文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 趙建

　　雖有智慧，不如乘勢(shì)；雖有镃基，不如待時(shí)。

　　——《孟子-公孫丑上》

　　本文目錄：

　　一、符合未來趨勢(shì)的，才是真正有價(jià)值的

　　二、價(jià)值投資衰落的深層根源：財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息的老化和失真

　　三、數(shù)字化、貨幣化和泡沫化時(shí)代價(jià)值投資的困境

　　四、趨勢(shì)投資：待時(shí)乘勢(shì)，不負(fù)韶華

　　一、符合未來趨勢(shì)的，才是真正有價(jià)值的

　　“價(jià)值投資為王的時(shí)代已經(jīng)過去了，現(xiàn)在是趨勢(shì)投資的天下”

　　“做朋友的不是時(shí)間，而是周期”

　　“世界唯一不變的是變化，每一個(gè)重大的變化都有趨勢(shì)”

　　“只有符合趨勢(shì)的，才是有投資價(jià)值的”

　　“定義現(xiàn)在的不是過去，而是未來”

　　“買茅臺(tái)是價(jià)值投資嗎，那么高的估值肯定不是”

　　西澤投資董事局主席、傳奇投資人劉央女士曾經(jīng)在多個(gè)場(chǎng)合批評(píng)價(jià)值投資的“形而上主義”，主張?jiān)谶@個(gè)每天都有新發(fā)現(xiàn)、新變化、新生事物的時(shí)代，跳出過去的認(rèn)知牢籠，用趨勢(shì)投資的理念和方法捕捉數(shù)字化浪潮下的“獨(dú)角獸”。

　　當(dāng)然，相對(duì)于有靜態(tài)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為支撐的價(jià)值投資，主要基于未來發(fā)展?jié)摿ψ呦虻内厔?shì)投資可能更需要科學(xué)和藝術(shù)的結(jié)合。這也加大了決策判斷的難度，同時(shí)讓一些假趨勢(shì)、“PPT”泡沫敘事等欺騙詐騙行為大行其道。

　　然而，如果所有的投資人都按照價(jià)值投資的標(biāo)準(zhǔn)選擇標(biāo)的，那么就根本不可能出現(xiàn)阿里巴巴、臉書、特斯拉、亞馬遜、蘋果等數(shù)字時(shí)代的獨(dú)角獸。因?yàn)檫@些新興企業(yè)的價(jià)值（比如馬斯克和喬布斯的創(chuàng)新精神），根本無法用會(huì)計(jì)報(bào)表等財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行度量和發(fā)現(xiàn)。從這個(gè)意義上，價(jià)值投資過于平庸和偷懶——企業(yè)經(jīng)營(yíng)的財(cái)務(wù)指標(biāo)反映的只是過去。

　　事實(shí)上最近二十年，價(jià)值投資的收益率已經(jīng)越來越不及過去。尤其是次貸危機(jī)后的最近十年，價(jià)值投資的收益率跑輸大盤指數(shù)，甚至低于大部分被動(dòng)管理。因?yàn)楝F(xiàn)在決定美國股票市場(chǎng)大盤指數(shù)的新興企業(yè)（FAANG，F(xiàn)acebook、Apple、Amazon、Netflix和Google），早已經(jīng)不是依賴會(huì)計(jì)信息的價(jià)值投資所能理解和估值的。

　　2010-2019年間：價(jià)值股的表現(xiàn)遠(yuǎn)不及成長(zhǎng)股（Via Ken French）

　　價(jià)值投資已經(jīng)老去，或者說整個(gè)體系需要更新迭代甚至重建。核心的原因有四個(gè)：

　　第一，價(jià)值投資所依賴的決策信息體系已經(jīng)無法反映新興企業(yè)的真正價(jià)值。價(jià)值投資依賴的基礎(chǔ)信息是傳統(tǒng)會(huì)計(jì)信息，然而誕生于重工業(yè)化時(shí)代的會(huì)計(jì)報(bào)表，一百多年來基本沒有大的變化，反映的還是重工業(yè)時(shí)代物質(zhì)資產(chǎn)的信息，對(duì)信息革命和數(shù)字化時(shí)代新興企業(yè)最核心的創(chuàng)新能力、企業(yè)家精神、人力資本、數(shù)字資產(chǎn)、組織活力和文化等無形資源，卻沒有辦法準(zhǔn)確的計(jì)量。也就是說，依照價(jià)值投資的那些財(cái)務(wù)指標(biāo)信息，根本無法捕捉到數(shù)字時(shí)代的獨(dú)角獸。

　　著名學(xué)者巴魯克·列夫在《會(huì)計(jì)的沒落與復(fù)興》中，用實(shí)證方法證明了一個(gè)結(jié)論：在資本市場(chǎng)上，會(huì)計(jì)報(bào)表給投資者的增量信息貢獻(xiàn)不足5%！而且各種會(huì)計(jì)“造假”，無論是違法的欺詐還是合法的報(bào)表粉飾，不僅不能正確引導(dǎo)投資者，還制造了大量的噪音和虛假信號(hào)，誤導(dǎo)價(jià)值投資者進(jìn)行錯(cuò)誤的估值。

　　第二，靜態(tài)的、基于歷史數(shù)據(jù)的估值體系已經(jīng)無法適應(yīng)數(shù)字化浪潮下的“大變局時(shí)代”。價(jià)值投資依賴的信息都是歷史數(shù)據(jù)，或者基于歷史數(shù)據(jù)推算未來，等于用過去給現(xiàn)在定價(jià)。如果說在確定性、穩(wěn)定性較大的重工業(yè)時(shí)代，這種估值體系還能大行其道，但在充滿不確定性和各種新事物的數(shù)字化時(shí)代，對(duì)一個(gè)優(yōu)質(zhì)公司的定價(jià)應(yīng)該主要基于未來的發(fā)展趨勢(shì)，而不是那些“死去”的且充滿虛假信號(hào)的過去信息。

　　歷史的數(shù)據(jù)——主要是企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表信息——當(dāng)然具有很強(qiáng)的客觀性和權(quán)威性。在環(huán)境變化和技術(shù)變革較慢的工業(yè)時(shí)代，可以較好的用過去的、歷史的數(shù)據(jù)推演未來，中間的偏差可能并不會(huì)特別大。但是現(xiàn)在信息和數(shù)字技術(shù)日新月異，市場(chǎng)環(huán)境和用戶偏好捉摸不定，各種新事物不可知的涌現(xiàn)，導(dǎo)致基于歷史數(shù)據(jù)的未來預(yù)期失靈。當(dāng)前這個(gè)時(shí)代真正優(yōu)秀的投資人，基本上并不是依賴歷史會(huì)計(jì)信息而是依賴對(duì)大趨勢(shì)的前瞻性判斷。

　　第三，債務(wù)大爆炸與全球貨幣化大趨勢(shì)下，傳統(tǒng)的價(jià)值估值體系已經(jīng)受到債務(wù)、貨幣、流動(dòng)性等“虛擬變量”的強(qiáng)烈沖擊，基本面作為定價(jià)核心變量起作用的時(shí)間越來越少。我們知道，價(jià)值投資主要依賴的就是基本面變量。然而次貸危機(jī)以來，全球無限量持續(xù)大放水，無風(fēng)險(xiǎn)利率被壓低到0甚至突破下限變?yōu)樨?fù)。在資金成本如此低廉，資金可得性越來越容易的情況下，高風(fēng)險(xiǎn)投機(jī)型和高頻交易型資本的數(shù)量越來越多，在資本市場(chǎng)的估值體系中越來越占據(jù)主導(dǎo)。這些交易型資本最青睞的是充滿想象力、估值空間巨大的成長(zhǎng)型股票，對(duì)那些估值較低，價(jià)值投資比較青睞的股票卻不感興趣。“便宜無好貨，好貨不便宜”，實(shí)際上也是價(jià)值投資的估值悖論——如果市場(chǎng)是有效的，那么那些在價(jià)值投資看來被低估的股票，反而是沒有投資價(jià)值的。

　　第四，數(shù)字化、信息化時(shí)代，投資者賴以決策的信息源和數(shù)據(jù)庫越來越多元，越來越實(shí)時(shí)化，相比來說主要依賴財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表信息的價(jià)值投資顯得滯后和老化。半個(gè)世紀(jì)前（價(jià)值投資最為輝煌的年代），信息體系不夠發(fā)達(dá)，尤其是面向個(gè)人的信息渠道非常匱乏，財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表體系成為主要的信息渠道，且被壟斷在少數(shù)機(jī)構(gòu)手中。今天信息大爆炸，數(shù)字化浪潮席卷一切，個(gè)人數(shù)據(jù)和信息終端完全普及，信息和數(shù)據(jù)的壟斷格局被打破，投資者對(duì)資產(chǎn)標(biāo)的進(jìn)行估值的信息來源越來越多，可以更好的支持趨勢(shì)投資。而價(jià)值投資依然堅(jiān)守財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和充滿了虛假信號(hào)的報(bào)表信息。而財(cái)務(wù)報(bào)表的形成周期又太長(zhǎng)，短則以季度為單位，長(zhǎng)則以年為單位。在變化多端的今天，信息更迭頻率如此慢的信息體系肯定無法對(duì)投資做出及時(shí)的、前瞻性的決策支持。

　　事實(shí)上，我們并不否定價(jià)值投資的基本原則，即堅(jiān)持投資有價(jià)值的資產(chǎn)。但是問題是，什么是真正有價(jià)值的資產(chǎn)，如何定義“價(jià)值”一詞。我們堅(jiān)持的理念很簡(jiǎn)單，那就是“符合時(shí)代發(fā)展趨勢(shì)的，才是真正有價(jià)值的”。

　　而且我們?cè)尞惖目吹剑罱鼛啄昴切?duì)外宣稱價(jià)值投資和長(zhǎng)期主義的投資者，最終依然賺的是趨勢(shì)和周期的錢。我們只能敬畏時(shí)間，時(shí)間的長(zhǎng)河可以刷新、埋葬一切?？梢院臀覀冏雠笥训氖侵芷?，只有周期才能賦予我們真正發(fā)現(xiàn)價(jià)值、創(chuàng)造價(jià)值的機(jī)會(huì)。

　　二、價(jià)值投資衰落的深層根源：財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息的老化和失真

　　在股票市場(chǎng)的投資思想譜系里，技術(shù)投資要早于價(jià)值投資。1905年，在道氏理論的股市的交易技術(shù)分析方法出現(xiàn)了十幾年后，誕生了從另一角度研判股價(jià)高低及投資的重要的分析方法和投資方法——基本面分析方法與價(jià)值投資方法。這種分析方法在實(shí)踐中不斷發(fā)展，近百年來一直被重視和使用，成為經(jīng)典的主流的價(jià)值投資派別。

　　創(chuàng)立價(jià)值投資方法的始祖是股神巴菲特的老師格雷厄姆，他在20世紀(jì)30年代寫了一本名著《證券分析》，在書中他創(chuàng)立了基本分析方法的理論體系，闡述了價(jià)值投資的主要內(nèi)容。在格雷厄姆看來，股票價(jià)格是上市公司內(nèi)在投資價(jià)值的外在表現(xiàn)，買股票就是買上市公司，因此對(duì)上市公司投資價(jià)值的分析是選擇股票的主要方法。格雷厄姆還認(rèn)為，對(duì)上市公司投資價(jià)值的分析主要就是對(duì)上市公司財(cái)務(wù)情況的分析，主要分析上市公司的資產(chǎn)負(fù)債表和損益表。投資者要根據(jù)上市公司的資產(chǎn)情況和業(yè)績(jī)對(duì)其股票的內(nèi)在價(jià)值進(jìn)行估值，從而判斷其股價(jià)的高低。

　　股神巴菲特是格雷厄姆理論的忠實(shí)實(shí)踐者。據(jù)他的回憶錄和傳記介紹，在他的辦公室里沒有股票交易的行情顯示，只有一堆堆的上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)表和分析報(bào)告；他也從來不做短線的股票交易，而是從眾多的上市公司中找出最有投資價(jià)值的公司，對(duì)其進(jìn)行相對(duì)長(zhǎng)期的投資。

　　從價(jià)值投資的發(fā)展演變歷史來看，主要有兩個(gè)鮮明的特征：第一，價(jià)值投資依賴的基礎(chǔ)是財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息，主要是資產(chǎn)負(fù)債表和損益表（利潤(rùn)表）；第二，價(jià)值投資誕生的時(shí)代背景是第二次、第三次工業(yè)革命時(shí)期，這兩次工業(yè)革命產(chǎn)生的優(yōu)質(zhì)企業(yè)都是以可會(huì)計(jì)計(jì)量的有形資產(chǎn)為主。

　　這樣，價(jià)值投資衰落的原因也就昭然若揭：

　　第一，財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息已經(jīng)越來越失去衡量企業(yè)價(jià)值的準(zhǔn)確性，主要的原因如同巴魯克·列夫在《會(huì)計(jì)的沒落與復(fù)興》中所說的，會(huì)計(jì)的基本框架和準(zhǔn)則，一百多年都沒有發(fā)生重大的調(diào)整。而這一百年以來，已經(jīng)發(fā)生了三次工業(yè)革命，金融資本主義已經(jīng)廣泛興起，但會(huì)計(jì)依然堅(jiān)守著一百年前的基本理念和框架，沒有隨著時(shí)代的變化做出相應(yīng)的調(diào)整。

　　第二，現(xiàn)代的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和框架，實(shí)際上仍然還是工業(yè)時(shí)代的產(chǎn)物，主要是對(duì)重工業(yè)企業(yè)中的有形資產(chǎn)進(jìn)行計(jì)量，根本無法反映當(dāng)前第四次工業(yè)革命浪潮中，以創(chuàng)新、創(chuàng)意、人才、文化等為核心資源的企業(yè)價(jià)值信息，也就無法真正捕捉到數(shù)字化時(shí)代的領(lǐng)袖企業(yè)。

　　第三，會(huì)計(jì)信息本身的質(zhì)量越來越差，越來越失真。暫且不說那些明目張膽的做假賬和欺詐行為，在符合會(huì)計(jì)準(zhǔn)則要求之內(nèi)的“會(huì)計(jì)粉飾”，一般的投資者都很難甄別和觀察到。在信息源越來越多元化的今天，會(huì)計(jì)信息已經(jīng)很難再作為估值的基本依據(jù)。這樣也意味著傳統(tǒng)的價(jià)值投資體系逐漸被拋棄。

　　三、數(shù)字化、貨幣化和泡沫化時(shí)代價(jià)值投資的困境

　　現(xiàn)代金融活動(dòng)正在受到三股時(shí)代浪潮的影響，分別為基于第四次信息技術(shù)革命的數(shù)字化浪潮，它改變的是金融投資活動(dòng)的技術(shù)環(huán)境；基于全球第四波債務(wù)大爆發(fā)背景下的貨幣化浪潮，最近十幾年兩次大危機(jī)——次貸危機(jī)和大疫情危機(jī)——之后的全球超級(jí)貨幣大寬松；基于長(zhǎng)期低利率、零利率和負(fù)利率下的金融資產(chǎn)泡沫化，以美國股市、中國房地產(chǎn)、日本和歐洲的國債為典型表現(xiàn)。當(dāng)然，泡沫的定義當(dāng)前尚不確定，有很多人并不認(rèn)同當(dāng)前的泡沫化傾向，認(rèn)為泡沫只有破滅后才能認(rèn)定。我們?cè)谶@里采用的是價(jià)值投資的標(biāo)準(zhǔn)，認(rèn)為泡沫是對(duì)長(zhǎng)期平均價(jià)格（用來度量?jī)r(jià)值）的大幅偏離。

　　然而這三股浪潮正在讓盛行了半個(gè)多世紀(jì)的價(jià)值投資體系飽受困頓。首先，數(shù)字化加大了金融市場(chǎng)的波動(dòng)，信息來源多元化、基于數(shù)字科技的量化投資、被動(dòng)管理盛行，各種網(wǎng)絡(luò)社交平臺(tái)、數(shù)字社區(qū)、自媒體等打破主流媒體對(duì)金融信息傳播渠道的壟斷，讓傳統(tǒng)的基于靜態(tài)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息的價(jià)值投資無所適從。尤其是，數(shù)字技術(shù)的日新月異加上數(shù)字智能終端的普及，基于行為金融、心理經(jīng)濟(jì)學(xué)的敘事廣為流行，市場(chǎng)對(duì)投資標(biāo)的的定價(jià)主要不再看“枯燥”的，“老舊”的會(huì)計(jì)信息，而是看市場(chǎng)上廣為流傳的故事，看“網(wǎng)紅”股票和企業(yè)家大V的流量。當(dāng)然，用傳統(tǒng)的觀念來看，這些資產(chǎn)標(biāo)的“網(wǎng)紅化”，企業(yè)家“大V”化，固然存在著泡沫的成分，但是在數(shù)字化浪潮的席卷下，人們更傾向于認(rèn)為敘事形成的共識(shí)，具有更強(qiáng)的估值支撐。那些從財(cái)務(wù)信息上看上去“便宜”的公司，實(shí)際上已經(jīng)失去了市場(chǎng)的信任和青睞。

　　貨幣化浪潮是造成價(jià)值投資陷入困境的第二大因素，過多的貨幣在追逐少量的核心資產(chǎn)過程中，將估值普遍推到了遠(yuǎn)超價(jià)值投資者理解的地步。價(jià)值投資者只能被迫抬升估值標(biāo)準(zhǔn)，并在市場(chǎng)上撿一些容易“入坑”的看似便宜實(shí)際很貴的老舊資產(chǎn)（比如巴菲特承認(rèn)因?yàn)镻E低投資航空股是個(gè)失誤）。最近十多年，貨幣化浪潮一浪高過一浪，從次貸危機(jī)之后的美國三次QE，到歐債危機(jī)歐元區(qū)也隨之步后塵，再到大疫情后全球“無限量”貨幣寬松，看上去過去有底限的貨幣規(guī)則、財(cái)政紀(jì)律都已經(jīng)不復(fù)存在。這導(dǎo)致的后果就是，全球流動(dòng)性過剩，核心資產(chǎn)荒，利率長(zhǎng)期被壓制在一個(gè)非常低，接近于零甚至為負(fù)數(shù)的水平上，這明顯放大或者扭曲甚至是摧毀了價(jià)值投資體系。我在過去一篇文章《趙建：金融市場(chǎng)已經(jīng)“惡性通脹”，印鈔者摧毀了價(jià)值投資體系》一文中重點(diǎn)提到了這個(gè)問題。長(zhǎng)期的低利率，過度的流動(dòng)性泛濫，使得價(jià)值投資失去了基本的定價(jià)之錨，整個(gè)估值必須大幅抬升。因?yàn)樽鳛檎郜F(xiàn)率的無風(fēng)險(xiǎn)利率在分母端不斷降低。而且負(fù)利率的出現(xiàn)，需要我們重新對(duì)現(xiàn)金流折現(xiàn)模型進(jìn)行修改，這很明顯超出了傳統(tǒng)金融學(xué)模型的框架。從這個(gè)意義上，與其說是金融資產(chǎn)估值大幅提升，不如說是貨幣的價(jià)值不斷塌縮。

　　泡沫是價(jià)值投資者們所痛恨的對(duì)象，但是今天的世界已經(jīng)泡沫遍地，如果按照價(jià)值投資的標(biāo)準(zhǔn)，現(xiàn)在最好的策略就是現(xiàn)金為王，等待泡沫破滅撿便宜的“價(jià)值回歸”的資產(chǎn)。然而現(xiàn)實(shí)的情形卻絕非如此。首先從理論上，泡沫的定義本身就存在較大的爭(zhēng)議，甚至有不少人認(rèn)為根本不存在泡沫。按照價(jià)值投資的標(biāo)準(zhǔn)，泡沫是價(jià)格對(duì)實(shí)際價(jià)值的偏離。但是什么是“實(shí)際價(jià)值”呢？這就又回到了老問題，或者到了形而上學(xué)的哲學(xué)層面。然而現(xiàn)實(shí)卻是，泡沫處處存在，且長(zhǎng)期存在。就價(jià)值投資者來看，當(dāng)前的金融資產(chǎn)都非常貴，性價(jià)比不高，不符合價(jià)值投資的標(biāo)準(zhǔn)。但現(xiàn)實(shí)的情況卻是，現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)本身就是一個(gè)用貨幣計(jì)量的泡沫經(jīng)濟(jì)，與其說核心資產(chǎn)越來越貴，不如說信用紙幣越來越便宜。如果換個(gè)坐標(biāo)系，用實(shí)物資產(chǎn)或者優(yōu)質(zhì)上市公司的股票作為價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)去衡量現(xiàn)在的核心資產(chǎn)，其實(shí)并不是那么貴（比如用FAANG指數(shù)構(gòu)成的貨幣衡量體系）。泡沫化與貨幣化緊密聯(lián)系在一起，因?yàn)樗写箢愘Y產(chǎn)的價(jià)值尺度都是傳統(tǒng)的法幣，主要是美元。但現(xiàn)在的美元幾乎無限量擴(kuò)張，所謂的泡沫不過是美元的泡沫，所有法定貨幣的泡沫。

　　數(shù)字化、貨幣化和泡沫化三個(gè)浪潮疊加在一起，催生了一個(gè)新的另類資產(chǎn)或者未來的新型貨幣——加密數(shù)字幣。比特幣等加密幣的“超級(jí)泡沫”，是這三個(gè)浪潮疊加在一起的終極表現(xiàn)。然而在價(jià)值投資者看來，加密數(shù)字幣卻是這個(gè)時(shí)代“最大的騙局”。這個(gè)判斷，卻恰好宣告了價(jià)值投資衰落的必然——一種思想和信念體系的隕落，恰恰就是從故步自封、對(duì)新生事物充滿敵意開始（而不是試圖去理解它為何存在）。

　　四、趨勢(shì)投資：待時(shí)乘勢(shì)，不負(fù)韶華

　　在投資界流行一句話，叫做“做時(shí)間的朋友”，或者說長(zhǎng)期主義。聽起來很有道理，很理想主義，但現(xiàn)實(shí)卻充滿了諷刺意味：大多數(shù)時(shí)候，是因?yàn)樘桌味黄扰c時(shí)間做朋友。當(dāng)然也是投資管理人安慰客戶常用的一句話。管理人當(dāng)然希望客戶永遠(yuǎn)都做“時(shí)間的朋友”，這樣既可以減輕贖回壓力，又可以收更多的管理費(fèi)。

　　一個(gè)真正優(yōu)秀的投資人一定是將自己置身于時(shí)代發(fā)展的大趨勢(shì)里，在每個(gè)中長(zhǎng)周期的變化階段捕捉代表時(shí)代主題的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。并根據(jù)變化趨勢(shì)做好資產(chǎn)、資金和資本的管理，平衡好收益性、流動(dòng)性和安全性之間的關(guān)系，以更好的滿足不同風(fēng)險(xiǎn)偏好和流動(dòng)性偏好的客戶需求。從這個(gè)意義上來說，做時(shí)間的朋友，不如說是做周期的朋友。在神秘的時(shí)間面前，對(duì)投資有意義的只有周期，否則再多的時(shí)間也不過是重復(fù)的輪回。如同我們調(diào)侃A股，十年了，不過是從一個(gè)3000點(diǎn)回到另一個(gè)3000點(diǎn)。

　　事實(shí)上，可能并不存在絕對(duì)的價(jià)值投資，因?yàn)橘Y本市場(chǎng)的本質(zhì)是對(duì)未來的估值，而對(duì)未來的判斷必須置于內(nèi)在的發(fā)展趨勢(shì)中。因此價(jià)值投資的成功，所獲取的巨大收益，從本質(zhì)上來說也是趨勢(shì)給予的超額收益。我們回頭看格林厄姆，看巴菲特投資最成功，收益率最高的那個(gè)年代，恰恰就是第二次、第三次工業(yè)化浪潮興起的時(shí)代。所以他們的超額收益率，其實(shí)也是時(shí)代大趨勢(shì)饋贈(zèng)的紅利。

　　那個(gè)年代價(jià)值投資非常成功，還有一個(gè)關(guān)鍵之處是，重工業(yè)時(shí)代會(huì)計(jì)信息能較好的反映企業(yè)的價(jià)值，因?yàn)榇砉I(yè)時(shí)代的龍頭企業(yè)的核心資產(chǎn)都是有形的物質(zhì)資產(chǎn)。會(huì)計(jì)在衡量有形資產(chǎn)方面是非常有效的。同時(shí)，那個(gè)年代“以歷史數(shù)據(jù)判斷未來趨勢(shì)”的方法也是相對(duì)有效的，因?yàn)槟莻€(gè)時(shí)代不像今天的數(shù)字化、貨幣化，百年未有之大變局時(shí)代，歷史經(jīng)驗(yàn)大多數(shù)時(shí)間不僅無法作為定義未來的基礎(chǔ)，還可能成為一種牽絆。

　　其實(shí)，價(jià)值投資與趨勢(shì)投資，左側(cè)交易和右側(cè)交易，本質(zhì)上并不是完全對(duì)立的。價(jià)值投資的理念里有趨勢(shì)投資的元素，就是認(rèn)為價(jià)格偏離價(jià)值的資產(chǎn)，存在強(qiáng)大的回歸價(jià)值的趨勢(shì)。趨勢(shì)投資也認(rèn)可價(jià)值投資的基本理念，即投資真正有價(jià)值的企業(yè)。但從決策方法的本質(zhì)來看，價(jià)值投資可以看作是趨勢(shì)投資的一個(gè)特例：基于財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息去判斷未來的趨勢(shì)。很顯然，在當(dāng)前這個(gè)持續(xù)變化、新生事物不斷涌現(xiàn)的年代，僅僅依靠信息源之一的財(cái)務(wù)報(bào)表信息來判斷一家企業(yè)的未來發(fā)展趨勢(shì)，顯然是非常不夠的。

　　孟子曰：雖有智慧，不如乘勢(shì)；雖有镃基，不如待時(shí)。其實(shí)大部分成功的價(jià)值投資者，并非是因?yàn)閮H靠自己的努力，用價(jià)值投資的財(cái)務(wù)分析方法找到了好的標(biāo)的，絕大多數(shù)時(shí)間不過是時(shí)代的饋贈(zèng)——恰好順應(yīng)了周期趨勢(shì)，才獲取了超額收益率。從這個(gè)意義上來說，趨勢(shì)投資更懂得敬畏市場(chǎng)、敬畏時(shí)間、敬畏價(jià)值。價(jià)值投資是因?yàn)榍『梅狭撕暧^經(jīng)濟(jì)和企業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)，才取得了巨大的成功。

　　每個(gè)時(shí)代都有自己的大主題、大趨勢(shì)。這個(gè)時(shí)代是充滿光榮和夢(mèng)想的時(shí)代，是在變化動(dòng)蕩之中孕育著無窮機(jī)遇的時(shí)代，也是一個(gè)舊的事物很快被淘汰、新的事物快速涌現(xiàn)的時(shí)代。時(shí)間易老，韶華易逝，做時(shí)間的朋友、在復(fù)雜多變的市場(chǎng)里“躺平”當(dāng)然容易，但對(duì)于一個(gè)優(yōu)秀的、有夢(mèng)想的投資者，還是需要利用自己的專業(yè)知識(shí)和綜合認(rèn)知，置身于全球和中國經(jīng)濟(jì)的大周期內(nèi)，去尋找可以為客戶創(chuàng)造價(jià)值的大趨勢(shì)。只有這樣，才能做到不辜負(fù)時(shí)間，不辜負(fù)韶華。

　　(本文作者介紹：西澤資本（香港）首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，濟(jì)南大學(xué)商學(xué)院教授，西澤金融研究院院長(zhǎng)，曾擔(dān)任青島銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家，平安銀行研究中心主任。)