文/新浪財經意見領袖專欄作家 沈建光

　　這邊主要想從全球新貨幣理論給大家做一些關于下半年經濟展望的分享。

　　這一次疫情對全球經濟的影響是極其深遠的。在13年前的次貸危機的時候，全球關于財政刺激中基本上美國最為極端，刺激規模相當于GDP的5%多。而這一次美國的財政赤字，相當于GDP的25%，此次財政刺激的力度相當于五倍于當年的次貸危機。次貸危機被認為是百年一隅，是1929年以來達到的最大的危機，但是政策的應對相對來說有所制約，不像這一次，發達國家基本上都用了15%以上GDP財政刺激，而且央行和財政一起配合，央行幫助財政融資，降低成本。

　　由此我們看到一個新的思路，現在債務高低不重要了。現在中國一直還在談降杠桿、債務率。而歐美大量的債務上升，利率支出政府負擔在減少，這個完全共歸于零利率的政策。因為零利率，財政可持續性在加強，這也是央行越來越難加息的一個重要的原因。所以這次的通脹我還是比較擔心的，美聯儲一直在強調這次美國的通脹不具備持續性，所以不用加息，但是實際上美聯儲的態度肯定是在猶豫，在引導預期，讓大家不要太擔心過早加息。

　　現在美國的通脹也可以說是在全面抬頭，已達到5%以上。美國的PPI創13年新高，CPI創10年新。價格壓力非常大，其中商品、住房、服務全面上升。我們做了一個比較有意思的研究，從美國進口價格來看，現在美國進口價格有11%的增長，說明輸入型壓力非常大。在去年11月份之前，中國對美國的壓制通脹的貢獻很大。中國現在已經躍升為美國第一大進口國了，過去一年基本上價格沒漲。而美國對其他國家，對美國的出口價格漲了5%到10%，最高到55%。從去年11月份到現在，中國對美國的出口價格也漲了3%了。有意思的是，東盟對美國的出口價格反而沒漲，可能在取代中國成為美國壓制通脹最后一塊堡壘，這個對美國進口來說，現在東盟的比重也在上升，這對密集勞動力產品、電子產品價格控制是有好處的。

　　歷史上像這種情況，如果發生是發展中國家，若其幣種不是儲備貨幣，一般實行財政赤字貨幣化的政策以后，一兩年之內對經濟有刺激作用，但是三年之后就惡性通脹起來了。但是日本這樣實踐了30年，日本現在價格卻不漲，這么多年的寬松貨幣政策，赤字占GDP的比重也在下降。寬松的貨幣政策，幫助財政降低財政負擔的政策，長期對日本來說也沒什么大的負面影響，這也變相支持了新貨幣理論，所以這是一個非常熱的話題，當前美國也在做一些新的實踐。

　　當前會不會全面通脹？這個對中國非常關鍵，從中國的情況來看，在全世界還是比較好的，一方面中國的產能缺口在全世界是最小的，所以我們現在PPI輸入性的比較高，但是CPI五月份只有1.3，核心是0.9。第二個是豬周期，這次是反向操作，本來商品價格上升的時候，我們的豬肉價格現在下降了30%，這對遏制通脹是非常有好處的。從整個情況來看，全球有通脹隱憂，特別是美國，但是中國卻不是個大問題。

　　我們也做了一些研究，從電商平臺發現，中國的零售電商對遏制通脹起到了非常好的作用。中國的電商現在零售當中電商占25%，是全世界最高的國家之一，電商平臺降低了信息不對稱，拓寬了市場邊界，使消費者在更廣泛的區域購買商品，減少廠商的差異化定價，也促進了市場競爭，降低產品只升不降的黏性的特征，還有線上線下聯動各個方面。我們也用了京東大數據做了豬肉價格影響，可以看到，我們利用每天線上的豬肉價格和統計局公布的豬肉做了一個比較，整體的波動要小于CPI價格波動變化，近期趨勢較為一致，豬肉價值確實在下降，而且還會持續一段時間，這對遏制通脹是有好處的。

　　接下來講四大關注點，聚焦下半年一些主要的風險。

　　第一個關注點，出口高增長能否持續？這一點我非常同意剛才兩位談到了，出口是這次非常大的亮點，中國對美國出口都漲了50%左右，從中國近期出口的結構性變化來看，一些勞動密集型消費品增速在加快，和地產相關的增速在下降，電子產品將保持穩定，但是機械，制造業，投資品全球出口增速在上升。

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　　總的來看，現在的數據表現良好，但是我們也看到一些隱憂。其一就是新出口訂單反而在下降。一方面這個或與價格有關，如果對美國出口價格漲了3%，但是原材料價格，包括運費漲的幅度遠遠超過這個幅度的，PPI現在已經9%，所以這種情況下，出口商的壓力還是存在的。根據網上的一些調研，出口商現在很多地方訂單很好，但是不敢生產，其中就是怕匯率升值，還有就是原料價格和海運價格都出現了上漲。另一方面，如果美國下半年全球開始開放的話，他們產業鏈轉移對我們的出口會造成多大的壓力，仍存在不確定性。

　　第二個關注點是居民消費復蘇緩慢。我們用京東大數據消費做了一些研究，首先我們明顯看到，消費最主要影響因素是工資增長情況，工資從私營企業，分行業水平來看，2019年和2020年比較，很明顯一些行業收入增速出現下降，比如教育行業，金融業也出現了比較大的下降，還有水利，包括公共事業，文化等很多領域。出現工資上漲最多的就是信息服務業，就是互聯網行業，以及很多線上可以操作的行業也有一些小幅上漲，包括制造業。從我們的大數據研究中，可以看到中高收入人群和中等和低收入人群在網上購物的人均客單價，從2018到2020年，有明顯的分化，高收入人群的人均消費在上升，而且上升得最快。第二是中等收入，這次跳升的比較明顯，但是低收入人群的消費在下降，一方面跟收入分化特別有關。高收入人群很多工作都沒有受疫情的影響，包括線上，包括金融業，互聯網行業，但是中低收入人群很多東西都跟實體店有關，如果是受疫情的沖擊，可能就沒辦法工作，這個對消費的制約也是非常明顯的，就是中低收入或者是中等以下的收入占的比重至少在一半以上，他們的收入放緩，對整個消費復蘇有比較大的影響。

　　第三個關注點就是政策收緊。房地產貸款增速持續回落，現在增速到了10%左右，這個跟08年和2011年房地產下降周期當中，貸款增速最低點已經接近了，所以我覺得接下來對“房地產能支撐經濟，過去兩年房地產投資是最亮眼的一個支撐點”來說，現在可能會翻轉。剛才寶良也講到，基建投資包括制造業投資現在還沒有看到明顯復蘇情況下，誰來支撐投資？

　　第四個關注點，就是上游價格暴漲拖累下游利潤。疫情恢復后制造業中上下游利潤都是上升的，比疫情前還要好，一方面是海外，大量出口，解決了很多產能問題，但是也看到了分化，上游的還不錯，中下游的受影響，因為上游一般是大型企業多，制造業當中小企業、中小商戶來說，他們的下游收到擠壓，所以企業的利潤復蘇能不能持續，這是一些問題，下半年要關注。

　　接下來看穩增長，防通脹，防風險如何平衡？從政策角度來看，現在貨幣政策還是保持“沒加息，沒降息，穩貨幣”。但是財政政策好像已經有一些退坡的跡象。我們現在看到一些信用債違約事件，很多債券規模也很大，而且出現了地方國有企業，甚至有些大型的央企都有出現違約的情況，這個過去比較少。而且今年專項債發行速度，要遠遠低于過去兩年，我不知道這個是因為后置效應還是因為財政確實在慢慢退出，其實這樣一個情況對地方經濟還是產生很大的壓力。

　　當然還有長期的，一個是人口問題，國內的比較也很明顯，越是發達地區，小孩的人口明顯比較低，如果隨著收入的增加，要增加兒童，增加出生率還是一個很大的挑戰，國際上也是這樣，這個跟整個社會，整個婦女，包括撫育成本的降低，公共服務的投入，有很大的功課要做，才能扭轉這種局勢。還有碳中和，對我們的壓力是非常大的，我看到的情況，我們在30年時間要碳達峰碳中和，這對能源結構，電力的供應，包括很多方面，包括鋼鐵生產，包括高耗能行業轉型，這兩年都會成為預測經濟重要的變量。

　　最后，我講一下數字經濟，這個毫無疑問是一個亮點。不光從增加社會勞動生產率，包括碳中和，能源，新經濟，鄉村振興，整個國家經濟發展當中，數字經濟的發展，數據作為核心生產要素，怎么用好這個，創新應用數字技術促進數據的流轉和高效使用，使經濟進行高質量發展，這是我現在研究的重點。我這邊做了一個大數據宏觀經濟的探索，我們也做了一些探索，用大數據做了一些AI模型預測，但是疫情下很多東西預測很難，比如突然間廣東現在有疫情，馬上很多旅行，很多服務業復蘇進程就受影響，所以接下來怎么樣預測海內外疫情，這都變成我們研究的一個重大的不確定性因素。

　　2021年6月23日下午，由中國發展研究基金會主辦的博智宏觀論壇月度研判會于線下線上同步召開，主題為“2021年下半年宏觀經濟展望分析”，京東集團副總裁、京東科技集團首席經濟學家沈建光出席會議并發表主旨演講。

　　(本文作者介紹：經濟學博士，現任京東數科副總裁、首席經濟學家。)