文/新浪財經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 洪灝

　　新年伊始，萬象更新。中國銀行投資策略研究中心于1月12日發(fā)布了《2022年個人全球資產(chǎn)配置白皮書》（以下簡稱《報告》），指出2022年在“全球延續(xù)復(fù)蘇，政策逐漸回歸”的基本面下，全球大類資產(chǎn)配置順序為權(quán)益、債券、黃金、商品；中國經(jīng)濟復(fù)蘇趨緩，穩(wěn)中求進，中國資產(chǎn)繼續(xù)價值重估。立足中國，建議全球權(quán)益優(yōu)先配置中國股市，超配中國 A 股、中國港股；標配美股，但需警惕美聯(lián)儲蓄勢待發(fā)的加息動向可能導(dǎo)致的劇烈市場波動。隨著中國A股的長期向好趨勢在2021年得到充分驗證，《報告》預(yù)測A股有望于2022年正式開啟權(quán)益投資的復(fù)興時代，玉汝于成，未來可期。

　　展望2022年，疫情曙光初現(xiàn)，復(fù)蘇將成常態(tài)，政策逐漸回歸，但未來擾動仍存。隨著美聯(lián)儲開啟政策收緊的步伐，各國央行緊隨其后，中國一度勢不可擋的出口動能將持續(xù)減退，經(jīng)常賬戶盈余達峰和外匯存款增速見頂將制約股指的升幅。而隨著“共同富?！背蔀橹袊木V領(lǐng)性主題，在長周期內(nèi)，居民資產(chǎn)配置從房地產(chǎn)向金融資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整將為 A 股提供充沛的流動性支持，成為中國股市踏上復(fù)興康莊大道的立足之本和內(nèi)在邏輯，盡管這一復(fù)興趨勢在2022年以結(jié)構(gòu)行情為主要演繹方式，仍需固本培元，任重道遠。建議重點關(guān)注去年遭受監(jiān)管重擊、拋壓沉重的板塊，隨著市場從頂部下行，日常消費、能源和科技板塊應(yīng)該開始或繼續(xù)跑贏大盤。同時，香港市場在歷經(jīng)2021年的利空沖擊后，部分行業(yè)估值目前處于罕見的歷史低位，已進入較好的長期配置區(qū)間，有望于2022年迎來價值回歸和估值修復(fù)的結(jié)構(gòu)性行情。

　　一言以蔽之，“回歸”將成為2022年提綱挈領(lǐng)的關(guān)鍵詞。隨著后疫情時代宏觀經(jīng)濟和貨幣政策逐步回歸常態(tài)，那些去年因為行業(yè)強監(jiān)管遭受沉重拋壓的板塊以及劇烈利空沖擊的市場，有望在行業(yè)深度調(diào)整和市場劇烈分化后迎來均值回歸；同時，地緣政治局勢和對外關(guān)系仍處于微妙的平衡關(guān)口，整個中概股的回歸和更多本土高科技公司的上市將是大勢所趨，相關(guān)產(chǎn)業(yè)亦會產(chǎn)生諸多值得期待的機會。

　　復(fù)蘇延續(xù)和經(jīng)濟周期末端下的結(jié)構(gòu)行情

　　后疫情時代，全球經(jīng)濟有望逐步從疫情遮天蔽日的陰霾中次第復(fù)蘇。隨著疫情影響邊際減弱，海外對中國出口的強烈需求將逐漸弱化，外需和順差對經(jīng)濟增長的拉動作用難以持續(xù)。隨著中國消費開始相對于外需復(fù)蘇，經(jīng)常賬戶盈余的積聚將開始下降，中國商業(yè)銀行外匯存款余額，即“影子聯(lián)儲”的余額增長也將放緩。這同時也反映了美聯(lián)儲貨幣政策的邊際收緊。

　　在這個基準情形下，上證綜指的上漲勢能將被遏制，其頂部并不大幅高于 2021 年的峰值；貨幣政策走向?qū)⒁浴岸ㄏ驅(qū)捤梢苑婪断到y(tǒng)風險”為主要基調(diào)，而全面松綁房地產(chǎn)在現(xiàn)階段仍是小概率事件；人民幣將階段性略貶；在一個避險的市場環(huán)境中，債券收益率也將有所回落。

　　交銀國際的專有量化經(jīng)濟周期模型顯示中國的經(jīng)濟和政策周期正步入最后階段，投資者應(yīng)用偏保守的布局應(yīng)對快速下行的經(jīng)濟周期。與其押注上行空間有限的大盤指數(shù)，那些因為行業(yè)強監(jiān)管而遭受重創(chuàng)的板塊，即消費（尤其是日常消費）和互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)。房地產(chǎn)板塊隨著市場情緒的轉(zhuǎn)變很可能將技術(shù)反彈，盡管這種性質(zhì)的反彈交易難度大。能源應(yīng)該繼續(xù)有所表現(xiàn)。這些板塊（除房地產(chǎn)）的盈利防御性強，但目前在投資者的組合里依然偏低配。當前，投資者的板塊配置調(diào)整過慢，仍然沒有反映經(jīng)濟周期放緩的趨勢，因此在市場轉(zhuǎn)勢后容易猝不及防。

　　《報告》亦預(yù)計尚處于復(fù)興初期的中國 A 股2022 年漲幅與2021 年相當，定性仍然看漲，定量預(yù)期不高，繼續(xù)以結(jié)構(gòu)行情為主，建議投資者應(yīng)放棄短期博弈的方式，通過資產(chǎn)配置的方式實現(xiàn)對 A 股的超配。

　　此外，交銀國際專有的長波指數(shù)顯示目前正處于最后一輪時間跨度為50-75年的大宗商品長波底部開始向上走的階段。盡管政策調(diào)控的壓力高懸于頂，銅價階段性上漲的價格勢能今年亦會有所弱化，但新能源、新能源汽車的長期發(fā)展趨勢方興未艾，只是投資者面對累漲頗多的股價應(yīng)更關(guān)注公司基本面，大宗商品的長波趨勢將繼續(xù)上行。

　　需要強調(diào)的是，假使新冠疫情余孽不減、卷土重來，通脹不會因為基數(shù)效應(yīng)暫時回落，而是會持續(xù)高位運行。與此同時，隨著經(jīng)濟增長繼續(xù)放緩，面對居高不下的通脹壓力，美聯(lián)儲和其他央行將別無選擇，只能采取超預(yù)期的貨幣緊縮政策。這將是一種典型的滯脹情景，股票和債券都難有表現(xiàn)。

　　助力共同富裕，股市應(yīng)當大任

　　在“百年變局，加速演進”的宏觀主題背景下，《報告》開宗明義地指出2022 年是中國矗立于兩個一百年的交匯點上承前啟后的跨越之年，是黨在總結(jié)百年奮斗重大成就和歷史經(jīng)驗后繼往開來的啟程之年。穩(wěn)中求進、共同富裕也成為中國共產(chǎn)黨第十九屆六中全會所確立的新發(fā)展格局的題中之義。

　　依循著“共同富?！钡膽?zhàn)略藍圖和頂層設(shè)計，各行各業(yè)的監(jiān)管動向都能找到一以貫之的政策邏輯和價值旨歸，最終落腳點都是在高質(zhì)量發(fā)展中促進共同富裕，實現(xiàn)更公平的收入分配和更具包容性的增長?！秷蟾妗窂墓乐怠⒒久妗⒄哌壿嫛⒐善迸c資金供求四個維度分析 A 股的中期趨勢，強調(diào)中國核心資產(chǎn)在全球性價比的優(yōu)勢，海外資金配置中國資產(chǎn)的長期趨勢已經(jīng)形成；共同富裕、房住不炒國策下，多渠道增加居民財產(chǎn)性收入，中國居民家庭資產(chǎn)結(jié)構(gòu)面臨再平衡，降低房地產(chǎn)資產(chǎn)配比同時增加金融資產(chǎn)配比大勢已成且呈加速之勢。

　　隨著中國人口老齡化程度加深且房價觸頂在即，家庭資產(chǎn)配置中房地產(chǎn)的配置比例相對于國內(nèi)人口結(jié)構(gòu)而言已是不合時宜。有鑒于人們對房價只漲不跌的預(yù)期開始轉(zhuǎn)變，高比例房地產(chǎn)配置確乎預(yù)示著資產(chǎn)配置向諸如股票等其他資產(chǎn)的再調(diào)整，這一過程將促使一個更健全的資本市場行穩(wěn)致遠，也成為中國股市復(fù)興之路風帆高揚的有力內(nèi)在邏輯。從細分行業(yè)看，《報告》指出專精特新、科技創(chuàng)新與高端制造將成為全年的主線，大眾消費亦將值得期待。

　　更深入來看，《報告》認為風物長宜放眼量，現(xiàn)在是時候游目騁懷，將目光投向更宏大的共同富裕目標，并根據(jù)這一未來十年的綱領(lǐng)性宏觀主題相應(yīng)調(diào)整投資布局。在這個中國社會發(fā)展日益平衡的新時代，信息技術(shù)、醫(yī)療保健、日常消費、材料和能源行業(yè)的表現(xiàn)很可能會跑贏大市。這些行業(yè)也符合中國未來的國家戰(zhàn)略發(fā)展規(guī)劃。道阻且長，行則將至；行而不輟，大有可為。

　　香港市場開始顯示深度配置價值

　　港股作為中國經(jīng)濟在海外的映射，于2019年、2020年相繼顯著跑輸 A 股，2021 年更是歷經(jīng)了比 A 股更大幅度調(diào)整的至暗時段，在全球主要市場中表現(xiàn)欠佳。迄今，在收緊的香港市場流動性和國內(nèi)強監(jiān)管態(tài)勢的雙重影響下，港股已跌入深度價值洼地，很大程度反映出市場過度恐慌；資產(chǎn)配置模型亦表明恒生指數(shù)在投資組合配置中正顯示出深度的配置價值。隨著香港經(jīng)濟開始穩(wěn)步修復(fù)，GDP增速已回到高單位數(shù)水平，后續(xù)陸港通關(guān)也將為香港經(jīng)濟復(fù)蘇平添助力。港股今年有望重振旗鼓，否極泰來，一舉跑贏全球主要市場?！秷蟾妗穼τ诟酃傻挠^點與交銀國際去年年底發(fā)布的關(guān)于港股的看法不謀而合。

　　《報告》將2022年稱作港股潛在的“轉(zhuǎn)折和價值回歸之年”，強調(diào)港股低估值不可習以為常。自港股通開通以來，南下資金在港股中的成交占比持續(xù)穩(wěn)步提升。截至 2021 年底，占比達至 25.3%，已然成為港股資金的重要來源?！秷蟾妗分赋瞿舷沦Y金逐漸主導(dǎo)港股市場將成長期趨勢，這一大勢不以短期階段性擾動為轉(zhuǎn)移。隨著港股成為全球投資者分享中國經(jīng)濟成長紅利的重要平臺，港股定價權(quán)將繼續(xù)回歸，市場活躍度日漸提升，這也將為港股后續(xù)長期行情打下堅實基礎(chǔ)。從具體行業(yè)看，以資訊科技、醫(yī)療保健和銀行業(yè)等為代表的板塊經(jīng)過大幅調(diào)整，相關(guān)政策風險得到充分釋放，對標國際市場同類標的結(jié)構(gòu)性機會已經(jīng)凸顯。盡管面對2022年美聯(lián)儲貨幣政策收緊的不確定性，港股將不可避免地首當其沖，但其“時來天地皆同力”的長期行情將不可逆轉(zhuǎn)。

　　從指數(shù)結(jié)構(gòu)來看，以騰訊為代表的新經(jīng)濟及資訊科技股在恒指權(quán)重股的占比不斷擴大，這固然有利于提升指數(shù)成長性和多樣性，增強對全球投資者的吸引力，但也客觀導(dǎo)致了恒指在去年新經(jīng)濟泡沫破裂的裹挾下一瀉千里?！秷蟾妗氛J為今年港股估值的修復(fù)有賴于權(quán)重股估值的修復(fù)，從投資角度審視，這些身處監(jiān)管風暴眼的新經(jīng)濟公司其股價應(yīng)該至少部分反映了監(jiān)管的風險，而它們對于中國經(jīng)濟效率的提升依然具有不可小覷的重要意義。同時需要強調(diào)的是，市場見底并非一蹴而就，這一過程變幻莫測、險象環(huán)生，考驗的是投資者的耐性和心智，需要謹慎行事不可急于求成。

　　與港股形成鮮明對比的是，從盈利增長、流動性及估值等指標來審視，美股現(xiàn)時的回報與風險已不匹配，2022年其出現(xiàn)大幅回調(diào)是大概率事件。

　　(本文作者介紹：交銀國際董事總經(jīng)理兼首席策略師。CFA，畢業(yè)于北京對外經(jīng)濟貿(mào)易大學(xué)和澳大利亞新南威爾士大學(xué)。)