意見領袖丨管濤

　　在世紀疫情沖擊、百年變局演進的背景下，從講效率轉向講安全的全球產業鏈供應鏈重塑正在開啟，中國的全球制造業中心和世界工廠地位也備受關注。對中國的具體影響如何，總量上有貿易和投資兩個評估維度。就投資維度而言，存在究竟用商務部還是國際收支口徑的直接投資數據的問題。

　　日前，國家外匯管理局（下稱“外匯局”）公布的最新數據顯示，2023年二季度，中國國際收支口徑的直接投資負債方（即外來直接投資，FDI）凈流入49億美元，環比、同比分別下降76%和87%，為1998年有季度數據以來最低。然而，從商務部口徑的數據看，同期實際利用FDI規模為424億美元，環比、同比分別下降29%和20%，與國際收支口徑的數據背離較多。那么，究竟應該采用哪個口徑的數據來評判中國在全球產業鏈供應鏈地位的變化呢？

　　國際收支與商務部口徑對FDI統計的主要差異

　　根據外匯局在《2022年中國國際收支報告》中的介紹，兩個口徑的外商直接投資數據差異主要體現在三方面：一是統計原則，國際收支統計采用資產負債原則編制和列示，商務部直接投資數據采用方向原則編制和列示，兩者對反向（逆向）投資和聯屬企業間投資的記錄原則不同（在股權投資項下扣減）。二是國際收支統計中的直接投資采用凈額編制，即資產和負債均按投資減撤資反映（在股權投資項下扣減）。三是國際收支統計中的直接投資負債還包括了外商直接投資企業的“兩未”利潤（即未分配利潤和已分配未匯出利潤）和股東貸款等內容（在關聯企業債務項下扣減）。

　　2014年起，大部分國家開始采用國際貨幣基金組織（IMF）的《國際收支和國際投資頭寸手冊》第六版（BPM6）和經濟合作與發展組織（OECD）的《外國直接投資基準定義》第四版（BD4）進行數據統計。比較重要的一大變化是，在國際收支中的直接投資項改為使用資產負債表原則統計，與其他國際收支項目（如證券投資和其他投資等）保持一致。OECD在解釋資產負債表和方向原則兩種統計方法的主要差異時指出，按照資產負債表原則，一國的直接投資資產既包括本國的跨國企業對外股權投資，也包括境內子公司對境外母公司的貸款；而按照方向原則，境內子公司對境外母公司的貸款需要從外來直接投資中扣除，因為這相當于境外公司減少了對境內公司的直接投資（見表1）。

　　中國國際收支口徑的直接投資負債方數據通常大于商務部的實際利用外資數據。2010~2015年，兩個口徑的數據年均相差1365億美元，2021年二者缺口擴大至1631億美元。這并非中國的特例。以美國為例，2000~2022年，美國國際收支口徑的直接投資負債常年大于美國國家經濟分析局（BEA）公布的FDI數據，年均相差554億美元（見圖1）。OECD對此解釋稱，兩個口徑的差異不影響數據的變動趨勢和背后驅動因素，80%的時間兩個口徑的數據變動方向一致。

　　商務部口徑的中國FDI數據更具有國際可比性

　　聯合國貿易和發展會議（UNCTAD）負責對各國的直接投資情況進行統計，并每年發布《世界投資報告》分析和總結年度全球直接投資數據及趨勢。根據UNCTAD的直接投資數據解釋文件，該機構采用方向性原則進行直接投資數據統計。據其介紹，雖然資產負債統計原則更適合國際收支和宏觀經濟分析，但方向性原則更多適用于分析聯屬企業背景下的直接投資，它能夠更直接地分析投資的來源國，并評估外國投資者進入本國投資的情況。缺乏方向性數據可能妨礙政策制定者做出適當的投資發展決策。

　　此外，由于大部分國家的國際收支數據質量不高，有些是抽樣調查或者估算數據（如利潤再投資和“兩未”利潤數據），難以歸總，無法做國際比較。而按照方向性原則編制的統計數據能夠細分到行業和區域，比資產負債表原則的統計數據更為細致。因此，按照方向性原則編制的直接投資數據應為主要參考，國際收支口徑的數據（如利潤再投資、減撤資數據）可以作為輔助指標進行分析。

　　UNCTAD發布的中國直接投資數據來源于中國商務部。該數據顯示，近年來中國在世界投資中的地位穩步上升。2020~2022年，中國FDI流量占全球比重年均14.1%，較2015~2019年均值提升6.1個百分點；稍拉長時間來看，2018~2022年中國FDI流量占全球比重12.1%，較2013~2017年均值提升4.3個百分點。相較而言，美國2020~2022年FDI流量占全球比重年均19.4%，較2015~2019年均值高出0.9個百分點；但2018~2022年FDI流量占全球比重17.3%，較2013~2017年均值下降1.2個百分點（見圖2）。

　　根據UNCTAD于7月份發布的《2023年世界投資報告》，2022年全球FDI較上年下降12%至1.3萬億美元，主要是因為發達國家的融資和并購交易減少，但中國FDI同比增加了5%，達到1891億美元，占到全球的14.6%，環比上升2.4個百分點，流入主要集中在制造業和高科技行業，且大部分來自歐洲的跨國企業。同年，美國FDI同比下降26.5%至2851億美元，占到全球的22%，環比下降4.2個百分點（見圖2）。由于近期金融領域的動蕩增加了投資者的不確定性，地緣政治局勢依然緊張，UNCTAD預計，2023年全球外國直接投資將繼續面臨下行壓力。2023年上半年，商務部口徑的FDI同比下降是否意味著中國在世界投資中的占比降低，還需要與全球數據相比較。

　　商務部公布的分行業和區域的直接投資數據，有助于更好分析來華直接投資的質量和結構。據商務部介紹，2023年上半年我國實際使用FDI規模達7037億元，同比下降2.7%（折合1024億美元，下降8.9%）。總量雖有所下降，但仍有結構性亮點：一是發達國家對中國投資保持增長，法國、英國、日本、德國投資分別增長173.3%、135.3%、53.0%、14.2%；二是引資質量持續提升，高技術產業引資增長7.9%，占比提升3.9個百分點達到39.4%，21個自貿試驗區吸收外資1296.6億元，增長8.2%，占全國比重達18.4%。

　　此外，UNCTAD發布的數據顯示，中國對外直接投資的國際重要性也在逐步上升。2020~2022年，中國OFDI（對外直接投資）流量占全球比重年均13.7%，較2015~2019年均值提升2.7個百分點；2018~2022年平均占比13.0%，較2013~2017年均值提升3.5個百分點，而2000~2010年平均占比僅為1.5%（見圖3）。可見，中國企業“走出去”并非近幾年才開始的。隨著國家綜合實力增強、企業國際競爭力提升，中國在繼續積極利用外資的同時已逐漸成為對外投資大國。中國對外金融資產中，對外直接投資資產占比穩定在30%左右，而2012年之前占比還不到10%。

　　外來直接投資減少不宜簡單理解為撤資增加

　　2022年以來，前述提到的中國國際收支口徑大于商務部口徑FDI的情況有所變化。當年，國際收支口徑的FDI凈流入減少48%至1802億美元，同期商務部實際利用FDI增長5%至1891億美元，前者略低于后者。2023年上半年，國際收支口徑的FDI凈流入254億美元，同比下降82%，商務部口徑實際使用外資1024億美元，同比僅下降9%，二者負缺口進一步擴大。

　　這與以下兩點原因有關。一是外商工業企業利潤下降導致利潤再投資及“兩未”利潤減少。2022年，外商投資工業企業利潤累計同比下降12.3%（上年為增長21.1%），對應著國際收支口徑的投資收益借方（利用外資成本）凈流出下降15%，直接投資負債方的股權投資凈流入同比下降47%，關聯企業債務凈流入同比下降53%。2023年一季度，外商投資工業企業利潤降幅進一步擴大，當季累計同比下降24.9%（上半年累計同比下降12.8%），降幅較上年同期擴大了17.3個百分點，對應著一季度投資收益借方凈流出同比下降了26%，直接投資負債方的股權投資凈流入下降66%，關聯企業債務由上年同期凈流入174億轉為凈流出81億美元（見圖4）。

　　二是與匯差利差的變化有關。2022年以來，為對抗高通脹，美聯儲激進緊縮，在16個月的時間內加息525個基點并伴隨著縮表，而中國央行貨幣政策堅持“以我為主”利率穩中趨降，中美利差快速收斂甚至倒掛，人民幣匯率也出現調整。當跨國企業能夠在本土獲得更高投資收益時，可能會降低對外投資意愿，已投資方也可能將資金匯回本國套利，尤其是關聯企業債務投資對利差和匯差的變化更為敏感。2021年，中美10年期國債收益率之差為年均+158個基點，直接投資負債方的關聯企業債務季均凈流入109億美元，2022年中美10年期國債收益率轉為年均負利差18個基點，直接投資負債方的關聯企業債務季均凈流入同比下降53%至51億美元。2023年一季度，中美利差倒掛擴大至季均76個基點，直接投資負債方的關聯企業債務由凈流入轉為凈流出。2022年以來，直接投資負債方的股權投資雖有下降，但一直維持凈流入，中美利差倒掛最深在2022年四季度，達到104BP，環比增加64個基點，而當季外資股權投資凈流入268億美元，環比增加66%（見圖5）。

　　綜上，國際收支和商務部口徑的直接投資數據服務于不同的統計目的，各有優劣，無對錯之分。現實中應該以商務部口徑為主、國際收支口徑為輔，更加全面準確地把握跨境直接投資變化情況，了解中國在全球產業鏈供應鏈中的地位變遷。同時，建議有關部門進一步擴大數據透明度，增加披露統計口徑差異導致的數據缺口，減少信息不對稱引發的無端猜測。當然，更為重要的是，貫徹國家關于推進高水平對外開放、構建開放型經濟新體制的戰略部署，仍要不斷優化外商投資環境，提高投資促進工作水平，加大吸引外商投資力度。

　　(本文作者介紹：中銀證券全球首席經濟學家)