文/新浪財經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 程實 張弘頊 

　　英國經(jīng)濟學(xué)家威廉·斯坦利·杰文斯曾經(jīng)說過，“The theory of Economics must begin with a correct theory of consumption（經(jīng)濟學(xué)理論必須從正確的消費理論開始）。” 8月中國社會消費品零售數(shù)據(jù)遠低于市場普遍預(yù)期 （2.5%vs7%）。我們認為，持續(xù)疲弱的消費數(shù)據(jù)或?qū)⑦M一步拖累全年中國經(jīng)濟增速。

　　本文以英國經(jīng)濟學(xué)家凱恩斯的絕對收入假說（Absolute income hypothesis）、美國經(jīng)濟學(xué)家弗里德曼的持久收入假說（Permanent income hypothesis）、美國經(jīng)濟學(xué)家莫迪利安尼的生命周期假說（Lifecycle hypothesis），以及美國經(jīng)濟學(xué)家杜森貝利的相對收入假說（Relative income hypothesis）作為理論依據(jù)，結(jié)合后疫情時期中國經(jīng)濟的具體狀況，系統(tǒng)性地探索了當(dāng)前階段中國消費疲弱的背后邏輯 （圖1）。

　　基于我們的研究，現(xiàn)階段中國消費增速動力不足的主要因素包括：1）消費者可支配收入增速下滑；2）房地產(chǎn)市場政策調(diào)控；3）中國人口老齡化；4）疫情對居民消費習(xí)慣的影響。

　　絕對收入假說：中國居民人均可支配收入下滑

　　凱恩斯通過研究收入與消費的關(guān)系，探索了消費者如何在儲蓄與消費之間進行選擇。基于凱恩斯的分析，當(dāng)前私人消費一般取決于當(dāng)前的個人收入。隨著當(dāng)前收入增加，消費者的消費支出意愿也將提高，但消費支出增速與收入增速往往是不同步的。同時，在不同階級的消費人群中，收入轉(zhuǎn)化為消費的比例會隨著收入的増加而不斷降低。尤其是高收入人群的邊際遞減消費傾向更加顯著于低收入人群。

　　基于絕對收入假說，受到疫情沖擊，疫情前中國居民人均可支配收入增速均值為8.5%，而疫情后中國居民可支配收入增速均值已下降至6.5%。同時，中國居民人均工資收入增速由疫情前的8.7%已下滑至疫情后的7.0%（2020~2021兩年復(fù)合增長）。基于絕對收入假說，勞動者工資水平整體下滑使得可支配收入進一步下降，最終導(dǎo)致私人消費支出意愿下降。我們從中國CPI（居民消費指數(shù)）的疲弱表現(xiàn)就可以看出，中國居民消費支出下滑使得今年中國核心CPI始終維持在較低水平。

　　持久收入假說：地產(chǎn)調(diào)控限制短期居民消費支出

　　正如貨幣學(xué)派長期以來對凱恩斯學(xué)派的猛烈抨擊，弗里德曼對凱恩斯的絕對收入假說一如既往地提出了批評。他認為居民消費多少不應(yīng)該取決于當(dāng)前現(xiàn)期收入的絕對水平，而取決于居民的持久性收入。比如居民意外獲得的獎金或財政支付轉(zhuǎn)移收入很難影響居民的實際消費，只有長期平均的預(yù)期內(nèi)收入（如房地產(chǎn)及長期人力資本收入）才會實際影響人們的消費水平。

　　根據(jù)我們的觀察，盡管我們很難斷言居民暫時性收入的提高對居民消費支出影響不存在顯著性（比如，美國在疫情暴發(fā)后通過大量的財政支付轉(zhuǎn)移確實有效提高了居民的消費支出水平），但從居民的長期預(yù)期收入來看，結(jié)合中國的實際情況，我們發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)市場的嚴格調(diào)控確實會階段性影響居民消費支出。

　　疫情沖擊使得居民開始對長期收入的安全性和穩(wěn)定性更加重視，因此居民避險情緒使得中國消費者的購房意愿進一步增強。這也是為什么今年上半年房地產(chǎn)在疫情沖擊后表現(xiàn)亮眼。具體來說，上半年疫情使得住房調(diào)控相關(guān)政策暫時退位，地產(chǎn)銷售面積強勢回升，帶動中國內(nèi)需一、二季度穩(wěn)健恢復(fù)。這一方面反映了地產(chǎn)商在地產(chǎn)庫存去化與房企資金壓力加大下刺激銷售回款的意愿增強；另一方面反映了居民購房意愿的提高拉動了中國私人消費的恢復(fù)。然而，進入下半年，伴隨著中國疫情逐步得到全面控制，嚴厲的地產(chǎn)調(diào)控政策開始重啟，在銀行信貸投放對地產(chǎn)業(yè)的嚴格控制下，居民貸款增量開始回落，居民購房消費得到明顯限制。

　　當(dāng)然，從長期來看，中央政府是希望通過現(xiàn)階段的地產(chǎn)調(diào)控政策開始引導(dǎo)中國住房價格預(yù)期回落，從而更好地將儲蓄轉(zhuǎn)化為金融和工業(yè)資本，以支持中國經(jīng)濟進一步轉(zhuǎn)型升級。

　　生命周期假說：老齡化影響家庭消費

　　與凱恩斯和弗里德曼側(cè)重的維度不同，莫迪利安尼和美國經(jīng)濟學(xué)家布倫貝格提出的生命周期理論，強調(diào)了個人當(dāng)前消費支出與其個人所在家庭一生的全部預(yù)期收入是相互聯(lián)系的。具體來說，每個消費者會根據(jù)自己所在家庭一生的全部預(yù)期收入來安排自己的消費支出。因此，每個家庭在不同的生命周期中（一般分為青年時期、中年時期、老年時期），會調(diào)整其全部收入在消費與儲蓄之間的分配比例，以實現(xiàn)一生消費效用目標的最大化。

　　根據(jù)生命周期假說的家庭消費函數(shù)，在人口結(jié)構(gòu)保持穩(wěn)定的情況下，家庭長期邊際消費傾向是穩(wěn)定的。也就是說個人消費支出與可支配收入和勞動生產(chǎn)率之間存在較穩(wěn)定的關(guān)系。但如果一個國家的人口構(gòu)成比例發(fā)生顯著性變化，個人的邊際消費傾向也會發(fā)生變化。

　　結(jié)合中國的實際情況，當(dāng)前中國已經(jīng)不可避免地邁入了老齡化社會。老年人比例的不斷提高可能會進一步增加老年人群體在醫(yī)療和養(yǎng)老方面的消費支出。但與此同時，老齡化也將開始顯著影響以80后及90后為代表的獨生子女家庭的邊際消費傾向。

　　基于我們的分析，以80及90年代為代表的獨生子女家庭邊際消費傾向存在下滑跡象，這是因為當(dāng)80及90年代人群進入中年階段后，盡管家庭收入整體會增加，但消費在收入中所占的比例在降低。這是因為一方面獨生子女家庭需要面臨償還青年階段所累積的負債（比如按揭貸款）。另一方面，由于缺少兄弟姐妹分擔(dān)家族財務(wù)壓力，獨生子女會將一部分收入儲蓄起來用于防老和養(yǎng)老。在生命周期消費函數(shù)模型中則表現(xiàn)為消費函數(shù)整體水平的下移（圖5）。

　　相對收入假說：疫情對消費習(xí)慣產(chǎn)生長期影響

　　杜森貝利提出的相對收入假說主要通過對個人消費行為的具體研究，實驗性地發(fā)現(xiàn)了消費具有很強的社會“示范效應(yīng)”。換句話說，人的消費行為不僅會受到自身收入的影響，還會受到周圍人群的消費水平和周邊環(huán)境的影響。

　　除了“示范效應(yīng)”，杜森貝利的假說認為消費還具有“不可逆性”和“棘輪效應(yīng)”。具體來說，消費的“不可逆性”和“棘輪效應(yīng)”體現(xiàn)在人的消費習(xí)慣形成之后易于向上調(diào)整，但難于向下調(diào)整。當(dāng)個人收入提高，消費者會增加消費并盡可能滿足自身消費效用的最大化，而這種消費習(xí)慣一旦形成就難以逆轉(zhuǎn)。因此，當(dāng)收入降低時，消費者很難適應(yīng)自身狀況去減少消費或調(diào)整自身消費行為，在模型中表現(xiàn)為產(chǎn)生有正截距的短期消費函數(shù)。

　　近年來中國電商和互聯(lián)網(wǎng)金融等信息產(chǎn)業(yè)高速發(fā)展，以80后及90后為代表的中青年群體日漸成為市場消費主力，疫情前年輕消費群體的即時消費和超前消費也在快速增加。然而，基于百度2020年年輕人消費搜索大數(shù)據(jù)，受疫情等外部環(huán)境沖擊影響，年輕人的消費習(xí)慣和趨勢正在發(fā)生明顯變化。其中，直播購物和儲蓄理財?shù)乃阉鲾?shù)據(jù)分別上升167%、46%，而逛街購物則下降了33%。面對疫情沖擊帶來的諸多不確定性，年輕消費群體的消費觀正在趨向于理性。

　　我們認為，這種消費趨勢和習(xí)慣不會隨著疫情的結(jié)束而結(jié)束，在面對經(jīng)濟下行，就業(yè)壓力較大和不確定開銷增加的情況下，消費的“示范性”和“棘輪效應(yīng)”將使年輕人的消費行為更加趨向理性，以避免增加更多的債務(wù)負擔(dān)。

　　(本文作者介紹：工銀國際研究部主管，首席經(jīng)濟學(xué)家。研究領(lǐng)域為全球宏觀、中國宏觀和金融市場。)