實現，而沒法因為宏觀政策的作用就在短期內突飛猛進。所以就算經濟受限于供給不足的約束，也很少會有刺激供給的說法出來。倒不是大家不愿意刺激生產能力，而是因為生產能力確實沒法在短期內被刺激出來。如果現在有人能用宏觀政策快速地把卡脖子的高端芯片生產能力給刺激出來，國內應該不會有任何反對聲音。所以，供給面宏觀政策更多是結構性政策，有針對性地為投入要素擴張和技術進步營造良好環境，以促進他們自然發展。
而在經濟處于需求不足狀況時，可以用宏觀政策在短期內就把需求刺激起來。要理解需求為何可以如此神奇地在短期內就因為政策而明顯擴張，首先要知道宏觀經濟的“需求”，是有購買力支撐，在市場上表現為購買活動的“有效需求”（effective demand），而非僅僅是各個經濟主體的支出欲望。一個國家的總產出就是其總收入，也即其總購買力。因此，一個國家總是有足夠購買其總產出的總購買力的。但是這些購買力會根據國家的收入分配結構流向不同經濟主體，與不同經濟主體的支出欲望相結合，最終形成這個國家的總有效需求。如果收入分配結構存在問題，支出欲望與購買力結合之后形成的有效需求完全可能低于國家的總供給能力，形成需求不足的局面。
在2023年8月29日撰寫的《內需不足是個收入分配問題》一文中【3】，筆者曾論證過：我國內需不足產生于居民和企業兩大部門間收入分配的不合理之處，根子在于居民部門收入占國民總收入的比重過低，從而導致國內購買力與支出意愿有錯配——消費者部門購買力不足，企業部門支出意愿不足。在這樣的情況下，用宏觀政策來優化購買力與支出意愿的匹配，有效需求就能被快速刺激起來。
所以，“有效需求不足”是刺激政策的理論基礎。1936年，宏觀經濟學創始人凱恩斯出版了傳世名著《就業、利息和貨幣通論》。這本書的第3章題為“有效需求原理”。其中，有這么一段話：【4】
“人們把[古典]經濟學家看成是烏托邦一類的人物。這一類人離開這個世界去獨自開墾屬于他們自己的花園，并告訴人們：只要我們任由自然發展，那么這個世界上存在的所有事物都將以最好的方式向前發展。我認為，他們之所以這樣想，是由于他們忽略了‘有效需求不足’可以拖累整個經濟的繁榮……如果假定社會的經濟運行方式果真如古典理論所描述的那樣，那其實就等于我們研究所面對的困難就都不存在了。”
1929年爆發的“大蕭條”教育了凱恩斯及很多他同時代的經濟學家，讓他們認識到了“有效需求不足”的可能性危害和危害性，并在這一基礎上提出了需求管理的宏觀政策框架。當今宏觀經濟學正奠基于凱恩斯的洞察之上。
如果經濟如樂觀者所設想的那樣處于最優狀態（市場處于有效狀態），則購買力與支出意愿會有最有效的結合，從而讓有效需求與供給能力匹配。此時，需求面的刺激政策既不必要，也無效果。不必要的原因是經濟此時不存在有效需求不足的問題；無效果的原因則是此時有效需求受購買力的約束而無法進一步擴張——這一點在后文的分析中會逐步清晰。
但現實世界并非總是處于理想的最優狀態，有效需求不足的情況時有發生。此時，需求面的刺激政策作為對市場無效的糾偏手段，有其可行性和必要性。有效需求不足的情況下，政府作為實體經濟中的一個購買者，總是可以通過自身財政支出的擴張來創造有效需求，彌補民間支出意愿不足的問題；而貨幣政策則可以提升金融市場中資金融通的規模，讓更多購買力流向有更高支出意愿的經濟主體，從而讓購買力和支出意愿更有效結合，進而推升有效需求。這樣的財政和貨幣政策可以在短期內刺激需求和經濟增長，令宏觀經濟狀況變得更好。
3． 刺激政策的真正約束在供給能力
對一個國家來說，需求面刺激政策的真正約束能力是這個國家的供給能力。這可能與很多人得自微觀經驗的直覺相悖。如果問一個國家的需求面刺激政策的約束在哪里，很多人可能會說是貨幣（錢）——但這只是微觀視角下的片面看法。對一個微觀經濟主體（無論是企業還是居民）來說，手里的錢花完了就花完了，沒了錢當然沒法做更多購買。但對一個國家來說，其擁有的本國貨幣由這個國家自己創造（貨幣由國家的金融體系憑空創造），真不夠了，自己還能再印。所以，貨幣數量并非刺激政策的真正約束。
需求面刺激政策的約束在供給能力——當刺激政策令國家內需（國內消費加投資）超過國家供給能力時，刺激政策就碰到了緊約束，沒法再繼續用了。這是因為當內需超過國內供給能力的時候，會帶來需求拉動型通脹，令物價會不斷加速上升，從而引發宏觀經濟的混亂。
當然，此時這個國家為了避免通脹走高，可以靠進口來彌補國內供給的不足。這雖然可以抑制國內通脹，但必然會造成貿易逆差，令本國所欠的外債不斷走高。畢竟，別國不可能把商品白送給本國，貿易逆差一定是用本國欠的外債換來的。而外債要靠國際硬通貨（通常是美元）來償還。除美國之外的其他國家，美元用完就用完了，沒法自己印。一個國家如果缺乏足夠的國際硬通貨來償付其外債，就會爆發國際收支危機，令本幣大幅貶值，國內經濟遭受重創。1997年爆發的亞洲金融危機就是東南亞國家碰到的一場國際收支危機，其嚴重后果已為人所熟知。【5】
所以，只要一個國家的需求超過了其供給能力，就必然會通脹上升，或是國際收支惡化（貿易逆差）。這兩個后果中的任何一個，都會讓宏觀經濟失去穩定，爆發危機。在這樣經濟失穩的路徑上，需求面的刺激政策自然沒法再用。
因此，判斷宏觀刺激政策是否碰到了瓶頸，關鍵要看通脹和貿易順差這兩個指標。通脹走高、貿易逆差的時候，表明國內供給已經不足，需求已然過剩，刺激政策此時會進一步加大通脹和外債壓力，令宏觀經濟進一步失穩。相反，當通脹處于低位（或者通縮）且貿易順差的時候，說明國內供給過剩、需求不足，此時刺激政策非但可行，而且很有必要。
一個國家的供給能力是需求面刺激政策的約束，自然也會約束到作為需求刺激手段的財政和貨幣政策。先來看財政政策。更積極的財政政策總是表現為財政赤字的擴大——這既可能來自財政支出的增加，也可能是由于財政收入的主動下調（比如減稅）。財政赤字要靠國家發行國債來彌補。也就是說，財政的收入如果超過了支出，政府就得借債來支付超支的部分。
當國家處在產能過剩、有效需求不足的狀況時，一定是國內經濟沒有充分將其總收入（購買力）支出出去，而有部分購買力沉淀了下來。此時，全社會總購買力沒有充分轉化成為購買行為，從而導致有效需求小于（能夠產生總購買力的）總產能。這種情況下，財政借債來擴大赤字，本質上是將社會中沉淀的購買力借財政之手給花了出去，轉化成了有效需求，因而能夠帶動閑置產能被利用起來，讓非自愿失業人員找到工作。因此，此時財政政策能緩解經濟中需求不足的壓力，令經濟形勢好轉。
財政赤字當然會讓政府債務增加。但在產能過剩的國家中，本來就存在因收入分配不合理而形成的過度儲蓄（未轉變成為購買行為的沉淀購買力）。此時政府債務的擴張，是對國內過度儲蓄的糾偏，形成的也是“內債”（債主在國內），政府債務的接續不會有問題。我們甚至可以說，這種情況下政府債務的增加是周瑜打黃蓋，一個愿打（政府愿意多借債），一個愿挨（民間愿意借錢給政府），完全可以持續。
但如果國家處在供給不足、需求過剩的狀況，出于兩方面原因，赤字財政會難以為繼續。第一，財政支出擴張會更明顯地拉動通脹上升，讓通脹失控。第二，此時民間部門已經將其購買力充分轉化成了支出，并沒有過度儲蓄沉淀。于是，政府就只能向外國人借外債。對一個國家來說，需要用國際硬通貨償付的外債是緊約束，欠得多了國家就會爆發國際收支危機。因此，在產能不足的狀況下，刺激性的財政政策會讓經濟失穩，因而難以持續。
下面再來看看貨幣政策。貨幣擴張表現為貨幣總量的更快速增長。但首先要弄清楚，在現代貨幣體系中，國家的金融體系雖然可以無中生有地創造“名義貨幣”，但名義貨幣的“真實購買力”卻無法由金融體系（包括中央銀行）創造，而只能由實體經濟的運行狀況所決定。換句話說，一個國家的金融體系雖然可以印鈔票，但印出來的鈔票能不能買到東西，卻不由這個國家的金融系統說了算。
在2021年9月15日發表《貨幣超發的謬論可以休矣》一文中【6】，筆者論述過，我國名義貨幣總量增速持續快于名義GDP增速，M2/GDP比例持續上升的真正原因是我國的高儲蓄率——我國實體經濟持續有大量儲蓄以銀行存款的形式（屬于貨幣口徑）積累在金融體系中，導致我國名義貨幣增速會長期快于名義GDP增速。
在供給過剩、需求不足的國家中，存量名義貨幣所對應的真實購買力沒有充分轉化為支出行為，從而導致由貨幣支撐的有效需求小于國家供給能力。此時，增發貨幣可以提振那些購買力受限之經濟主體的支出，從而讓有效需求擴張，讓經濟中被閑置的產能利用起來。而且在這種情況下，因為存量貨幣的購買力并未充分發揮作用，所以增發的貨幣并不會帶來更高通脹，寬松的貨幣政策可以持續。【7】
相反，在供給不足、需求過剩的國家中，存量名義貨幣一定已經充分地轉化成為了經濟中的有效需求（所以需求才會過剩）。此時，如果增發貨幣，則這些增發貨幣所帶來的購買行為會讓經濟中供不應求的問題更加嚴重，從而讓通脹進一步上升，令經濟失穩。
由此可見，無論是財政政策還是貨幣政策，都只能在經濟處在供給過剩的情況下發揮刺激經濟的作用。此時刺激政策可以放松經濟增長面臨的需求瓶頸，令經濟產出擴張，經濟形勢向好。而且這時刺激政策并不會帶來通脹失穩，國際收支惡化這樣的負面效應。但當經濟產能不足時，需求面的刺激政策會加大經濟中供不應求的壓力，令通脹或國際收支狀況惡化，因而弊大于利。
4． 刺激政策的可持續性取決于宏觀環境
了解了刺激政策的真正約束在國家供給能力之后，可以來討論刺激政策的可持續性問題了。判斷刺激政策是否可持續，無非看兩點：第一、刺激政策對經濟的有利效果是能夠持續，還是很快就會無效（就像人體在持續用藥的情況下，可能會對藥物產生抗藥性，使得藥物無效）；第二、刺激政策所需要的成本（或者說付出的代價）是否很快會變得不可承受，從而使得刺激政策得不償失。
以上這兩點都取決于刺激政策所處的宏觀環境。當經濟處在供給不足、需求過剩狀況時，經濟運行的緊約束在供給面，不是靠需求面刺激政策能放松的。此時刺激政策既無法令經濟向好，也會帶來通脹上行、國際收支惡化的成本，可以說是弊大于利，更談不上可持續性。
但如果經濟處在供給過剩、需求不足的狀況時，刺激政策就可以讓經濟產出擴張，就業上行，并且不會有通脹和國際收支方面的過大成本。值得注意的是，這個時候刺激政策確實可能會讓政府債務增加，貨幣增長速度加快，但這些后果并不會威脅到刺激政策的可持續性。
缺乏宏觀思維的人可能會錯誤地將國家比作微觀企業，擔心更多的債務和貨幣早晚會讓刺激政策付出代價（比如債務危機和通脹及資產價格失控）。但宏觀經濟的運行規律并非僅憑得自微觀的經驗所能把握。在供給過剩的宏觀經濟環境中，政府債務（主要應為內債）和貨幣發行都可持續。在2023年6月28日發表的《需要全面糾偏對我國債務的認知》一文中，筆者尤其對我國債務可持續性問題做了詳細分析，此處不再贅述【8】。
講到對刺激政策持續性的憂慮，總量上的考慮只是一方面，還有不少人擔心以投資為著眼點的這種特殊的刺激政策難以持續。內需由消費和投資兩部分組成，刺激內需的宏觀政策只能在這二者之中選擇落腳點。消費是消費者當期收入的函數，更是消費者對未來收入預期的函數。刺激政策就算可以在短期內增加消費者的收入，也很難有效提升消費者對未來收入的預期，所以消費對刺激政策并不敏感。相比消費而言，投資對刺激政策更加敏感，因而是刺激政策更常選擇的“抓手”。2008年“次貸危機”以來，我國的刺激政策主要以投資為目標，道理就在這里。
長期高強度投資之后，我國全社會投資回報率已經明顯下降，高回報的投資項目越來越難找到。較高的投資占GDP比重與投資回報率持續下降的組合，不禁讓許多人對這種以刺激投資來拉動增長的模式還能走多遠，抱有越來越高的疑慮。
但投資回報率走低，投資拉動的模式就一定無法持續嗎？對微觀企業來說多半是這樣的。那是因為企業面對著外生給定的，它自己不能控制的資金成本。如果企業的投資回報率下降到比資金成本還低的水平，企業就難以償還為投資而借入的資金，會有債務違約的風險。但宏觀經濟卻未必如此。宏觀經濟的投資回報率很低的時候，經濟中儲蓄者對投資回報率的要求（決定著經濟中的資金成本）可能更低。
在2024年3月28日發表的《中國經濟的上中下三策，要避免滑入下策的不利局面》一文中【9】，筆者曾論述過，全社會投資過剩的時候，最有效的投資方式其實是減少投資，而將原本準備用作投資的收入拿去消費掉。要做到這一點，需要將收入從做投資的企業部門轉移到消費者部門那里去。但在我國，因為企業向消費者部門的分紅渠道不暢，企業向消費者的收入轉移因而受阻，所以企業部門的收入會剛性留存在企業部門，不會因為投資回報率的降低而自動流向消費者轉變成消費。這種情況下，我國的企業部門是一個對儲蓄回報率不敏感的儲蓄者——因為企業部門在很少向消費者分紅的情況下，其收入除了變成儲蓄和投資，也沒有什么別的出路。這是我國儲蓄過剩、投資過剩，乃至供給過剩的主要成因。
于是，我國國內投資的回報率雖然確實不高，但不投資，收入也不會自動流向消費者轉變成消費，而只能變成經濟中沉淀的購買力（變成過度儲蓄），加重有效需求不足的問題。換句話說，在需求不足的宏觀環境中，如果有人認為做低回報投資是對國民收入的浪費，因而不可持續，那么他還必須要知道，此時不這么做（做低回報投資）也并不會帶來國民收入的更有效利用，反而會讓收入被沉淀下來而產生更大浪費，讓經濟最終落入需求不足帶來的衰退和危機之中，讓經濟運行更加不可持續。所以在我國當前因收入分配結構而產生的需求不足之經濟格局下，高投資非但可以持續，而且還是經濟保持平穩的必要條件。
凱恩斯在《就業、利息和貨幣通論》一書的第10章曾經提出過在雇人在地上“挖坑”來創造需求，刺激經濟的建議。在地上“挖坑”當然談不上什么回報率，但卻是經濟處在需求不足狀況下有效的政策應對。不懂宏觀經濟運行的人可能會從自身的微觀經驗出發，對凱恩斯的“挖坑”理論嗤之以鼻。但擁有宏觀思維的人，卻能看出“挖坑”理論中反（微觀）直覺的智慧。運用這種智慧，便能發現我國當前高投資的合理性和持續性。
最后，我們再來談談刺激政策的副作用問題。事物總是二分的，有利必有弊。尤其在當前我國經濟各方面矛盾相互糾纏的復雜局面中，沒有任何宏觀政策能做到只有好處沒有壞處。刺激政策當然也會帶來種種副作用。但重要的是把正面和負面效果結合起來看，綜合評估刺激政策之利弊。而在實踐中，刺激政策的副作用還可以通過優化政策操作來加以控制。在經濟處在供給過剩、需求不足狀況的時候，刺激政策利大于弊。因為一些副作用就否定刺激政策，無異于因噎廢食。
5． 刺激政策與結構改革不矛盾
不少人還認為刺激政策會延緩甚至阻礙經濟結構改革，所以反對刺激政策。近些年來，我國刺激政策的主要著力點在基建投資和地產投資兩個傳統經濟增長引擎上。有人擔心，將資源投放在這二者之上，既可能固化我國投資拉動的傳統增長模式，還可能擠占經濟轉型所需之資源，從而阻礙我國經濟結構的改革。但這種擔心缺乏根據。
將刺激政策與結構改革對立起來的看法似是而非，搞反了因果關系：刺激政策是經濟結構問題的結果而非原因——正是因為經濟存在結構不合理之處，所以需要利用刺激政策來穩定經濟；而不是反過來，因為在用刺激政策，所以經濟結構不合理。
在談我國經濟結構時，有需求面和供給面兩個所指。在需求面，我國的結構問題主要是消費不足導致的內需不足。而在供給面，我國的結構問題主要表現為產業結構還不夠優化，且在部分行業存在關鍵供給瓶頸。當前我國經濟面臨的需求收縮，增長減速之壓力，主要產生于我國需求面的結構問題。而需求面的結構問題，是刺激政策可以對沖的領域。
在《中國經濟的上中下三策，要避免滑入下策的不利局面》一文中，筆者已經詳細分析過，我國因為居民總收入占經濟比重較低，所以長期存在消費不足、內需不足的經濟結構問題。面對這種情況，“上策”是調節收入分配結構，增加居民收入和居民消費占經濟的比重，從而疏通我國經濟內循環的堵點，從根本上化解內需不足的問題。
在收入分配結構的改革取得實質性進展之前，我國的“中策”是用刺激政策來刺激內需。刺激政策落腳點只能落在組成內需的消費和投資中。在投資中，又只能在基建投資、地產投資和制造業投資這三大組成部分中選擇。從政策效果來看，基建投資和地產投資是刺激政策著力點的最好選擇。這是因為刺激制造業投資會直接帶來產能擴張，加大供給過剩、需求不足的壓力；另一方面，消費受限于居民消費，很難在短期內被刺激起來。
面對我國需求面的結構問題，調節收入分配的“上策”與刺激投資的“中策”并不矛盾。正是因為“上策”推進不足，所以才需用“中策”來穩定需求和經濟增長。而且，在當下內需不足的經濟環境中，刺激政策并不會“擠占”經濟轉型所需資源，而反而會“帶動”民間支出——沒有刺激政策，經濟中會有更多資源會被閑置和浪費。不取“上策”和“中策”，只是期望經濟需求面結構的不合理之處因為增長放緩而自動消失，是不切實際的一廂情愿。
而面對我國供給面的結構問題，刺激政策雖不能代替結構改革，卻可以營造一個穩定的宏觀經濟環境，從而對產業轉型升級提供有力支持。產業結構的發展主要靠企業自發的投資和研發。如果沒有一個穩定的宏觀經濟環境，企業會因為缺乏穩定信心和良好預期而減少投資，削減研發開支。很難想象，當企業大面積掙扎在破產邊緣的時候，經濟的產業結構能夠快速轉型升級。因此，在經濟因需求不足而增長乏力的時候，通過刺激政策穩住經濟增長，可以提升各個經濟主體的收入和信心，有利于供給結構改革的推進。那些認為經濟減速和危機可以倒逼供給結構改革的想法，更可能帶來各行業的蕭條，反而延緩甚至阻礙我國供給面的轉型升級。
所以說，刺激政策與結構改革并不矛盾。而且在實踐中，可以將刺激政策和結構改革結合起來。比如，政府刺激政策在發力時，可以把著力點更多放在消費上，一方面增加消費者的收入，另一方面化解約束消費的供給堵點。又比如，在刺激基建投資時，可以更多向約束我國經濟發展的“新基建”瓶頸處用力。還比如，在刺激地產投資時，可以通過更富價格彈性的土地供給制度，讓土地和房屋的供給與人員流動方向更好匹配起來，既發揮地產投資穩增長的作用，也切實提升人民群眾在住房上的獲得感。認為刺激政策會阻礙結構改革，甚至認為不刺激就自動能實現結構改革的想法，對經濟是有害的。
6． 刺激經濟不是“飲鴆止渴”
在全面闡述了刺激政策的是非評價邏輯之后，現在我們再來反駁當前有關刺激政策的一個流行誤解，即將刺激政策比作“毒酒”，說刺激經濟是“飲鴆止渴”。這種誤解背后的潛臺詞是，刺激政策就算短期能有效果，也必然會在長期帶來嚴重后果。本文第4節對刺激政策持續性的討論其實已經揭示了這種觀點的偏頗之處。在這里，我們準備從歷史的角度對這種誤解再進行一番剖析和反駁。
對刺激政策的反對在經濟學發展歷史中早已有之。哈耶克（1974年諾貝爾經濟學獎得主）在1935年出版的《價格與生產（第二版）》一書第3講“信貸周期中價格機制的作用”中，寫下了這么一段話：
“[如果通過增加貨幣供給的方法來]人為創造需求，那就一定意味著一部分可用資源被引導至錯誤的方向，并使一種必然會到來的持續的調整再一次受到阻滯。即使閑置資源因刺激而被加速吸收，也會為新的紛擾和新的危機播下種子。因此，如果要持久地‘動員’一切可用的資源，唯一的辦法不是采取人為的刺激——無論在危機時期還是在危機之后都一樣——而是讓時間去完成一個持久的治療……我們或許可以用及時擴張的辦法來避免一次經濟危機，不過危機一旦發生，在它未自行消失之前，我們是無法擺脫它的。”【10】
哈耶克相信，刺激政策或許可以在短期內避免經濟危機，但也會阻礙市場的調整機制發揮作用，從而為新的危機埋下種子。因此，政府對經濟危機的正確應對是什么也別做，等待市場在經過一段時間的自行矯正和治療后恢復正常。
毫無疑問，哈耶克就是凱恩斯眼中的“烏托邦”類的人物，相信市場會自發回到有效狀態，而任何對這一自發回復過程的干擾（比如采取刺激政策）都只會延緩經濟的修復，甚至還會為新的危機埋下種子。
但早在1923年，凱恩斯就在《貨幣改革論》一書中寫下了這么一段針鋒相對的話：
“但長期是對當前事務的一種誤導。在長期我們都死了。在暴風雨的季節里，經濟學家如果只是告訴我們，當暴雨過去海面會恢復平靜，那么他們將自己的任務也設定得太容易、太無用了。”【11】
在這里，凱恩斯所講的“長期”（long run），代表著篤信市場的經濟學家（如斯密、李嘉圖、哈耶克）對經濟運行的一種理想化的假設——即經濟會在市場自發的作用下，在長期回歸到最有效的狀態。而在市場回歸有效之前的“短期”（short run）——不管其中包含多少顛簸和苦難——是我們不能干預，必須要耐心等待的過程。
但無論是在理論上，還是在實踐中，這種市場自發回復有效狀態的假設都已被證偽。即使在西方經濟學發源的西方發達國家中，也很少有人完全相信市場的有效。當前經濟學家普遍的看法是：市場可能在相當長時間里偏離有效狀態；而在市場偏離有效狀態之時，宏觀政策需要有所作為——經濟需求不足的時候，要做政策刺激；需求過剩時，要做政策調控。從這個意義上來說，大部分人認為凱恩斯是對的，我們大部分時間生活在市場偏離有效狀態的“短期”，必須要有所作為，而不能以理想化的“長期”作為行動的指南。
在我國，哈耶克所設想的那種理想化的“長期”既非現實，也非中國特色市場經濟的追求方向。我國市場運行不同于西方經濟學理想假設的那種有效狀態。這固然是因為我國仍然存在妨礙市場運行的體制性機制性約束、一定程度上阻礙了市場力量的發揮。但更重要的則是，中國特色的市場經濟本身就是“中國特色有效市場”和“有為政府”的有機結合，而“中國特色有效市場”與西方經濟學理想化假設的那種有效市場有根本差異。【12】
當我們稱道我國政府有“集中力量辦大事”之優勢時，必須要看到這種優勢建立在政府對市場的較強引導力之上，以及與這種“政府引導力”相伴隨的市場對政府的依賴。如果市場已經如西方經濟學所假設的那樣達自足地到了最優，任何對市場的干預都只能帶來對最優的偏離，那“有為政府”根本無從談起。哈耶克所設想的有效市場，絕非我國的現實，更不是中國特色市場經濟要追求的目標。
自然地，用繼承于哈耶克的市場原教旨主義之思想，將刺激政策比作“毒酒”而加以反對，既與我國經濟現實不符，更不符合中國特色市場經濟的導向。在我國宏觀經濟實踐中，刺激政策既不僅是對市場無效乃至市場失靈的抵補，而且還是中國特色有效市場的組成部分，理應根據經濟形勢的變化，該出手時就出手，而不應被“飲鴆止渴”這樣似是而非的說法束縛住手腳。
7． 需求不足時該刺激就刺激
通過上面的分析我們可以看出，刺激政策的是非評價應該放到特定的宏觀環境中來進行。同樣的刺激政策，在不同宏觀環境中可能產生截然不同的效果。因此，該不該做政策刺激，需要視宏觀經濟環境而定，不能一概而論——該刺激的時候不刺激，與不該刺激的時候刺激，都是不對的。
刺激政策的持續性也要視宏觀環境而定。刺激政策的真正約束在宏觀經濟的供給能力。只要供給能力約束沒有收緊（經濟需求不足、供給能力富余），則刺激政策既能持續產生有利于經濟增長的正面效果，也能持續獲取必要資源來加以推行，持續性沒有問題。因此，刺激政策應以反映供給約束是否收緊的通脹和國際收支為目標，在通脹低于目標值，國際收支順差的時候刺激需求，而在通脹高于目標值，國際收支逆差時退出。
在考慮是否需要采取刺激政策時，一定要從經濟的實際狀況出發，而不能被“飲鴆止渴”這樣似是而非的說法所干擾。用脫離現實的大而化之的語言來討論刺激政策，一味地說刺激政策好或是不好，都不利于我國經濟的高質量發展。事實上，擴張性的刺激政策也好，緊縮性的調控政策也罷，都只是政府調控宏觀經濟的技術性手段而已，分別有其適用和不適用的經濟環境。不能武斷地將某些手段打入另冊、束之高閣，更不能將這些技術性的、需視情況而靈活使用的手段，與我國長期要堅持的大政方針掛鉤或對立起來。否則會畫地為牢，自我設限，人為加大政府調控經濟運行的難度。
2014年9月，在經濟下行壓力加大的背景下，市場對降息的預期很高。當時，有一種反對降息的聲音，將市場對降息的預期看成是對改革的不信任。2014年9月17日，人民網發表了《人民財評：降息不是改革的對立面》一文【13】，駁斥了將降息這樣的技術性決策，與改革這樣的大政方針對立起來的錯誤看法。
這篇文章中說：“市場期待降息和是否信任改革沒有必然關系。中國經濟‘新常態’本身就是尊重經濟發展規律的。在不同階段采取靈活的貨幣政策是普遍共識，是否降息、降準都應該取決于經濟運行的實際情況。未來，在不改變貨幣政策大方向的同時，定向降息或者定向降準的可能性仍然存在。”這篇文章還說：“對經濟政策解讀不要政治化，經濟形勢發生變化，政策就應當適時適度調整……降息升息是相機抉擇的政策選擇，不要‘上綱上線’。‘上綱上線’會綁架政策選擇，失去時間窗口會后悔莫及。”
十年過去了，人民網這篇評論的觀點仍然成立。我國建設中國特色市場經濟，走向高質量發展的方向是確定無疑的。而刺激政策作為政府調控宏觀經濟的工具之一，與我國經濟發展的大方向沒有矛盾。所需的只是根據經濟形勢的變化，適時適度地動用這一工具。在當前我國經濟需求收縮壓力較大的情況下，刺激政策該用就得用。（完）
(本文作者介紹：中銀國際證券總裁助理、首席經濟學家)
責任編輯：張文
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