文/新浪財經意見領袖專欄 建信信托

　　2021對于量化私募來說，是不同尋常的一年，一方面我們看到越來越多的私募管理規模超過100億，另一方面我們也看到了量化策略在第四季度發生了大幅回撤。本文旨在回顧過去，展望未來，我們希望與中國量化行業一起成長、發展，持續為投資者打造長期穩健的好產品。

　　2021年回顧

　　下面的分析僅針對絕對收益型量化策略。

　　2021年策略表現

　　下圖是今年套利策略，股票市場中性（股票對沖）策略，管理期貨（CTA）策略的表現，數據截至到2021年11月30日：

　　來源：朝陽永續私募指數

　　從走勢上來看，三大類策略均有不錯的表現，可以看到在2月份，股票中性和CTA策略都有所回撤的時候，套利策略表現較好，之后9月份開始隨著股票市場波動率持續降低，套利策略的收益也漸漸走平。對CTA策略來說今年有兩波行情，分別是5月份和10月份，而且都是商品期貨多頭趨勢帶來的收益。另一方面，股票對沖策略似乎平靜許多，全年保持了較好的上升勢頭，只是在2021年4月和10月的股市低波動環境里有過回撤。

　　從上面圖里我們可以看到，股票對沖策略和CTA相關性較低，基本上凈值處于此消彼長的狀態，因此他們過去是，今年是，未來也是量化FOF配置的主力。而套利策略2月份的表現說明它對于股票對沖和CTA的組合有一定的低相關性。

　　具體的數據如下：

　　來源：朝陽永續私募指數

　　從Figure2里可以看到，朝陽永續私募指數顯示今年絕對收益策略里面表現最好的是CTA，其次是股票中性。如果看信息比率，可以看到股票對沖甚至與套利策略持平，這說明盡管近期各個私募都遭遇了回撤，今年主力配置股票對沖加CTA策略的大方向是正確的。

　　歷史上的年度表現

　　絕對收益量化策略歷史表現：

　　來源：朝陽永續私募指數

　　來源：朝陽永續私募指數

　　從Figure3和Figure4里面首先我們要看到的是：不能僅看最近三年，就斷定量化策略不會虧錢，或者每年一定會有兩位數的收益。在最慘的2017和2018年，所有的絕對收益策略都只有0%上下的收益。這也是為什么我們應該去獲取量化策略的貝塔，而不是去找哪一家私募一定會獲得最高收益。一方面是第一名永遠是最不穩定的，另一方面，也是更重要的，策略的貝塔變化很大，有時候某一個私募產品阿爾法再好，也彌補不了這類策略當年的低貝塔。

　　今年暴露的問題

　　經過今年第四季度股票對沖策略的集體回撤，可以看到現在量化私募的問題，回撤相關性過高，換句話說，就是同質化。

　　這其實是一個很嚴重的問題，因為在策略有好的貝塔的時候，大家相關性很低，你用基本面賺錢，我用機器學習賺錢，他用量價賺錢，大家賺的相關性很低。但是當策略沒有好貝塔的時候，相關性急劇升高。對于量化FOF組合如果沒有意識到這個問題，那么結果是很可怕的。因為低估了相關性，會讓這類策略在組合里的權重過大，回撤的時候給組合造成比預想的還要更大的損失。

　　那么私募回撤相關性高的原因是什么呢？歸根到底，是目前可用的衍生品種類太少，上市時間太短。這一根本原因決定了不管私募的水平再高，衍生品工具就這么多，巧婦難為無米之炊，大家別無選擇。不得已都暴露在同一種風險下。就拿股票對沖策略來說，IC基差縮小，所有對沖策略無一幸免會有凈值上的回撤。

　　解決這一問題的方法就是不斷的去尋找真低相關的策略，排除假低相關的策略。盡量將組合的風險分散。而且要清楚的認識到，同一策略類型內部的相關性都不會太低，不同策略因為交易的標的不同，有天然的低相關，因此不同策略之間可以提供給組合一定的低相關，詳見下圖：

　　2022年展望

　　通過上面的討論，得到一個結論就是今后的FOF產品應該側重于不同策略之間的配置研究，而不是去猜誰會是下一個百億私募，或者誰會是下一年業績最好的私募。那么從策略配置的角度，我們來分別回顧股票市場和期貨市場。

　　股票對沖

　　在Figure6，我將滬深300指數的資金流減去中證500指數資金流作為y1（灰色線），與同一時期的股票對沖策略年化收益（作為y2，橙色線）一起和時間（作為x）畫成圖。可以看到，二者之間的負相關性非常明顯。也就是說300的資金流入強于500的時候，對沖策略表現不佳，500的資金流入強于300的時候，對沖策略表現較好。

　　第二個發現是股票對沖策略的收益（橙色線）有明顯的周期性。而當前的時點恰恰是周期的底部，如果我們不看2016-2017股指期貨受限的年份，那么當前的位置已經接近了正常狀態下的最低，這為股票對沖策略明年的收益打開了空間。當前時點股票對沖策略的配置價值非常高。具體到配置上，為了盡量做到分散，不在IC的基差上暴露全部的風險，要在500對沖之外，增加一些300對沖的配置。同時，配置的時機還要參考股票市場的波動率，因為如果股票市場的波動率抬升，那么對沖策略的策略貝塔也會顯著上升。

　　CTA

　　Figure7和Figure 8是歷年的商品期貨市場趨勢策略盈利指數，區別在于Figure7是全市場，而Figure8是分板塊。

　　首先從Figure 7可以看到，今年的商品期貨市場的趨勢弱于2020，2019，強于2017，2018。這與我們的直觀感受是相符的，今年盡管黑色系幾經大起大落，但是放在歷史長河中，對CTA策略的影響其實也不是最極端的一年。

　　如圖Figure8，從板塊上來，今年有兩個板塊最突出：是股指期貨和工業板塊。今年表現好的CTA產品一定是在這兩個板塊倉位比較重的。所以我們要提防一個風險就是配置的CTA私募如果今年表現較好，里面可能會有較重的股指倉位，這就要重新審視股票類策略的倉位，看組合在A股市場的暴露會不會比預計的要大。

　　Figure 9是“商品期貨市場的品種之間相關性和整體波動性”。可以看到波動率在高位，而相關性在低位。這個位置，CTA策略凈值下行風險不大，可以標準配置。

　　相關性低其實對于量化CTA是最好的市場狀態。因為一般CTA策略會配置多達40-50個品種，如果相關性低，就意味著多配置品種是有用的，可以分散風險，否則相關性高的話，配置40個和配置1個的效果一樣，那么凈值波動是非常大的。因此目前CTA策略是可以標配的。

　　2022年配置展望

　　2022年量化FOF配置的大原則還是與過去相同，也是我們長期堅持的理念：低波動布局，高波動收益。

　　基于相關性的考慮，CTA策略全年倉位不宜過低。要知道，在套利、股票對沖和CTA三大類策略中，CTA是唯一一個與其他兩類策略相關性均較低的策略。股票對沖和套利策略都受到股票市場波動率的影響，因此：波動率低迷的時候，布局波動率上升，適合建倉股票對沖和波動率套利策略，主力配置其他類型套利策略；波動率脫離底部開始上行的時候，主力配置股票對沖和波動率套利類策略。

　　總結

　　2021年對于私募來說，是規模上豐收的一年，但是同時也觀察到策略同質化程度在增加。規模對于私募來說，意味著可以吸引更多的人才，購買更多的設備，擁有更多的知名度，但同時也是對私募公司治理、管理人道德的一個考驗。

　　作為FOF產品的管理人，我們希望看到市場上有越來越多的低相關的好策略出現。但這需要更多的衍生品品種，優質的長期資金幫助私募管理人堅持做正確的事，和私募管理人自身有良性可持續的長期發展規劃。建信信托證券部量化團隊的愿景是與中國量化行業一起成長，發展，為投資者打造長期穩健的好產品；與優質的量化私募建立長期合作，助力私募深耕最感興趣最擅長的領域，持續的為量化市場帶來優質的差異化量化策略。

　　(本文作者介紹：建行集團一級子公司，致力于打造一流全能型資管機構)