文/新浪財經意見領袖專欄作家 李迅雷、馮勝

　　一季度經濟數據公布了，GDP實際增速為18.3%，看似不錯，但環比增速只有0.6%，固然有春節因素，但與去年三、四季度3%以上的環比增速相比，似有回落跡象。為此，我與中泰證券研究所機械行業首席馮勝對話，如何來看待當前工程機械行業的周期性特征，可否通過工程機械行業的設備周期處在哪個階段，通過小樣本，自下而上來探討是否存在朱格拉周期問題。假設有，那么投資機會又在哪里？

　　李迅雷：記得2014年9月我參加總理主持的企業家和學者座談會時，總理當時建議中聯重科董事長把挖掘機賣到非洲去，因為國內的工程機械行業處于低谷期，只能采取以租代售模式；2019年7月，我又參加了總理主持的企業家與學者座談會，這次是與徐工機械董事長一起參加座談會，那時工程機械行業已經全面復蘇了，王董事長也顯得躊躇滿志。現在怎么看待工程機械行業的周期性？目前處于周期的哪個位置？

　　中泰機械首席馮勝：李老師的描述特別生動！中國工程機械行業短期確實存在周期性，但拉長時間來看是一個成長性賽道。2009-2011年的4萬億投資催生了工程機械行業的一輪過熱期，供給和需求均有透支。2011年挖機銷售創造了歷史峰值，達到19.4萬臺，但是隨后出現一輪暴跌，2015年僅銷售6.1萬臺。

　　挖掘機歷年銷量及同比增速

來源：國家統計局，中泰證券研究所

　　2016年下半年終于迎來了復蘇，一直持續到今天。2020年挖機銷售創紀錄達到32.8萬臺，同比增長39%。到了2020年，我們也才觀察到三一、中聯等頭部企業的資本開支的復蘇跡象，也就是說過去7-8年時間他們一直在消化原有產能。這就是我們經常探討的工程機械的“十年更新周期”。當然，“十年”是一個概數，一般而言，挖機的使用壽命是8年左右，起重機和泵車則達到10年，所以今年具有后周期屬性的起重機、泵車的銷量彈性會比挖機更大。

　　拉長時間來看，中國的基建、房地產投資一直維持正增長，中國市場的容納能力是在不斷擴大的。此外，海外出口、環保政策趨嚴、機器替代人工效應及農村市場應用領域的逐步拓展，對挖機銷售的波動幅度有重要影響，并將是未來平滑工程機械行業周期性波動的重要因素，也為工程機械行業中長期成長提供驅動力。

　　所以，我們認為工程機械行業短期具有周期屬性，但周期性波動會逐步趨弱；從中長期來看，行業依然具備成長性。

　　李迅雷：你說到了設備的“十年更新周期”，我理解就是“朱格拉周期”。但目前大家對是否存在朱格拉周期的爭議很大，機械行業現在除了工程機械外，哪些細分領域也體現了所謂朱格拉周期？

　　馮勝：除工程機械外，機床、鍋爐、壓縮機、煤炭機械等諸多細分領域也先后開啟了“朱格拉周期”。我將其基本內涵表達如下：

　　2009-2011年的4萬億投資催生了中國制造業巨大的產能堰塞湖。2012年后中國GDP增速由兩位數降至一位數，鋼鐵、冶金、煤炭、化工、電力等傳統領域的制造業廠商盈利能力趨勢性下滑。2016-2018年的“供給側改革”將環保成本內部化，提升企業經營門檻，使得落后產能出清，龍頭企業盈利能力得以恢復，資產負債表的修復使得這些領域具備資本開支的能力。

　　與此同時，十年亦為大部分機械設備的會計折舊周期和物理磨損周期，從而催生設備更新的投資意愿。投資能力+投資意愿的恢復，使得10年更新周期成為各個細分領域普遍意義上的現象，從而帶來了自2017年以來由挖機開啟的這一波機械設備的繁榮。基于此，我也認為這一輪機械設備行業的復蘇持續性會比較強，尤其在今年會呈現“全面開花”的景氣度。

　　金屬切削機床更新需求測算（萬臺）

　　來源：國家統計局，GardnerIntelligence，《機床行業深度報告：景氣度提升+格局優化，民營機床迎發展良機》，中泰證券研究所

　　李迅雷：我近幾年一直在研究經濟的“結構性”變化。機械行業覆蓋了工程機械、機床，還有很多工藝設備，是一個大門類。其結構性的變化趨勢表現如何？

　　馮勝：李老師您對經濟的“結構性”特征研究給了我很多啟發。機械行業近幾年的結構性趨勢非常明顯，我總結為以下兩個方面：

　　（1）總量與局部的結構性差異。比如近年來挖掘機等工程機械產品銷量高速增長，但從下游地產投資和基建投資的總量需求來看，并未出現明顯的增速換擋。2020年，在制造業固定資產投資表現相對疲弱的背景下（-2.2%），機床、機器人、注塑機、叉車等細分賽道的景氣度都是令人驚艷的。

　　（2）細分賽道上龍頭與非龍頭的結構性差異。近幾年以來，機械行業各個細分賽道都上演著“強者恒強”的邏輯。中國經濟自2012年以來由“增量”特征轉向“存量博弈”特征，在生產要素自由流動的背景下，這必然導致龍頭公司份額會越來越大。此外，“供給側”改革以環保的名義進一步加速了落后產能的淘汰。

　　因此，2021年雖然機械行業各細分賽道會呈現出“全面開花”特征，但是“龍頭為先”策略依然是上策。原因主要為強者恒強，頭部集中效應明顯，且“碳中和政策”強調在供給端進行節能、環保、改造，效果可能類似于“供給側改革2.0版本”，進一步擠出小廠商，頭部效應將愈發明顯。

　　李迅雷：你說今年機械行業景氣度“全面開花“，我看確實制造業投資復蘇明顯，其中可能也有疫情對海外供給端抑制的影響。因此市場也擔心下半年海外疫情逐步平息，機械行業的景氣度怎么看？

　　馮勝：市場在2020年下半年開始對于疫情后時代機械設備景氣度有擔憂，認為中國產能獨供全球的優勢會被削弱。這是一個景氣度的影響因子，但也僅僅是眾多變量中的一個。我們認為疫情后時代無需悲觀。主要原因是：

　　（1）疫情平息的過程會比較漫長。從全球疫苗接種的情況看，2021年，作為中國代工制造競爭對手的東南亞、印度等國家和地區新冠疫苗難以全面普及。

　　（2）中國制造的比較優勢在系統性提升。近年來我國制造業轉型升級，高端制造業投資占比提升，汽車、計算機通信及其他電子、醫藥、專用設備等領域2020年占比達到25.93%，自2012年以來處于持續提升通道。以激光裝備、工業機器人為代表的高端加工工具近年來亦獲得大力發展，自動化產線全面改造，產品一致性、可靠性、美觀性得到大力提升。

　　中國激光設備和激光器件市場規模

來源：國家統計局，中泰證券研究所

　　提質增效，使得近幾年中國的機械設備性能已經大幅趕上甚至接近國際先進水平，但是成本控制能力借助自動化水平提升和工程師紅利依然具備極強的競爭力。這次疫情確實給國內設備廠商提供了切入新的產業鏈的契機，但是憑借高性價比及優秀的售后服務，一旦進入供應鏈則很難被剔除。中國供應鏈的可靠性在疫情期間得到了進一步證明。

　　（3）“走出去”策略在疫情后將有效實施，海外搶灘登陸不再受疫情影響。2018年以來的中美貿易摩擦給了國內很多企業一個深刻教訓，進而促進了其海外產能布局的步伐，但疫情延緩了這一進度；因此隨著疫情的平息，出海亦將加速。

　　（4）區分行業整體和龍頭企業之間的差異，也就是總量與結構的差異。龍頭企業和整個行業表現有差異，中國設備企業的競爭力提升主要看頭部企業，“走出去”戰略一定是頭部企業執行更好，因此頭部廠商表現會優于行業整體水平。

　　李迅雷：國家2020年提出了國內國際“雙循環”的戰略。首先是立足本土化，國際化也是一個方向。機械行業有沒有符合這個“雙循環”的案例？

　　馮勝：我認為“雙循環”是國內龍頭企業的必然發展路徑。“強者恒強”邏輯的進一步演繹，在國內體現為產品的進口替代，在海外體現為產品出海。中國市場是全球最大、競爭最激烈的市場，能夠在國內做到龍頭位置的企業，在全球的競爭格局中必然有其一席之地，因此國際化也是龍頭公司打開長期增長空間的重要因素。

　　挖掘機是最能體現這一趨勢的細分領域。2010-2020年十年間，國產挖掘機的市場份額快速提升，擠占了日韓的份額。2020年，三一、徐工、臨工、柳工等行業龍頭合計市占率達到60%，還有繼續上升的趨勢。近幾年挖機的出口占比也處于快速上升的態勢，打開了一個新的發展空間。

來源：國家統計局，中泰證券研究所

　　光伏裝備則更為極致。國內硅料、硅片、電池片、組件的產能在全球的市占率達到了70%-90%不等的高水平，支撐其發展的工藝設備幾乎都實現了國產化，意味著在全球處于絕對的占領優勢。根據市場調研的情況，2021年以來，光伏設備廠商海外出口快速攀升，主要的需求就來自于下游產品企業海外設廠帶來的資本開支。

　　李迅雷：如果要給市場做一個未來3-5年機械行業的投資策略建議，你會怎么推薦？

　　馮勝：改革開放以來，我國機械裝備的發展基本遵循著“引進——模仿——超越” 的發展路徑。中國有著全球最全的工業門類，有著巨大的市場容量，有著最勤奮的工人，和最高效的工程師，這是中國機械裝備發展成為全球龍頭的底氣所在。

　　近年來主要企業挖掘機市占率變化

來源：中國工程機械工業協會，中泰證券研究所

　　我認為未來3-5年，中國機械行業的發展趨勢將呈現出以下幾個特征，建議從以下方面尋找投資機會：

　　（1）  十年更新周期，帶來存量迭代更新；

　　（2）  龍頭“強者恒強”，進口替代，進而走出國門；

　　（3）  遵循“整機——部件——核心零部件”的逐步國產化路徑，核心零部件賽道將會涌現出越來越多的龍頭公司；

　　（4）  提質增效，綠色化、自動化、智能化、網絡化是必然趨勢。

　　馮勝，中泰證券機械行業首席分析師，執業編號：S0740519050004。碩士畢業于南開大學世界經濟專業，本科畢業于南京航空航天大學飛行器制造工程專業；3年機械行業實業工作經驗，7年證券公司機械行業研究經驗；具備深厚的產業資源，熟悉企業發展規律和運營管理，對產業與資本的結合具有細致的觀察和體會。機械行業細分領域全覆蓋。

　　(本文作者介紹：中泰證券首席經濟學家。)