意見領袖丨管濤

　　當前中國經濟正遭遇復雜嚴峻的內外部挑戰。1998年亞洲金融危機和2008年全球金融危機應對的經驗，對于今天的中國有重要的借鑒和參考價值。

　　1998年危機的政策應對

　　1998年內外部兩大挑戰為中國經濟帶來超預期沖擊。從外部看，1997年7月2日泰銖崩盤，引爆了東南亞貨幣危機，逐漸演變成席卷全球新興市場的亞洲金融危機。中國也遭遇了危機傳染，外貿出口負增長，經濟下行并伴隨著失業增加和物價下跌。從內部看，國內發生百年一遇的洪澇災害，許多企業停工停產，部分航運中斷，造成直接經濟損失2551億元，相當于當年經濟總量的3%。有鑒于此，中央及時果斷地提出“堅定信心，心中有數，未雨綢繆，沉著應付，埋頭苦干，趨利避害”的指導思想，推出了四方面的應對措施。

　　一是宏觀政策及時轉向。1993年以來，面對國內經濟過熱，中國堅持實行從緊的財政貨幣政策，到1996年實現了經濟“軟著陸”，并將實施適度從緊的宏觀政策寫入了“九五”計劃。1997年底召開的中央經濟工作會議，強調繼續實行適度從緊的財政和貨幣政策。然而，東南亞貨幣危機不斷擴散升級，其影響深度和廣度遠超預期。中國自1998年下半年起果斷實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策。國務院增發1000億元財政債券，重點用于增加基礎設施建設投資，并采取了調整稅收政策支持出口，增加社會保障、科教等重點領域支出，以及降低銀行存貸款利率和存款準備金率等措施。同時，財政發行2700億元特別國債補充國有銀行資本金，以及成立四大資產管理公司剝離上萬億元國有銀行不良資產，增強銀行放貸能力。

　　二是實施擴大內需政策。1998年初，中央就提出應對亞洲金融危機最根本的是要做好國內經濟工作，以增強承受和抵御風險的能力，要努力擴大內需，發揮國內市場的巨大潛力。同年底中央經濟工作會議強調擴大國內需求、開拓國內市場，是我國經濟發展的基本立足點和長期戰略方針。除加強基礎設施建設外，1998年以來啟動了教育、醫療和住房的全面市場化改革，推出了“黃金周”、促進汽車消費等措施。配合擴大內需工作，1998年初政府工作報告指出，要加快職工基本養老保險、醫療保險、失業保險等社會保障制度的改革。2000年政府工作報告進一步強調，要堅持和完善國有企業下崗職工基本生活保障、失業保險和城鎮居民最低生活保障的“三條保障線”制度。

　　三是大力推進國有企業改革。1997年，黨的十五大明確提出，用三年左右的時間，通過改革、改組、改造和加強管理，使大多數國有大中型虧損企業擺脫困境，大多數國有大中型骨干企業初步建立現代企業制度。亞洲金融危機全面爆發后，1998年底中央經濟工作會議將深化國企改革排在來年經濟工作重點的第二位。

　　四是以“入世”為契機推動對外開放。一方面，千方百計擴大出口，增加貿易收匯。堅持以質取勝和市場多元化戰略，調整出口結構，鞏固傳統市場、開拓新興市場。適當增加國內產業結構升級所需設備進口和技術引進。另一方面，大力改善投資環境，盡可能多地吸引外資。合理引導外資投向，提高利用外資質量。再一方面，在堅持經常項目可兌換原則下，加強和改進外匯管理，打擊出口逃匯、進口騙匯，嚴格資本項目用匯管理，在人民幣匯率不貶值的同時增加外匯儲備，阻止了亞洲金融危機的傳染。此外，做好加入世貿組織的各項準備工作。

　　2008年危機的政策應對

　　2008年中國又遭遇了歷史罕見的內外部沖擊。從外部看，2004~2006年美聯儲激進緊縮刺破了房地產泡沫，引爆了2007年初美國次貸危機，到2008年9月以雷曼破產、兩房接管為標志，升級為全球金融海嘯，引發了世界經濟衰退。中國遭遇外貿出口負增長，農民工大規模返鄉，經濟增長階段性失速。從內部看，2008年初南方部分地區遭遇嚴重低溫雨雪冰凍災害，同年5月爆發四川汶川特大地震，兩大自然災害分別帶來直接經濟損失1517億和8451億元，合計相當于當年經濟總量的3.1%。

　　根據內外部形勢變化，2008年宏觀政策兩次及時調整。2007年底中央經濟工作會議明確，2008年宏觀調控主要是防止經濟增長由偏快轉為過熱、防止價格由結構性上漲演變為明顯通貨膨脹。故2008年上半年主要是“兩防”，實施穩健的財政政策和從緊的貨幣政策。由于內外部超預期沖擊，加之上半年中國經濟有放緩跡象，同年7月份中央政治局會議提出宏觀調控轉為“一保一控”，即保持經濟平穩較快發展、控制物價過快上漲。但隨著9月份美國次貸危機演變成全球金融危機，西方主要經濟體陷入衰退的風險不斷加大，國內房地產、鋼鐵、汽車等重要支柱產業產銷大幅度下滑，年底宏觀調控轉向“保增長”，轉為實行積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策。

　　財政政策方面，2008年11月，國務院常務會議針對美國次貸危機引發的國際金融危機，推出了兩年“四萬億投資”的一攬子計劃，并要求擴大投資出手要快、出拳要重、措施要準、工作要實，主要用于加快民生工程、基礎設施、生態環境建設和災后重建，提高城鄉居民特別是低收入群體的收入水平。

　　貨幣政策方面，2008年下半年，中國人民銀行五次下調存貸款基準利率，四次下調存款準備金率，其中大型存款類金融機構和中小型存款類金融機構分別累計下調2個和4個百分點，明確取消對金融機構信貸規劃的硬約束，積極配合國家擴大內需等一系列刺激經濟的政策措施。

　　在政策刺激之外，政府還提出了要加快發展方式轉變，推進經濟結構戰略性調整的要求。具體措施包括，一是以提高居民收入水平和擴大最終消費需求為重點，調整國民收入分配格局；二是要以提高自主創新能力和增強三次產業協調性為重點，優化產業結構，著力突破制約產業轉型升級的重要關鍵技術，精心培育一批戰略性產業；三是要以推進城鎮化和促進城鄉經濟社會發展一體化為重點，改善城鄉結構；四是要以縮小區域發展差距和優化生產力布局為重點，調整地區結構。

　　兩次危機應對措施的比較及啟示

　　一是應對思路的差異。

　　1998年應對以結構調整為主、政策刺激為輔。1998~2001年，M2年均增長14.6%，較1993~1997年年均增速下降14.0個百分點；公共財政支出年均增長19.6%，較1993~1997年年均增速下降0.2個百分點；中國社科院口徑的實體經濟部門杠桿率上升17.0個百分點。由于堅持實施國企改革，其間出現國企“下崗潮”。1998年國有單位就業人數減少1986萬人次，1999~2002年平均每年減少474萬人次。到2002年末，城鎮就業中國企占比由1997年末的53%降至28%。

　　2008年應對以政策刺激為主、結構調整為輔。2009~2010年，M2年均增長23.6%，較2004~2008年年均增速上升6.9個百分點；公共財政支出年均增長19.3%，較2004~2008年年均增速下降1.1個百分點；實體經濟部門杠桿率累計上升35.8個百分點。至于結構改革方面，筆者印象最深的是匯率市場化改革放緩。盡管2006年底中央經濟工作會議提出要把促進國際收支平衡作為保持宏觀經濟穩定的重要任務，不再追求外匯儲備越多越好，但危機初期中國主動收窄了人民幣匯率波幅，直到2010年“6·19”匯改重啟，增加匯率彈性。之后，隨著經濟V形反彈，國際資本回流，中國選擇以增加外匯儲備的方式阻止人民幣過快升值。到2014年6月底，中國外匯儲備余額一度接近4萬億美元，較2006年底增加了近3萬億美元。

　　二是刺激工具的差別。

　　1998年以財政政策為主。1998~2001年，政府部門杠桿率上升12.3個百分點，貢獻了同期實體經濟部門杠桿率漲幅的72%。而且，財政政策不僅僅是促進投資，還在擴大消費中發揮了重要作用。1999~2001年，最終消費支出對經濟增長平均貢獻率為72.5%，居“三駕馬車”之首，較1994~1998年提升了22.1個百分點，其中政府消費支出平均占比26.4%，較1994~1998年均值高出3.1個百分點。同期，資本形成對經濟增長平均貢獻率為35.3%，較1994~1998年均值僅高出4.1個百分點，這對應著同期非金融企業部門杠桿率下降3.0個百分點。

　　2008年則以貨幣政策為主。2009~2010年，政府部門杠桿率上升2.8個百分點，僅貢獻了同期實體經濟部門杠桿率漲幅的7.8%；非金融企業部門杠桿率上升24.5個百分點，貢獻了68.4%。同期，資本形成對經濟增長平均貢獻率為74.2%，居“三駕馬車”之首，較2004~2008年均值高出27.1個百分點。這意味著2008年危機后的經濟反彈雖然是投資驅動，但是主要來自于貨幣政策的支持，而非財政擴張。

　　三是政策效果的不同。

　　1998年危機期間，國企“下崗潮”導致失業增加、居民收入減少、總需求不足、信貸增速放緩，經濟下行壓力加大并面臨通貨緊縮趨勢。1998~1999年，中國經濟分別增長7.8%、7.7%，連續兩年低于8%。自1998年2月起，CPI連續24個月同比負增長。但后續隨著金融危機影響逐漸消退，結構改革調整到位，中國經濟再度煥發新的活力，綜合國力全面提升。國有大中型企業建立現代企業制度的改革取得重要進展，其中相當一部分在境內外上市，國企扭虧增盈成效顯著，1999年全國工業企業利潤增速由上年下降17%轉為增長52%，2000年繼續增長86%，其中國有及國有控股工業企業實現利潤2392億元，為1997年的2.9倍。同時，中國于2001年底順利加入世貿組織，2005年7月退出人民幣不貶值政策并回歸真正的有管理浮動。

　　2008年危機期間強刺激為主，2009~2010年中國經濟分別增長9.4%、10.6%，但隨后經濟增速逐年下滑，2012年再度破八。2013年中中央政治局會議首次提出，中國經濟正處增長速度換擋期、結構調整陣痛期、前期刺激政策消化期的“三期疊加”階段。2015年底中央經濟工作會議提出，啟動“三去”“一降”“一補”的供給側結構性改革。但直至2019年底中央經濟工作會議仍然強調，我國經濟中結構性、體制性、周期性問題相互交織，“三期疊加”影響持續深化，經濟下行壓力加大。2020年以來，盡管疫情給經濟帶來外生沖擊，但隨著防疫轉段、經濟重啟，前期積累的結構性和體制性問題再度暴露出來，對中國疫后經濟復蘇形成制約。

　　綜上，兩次危機的政策應對目標基本一致，都是千方百計擴大內需，但采取了不同的政策思路，產生了不同的政策效果。如果以結構改革為主，其見效更為緩慢，短期內可能要承受經濟下滑，甚至面臨負產出缺口、通貨緊縮的風險，但中長期有助于完成經濟發展轉型，增強經濟內生增長動力。相較而言，強刺激可以帶來短期的經濟反彈和信心提振，但也會造成產能過剩、債務激增、資產泡沫和通脹高企等問題。可見，宏觀政策沒有無痛的選擇，關鍵是目標的取舍，即忍受“短痛”抑或“長痛”的問題。

　　來源：第一財經

　　(本文作者介紹：中銀證券全球首席經濟學家)