文/意見(jiàn)領(lǐng)袖專欄作家 黃大智

　　旅游行業(yè)近期和歷史的表現(xiàn)如何？

　　如果說(shuō)在投資中，篩選一個(gè)在過(guò)去十年可以躺賺的賽道，那毫無(wú)疑問(wèn)是大消費(fèi)的賽道，在消費(fèi)崛起的這十年間，誕生了眾多的十倍甚至幾十倍的大牛股，像貴州茅臺(tái)、海天味業(yè)等莫不如此。而旅游行業(yè)作為大消費(fèi)行業(yè)一員，也同樣受益于居民消費(fèi)的增長(zhǎng)，相關(guān)的上市公司在資本市場(chǎng)中的表現(xiàn)十分亮眼，例如中國(guó)中免、宋城演藝、錦江酒店等。

　　從整體看，2009年至今，中證旅游指數(shù)漲幅為312%，同期滬深300及中證全指分比為173%和223%，旅游行業(yè)的超額業(yè)績(jī)顯著。

　　不過(guò)如果分階段看，會(huì)發(fā)現(xiàn)旅游股在近五年的時(shí)間內(nèi)一直表現(xiàn)較差，跌幅更大，漲幅更小。這與白酒、醬油等行業(yè)有著鮮明的對(duì)比，究其原因，旅游股的不足之處在于可選消費(fèi)屬性，與白酒、醬油這樣的消費(fèi)品相比業(yè)績(jī)穩(wěn)定性差，容易受到政策或者突發(fā)事件影響，這也造成了資本市場(chǎng)給予大部分旅游股估值較低。

　　特別是疫情以來(lái)，旅游由于其人群聚集的屬性，一旦出現(xiàn)零星的病例，就會(huì)率先被關(guān)閉，因此行業(yè)復(fù)蘇極其緩慢，市場(chǎng)表現(xiàn)也較差。

　　二

　　旅游行業(yè)的投資邏輯？

　　旅游行業(yè)大體上遵循大消費(fèi)的投資邏輯，主要是受益于居民消費(fèi)意愿的提升，以及消費(fèi)升級(jí)。因此行業(yè)的發(fā)展與居民收入水平和消費(fèi)在經(jīng)濟(jì)中的占比息息相關(guān)。近些年來(lái)，旅游行業(yè)基本上呈現(xiàn)旅游人數(shù)和人均旅游消費(fèi)雙增長(zhǎng)的趨勢(shì)。從長(zhǎng)期來(lái)看，旅游的需求是日益增加的，如果再考慮到最近國(guó)家對(duì)于三胎及教育的態(tài)度，將來(lái)旅游的需求有可能會(huì)迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)。需求的增長(zhǎng)是旅游取得超額收益的根本來(lái)源。

　　從行業(yè)供給角度而言，產(chǎn)品和服務(wù)是核心優(yōu)勢(shì)所在，重點(diǎn)則在于企業(yè)的市占率，以及由此帶來(lái)的強(qiáng)大盈利能力。從整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈看，可以分別從前端、中端、后端拆解分析。前端主要是營(yíng)銷預(yù)定平臺(tái)，包括旅行社、OTA平臺(tái)、交通出行平臺(tái)、資訊等。中端的范圍則更廣泛，包括吃、住、行、游、購(gòu)、娛等各個(gè)行業(yè)，是一個(gè)市場(chǎng)空間大、競(jìng)爭(zhēng)激烈的行業(yè)。后端則主要包括了論壇、攻略等數(shù)據(jù)信息類服務(wù)。行業(yè)供給充分，龍頭企業(yè)能夠取得一定的超額利潤(rùn)。

　　最后是政策層面，旅游行業(yè)是政策一貫鼓勵(lì)并規(guī)范的行業(yè)，與白酒、教育等行業(yè)完全不同，基本不存在政策風(fēng)險(xiǎn)。

　　三

　　旅游指數(shù)包含哪些成分股？

　　中證旅游主題指數(shù)（以下簡(jiǎn)稱旅游指數(shù)）于2015年5月8日發(fā)布，以2008年12月31日為基期日，以中證全指為樣本空間，選取涉及景區(qū)、旅行社、酒店等業(yè)務(wù)的上市公司股票作為成份股，以反映旅游類上市公司整體表現(xiàn)。

　　旅游指數(shù)最多可以選取行業(yè)中的50只個(gè)股，而目前指數(shù)中僅有30個(gè)成分股，前十大重倉(cāng)股的權(quán)重占比超過(guò)75%，前三大權(quán)重股占比超過(guò) 35%，指數(shù)的集中度較高，龍頭股的帶動(dòng)效應(yīng)較強(qiáng)。

　　市值分布方面，指數(shù)以中小盤為主，有16只、超過(guò)一半的成分股市值在100億以下，千億以上的成分股僅有三家，分別是中國(guó)中免、中國(guó)國(guó)航、南方航空。

　　行業(yè)分布方面，旅游、航空運(yùn)輸、酒店、景點(diǎn)、機(jī)場(chǎng)五大細(xì)分行業(yè)占比近90%，旅游指數(shù)中的成分股基本覆蓋了行業(yè)的前端和中端，產(chǎn)業(yè)鏈的分布比較均衡，指數(shù)能夠很好的反應(yīng)整個(gè)旅游行業(yè)的市場(chǎng)表現(xiàn)。

　　四

　　旅游行業(yè)的盈利情況如何？

　　縱向來(lái)看，旅游行業(yè)在過(guò)去幾年中的盈利表現(xiàn)是非常不錯(cuò)的，ROE不斷抬升，進(jìn)而支撐整個(gè)旅游板塊估值中樞的提升。

　　但相比于其他行業(yè)，旅游受到疫情的沖擊影響較大，盈利能力大幅度下降，ROE從2019年的15.53%驟降至2020年的9.33%。同時(shí)，旅游業(yè)疫后的恢復(fù)也較慢，截至2021年上半年，ROE為-2.38%，行業(yè)呈整體虧損的狀態(tài)。

　　雖然當(dāng)前旅游業(yè)經(jīng)營(yíng)慘淡，且受到今年疫情反復(fù)的影響，旅游市場(chǎng)仍然虧損。但市場(chǎng)普遍都對(duì)其未來(lái)發(fā)展給予了較高的期待和信心。

　　五

　　旅游指數(shù)的估值如何？

　　估值方面，旅游指數(shù)成立的時(shí)間較長(zhǎng)，自2015年發(fā)布，經(jīng)過(guò)了一定的周期性檢驗(yàn)，用歷史分位點(diǎn)的數(shù)據(jù)可以一定程度上判斷當(dāng)前行業(yè)估值水平的高低。

　　目前，旅游指數(shù)整體估值在50倍市盈率左右，歷史分位點(diǎn)95%附近，看起來(lái)已經(jīng)是一個(gè)較高的位置。不過(guò)，辯證的看，旅游指數(shù)的高估值并非是由于行業(yè)的上漲帶來(lái)的泡沫，而是在疫情的影響下，由于行業(yè)整體盈利能力在短期的劇烈下降所導(dǎo)致。一旦疫情的影響因素消減，行業(yè)會(huì)出現(xiàn)較為快速的反彈，盈利能力也將在短時(shí)間得到修復(fù)，行業(yè)估值回到正常水品。

　　六

　　旅游行業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)有哪些？

　　旅游作為一個(gè)消費(fèi)行業(yè)，當(dāng)下投資風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自兩個(gè)方面。

　　一是消費(fèi)復(fù)蘇的不及預(yù)期。從疫情之后經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)情況看，消費(fèi)一直復(fù)蘇較為緩慢，兩年平均增速一直低于GDP的增速。旅游消費(fèi)與消費(fèi)的復(fù)蘇情況息息相關(guān)，一旦消費(fèi)不及預(yù)期，旅游很難獨(dú)善其身，有很好的增長(zhǎng)。

　　二是疫情的反復(fù)。雖然目前主要發(fā)達(dá)國(guó)家疫苗普及率已經(jīng)較高，國(guó)內(nèi)也在快速的普及疫苗接種。但新冠肺炎病毒的不斷變異給疫苗的有效性提出了挑戰(zhàn)，Alpha、Beta、Delta甚至到最新的變異毒株Mu，變異毒株傳染和對(duì)疫苗的突破加劇了疫情帶來(lái)的不確定性。而從疫情防控的角度而言，一旦出現(xiàn)新變異毒株的感染病例，由于旅游業(yè)本身的聚集性，將是最先被關(guān)閉的行業(yè)，進(jìn)而極大的影響旅游業(yè)的收入。

　　七

　　旅游指數(shù)基金怎么投？

　　目前，跟蹤中證旅游指數(shù)的基金僅有一只，為富國(guó)中證旅游主題ETF（159766）。

　　從盈利水平看，當(dāng)前旅游行業(yè)已經(jīng)處在最底部階段，考慮到疫苗的快速普及推廣，旅游行業(yè)有望在未來(lái)實(shí)現(xiàn)快速的恢復(fù)性增長(zhǎng)。

　　從估值水平看，行業(yè)目前處于歷史高位，但這種估值的增長(zhǎng)并非是行業(yè)上漲帶來(lái)的泡沫化，而是盈利能力受到?jīng)_擊后的被動(dòng)調(diào)整，在盈利能力恢復(fù)后，我們有理由認(rèn)為這種非正常的高估值有望得到快速的消化。

　　因此，長(zhǎng)期來(lái)看，當(dāng)前不失為一個(gè)比較合適的投資機(jī)會(huì)。

　　【注：市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。在任何情況下，本訂閱號(hào)所載信息或所表述意見(jiàn)僅為觀點(diǎn)交流，并不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議?！?/font>

　　(本文作者介紹：蘇寧金融研究院高級(jí)研究員，遼寧大學(xué)應(yīng)用經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士)