文/新浪財經意見領袖專欄作家 薛洪言

　　面對買入被套的股票，不少投資者拿“價值投資”自我安慰，越跌越買，但往往滿倉甚至滿杠桿后，股價依舊跌跌不休，在上漲的市場行情中飽受深度虧損之苦。

　　如果能無視市場波動，堅定持有三五年時間，這種忍耐多半能苦盡甘來。但問題是，多數人無法長期忍受對抗市場的痛苦，終會忍無可忍，割肉換倉，把賬面損失變成永久性損失，并隨即放棄價值投資改信趨勢投資，高位追逐泡沫并成為接盤者。

　　價值投資上虧一波，趨勢投資上再虧一波，投資者就這樣成為市場的“炮灰”參與者。

　　有“精神疾病”的市場先生

　　被市場消滅，很大程度上源于對市場的殘酷缺乏敬畏心。

　　受經典價值投資理論對市場的“戲謔性”描述，很多投資者把市場看作有嚴重精神問題的老先生，反復無常、胡亂報價，是可被嘲笑和利用的對象，也是價值投資者獲取超額收益的來源。如巴菲特在股東信中所說：

“悲觀地說，這個可憐的家伙有著無法治愈的精神病癥。在他感覺愉快的時候，只會看到企業的有利影響因素。在這種心情中，他會報出很高的買賣價格，因為他怕你搶奪他的利益，掠走他近在眼前的利潤。在他情緒低落的時候，他只會看到企業和世界的負面因素。在這種悲觀心情中，他會報一個很低的價格，因為他害怕你會將你的股權甩給他。如果你受到他情緒的影響，將會是一場災難。”

　　這個比喻很形象，也很有價值，借用這個比喻，巴菲特告知投資者不要理會市場的短期波動，要有長期持股的耐心。但市場先生的形象太過深入人心，無形中也削弱了很多價值投資者對市場應有的敬畏之心，忘記了市場可以在不理性的方向上持續很久，如凱恩斯所說，“市場保持非理性的時間，可能比你保持不破產的時間更長”。

　　以當前的A股市場為例，近期保險股、地產股持續陰跌，不少投資者越跌越買，很快打光了子彈，有些甚至動用融資賬戶。在價格低于價值的時候買入，符合價值投資的理念，但多數投資者并沒有做好被套兩三年的心理準備，要么用短期要用的錢買入，要么借錢買入，在賬戶持續下跌一兩個月后，就變得煩躁不安，隨后的割肉出局成為大概率事件。

　　經過多年的價值投資理念熏陶和對一些優質白馬股的長期關注，不少投資者能夠正確判斷出股價被低估了，但忘記了那句忠告，錯誤不代表錯誤能夠馬上被糾正。只有認識到市場錯誤不會馬上被糾正，價值投資者才能對市場產生敬畏心。

　　此外，市場先生是否真的錯了，也并沒有大家想象的那么容易判斷。

　　市場錯了？以地產股為例

　　一般來講，牛市高點和熊市低點，市場被投資者情緒裹挾，不再受理性制約，會錯誤地走向極端行情。但除了這兩個極端點，其他時候，市場先生多半還是有理性的，對與錯并非那么涇渭分明。

　　以地產股為例，當前行業平均市盈率處于十年來的低位。看到這個數據，再考慮到房地產開發是個永續行業，歷史上也不乏對房地產的調控措施，再疊加一線城市房價的蠢蠢欲動，即便當前受“房住不炒”政策壓制，不少投資者仍相當自信地認為當前房地產板塊被低估了，選擇抄底買入，急切地盼望價值回歸。

　　市場先生一定錯了嗎？未必如此。如果我們放棄自己的判斷，試圖去理解市場的邏輯，可能會得出另一個結論。

　　當前A股市場，受疫情和經濟下行制約，短期業績缺乏表達空間，上漲的主線邏輯是長期發展空間，長線前景有想象力的股票才受追捧，于是才有了賽道股的崛起。就長期發展空間看，受人口老齡化、城鎮化放緩、長期租賃市場發展、低線城市住房市場飽和等因素制約，房地產行業的長期空間缺乏想象力。

　　當然，房地產是個永續行業，人們總是要蓋新房子的。但根據經典周期理論，房地產周期對應的是長達二十年之久的大周期，一旦周期下行，起碼在未來五到十年里是看不到大行情的。從這個角度看，按照當前的市場邏輯主線，地產板塊的低估值是有原因的，而且可能還會持續處于低點位置。

　　此時，若投資者選擇與市場對抗，很可能因堅守一個板塊而錯失A股長牛、慢牛的大行情。

　　絕大多數時候，我們以為市場錯了，很可能是我們自己的認知還不到位，尤其涉及到具體行業板塊時更是如此。

　　對市場先生一頓戲謔后，巴菲特接著說，“如果你不懂得你的公司，不能比市場先生更準確地評估你的公司，你就不要參與這場游戲，就像人們打牌時說的——如果玩了30分鐘，你還不知道誰是倒霉蛋，有可能就是你。”

　　敬畏市場、知所不知、知所不能，始終是成功投資者的最核心素質。若投資者保持謙虛，就應堅持深度研究、堅守能力圈，理解并尊重市場當前的主線邏輯，不輕言抄底，不輕易與市場對抗。

　　左側交易VS右側交易

　　價值投資強調安全邊際，以便在判斷失誤時盡量降低損失，這本身就是敬畏市場的表現。安全邊際強調在價格低于價值時買入，這就涉及到左側買入還是右側買入的問題。

　　如下圖示意，假定股票的價值線是一條斜率向上的直線，價格沿著價值上下波動。當價格低于價值時，投資者有兩個買入機會，一個是在最低點的左側買入，一個是觸底回升后的右側買入。

　　最低點買入最理想，但也最不現實。至于左側買入，最大的問題是買入后可能繼續下跌，會在較長時間內出現賬面虧損，甚至可能陷入價值陷阱，如樂視網、暴風影音；右側買入，買入之后即能享受上漲，但待右側一目了然、容易判斷時，股價往往已有較大漲幅，安全邊際會顯著收窄。

　　面對這個難題，大資金更傾向于不擇時，當價格低于價值、留足安全邊際時即會買入，這個時候通常是左側。大資金背后有研究團隊支持，能較好地規避左側買入時可能存在的價值陷阱，有底氣越跌越買，拿得住。

　　此外，為買夠數量，大資金也適合于左側介入，越跌越買容易積累足夠多的股份；一旦進入右側，大資金買入會加速股價上漲，快速抬高成本，反而買不到足夠的數量。

　　一般散戶則不同，散戶資金量有限，買賣行為不會影響價格。同時，散戶在研究方面天然弱勢，容易產生各種各樣的偏差，很多時候以為是市場錯了，其實是自己錯了。左側買入后，一旦發現自己之前的理解有偏差，反而容易割肉離場，拿不住。

　　相比之下，右側買入不存在這個問題，可以借助市場的力量彌補研究短板、規避價值陷阱，真正的價值陷阱是看不到右側的。此外，右側上漲能迅速產生利潤墊，有助于在股價波動中增厚投資者的持股信心，長期拿得住。

　　所以，對散戶而言，右側比左側更靠譜。雖然鐵定買不到最低點，但只要買入價格低于價值，一樣是價值投資。

　　實踐中看，抱著右側交易的心，投資者很可能還是買在了左側，即買入后沒漲兩天重回下跌通道，畢竟沒有人能準確預測底部。但即便如此，相比“博反彈”的抄底心理，右側交易心態也已幫助投資者釋放部分交易風險。

　　檢查你的投資組合，避免成為炮灰

　　股市中有句俗語，“一年五倍者如過江之鯽，五年一倍者寥寥無幾”，這句話道出了市場的殘酷。

　　交易員出身的塔勒布在《隨機漫步的傻瓜》一書中表達的核心觀點就是市場走勢具有隨機性，隨機性會帶來遍歷性，即給足時間，所有的可能性都會在現實中上演。這就意味著，如果一個操作含有瑕疵，那么必定會受到懲罰。

　　對投資者而言，無論是價值派還是趨勢派，都應敬畏市場，對市場的殘酷有足夠清醒的認知。巴菲特曾給投資者三點建議，“不做空，不借錢，不做不懂的東西”。這三點操作（做空、借錢、參與不懂的投資），就是典型的風險性操作，即使風險只有1%，拉長時間也足以讓投資者破產。因為根據隨機性的“遍歷性”特征，任何0%以上的破產風險都能確保你會破產，只是時間問題。

　　對投資者而言，只要不借錢，就不會迫不得已賣出股票，無論左側買入還是右側買入，無論市場震蕩如何激烈，都只是賬面損失，不會造成永久性損失。不產生永久性損失，就是巴菲特口中“不要虧錢”的要義。

　　最后，投資者需要對自己誠實，知之為知之，不知為不知，如果實在沒有什么懂的股票，不必勉強炒股，買入基金就是最好的選擇。因為如果不是真懂，下跌時拿不住，割肉虧錢，上漲時也拿不住，止盈賺點小錢，加上交易成本，長期操作的期望收益為負，即破產概率大于0，最終會被市場淘汰。

　　真得弄懂一只股票，又談何容易呢？所以，價值投資的理念雖然簡單，但實踐起來一點都不容易。以芒格的一句話收尾吧——投資并不簡單，認為投資簡單的人都是傻瓜！

　　(本文作者介紹：蘇寧金融研究院副院長，碩士生導師。)