意見領袖丨彭文生

　　今年一季度，我國經濟復蘇好轉的態勢趨于明朗，消費市場逐步回暖，工業與服務業生產活躍度回升，房地產主要指標降幅有所收窄。與此同時，微觀市場主體仍然面臨諸多困難，外部經濟金融形勢進一步復雜化，國內防范化解重大風險的任務依然艱巨。中國財富管理50人論壇（CWM50）在前期組織相關部門領導、專家學者、市場主體代表進行座談研討的基礎上，研究撰寫“2023年一季度宏觀經濟形勢分析報告”，并于近日在京舉辦“2023年一季度宏觀經濟形勢分析報告發布會”。中金公司首席經濟學家、研究部負責人、中金研究院院長彭文生參會并作點評發言。

　　彭文生認為，疫后復蘇和一般的經濟周期不同，它對短期周期特征有影響，并且有長遠的結構性影響。第一，從周期視角來看，疫后復蘇和傳統的經濟周期不一樣的地方在于消費先行，呈現出自主反彈的特征；第二，結構性地來看，疫情后兩個傳統的問題有所加重：一是收入差距，二是債務問題；第三，思考宏觀政策的時候，需要把周期和結構結合起來，這要求宏觀政策做到從投資轉向消費，從金融轉向財政。

　　正文：

　　我簡單談三個方面的看法，第一是周期，第二是結構，第三是如何從宏觀政策視角將周期和結構結合起來。

　　疫情是當前經濟形勢的根本背景，疫后復蘇和一般的經濟周期不同，它對短期的經濟周期特征有影響，并且有長遠的結構性影響。因此，本文將從周期和結構兩個視角出發。

　　第一，從周期視角來看，疫后復蘇與傳統的經濟周期不同。傳統經濟周期一般是投資驅動或投資拉動的，消費相對比較穩定，消費的周期特征不明顯。投資活動本身具有順周期性，但不論是中國還是發達國家，投資加上庫存是逆周期調節的重要載體，例如地方政府投資基礎設施建設。因此，以前的周期特征是，貨幣政策或財政政策放松的驅動下，投資上升會帶來就業上升、收入上升、消費上升，而后是通脹、價格上升，最后導致政策緊縮，這是傳統周期的順序。但這一次復蘇和傳統的經濟周期不一樣的地方在于消費先行。疫情期間，消費受到物理、人為的限制；隨著疫后放開限制，消費自主反彈。因此，這一輪經濟周期復蘇表現為消費帶動投資，再帶動就業、收入、消費和物價。此次美國經濟韌性較強，正是因為美國經濟周期到了第二階段消費的復蘇。中國經濟處在第一階段的疫后消費復蘇，呈現出鮮明的特征——自主反彈，服務業復蘇是主要的載體，主要來源于放開后旅行、餐飲服務業消費的反彈。

　　思考接下來經濟復蘇的高度、可持續性，則要回到傳統經濟周期投資相關的問題。當前，中國經濟復蘇第一步是消費反彈，但消費反彈需要有收入增長，否則短期的消費反彈不可持續，而收入增長需要靠就業的增長。相應的，就業上升需要經濟活力提升，最終落腳點是傳統的經濟周期投資。投資方面，房地產具有很強的順周期性，盡管交易環節已有明顯改善，但實體的房地產投資偏弱。真正具備逆周期特征是基建投資，以及政策驅動下地方政府的其他投資，但目前這一部分對經濟的貢獻力度仍不及此前的經濟周期。從中期的角度而言，思考未來復蘇的持續性和高度，仍需要回到傳統的經濟周期。

　　第二，結構性地來看，疫情以后有兩個傳統的問題有所加重。一是收入差距，中低收入階層，尤其是低收入階層收入增長比較慢。疫情發生三年后，這個問題更加突出了，尤其年輕人的失業率較高。中低收入階層收入增長較慢，對消費的限制較大。本質上，投資的根本目的是消費，隨著公眾對未來消費的預期不好，投資意愿也受到抑制，導致經濟環境進一步承壓。

　　二是債務問題。疫情三年，房地產債務乃至地方政府的債務負擔都進一步加重。我國應對疫情的重要措施是信貸擴張，這意味著債務水平上升。今年以來，信貸擴張較快，這有助于緩解債務問題，但整體債務負擔對于投資乃至未來經濟復蘇的可持續性仍是一個限制因素。

　　除了以上兩個老問題之外，還有一個新問題，即疫情三年期間地緣政治方面的轉變，表現為非經濟因素、產業鏈調整和其他國家政策轉變對中國產業的影響。這個新問題的最根本含義是我國經濟更要靠內需，即消費和投資。投資的問題是債務負擔太重，消費的問題是中低階層收入增長太慢，這是我國結構性問題和周期結合起來面臨的矛盾。

　　第三，思考宏觀政策的時候，需要把周期和結構結合起來。各界往往傾向于把周期和結構對立起來，認為促進周期復蘇和短期增長的政策，可能要以犧牲中長期的可持續性為代價，例如過度依賴投資拉動反而帶來債務等問題。所以，前面關于傳統經濟周期的討論并非說我們應該回歸到傳統、犧牲長期可持續性的政策模式。相反的，有一些政策能夠將周期復蘇和長遠的經濟結構調整統一起來，這要求宏觀政策做到從投資轉向消費，從金融轉向財政。

　　其中有幾個方面，一是如何平衡金融穩定、物價穩定和經濟增長。現階段，美國保持了金融穩定，但卻存在通脹問題，對未來增長可能形成拖累。另一邊，中國經濟增長較慢并非源于通脹壓力，而是面臨著如何平衡金融穩定和經濟增長的問題。這意味著，接下來中國不能簡單依靠企業和家庭債務擴張來促進增長，否則將會損害長遠的金融穩定。相反的，中國可著手增加政府債務，即通過財政擴張刺激經濟增長。宏觀上，政府部門債務是當代私人部門持有的資產，是下一代人的債務。從這個意義而言，我國可通過財政擴張來緩解當前的債務問題，從而把維持金融穩定和促進短期經濟增長統一起來。

　　二是收入、消費、就業的問題。如果出口和投資的提升空間有限，那么消費也很難得到提升。因此，首先應關注如何促進收入和就業的增長，財政在這些方面能發揮重要作用。目前有一種觀點，中國經濟已然啟動復蘇，不需要給消費者發錢了，這個問題見仁見智。事實上，中國仍有相當一部分人群，尤其是低收入人群，他們的收入、資產負債表在疫情期間受到較大沖擊，財政可考慮給予相應的幫助。并且，在發錢以外，財政可發揮的功能還有很多，例如將財政與社會保障、公共服務結合起來，以此促進生育，改善教育、醫療和科技研發等。這方面支出既促進了當前的消費，又改善了長遠的經濟增長。因此，新供給側改革強調的也是將短期的消費和長遠經濟增長結合起來，這也要求財政發揮更積極的作用。

　　三是從金融到財政、從投資到消費是有抓手的，也有助于減輕對當前政策的擔憂。周期復蘇和長期經濟機構可以做到有機統一，我的觀點是財政應該也能夠發揮更大的作用，關鍵在于促進消費，這樣的話就不需過度擔心周期復蘇政策是否會對未來的結構帶來不利影響。

　　(本文作者介紹：中金公司首席經濟學家、研究部負責人)