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王甲同:美聯儲加息周期開啟,對REITs影響幾何?

2022年03月17日15:46    作者:王甲同  

  文/新浪財經意見領袖專欄作家 王甲同 

  北京時間3月17日凌晨02:00,美聯儲宣布加息25個基點,為2018年12月以來首次。在這萬眾矚目的時刻,美聯儲做出了一個極具挑戰性的權衡取舍:在抵抗通脹和防止經濟下行之間,選擇了前者。美聯儲這次加息,并不僅僅意味著單次加息,而是開啟一個加息的周期,即后續還會繼續加息。市場有根據美聯儲利率前景的點陣圖預測,今年還要加息6次,明年加息3次,加息可能在2023年終止。

  美聯儲的加息操作,備受全球市場關注。縱觀美聯儲每次加息周期的開啟,都會對全球資本市場產生影響。原因是在美元體系下,美聯儲作為全球央行的“央行”,其加息操作會引起全球市場貨幣利率的變化,而以貨幣計價的資產價格也會隨之變化,從而引起一系列的連鎖反應。公募REITs作為一種資本市場的金融產品,底層資產是現金流相對穩定的不動產,其市場價格是否受美聯儲加息的影響?對我國基礎設施公募REITs投資者來說,有何啟示?

  一、美聯儲加息影響美債收益率,從而影響REITs價格

  美聯儲加息,最直接的反映就是美元的價格更高了,借錢成本提高了,各類美元債券的收益率會提升,包括十年期美債收益率也會提高。十年期國債收益率,一般是市場投資者公認的無風險利率定價的比較基準。而在債性比較強的資產估值定價模型中,無風險利率的變化會對其定價產生更大的影響,從而影響其在資本市場的價格水平。公募REITs作為一種收益穩定、風險適中的金融產品,其底層資產是可以產生穩定現金流的不動產(例如,商場和辦公樓的租金收入),資產屬性中有較強的債性,無風險利率的變化,會對其估值定價產生影響。我們通過對比2005年-2021年期間,十年期美債收益率水平變化和美國REITs指數的變化情況,就可以看出他們之間的關聯。

  注:數據來源 wind

  通過上圖對比,我們就能發現:

  1.在2008年-2009年區間和2020年-2021年區間,美國十年期國債收益率和美國REITs指數成正向變化,都是大幅下跌。

  2.其余區間,美國十年期國債收益率和美國REITs指數成負相關。

  我們知道,2008年-2009年區間,美國發生了次貸危機,2020年-2021年區間,美國發生了疫情危機。兩次危機產生的風險均是系統性風險,市場中的大類資產價格均出現大幅下跌。除此之外,在正常市場行情下,美國十年期國債收益率和美國REITs指數的變化趨勢是相反的,即十年期美債收益率上升,公募REITs指數會下行。

  二、美國加息周期可能對我國基礎設施公募REITs的影響

  美國開啟了加息周期,十年期美債的收益率近期也在逐步提升,由2022年初的1.63%上升到目前(3月16日)的2.19%,已經上升了50多個BP。MSCI美國REITs指數也由年初的1567.66下行到目前(3月16日)的1446.14。可見美國市場中,美債收益率的變化會對REITs價格產生影響。美國加息周期的開啟,對我國基礎設施公募REITs又會產生哪些影響?

  (一)美聯儲加息,帶動全球資產價格變化,從而可能會影響基礎設施公募REITs的價格

  我國基礎設施公募RETIs作為一種全新的資本市場金融產品,從首批上市到目前僅有9個月時間,市場發行規模也僅有364億元。既然公募REITs是一種金融產品,登錄了資本市場,影響資本市場價格波動的因素,必然也會影響到REITs的價格。隨著我國參與全球化經濟程度的不斷加深,無論是國際貿易、生產投資等領域,還是資本市場領域,都會受全球經濟的影響。在美元依舊是全球主要流通和計價貨幣情況下,美聯儲的加息,特別是加息周期的開啟,會對以美元定價的資產價格產生影響,引發連鎖反應,也會影響到全球經濟和我國的資本市場,從而也會對我國資本市場中的各類資產價格產生影響,包括基礎設施公募REITs。

  (二)市場預期變化可能對基礎設施公募REITs價格產生影響

  眾所周知,影響商品價格的直接因素是“供需關系”,而影響供需關系其中一個重要因素就是市場預期。如果投資者都覺得今后利率水平會越來越低,資金購買力逐步下降,那么就會出現更多的購買抗通脹資產的需求,這類資產的價格就會提升。如果投資者的預期是相反的,即利率水平會越來越高,那么抗通脹資產價格也會回落。投資者的預期,是根據資本市場、貨幣政策、監管機構引導措施的變化而變化的。在美聯儲加息周期開啟的情況下,投資者對美債利率水平的預期是提升的。加之美聯儲會在今年上半年進行縮表操作,也會影響投資者預期。隨著我國資本市場開放程度的逐步擴大,境外投資者參與國內資產投資的量級逐漸增加,股票市場的“滬港通”“深港通”“滬倫通”、債券市場的“北向通”等都為境外投資者投資國內資本市場的資產開通了渠道。境外投資者預期變化,也會影響到國內投資者的預期。而公募REITs是一種典型的抗通脹類資產,也具備大類資產配置的屬性。投資者預期的變化,會體現在“供需關系”上,也會反應在二級市場價格上。

  (三)無風險利率變化,會影響公募REITs估值模型中的因子,從而影響REITs定價

  基礎設施公募REITs的底層資產是高速公路、產業園、物流園等基礎設施類資產,這類資產涉及民生,可以產生穩定的現金流。根據這類資產的特點,投資者投資公募REITs的本質需求是為了長期獲得穩定的現金分紅,因此監管要求公募REITs上市發行時,底層資產的估值模型要用“DCF”模型,即現金流折現模型。在估值折現的過程中,折現率取值都與無風險利率相關,而估值與無風險利率之間呈現的是“負相關”,即無風險利率越高,折現率越高,底層資產估值也就越低。參考首批和第二批上市發行的公募REITs產品,在資產估值過程中,無風險率的取值,基本上都是參考十年期國債收益率。由于我國實行獨立自主的貨幣政策,人民幣利率與美元利率走勢并不是完全一致。通過對比2015年至2022年美國十年期國債收益率和中國十年期國債收益率,我們發現兩者的曲線在短期內可能還會出現偏離的走勢(見下圖)。但在全球化發展的新階段,中國和世界經濟全面融合程度不斷加深,各國面臨的全球性難題和困境也是相同或相近的。在后疫情時代,各國通過縮緊貨幣政策來對抗通脹是趨勢,也是必然要走的路。此種情況下,我國的貨幣政策、財政政策也會不斷調整,作為無風險利率“定價之錨”的十年期國債收益率水平也會出現變化,進而影響到基礎設施公募REITs底層資產的估值。對于折現率取值較低、估值過高的公募REITs,在無風險利率水平提高的情況下,會出現價格回調和價值回歸,這值得投資者關注。

  注:數據來源 wind

  (本文作者介紹:資深REITs從業者,金融從業經驗12年,主做REITs研究和投資,知名REITs業務培訓師。)

責任編輯:李琳琳

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文章關鍵詞: REITs
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