意見領(lǐng)袖丨謝亞軒團(tuán)隊(duì)

　　核心觀點(diǎn)：

　　今年《政府工作報(bào)告》其實(shí)提出了兩個(gè)5.5%的目標(biāo)，一是GDP增長5.5%左右，二是城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率全年控制在5.5%以內(nèi)。對(duì)于第一個(gè)5.5%，當(dāng)前GDP增長的主要驅(qū)動(dòng)力來自采礦業(yè)、基建投資，以及少數(shù)高技術(shù)行業(yè)。對(duì)于第二個(gè)5.5%，城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率已經(jīng)從2021年10月的4.9%持續(xù)上升至2022年4月的6.1%。按就業(yè)總?cè)藬?shù)約8億人計(jì)算，失業(yè)率上升1.2個(gè)百分點(diǎn)對(duì)應(yīng)960萬人口。而吸收就業(yè)的主體是中小微企業(yè)與生活服務(wù)業(yè)，受疫情的沖擊最為嚴(yán)重。比較而言，通過采礦業(yè)、高端制造、政府投資等實(shí)現(xiàn)GDP增長的目標(biāo)已有初步效果，可以進(jìn)一步加力；而考慮疫情多點(diǎn)散發(fā)與畢業(yè)生人數(shù)新高的現(xiàn)實(shí)，實(shí)現(xiàn)就業(yè)目標(biāo)的難度會(huì)更大。但目標(biāo)的意義不只是到達(dá)，更重要的是指明方向，更好地出發(fā)。

　　4月工業(yè)增加值增速轉(zhuǎn)負(fù)，裝備制造降速最嚴(yán)重，但采礦業(yè)保持高速增長。4月工業(yè)增加值同比-2.9%（前值+5.0%），其中采礦業(yè)增加值同比增長9.5%（前值12.2%），制造業(yè)同比-4.6%（前值+4.4%）。采礦業(yè)中，煤炭開采增長13.2%、石油和天然氣開采業(yè)增長7.2%。制造業(yè)中，通用設(shè)備制造降15.8%（前值降0.7%），專用設(shè)備制造降5.5%（前值增7.6%），汽車制造降31.8%（前值降1.0%），鐵路船舶航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)降6.0%（前值增1.1%），電氣機(jī)械和器材制造增1.6%（前值增10.6%），計(jì)算機(jī)通信和電子設(shè)備制造增4.9%（前值增12.5%）。

　　固定資產(chǎn)投資邊際降速，但全面建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施的政策已經(jīng)部署。1-4月固定資產(chǎn)投資增長6.8%（前值9.3%）。其中，基建投資增長8.3%（前值10.5%），制造業(yè)投資增長12.2%（前值15.6%），房地產(chǎn)開發(fā)投資下降2.7%（前值增0.7%）。2022年4月26日召開的中央財(cái)經(jīng)委第十一次會(huì)議研究全面加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)問題，對(duì)市場的影響可以參考去年的兩次中央財(cái)經(jīng)委會(huì)議——主題分別是碳達(dá)峰碳中和、共同富裕和金融穩(wěn)定發(fā)展。

　　房地產(chǎn)市場極為低迷，支持政策陸續(xù)出臺(tái)。1-4月房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)住宅施工面積同比-0.1%（前值+1.1%）；住宅新開工面積同比-28.4%（前值-20.3%）；住宅竣工面積同比-11.4%（前值-11.3%）；住宅銷售面積同比-25.4%（前值-18.6%），住宅銷售額同比-32.2%（前值-25.6%）。5月15日，首套住房貸款利率下限調(diào)整為不低于“LPR減20BP”。

　　消費(fèi)進(jìn)一步下降：4月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比-11.1%（前值-3.5）。其中，商品零售同比-9.7%（前值2.1%），餐飲收入同比-22.7%（前值-16.4%）。分類來看，4月只有糧油與食品、中西藥品、飲料、石油及制品等增速為正；汽車、金銀珠寶、服裝鞋帽和針紡織品、化妝品、通訊器材等降幅超過20%。但5月13日李克強(qiáng)《在國務(wù)院第五次廉政工作會(huì)議上的講話》否定了“直接給居民發(fā)錢”的做法，而是強(qiáng)調(diào)了減稅降費(fèi)直接有效，“把肥施到了根上”。

　　失業(yè)率持續(xù)上升：城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率已經(jīng)從2021年10月的4.9%持續(xù)上升至2022年4月的6.1%。1-4月全國城鎮(zhèn)新增就業(yè)人數(shù)406萬（1-3月285萬），累計(jì)同比-7.1%（1-3月-4.0%）。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全球需求收縮、初級(jí)產(chǎn)品沖擊、疫情多點(diǎn)散發(fā)

　　以下為正文內(nèi)容：

　　一、工業(yè)增加值：制造業(yè)明顯降速，但采礦業(yè)保持高速增長

　　4月工業(yè)增加值同比-2.9%（前值+5.0%），環(huán)比-7.08%（前值+0.39%）；1-4月工業(yè)增加值累計(jì)同比4.0%（前值6.5%）。分三大門類看，4月采礦業(yè)增加值同比增長9.5%（前值12.2%），制造業(yè)同比-4.6%（前值+4.4%），電力熱力燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)同比+1.5%（前值+4.6%）。

　　采礦業(yè)仍然是工業(yè)增長的主要支撐力量。采礦業(yè)之中，4月煤炭開采和洗選業(yè)增長13.2%，1-4月累計(jì)同比增長13.2%；4月石油和天然氣開采業(yè)增長7.2%，1-4月累計(jì)同比6.4%。

　　制造業(yè)普遍降速，其中裝備制造降速最嚴(yán)重。4月化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)下降0.6%（前值增長3.0%），非金屬礦物制品業(yè)下降6.2%（前值增長1.6%），黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)下降4.2%（前值下降1.6%），有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)增長1.4%（前值增長6.2%）；通用設(shè)備制造業(yè)下降15.8%（前值下降0.7%），專用設(shè)備制造業(yè)下降5.5%（前值增長7.6%），汽車制造業(yè)下降31.8%（前值下降1.0%），鐵路船舶航空航天和其他運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)下降6.0%（前值增長1.1%），電氣機(jī)械和器材制造業(yè)增長1.6%（前值增長10.6%），計(jì)算機(jī)通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)增長4.9%（前值增長12.5%）。

　　二、固定資產(chǎn)投資：基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)最值得期待

　　1-4月固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）同比增長6.8%（前值9.3%），環(huán)比下降0.82（前值增長0.35%）。其中1-4月民間投資累計(jì)同比增長5.3%（前值8.4%），民間投資占固定資產(chǎn)投資的比重下降至56.58%（前值56.85%）。分類型看，1-4月基建投資累計(jì)同比增長8.3%（前值10.5%），低于上月但明顯高于此前4年0.0%至3.5%的增速；制造業(yè)投資增長12.2%（前值15.6%），已低于去年全年增速13.5%；房地產(chǎn)開發(fā)投資下降2.7%（前值增0.7%），陷入負(fù)值狀態(tài)。

　　中央財(cái)經(jīng)委第十一次會(huì)議部署全面加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。中央財(cái)經(jīng)委會(huì)議每年開會(huì)2至3次。2021年的兩次會(huì)議主題分別是碳達(dá)峰碳中和、共同富裕和金融穩(wěn)定發(fā)展。2022年4月26日召開的第十一次會(huì)議研究全面加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)問題，對(duì)市場的可能影響可以參考去年的兩次會(huì)議。從資金來源來看，確實(shí)當(dāng)前疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊較大，房地產(chǎn)市場季度低迷，對(duì)財(cái)政收入形成明顯拖累；但通過動(dòng)用特定國有金融機(jī)構(gòu)和專營機(jī)構(gòu)依法上繳的近年結(jié)存利潤、財(cái)政結(jié)余資金跨年度調(diào)節(jié)、專項(xiàng)債發(fā)行的加速、盤活基礎(chǔ)設(shè)施等存量資產(chǎn)等措施仍支撐了財(cái)政支出保持較高增速：1-3月公共財(cái)政支出6.36萬億元，同比增長8.3%（前值7.0%）；1-3月全國政府性基金支出2.48萬億元，同比43.0%（前值27.9%）。

　　三、房地產(chǎn)開發(fā)和銷售極度低迷，穩(wěn)預(yù)期政策陸續(xù)出臺(tái)

　　房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)住宅施工面積同比轉(zhuǎn)負(fù)、新開工面積加速下行：1-4月房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)住宅施工面積同比-0.1%（前值+1.1%）；住宅新開工面積同比-28.4%（前值-20.3%）；住宅竣工面積同比-11.4%（前值-11.3%）。

　　全國住宅銷售低迷程度接近2020Q1：2022年1-4月住宅銷售面積同比-25.4%（前值-18.6%），住宅銷售額同比-32.2%（前值-25.6%）。而2020Q1全國住宅銷售面積同比-25.9%、住宅銷售額同比-22.8%。

　　房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金增速繼續(xù)下降：1-4月房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金48522億元，同比-23.6%（前值-19.6%）。其中國內(nèi)貸款6837億元，同比-24.4%（前值-23.5%）；利用外資38億元，同比+129.4%（前值-7.8%）；自籌資金16271億元，同比-5.2%（前值-4.8%）；定金及預(yù)收款15357億元，同比-37.0%（前值-31.0%）；個(gè)人按揭貸款8037億元，同比-25.1%（前值-18.8%）。

　　支持房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展的措施將陸續(xù)出臺(tái)：4月29日中央政治局會(huì)議明確“要加大宏觀政策調(diào)節(jié)力度，扎實(shí)穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)，努力實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展預(yù)期目標(biāo)，保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間”的目標(biāo)，提出要抓緊謀劃增量政策工具。在“守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)底線”的前提下，推動(dòng)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展、資本市場平穩(wěn)運(yùn)行、平臺(tái)經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展。支持各地從當(dāng)?shù)貙?shí)際出發(fā)完善房地產(chǎn)政策，支持剛性和改善性住房需求，優(yōu)化商品房預(yù)售資金監(jiān)管。5月15日，人民銀行和銀保監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于調(diào)整差別化住房首套住房信貸政策有關(guān)問題的通知》，明確首套住房貸款利率下限調(diào)整為不低于LPR減20BP，二套房貸款利率下限按現(xiàn)行規(guī)定執(zhí)行。

　　四、消費(fèi)進(jìn)一步回落，但“直接給居民發(fā)錢”的做法已被否定

　　4月社會(huì)消費(fèi)品零售總額環(huán)比-0.69%（前值-1.97%），同比-11.1%（前值-3.5）。其中商品零售同比-9.7%（前值2.1%），餐飲收入同比-22.7%（前值-16.4%）。根據(jù)限額以上單位商品零售分類數(shù)據(jù)，4月只有糧油與食品、中西藥品、飲料、石油及制品等同比增速為正；而汽車、金銀珠寶、服裝鞋帽和針紡織品、化妝品、通訊器材等同比降幅超過20%。

　　李克強(qiáng)《在國務(wù)院第五次廉政工作會(huì)議上的講話》否定了“直接給居民發(fā)錢”的做法，強(qiáng)調(diào)大規(guī)模減稅降費(fèi)直接支持市場主體，“把肥施到了根上”。李克強(qiáng)說：“如果僅僅依靠擴(kuò)大投資、上大項(xiàng)目，不僅要花時(shí)間論證審批、見效慢，還會(huì)導(dǎo)致資金分配不科學(xué)、不公平；或者直接給居民發(fā)錢、拉動(dòng)消費(fèi)，這看似公平有效，但我們還是發(fā)展中國家，難以做到，做了也不可持續(xù)，而且地區(qū)之間發(fā)展不平衡、消費(fèi)水平不一樣，也會(huì)產(chǎn)生不公平”。

　　五、5.5%的失業(yè)率目標(biāo)比5.5%的GDP目標(biāo)更難以實(shí)現(xiàn)

　　失業(yè)率加速上升：城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率從2021年10月的4.9%持續(xù)上升至2022年4月的6.1%。按照就業(yè)總?cè)丝诩s8億人計(jì)算，1.2個(gè)百分點(diǎn)的失業(yè)率上升對(duì)應(yīng)960萬失業(yè)人口。1-4月全國城鎮(zhèn)新增就業(yè)人數(shù)406萬（1-3月285萬），累計(jì)同比-7.1%（1-3月-4.0%）。而今年需要在城鎮(zhèn)就業(yè)的新成長勞動(dòng)力近1600萬人，僅高校畢業(yè)生就達(dá)1076萬人。

　　穩(wěn)就業(yè)措施：針對(duì)當(dāng)前青年人群的極高失業(yè)率（4月16-24歲人口調(diào)查失業(yè)率為18.2%）和今年高校畢業(yè)生創(chuàng)記錄的情況，5月11日的國務(wù)院常務(wù)會(huì)議再次強(qiáng)調(diào)“財(cái)政、貨幣政策要以就業(yè)優(yōu)先為導(dǎo)向”，5月13日國務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于進(jìn)一步做好高校畢業(yè)生等青年就業(yè)創(chuàng)業(yè)工作的通知》，提出擴(kuò)大企業(yè)就業(yè)規(guī)模、拓寬基層就業(yè)空間、支持自主創(chuàng)業(yè)和靈活就業(yè)、穩(wěn)定公共部門崗位規(guī)模等應(yīng)對(duì)措施。

　　今年《政府工作報(bào)告》其實(shí)提出了兩個(gè)5.5%的目標(biāo)，一是GDP增長5.5%左右，二是城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率全年控制在5.5%以內(nèi)。對(duì)于第一個(gè)5.5%，目前看GDP增長的主要驅(qū)動(dòng)力來自采礦業(yè)、基建投資，以及少量高技術(shù)行業(yè)。對(duì)于第二個(gè)5.5%，吸收就業(yè)的主體是中小微企業(yè)與生活服務(wù)業(yè)，是受疫情沖擊最為嚴(yán)重的領(lǐng)域。對(duì)比之下，通過采礦業(yè)、高技術(shù)制造業(yè)、政府投資等實(shí)現(xiàn)5.5%的GDP增速目標(biāo)目前已有初步效果，可以進(jìn)一步加力；而考慮疫情沖擊集中在中小微企業(yè)、生活服務(wù)業(yè)，以及下半年畢業(yè)生數(shù)量創(chuàng)歷史新高的現(xiàn)實(shí)，實(shí)現(xiàn)城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率低于5.5%的目標(biāo)可能難度更大。

　　(本文作者介紹：招商證券首席宏觀分析師（執(zhí)行董事），經(jīng)濟(jì)學(xué)博士。對(duì)中國的國際收支形勢(shì)、人民幣匯率有深入和獨(dú)到的見解。)