文/新浪財(cái)經(jīng)意見(jiàn)領(lǐng)袖專欄作家 汪濤 張寧

　　新一輪瑞銀中國(guó)消費(fèi)者調(diào)查揭示拖累消費(fèi)復(fù)蘇慢于預(yù)期的原因

　　UBS Evidence Lab 于2021年5月進(jìn)行了第四輪中國(guó)消費(fèi)者問(wèn)卷調(diào)查（>訪問(wèn)數(shù)據(jù)集），收集了來(lái)自各線級(jí)城市、不同年齡段和收入群體的3，000多名受訪者對(duì)其收入、消費(fèi)意愿、儲(chǔ)蓄計(jì)劃、財(cái)務(wù)狀況和債務(wù)問(wèn)題的回答。

　　居民收入和財(cái)務(wù)狀況好轉(zhuǎn)，但尚未恢復(fù)到疫情前的增長(zhǎng)勢(shì)頭

　　本次調(diào)查顯示，受訪者的收入增速反彈、財(cái)務(wù)狀況及財(cái)務(wù)保障情況繼續(xù)改善，但均未恢復(fù)至疫情前勢(shì)頭。調(diào)查還表明，消費(fèi)者情緒和信心仍比較謹(jǐn)慎。在這種情況下，更多受訪者選擇減少債務(wù)并提高儲(chǔ)蓄，而非增加消費(fèi)，盡管消費(fèi)意愿也有一定回升，但仍不及疫情前水平。這些發(fā)現(xiàn)在一定程度上解釋了為何迄今為止消費(fèi)恢復(fù)慢于預(yù)期。

　　朝前看，消費(fèi)情緒依然偏謹(jǐn)慎，可能拖累未來(lái)消費(fèi)復(fù)蘇

　　朝前看，本次調(diào)查顯示消費(fèi)情緒仍偏謹(jǐn)慎，消費(fèi)意愿有所回升，但儲(chǔ)蓄意愿仍然較強(qiáng)。隨著近期疫情相關(guān)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)限制解除、疫苗接種率進(jìn)一步提升，我們預(yù)計(jì)下半年消費(fèi)有望進(jìn)一步回暖。不過(guò)，鑒于消費(fèi)情緒仍偏謹(jǐn)慎、預(yù)防性儲(chǔ)蓄依然較高，消費(fèi)勢(shì)頭的完全復(fù)蘇可能需要更長(zhǎng)時(shí)間。我們將全年實(shí)際消費(fèi)增速?gòu)?0%下調(diào)至8%。

　　后疫情時(shí)代的消費(fèi)模式基本延續(xù)，線下消費(fèi)有所反彈

　　與2020年調(diào)研的情況類似，在本次調(diào)研中，依然有更多消費(fèi)者繼續(xù)加大教育、醫(yī)療保健、日用品和運(yùn)動(dòng)健身方面的支出，減少旅行和手提包上的花費(fèi)。不過(guò)，去年增長(zhǎng)較高的部分領(lǐng)域存在放緩跡象。與此同時(shí)，部分線下消費(fèi)有所反彈，更多受訪者增加了外出就餐和線下娛樂(lè)支出。自我提升和服務(wù)相關(guān)的消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)仍在延續(xù)，并且仍有四分之三的受訪者表示愿意為更好的產(chǎn)品買單。

　　居民收入及消費(fèi)持續(xù)復(fù)蘇

　　居民收入增長(zhǎng)進(jìn)一步反彈，但尚未恢復(fù)至2019年的勢(shì)頭。隨著新冠疫情影響逐漸消退、勞動(dòng)力市場(chǎng)持續(xù)改善，本次調(diào)查中有60%的受訪者表示過(guò)去12個(gè)月工資有所上漲，顯著高于2020年5月調(diào)查時(shí)的47%。受訪者平均工資漲幅也從去年的3%提升至今年的6.4%。僅有5%的受訪者表示工資有所下降，遠(yuǎn)低于2020年5月調(diào)查時(shí)的23%，當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)才剛開(kāi)始從疫情的沖擊中恢復(fù)。不過(guò)，本次調(diào)查的工資增長(zhǎng)弱于2019年，當(dāng)時(shí)有78%的受訪者表示工資有所上漲、平均漲幅為8.7%。此外，受訪者投資收入（2021年增長(zhǎng)7.3%，2020年為3.2%，2019年為6.6%）和房租收入（2021年增長(zhǎng)7.4%，2020年為2.6%，2019年為6.7%）增長(zhǎng)較為強(qiáng)勁，兩者增幅均超過(guò)疫情前增速，呼應(yīng)了股市的大幅上漲和房地產(chǎn)活動(dòng)的穩(wěn)健增長(zhǎng)。

　　宏觀層面的官方住戶部門(mén)調(diào)查顯示，2021年上半年居民可人均支配收入在去年的低基數(shù)上同比增長(zhǎng)12.6%。社會(huì)消費(fèi)品零售同比增長(zhǎng)23%（居民人均消費(fèi)支出同比增長(zhǎng)18%）。雖然居民人均消費(fèi)支出同比增速超過(guò)了人均可支配收入增速，似乎表明儲(chǔ)蓄率略有下降，但實(shí)際并非如此。與2019年相比， 2021年上半年居民名義人均可支配收入增長(zhǎng)15.3%，而社會(huì)消費(fèi)品零售增長(zhǎng)9%、人均消費(fèi)僅比2019年水平高出11%。

　　居民財(cái)務(wù)狀況也進(jìn)一步改善。相比去年調(diào)查，有更多受訪者表示財(cái)務(wù)狀況有所改善（占比58%，2020年為42%）或感覺(jué)在財(cái)務(wù)方面更有保障（占比53%，此前為46%），但二者占比都低于2019年調(diào)查水平（分別為66%和63%）。與之類似，去年12月的瑞銀消費(fèi)信貸調(diào)查也顯示有54%的受訪者預(yù)計(jì)2021年上半年財(cái)務(wù)狀況將有所改善。中青年（18-44歲）、高收入、及高線城市受訪者財(cái)務(wù)狀況的改善比其他受訪群體更為明顯，這個(gè)對(duì)應(yīng)了其更快的收入增長(zhǎng)。相比之下，年齡較大的群體（50歲以上）收入增長(zhǎng)有所走弱， 表示工資上漲的受訪者占比（33%，此前為46%）和平均工資漲幅（1.8%，此前為2.9%）都有所下降。也因此，在這部分群體中，表示財(cái)務(wù)狀況改善（ 32 %，2020 年為44 %） 或感覺(jué)財(cái)務(wù)更有保障的受訪者占比（32%，2020年為42%）也都低于去年。

　　消費(fèi)繼續(xù)復(fù)蘇，但尚未恢復(fù)至2019年的勢(shì)頭。得益于收入增速反彈、財(cái)務(wù)狀況改善，從占比凈變化來(lái)看（表示增加的受訪者占比與表示減少的受訪者占比之差），有18%的受訪者表示過(guò)去一年里凈增加了消費(fèi)，高于2020年調(diào)查的12%，但低于2019年的33%。其中，表示過(guò)去一年增加了消費(fèi)的受訪者占比45%（高于2020年的43%），表示減少了消費(fèi)的受訪者占比26%（低于2020 年的31%）。與之相對(duì)，受訪者平均每月消費(fèi)支出占其月收入的比重也從2020年的33.9%上升到了34.7%，不過(guò)仍低于2019年調(diào)查時(shí)的35.2%。不出所料，工資漲幅更高、財(cái)務(wù)保障更強(qiáng)的受訪者增加消費(fèi)的意愿也更為明顯， 尤其是年輕群體（18-34歲）和中高收入群體。另一方面，45-49歲的受訪者中僅有7%表示增加了消費(fèi)（占比凈變化），同時(shí)45歲以上和低收入的受訪者每月消費(fèi)支出占收入的比重有所下降，而這部分受訪群體收入增長(zhǎng)較慢、財(cái)政狀況也偏弱。

　　從宏觀層面看，2021年上半年社會(huì)消費(fèi)品零售同比增長(zhǎng)23%、較2019年上半年增長(zhǎng)9%。具體來(lái)看，服務(wù)類消費(fèi)的恢復(fù)要滯后于商品零售，其中餐飲銷售近幾個(gè)月才基本回升至疫情前水平、上半年整體仍比2019 年同期低0.1%，端午假期旅游收入也僅恢復(fù)至疫情前水平的75%。

　　消費(fèi)情緒謹(jǐn)慎、儲(chǔ)蓄率較高，拖累消費(fèi)復(fù)蘇偏慢

　　居民儲(chǔ)蓄率依然較高。從占比凈變化來(lái)看，表示增加了儲(chǔ)蓄的受訪者占比39%，與2020年調(diào)查時(shí)的40%和2019年的41%基本相當(dāng)。不過(guò)，受訪者平均儲(chǔ)蓄率從2020年的43.2%（2019年為40.6%）進(jìn)一步提高到45.2%。不同年齡段、收入水平和各線城市的受訪者儲(chǔ)蓄率普遍有所上升，其中50歲以上、低收入和來(lái)自3-4線城市的受訪者儲(chǔ)蓄率的上升要更明顯。這一結(jié)果有些令人失望，因?yàn)樵趯?duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)限制逐步解除、居民收入持續(xù)改善的情況下，儲(chǔ)蓄率理應(yīng)明顯回落。這表明由于疫情相關(guān)的不確定仍持續(xù)存在，收入和就業(yè)市場(chǎng)尚未完全恢復(fù)此前增長(zhǎng)勢(shì)頭，居民的消費(fèi)情緒仍偏謹(jǐn)慎。

　　對(duì)應(yīng)儲(chǔ)蓄率上升，本次調(diào)查也存在居民去杠桿的跡象。本次調(diào)查中，至少擁有一種貸款或信貸工具的受訪者占比為75%，略低于2020年調(diào)查時(shí)的77%，不過(guò)仍高于2018-2019年的 71%。值得注意的是，與去年的調(diào)查結(jié)果相比，有現(xiàn)金貸和個(gè)人銀行貸款的受訪者占比下降。本次調(diào)查顯示受訪者存量債務(wù)占年收入和總資產(chǎn)的比重均小幅下滑，可能表明受訪者在溫和去杠桿。也因此，居民償債負(fù)擔(dān)也有所下降，受訪者每月償債額占收入的比重平均為14.8%，低于2020年調(diào)查時(shí)的16.4%。其中，高年齡段、中等收入和在城市的受訪者償債負(fù)擔(dān)比其他受訪者下降得更多。

　　收入增長(zhǎng)尚未完全恢復(fù)、儲(chǔ)蓄率上升，這些因素或許有助于解釋為何迄今為止消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期。本次調(diào)查結(jié)果表明，工資增速尚未恢復(fù)到疫情前勢(shì) 頭，受訪者財(cái)務(wù)狀況和保障也不如疫情前，因此預(yù)防性儲(chǔ)蓄率依然較高，并且選擇償還了部分現(xiàn)有債務(wù)。其中，受疫情沖擊最大的服務(wù)業(yè)受訪者的財(cái)務(wù)狀況的改善不及其他部門(mén)受訪者。我們認(rèn)為，上述因素加上疫情相關(guān)的不確定性持續(xù)存在，可能共同拖累今年消費(fèi)復(fù)蘇慢于預(yù)期。

　　消費(fèi)增長(zhǎng)繼續(xù)好轉(zhuǎn)，但完全復(fù)蘇需要更長(zhǎng)時(shí)間

　　對(duì)未來(lái)12個(gè)月的收入預(yù)期好轉(zhuǎn)，但仍弱于2019年調(diào)查水平。67%的受訪者預(yù)計(jì)自己的工資將有所上漲，預(yù)計(jì)平均漲幅為6.7%，二者均較去年的低基數(shù)（分別為60%和4.7%）有所反彈，但仍不如2019年水平（分別為81%和8.7%）。同樣，更多受訪者預(yù)計(jì)投資或房租收入漲幅也會(huì)有所擴(kuò)大。不出所料，更多的受訪者預(yù)計(jì)未來(lái)12個(gè)月財(cái)務(wù)狀況會(huì)有所改善（占比為60%，之前為53%）或者財(cái)務(wù)保障會(huì)好轉(zhuǎn)（占比為55%，之前為50%），不過(guò)二者均弱于2019年調(diào)查（占比分別為68%和63%）。18-24歲和25-34歲年齡段的受訪者對(duì)未來(lái)工資反彈的預(yù)期最強(qiáng)（73-74%的受訪者預(yù)計(jì)的工作會(huì)上漲，平均漲幅為8.6%）。與此同時(shí)，低收入群體、低線城市和城鎮(zhèn)戶口的受訪者對(duì)工資反彈的預(yù)期要弱于其他受訪者。

　　消費(fèi)預(yù)期小幅提升，儲(chǔ)蓄意愿依然較強(qiáng)。從占比凈變化來(lái)看，隨著收入預(yù)期改善，計(jì)劃未來(lái)12個(gè)月增加消費(fèi)的受訪者占比也較2020年小幅上升（本次為7%，之前為4%）。這主要是由于計(jì)劃減少消費(fèi)的受訪者占比下降。中高收入、城鎮(zhèn)戶口，及來(lái)自一二線城市受訪的消費(fèi)意愿遠(yuǎn)高于其他受訪者群體。有些令人意外的是，50歲以上的受訪者消費(fèi)意愿也明顯增強(qiáng)，主要是因?yàn)槠渲杏?jì)劃減少消費(fèi)的受訪者占比下降。與此同時(shí)，受訪者增加儲(chǔ)蓄的意愿依然較強(qiáng)。47%的受訪者計(jì)劃在未來(lái)12個(gè)月增加儲(chǔ)蓄，與2020年調(diào)查的48%和2019 年的46%基本持平。有趣的是，低年齡段（18-34歲）、低收入群體和農(nóng)村戶口受訪者增加儲(chǔ)蓄的意愿比其他受訪者更強(qiáng)。

　　消費(fèi)有望進(jìn)一步復(fù)蘇，但恢復(fù)至疫情前增速可能尚需時(shí)日。本次調(diào)查顯示受訪者消費(fèi)意愿僅小幅改善、且未回到2019年的水平，預(yù)防性儲(chǔ)蓄依然較高。這意味著整體消費(fèi)情緒可能偏弱，進(jìn)而拖累未來(lái)消費(fèi)增長(zhǎng)弱于預(yù)期。此外，盡管疫苗接種加快推進(jìn)，但疫情相關(guān)的不確定性或持續(xù)更久。因此，我們認(rèn)為消費(fèi)可能需要更長(zhǎng)時(shí)間才能完全恢復(fù)至疫情前增速。基于此，我們將2021年全年實(shí)際消費(fèi)增速預(yù)測(cè)從10%下調(diào)至8%。

　　后疫情時(shí)代的消費(fèi)模式延續(xù)，線下消費(fèi)有所反彈

　　大部分后疫情時(shí)代的消費(fèi)模式仍在延續(xù)．．． 最新的調(diào)查顯示，大部分去年調(diào)查反映的后疫情時(shí)代的消費(fèi)模式延續(xù)到了2021年。過(guò)去3個(gè)月，依然有更多受訪者繼續(xù)增加教育、食品飲料、日用必需品、運(yùn)動(dòng)健身和醫(yī)療保健支出（相比減少該領(lǐng)域消費(fèi)的受訪者），而更多受訪者減少旅行、手提包和家政服務(wù)等消費(fèi)。這些趨勢(shì)與2020年的調(diào)查所反映的消費(fèi)模式基本一致。

　　．．．但部分去年高增長(zhǎng)的領(lǐng)域出現(xiàn)放緩勢(shì)頭。與2020年的調(diào)查相比，部分此前消費(fèi)增長(zhǎng)較快的領(lǐng)域出現(xiàn)放緩勢(shì)頭，如線上娛樂(lè)（本次調(diào)查增加消費(fèi)的受訪者凈占比為6%，2020年為17%）、醫(yī)療（本次調(diào)查為15%，之前為25%）和日用必需品（本次調(diào)查為21%，之前為30%）。

　　部分線下消費(fèi)領(lǐng)域從受訪者凈減少消費(fèi)變?yōu)閮粼黾酉M(fèi)。部分在2020年調(diào)查中最不受青睞的消費(fèi)類別（減少消費(fèi)的受訪者凈占比較高的領(lǐng)域，主要是線下活動(dòng)），在本次調(diào)查中增加消費(fèi)的受訪者占比超過(guò)減少的受訪者，包括外出就餐（本次調(diào)查為11%，2020年為-17%）、線下娛樂(lè)（本次調(diào)查為7%，之前為-20%）以及通勤（本次調(diào)查為3%，之前為-6%）。即便是情緒依然較弱的旅游支出，隨著更多受訪者增加了旅游支出，減少支出的受訪者凈占比也從25%降至4%。

　　隨著線上滲透率的高位回落和線下活動(dòng)的恢復(fù)，線上商品零售同比增速受高基數(shù)（2020年全年增長(zhǎng)14.8%）拖累從一季度的26%放緩至二季度的4.5%，年初至今線上零售占整體社會(huì)消費(fèi)品零售的比重從2020年的25%微降至23.7%， 但仍高于2019年的21%。

　　對(duì)未來(lái)消費(fèi)行為的預(yù)期也與上述結(jié)果類似，對(duì)于未來(lái)12個(gè)月：

• 首先，與2020年調(diào)查相比，本次調(diào)查中更多的消費(fèi)者計(jì)劃增加與外出活動(dòng)和線下活動(dòng)相關(guān)的消費(fèi)，特別是線下教育、外出就餐和化妝品，而計(jì)劃減少旅游相關(guān)支出（尤其是國(guó)內(nèi)游）的受訪者占比有所下降。 

• 其次，此前居家、健康相關(guān)消費(fèi)已大幅增長(zhǎng)，未來(lái)增速有放緩趨勢(shì)，如日用品、食品飲料、公用事業(yè)、運(yùn)動(dòng)健身、醫(yī)療保健。

• 第三，部分2020年的消費(fèi)模式會(huì)進(jìn)一步增強(qiáng)。與上次調(diào)查相比，更多的受訪者計(jì)劃在未來(lái)12個(gè)月內(nèi)增加教育支出（凈占比為25%）、在去年已經(jīng)很高的基數(shù)（17%）上進(jìn)一步提升。另一方面，由于全球疫情的不確定性持續(xù)存在，受訪者的出國(guó)旅行意愿依然很低。

　　消費(fèi)升級(jí)仍在繼續(xù)。調(diào)查顯示，75%的受訪者愿意為更好的商品支付更高的價(jià)格，略低于2020年調(diào)查的77%，但占比仍然很高。另一方面，84%的受訪者表示會(huì)在賺到錢的情況下“獎(jiǎng)勵(lì)自己”，59%的受訪者選擇將花銷用在自我提升上而非購(gòu)買商品，57%的受訪者選擇將花銷更多用于獲得體驗(yàn)，占比均較一年前有所上升，但不及2019年。這也呼應(yīng)了消費(fèi)模式的轉(zhuǎn)變——更多受訪者正在降低日常商品服務(wù)消費(fèi)，而更多增加休閑和可選消費(fèi)。

　　(本文作者介紹：瑞銀證券中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。)