文/新浪財經意見領袖專欄作家 程實

　　“不經一番寒徹骨，怎得梅花撲鼻香。”經歷了深度衰退的2020年，全球經濟在2021年呈現出的共同增長更顯沁人心脾與彌足珍貴。2021年1月26日，IMF更新了全球經濟展望，將2020年全球經濟增速估算值從之前的-4.4%上調至-3.5%，并將2021年全球經濟增速預期從之前的5.2%上調至5.5%。雖然預期上修令人鼓舞，但結合新冠疫情發展和實體經濟基本面，目前市場情緒似乎又偏向過于樂觀了一些。

　　值得注意的是，2021年全球經濟依舊處于百年未有之大變局，短期的變化與長期的轉型同時發生，經濟信號的紊亂度和復雜性相比2020年甚至有過之而無不及。而站在2021年的起點，我們認為，這種復雜性具體表現為五種“矛盾并存”，并正在對市場基準預期產生潛移默化的深刻影響。從過往的歷史看，人類社會習慣于整體偏向過于樂觀，一年前是這樣，一年后的今天，可能也是這樣。正因為如此，我們建議投資者朋友，不要輕易被樂觀預期沖昏頭腦，唯有辯證認知經濟、金融、社會、疫情各個維度傳遞的正反信號，才能在把握共識性投資機遇的同時，防范于未然，通過審慎自律的風險管理獲得進退自如的選擇自由。

　　第一，需要關注強反彈與弱復蘇的矛盾并存。比較基準的不同，往往會引致主觀判斷的巨大反差。2021年是新冠疫情肆虐的第二年，與深度衰退的2020年相比，2021年實體經濟反彈勢頭強勁，但如果與疫情前的2019年相比，2021年經濟基本面的絕對狀態依舊十分羸弱。我們用IMF世界經濟展望的基礎數據庫做了一個測算，在全球192個存在有效數據的經濟體里，有183個經濟體2021年的實際GDP較2020年實現了同比正增長，與此同時，僅有60個經濟體的實際GDP較2019年實現了同比正增長。一方面，占比95.31%的經濟體實現復工復產過程中的邊際改善，奠定了“強反彈”的基調；另一方面，占比68.75%的經濟體尚未真正走出疫情陰霾，暗示了“弱復蘇”的本質。由于強反彈和弱復蘇的并存，全球經濟的內部矛盾以及政策調控的進退困局進一步凸顯，進而加大了市場不確定性。經濟分析和媒體報道習慣性地更關注于2021年相對2020年的同比變化，因此強反彈的信息對市場主體的影響力相對更大，這是市場可能偏于樂觀的重要原因。

　　第二，需要關注時序結構上前高與后低的矛盾并存。越是醒目的短期變化，越是會強化市場主體對變化方向上的共識性認知。2021年全球經濟的強反彈，在結構分布上也存在前高后低的重要特點，上半年經濟數據表現將明顯好于下半年。2020年新冠疫情造成的經濟停擺對于中國和歐美恰好存在一個季度左右的時滯，中國GDP同比增長率2020年最低點是第一季度的-6.8%，歐元區和美國GDP同比增長率2020年最低點則是第二季度的-14.7%和-9%，低點都出現在上半年。與此相對應，2021年GDP同比增長率的最高點也都出現在上半年，具體而言，中國是第一季度，歐美是第二季度。根據彭博數據，2021年四個季度中國GDP同比增長率預期中值為17.4%、7.7%、6%和5.3%；美國同樣數據分別是-0.7%、10.2%、3.7%和3.9%，歐元區則是-2.7%、12.6%、2.1%和5.4%。由于2021年全球經濟強反彈的重心集中在上半年，異常高的短期數據會放大市場的情緒，隨后回歸常態的數據則會平抑市場亢奮，因此市場情緒可能也會經歷前高后低的時序變化。

　　第三，需要關注疫苗接種與病毒變異的矛盾并存。百年未有之大變局帶來的最大挑戰，恰在于人們總會帶著常識性的思維慣性去認知變局。作為百年一遇的公共衛生危機，新冠疫情已經造成了巨大的經濟增長損失，但市場對其與眾不同之處可能依舊缺乏足夠的敬畏。截至2021年1月26日，全球累計確診已經超過1億人，疫情演化卻并沒有戛然而止的明確信號。一方面，疫苗接種正在有序進行，另一方面，病毒變異的新聞也層出不窮。兩相權衡之后看數據，新冠疫情正處于一個“震蕩上行”的過程之中。然而，從經濟預測和市場預期的角度看，對未來基準情景的定位基本都默認了新冠疫情在2021年得到有效控制。值得強調的是，經濟學家和金融市場參與者都不是衛生領域的專家，而使用數量經濟工具預測新冠疫情本身的演化，很容易陷入經驗主義的困局。實際上，從2020年數量經濟工具對新冠疫情的動態模擬結果來看，當時大部分的結論都過于低估了病毒的實際威脅，這恰恰體現了新冠疫情的與眾不同以及經濟分析工具的有限理性。仔細觀察就能發現，對新冠疫情的未來預期，經濟金融專家比公共衛生專家似乎更樂觀一些，金融市場里幾乎很難看到與病毒共存多年的悲觀假設，這使得基于疫情預測的經濟預測也可能偏向過于樂觀了。

　　第四，需要關注實體萎靡與金融亢奮的矛盾并存。從長期來看，實體經濟是金融市場的物質基礎；從短期來看，金融市場卻并不是實體經濟的真實映射，一系列特殊因素會讓這種映射變得扭曲和虛化，人們往往會由于短期扭曲的形成而產生對長期未來的非理性認知。2020年，實體經濟和金融市場的脫節一目了然，在全球經濟陷入二戰以來最嚴重普遍衰退的同時，金融市場卻在跌宕起伏之后呈現出一片歌舞升平的盛世景象，2020年MSCI全球指數、MSCI發達市場指數和MSCI新興市場指數分別上漲14.16%、13.89%和15.64%，道瓊斯指數、納斯達克指數、上證綜指、日經指數則分別上漲6.56%、43.44%、11.94%和16.01%，2020年金價、虛擬貨幣價格也都扶搖直上。進入2021年之后，金融狂歡還在繼續，截至2021年1月26日，MSCI全球指數、MSCI發達市場指數、MSCI新興市場指數、道瓊斯指數、上證綜指、恒生指數、日經指數年初以來分別上漲了3.53%、2.64%、9.4%、1.81%、5.52%、10.01%和4.33%。金融市場脫離實體經濟的高歌猛進，一方面刺激了樂觀情緒的形成，另外一方面又加劇了兩極分化，進而強化了樂觀情緒在主流社會的傳播和自我印證。

　　第五，需要關注宏觀恢復與微觀困頓的矛盾并存。宏觀經濟是微觀個體選擇與行為的全部結果，一旦缺乏微觀基礎，宏觀經濟的理論世界和現實世界都不可避免會發生動搖。一方面，從嚴謹的角度看，對于2020年全球經濟增長的托底，投資，特別是政策引導的投資發揮了關鍵性作用，而消費的基礎性作用并沒有超出預期，這種結構性特征在中國經濟的表現也較為突出。另一方面，從不太嚴謹的角度看，草根調研和生活經驗告訴我們，大多數實體經濟企業和個人在新冠疫情中承受了巨大沖擊，經濟運行停滯帶來的深刻微觀體驗似乎并沒有在宏觀數據上得到充分體現。造成宏微觀割裂的一個重要原因，是宏觀救助政策對微觀實體的滲透能力還有待提升，這也引致了全球政策當局宏觀調控重心從宏觀層面向微觀層面的轉移。無論如何，政策朝著“跨周期”和“精準滴灌”方向的優化正在過程之中，只要宏微觀的表現還存在分歧，對未來經濟恢復的可持續性就要保有相對審慎的預期。

　　總之，由于五重“矛盾共存”，2021年全球經濟的運行可能并不會像當前市場預期的那樣一路順暢。基于此，我們提示廣大投資者：首先，2021年全球經濟復雜多變，上行風險和下行風險同時存在，但由于內部五種“矛盾并存”，下行風險要大于上行風險；其次，由于潛在的下行風險相對更大，全球政策當局的政策大轉向可能并不會很快到來，所謂“政策不急轉彎”，2021年的重點不在于“轉彎”，而在于“不急”，雖然全球財政和貨幣政策都已經處在極度寬松的狀態，未來難以進一步加碼，但在既有水平保持平穩也是“不急轉彎”的客觀表現；再次，復雜局面之下，金融市場和實體經濟的割裂可能難以短期內迅速彌合，經濟下行風險一旦兌現，政策“不急轉彎”可能會進一步強化資金主導市場運行的當前主線邏輯；最后，五種“矛盾并存”歸根結底是一種畸形的特殊狀態，這些矛盾的最終化解勢必需要新冠疫情演化出現明確拐點，也就是說，解鈴還須系鈴人，決定2021年乃至更遠未來全球經濟走向的，是新冠疫情本身。在疫情真正得到控制之前，所有樂觀預期都要被打上問號。

　　(本文作者介紹：工銀國際研究部主管，首席經濟學家。研究領域為全球宏觀、中國宏觀和金融市場。)