文/意見領袖專欄作家 汪濤

　　全球滯脹風險具有異質性，這主要表現在：一是歐洲國家經濟衰退的可能性較高。二是部分新興市場國家也出現了增速放緩和通脹高企的現象。三是亞洲各國的表現較為突出，滯脹風險相對較低。

　　當前的通貨膨脹現象是供給和需求因素共同作用的結果。其中，需求側效應在美國可能更顯著，這是因為美國執行了寬松的貨幣政策和大規模的財政刺激措施。另一方面，我們正面臨一系列嚴重的供給沖擊，也不應忽視某些背景因素帶來的影響，例如，減碳的努力和去全球化力量都推高了商品價格，并且這些因素還將持續一段時間。

　　在當前形勢下，合理的應對政策應思考以下四個問題：第一，美聯儲和其他央行是否應采取激進的緊縮貨幣政策。第二，大幅收緊政策可能帶來經濟衰退。通脹和經濟停滯哪個更需要避免。第三，考慮到通脹的供給和結構性因素，在未來一段時間內維持比原來較高的通脹率是否對經濟更有益。第四，考慮到通脹的多種成因，完全依靠貨幣政策來對抗通脹是否合理。

　　* 本文為作者在2022年5月31日的CF40-PIIE中美青年圓桌第7期“全球滯脹風險”上所做的主題演講。

　　全球滯脹風險和應對政策分析

　　全球滯脹風險具有異質性

　　雖然美國的經濟增長將在一段時期內放緩，并且保持較高的通脹率，但我認為，美國經濟陷入滯脹的風險相對較低。相反，全球其他國家面臨的滯脹風險高低不一，相比美國，部分國家的情況或許更令人擔心。

　　第一，歐洲國家經濟衰退的可能性較高。可能的原因包括供應鏈沖擊、俄烏沖突、能源價格上漲和持續高通脹，其中能源價格上漲對歐洲的影響尤其嚴重。以英國為例，國際貨幣基金組織和市場平均預期均認為，英國明年的GDP增速將接近1%，同時通貨膨脹率將達到4%-5%。因此，與其他發達經濟體相比，英國可能面臨更高的滯脹風險。

　　第二，部分新興市場國家也出現了增速放緩和通脹高企的現象。例如，巴西過去十年的年均增速不到0.5%，當前通脹壓力居高不下，巴西政府正努力使經濟增速達到1.5%。智利、土耳其和阿根廷等國家也出現了經濟增長放慢，而通脹在雙位數高位運行的現象。因此，這些新興市場國家可能面臨更大的滯脹風險或實際上已經陷入滯漲。

　　第三，亞洲各國的滯脹風險大都相對較低。日本的低通脹在發達國家中很突出，雖然通脹率在上升，但仍處于較低水平，而且通脹也是日本的政策制定者們樂于見到的。大多數其他亞洲經濟體未來一兩年經濟增長將比較可觀，通脹壓力也會相對可控。部分原因是過去一段時間內，亞洲各國的供應鏈表現出了較強的韌性，而且基本上沒有采取什么刺激消費的政策。中國在這方面尤其突出，直到最近供應鏈都沒有受到疫情的明顯影響，而同時需求端沒有刺激消費，總體下游需求比較疲軟，沒有什么通脹壓力。

　　供給和需求共同推動通貨膨脹率上升

　　當前的通貨膨脹是供給和需求因素共同作用的結果。

　　其中，需求側效應在美國可能更顯著。過去幾年里，美國執行了超級寬松的貨幣政策和大規模的財政刺激措施。尤其是去年盡管當時的美國經濟增長勢頭已經相當強勁，仍出臺了進一步的財政刺激措施。

　　另一方面，世界經濟面臨一系列非常嚴重的供給沖擊，例如，新冠疫情、俄烏沖突及其導致的能源價格上漲等。其中，疫情帶來的沖擊不僅推高了商品價格，還對不同經濟部門造成了非常不平衡的影響，導致相對價格發生調整。因此，在討論應對政策時，還需要關注結構性因素。

　　此外，在美國以外的地區，降低碳排放的運動推高了碳價，也間接推升了相關的能源和大宗商品價格。減碳未來很可能仍會繼續推動價格上行。別忘了某些供給側的沖擊早在疫情之前就已經開始了，國際社會中就存在著“去全球化”勢力，政客們以國家安全、供應鏈安全等名義，或向企業施壓，要求他們搬遷到近岸或在岸地區生產，或限制對中國的半導體以及其他技術供應，或對中國進口的貨物加征關稅。這些也導致供給側受到沖擊，從而推高了商品價格，而且這一現象還將持續一段時間。

　　應對滯脹應思考四個問題

　　面對供給和需求的雙重沖擊，特別是其中多種供給沖擊還將持續，當前合理的應對政策是什么？

　　到目前為止，似乎所有人都把討論的重點放在了貨幣政策上，特別是美聯儲貨幣收緊貨幣政策的速度與幅度。許多人認為美聯儲當時過于樂觀，應該更早采取緊縮的貨幣政策。但我認為，沒有人能在去年就預測到俄烏沖突的發生，也沒人能在去年預測到奧密克戎變異病毒的威力。更何況通過對美國十年期國債收益率的觀察，我們可以發現，市場在很長一段時間內對長期通脹率的預期值都非常低，這意味著美聯儲無需過早采取行動。當然，這都是已經發生過的事情了。

　　基于此，我想提出以下四個問題：

　　第一，美聯儲和其他央行是否應采取格外激進的貨幣緊縮政策以降低通脹，彌補因缺乏預見性而未能提早行動造成的影響？

　　第二，目前美國和世界經濟增長已經放緩，原因之一是金融條件已經出現了大幅緊縮。執行更激進的緊縮政策將進一步阻礙經濟增長、加劇經濟衰退的風險。如果降低通脹率的代價是經濟衰退，是否值得？如果可以選擇，通脹和增長停滯，哪個更需要避免？

　　第三，由于當前的通脹相當大一部分是由結構性因素和相對價格變化造成，那么，為了使整體通脹率達到疫情之前的水平，部分商品的價格必須下降，但這個過程可能既困難又痛苦。因此，為了給相對價格的調整提供空間，在一段時間內容忍通脹維持較高水平、設立一個比之前“均衡”或理想通脹率更高一點的通脹目標是否對經濟更有益？例如，去碳化運動將不可避免地推高一些商品的價格，如果能夠適當放松對通脹率的要求，或許更有利于相關行業的調整。

　　第四，鑒于當前通脹的成因相當復雜，完全依靠貨幣政策來對抗通脹是否合理？實際上，在過去的20年里，全球化一直是有降低通脹的作用。但一些政客正強迫企業“去全球化”，這一做法可能助長通脹，并對經濟增長帶來下行壓力。如果再加上貨幣緊縮政策，會不會令經濟形勢雪上加霜？在這種情況下，應該如何衡量執行收緊貨幣政策的成本和收益？美國政府非常重視通脹問題對選民的影響，那么美國政府可否考慮采取降低關稅、降低貿易壁壘、修復供應鏈等其他政策措施來對抗通脹？

　　(本文作者介紹：瑞銀證券中國首席經濟學家。)