文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 連平、劉濤、鄧志超等

　　如果把全球金融市場比作大海，2020年無疑是風(fēng)譎云詭、驚濤駭浪的一年。狂風(fēng)過后，余波未平，2021年大類資產(chǎn)走勢仍有不小的懸念，各類資產(chǎn)如何權(quán)衡取舍，市場觀點(diǎn)仍存在諸多分歧。宏觀大勢是資產(chǎn)配置的基礎(chǔ)，是最為關(guān)鍵的風(fēng)向標(biāo)，只有把握好國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)走勢、政策趨勢的脈絡(luò)，才能對市場作出理性精準(zhǔn)的判斷，進(jìn)而提出合理的資產(chǎn)配置策略。

　　一、2021年大類資產(chǎn)配置的內(nèi)在邏輯

　　綜合影響大類資產(chǎn)走勢的國內(nèi)外宏觀環(huán)境、金融市場等重要主線，在此梳理出九方面重要因素，來定調(diào)2021年大類資產(chǎn)配置的內(nèi)在邏輯。

　　因素一：世界經(jīng)濟(jì)可能于下半年整體性復(fù)蘇

　　全球疫情的未來趨勢，一方面取決于各國政府抗疫采取的措施，包括封鎖、隔離等；另一方面則取決于疫苗的問世和推廣。當(dāng)前全球疫苗研發(fā)進(jìn)展順利，截至11月底，全球各國共開發(fā)200多種新冠疫苗，其中48種正在進(jìn)行人體臨床試驗(yàn)，10款疫苗處于三期臨床試驗(yàn)的最后測試階段。從各主要經(jīng)濟(jì)體人均疫苗、預(yù)計(jì)首次接種疫苗的時(shí)間和疫苗供應(yīng)能力來判斷，全球疫情拐點(diǎn)大概率出現(xiàn)在2021年二三季度之間。

　　隨著全球疫情步入拐點(diǎn)，各國政府將逐步放松防控措施，各地復(fù)工復(fù)產(chǎn)將加快展開。2021年一季度后，隨著疫苗開始接種和拜登上臺執(zhí)政，美國經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇的狀態(tài)可能轉(zhuǎn)為較為穩(wěn)定的中強(qiáng)度復(fù)蘇；待疫情影響得到控制后，則可能進(jìn)入強(qiáng)復(fù)蘇階段。歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)下半年可能進(jìn)入弱復(fù)蘇狀態(tài)。日韓經(jīng)濟(jì)2021年回升可能持續(xù)。綜合研判，2021年世界經(jīng)濟(jì)運(yùn)行隨疫情拐點(diǎn)于年中后出現(xiàn)明顯恢復(fù)態(tài)勢，也可能進(jìn)入整體性復(fù)蘇階段。世界銀行最新發(fā)布的報(bào)告預(yù)計(jì)，2021年全球經(jīng)濟(jì)將增長4%。有機(jī)構(gòu)預(yù)測美國經(jīng)濟(jì)增長可能超過4%。世界經(jīng)濟(jì)將伴隨全球生產(chǎn)經(jīng)營活動趨于活躍，國際貿(mào)易投資回暖，企業(yè)盈利狀況改善，資本國際間流動加快，投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，市場整體性的投資機(jī)會將顯現(xiàn)。

　　因素二：弱勢美元效應(yīng)顯現(xiàn)

　　經(jīng)驗(yàn)表明，美國“雙赤字”大約領(lǐng)先美元指數(shù)2年左右，雙赤字的擴(kuò)大是美元趨向貶值的重要條件。財(cái)政赤字意味著美國經(jīng)濟(jì)增長動能邊際減弱，國債規(guī)模飆升，使得投資者越來越質(zhì)疑美國償債壓力，由此引發(fā)對美元信心的動搖。貿(mào)易赤字快速擴(kuò)張則直接導(dǎo)致美元貶值壓力加大。2020年美聯(lián)儲超寬松貨幣政策將導(dǎo)致美元資產(chǎn)相對收益下降，2021年美國的量化寬松和低利率將繼續(xù)維持。總體判斷，2021年美元走弱將是一個(gè)大概率事件。當(dāng)美國大選塵埃落定、歐洲疫情再度反復(fù)，美元指數(shù)也存在階段性回彈的可能。

　　弱美元利好大宗商品與新興市場股市。在美元走弱背景下，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，全球貿(mào)易回暖，對大宗商品需求回升；當(dāng)下商品貿(mào)易主要以美元計(jì)價(jià)，受益于美元貶值，大宗商品價(jià)格也會出現(xiàn)回升。經(jīng)驗(yàn)表明，美元走弱情況下，資金會流向新興市場，有利于新興市場優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的價(jià)值重估。中國經(jīng)濟(jì)率先復(fù)蘇且增長速度最快、中國資產(chǎn)將更為受益。長期以來，美元指數(shù)和國內(nèi)十年期國債利率存在較為穩(wěn)定的負(fù)相關(guān)，弱美元下國債利率趨于上行。

　　因素三：中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系可能階段性緩和

　　拜登上臺后，美國政府持續(xù)打壓中國的戰(zhàn)略不會發(fā)生根本改變。但在戰(zhàn)術(shù)和方式上，拜登政府較之特朗普時(shí)期會較為理性一些，中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系可能出現(xiàn)一定程度的“緩和”。拜登將中國視為美國的競爭對手，而不是最大的威脅。拜登是建制派政治家，屬于傳統(tǒng)的精英集團(tuán)，其對全球化、國際貿(mào)易的認(rèn)可程度較之特朗普要高很多，中美經(jīng)貿(mào)對話會有一定的基礎(chǔ)。拜登的執(zhí)政團(tuán)隊(duì)大都為專業(yè)人士、對于問題的考慮和處理會相對理性，這使得未來美國對中國的經(jīng)貿(mào)政策具有相對較高的可預(yù)見性。拜登上臺后的首要任務(wù)是控制疫情發(fā)展，通過恢復(fù)和發(fā)展經(jīng)濟(jì)彌合國內(nèi)因黨派和疫情產(chǎn)生的社會割裂，因此在一個(gè)時(shí)期內(nèi)，其主要精力將置于國內(nèi)。而通常政策從醞釀、制定到執(zhí)行需要一段時(shí)間，拜登執(zhí)政后會推動對華政策的框架性調(diào)整，這在較短時(shí)間內(nèi)可能難以完成。特朗普在打壓中國問題上已經(jīng)走得很遠(yuǎn)，亦很激進(jìn)，拜登要出其右?guī)缀鯖]有可能。

　　展望2021年，如果中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系出現(xiàn)階段性緩和，會推動市場風(fēng)險(xiǎn)偏好有所改善，可能在一定程度上提振投資者信心，有助于國內(nèi)金融市場減輕外來的壓力并形成穩(wěn)定預(yù)期，同時(shí)也將對全球金融市場產(chǎn)生一定的正面影響。

　　因素四：“十四五”規(guī)劃的政策紅利逐步釋放

　　“十四五”規(guī)劃和2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)將開啟未來5年甚至15年我國高質(zhì)量發(fā)展的時(shí)代序幕。根據(jù)植信投資研究院測算，我國潛在產(chǎn)出增速在未來五年仍顯著高于6%，趨勢上保持相對平穩(wěn)，并呈現(xiàn)先上升后下降的過程。潛在產(chǎn)出增速的高點(diǎn)和低點(diǎn)分別為7.93%和6.64%。

　　2021年是“十四五”規(guī)劃開局之年，為保證五年規(guī)劃能夠順利開個(gè)好頭，無疑將釋放明顯的政策紅利，改革也將深入展開。具體體現(xiàn)在科技創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級以及要素市場改革三大領(lǐng)域。一是堅(jiān)持創(chuàng)新在我國現(xiàn)代化建設(shè)全局中的核心地位，把科技自立自強(qiáng)作為國家發(fā)展的戰(zhàn)略支撐；二是加快發(fā)展現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)體系，堅(jiān)定不移建設(shè)制造強(qiáng)國、質(zhì)量強(qiáng)國、網(wǎng)絡(luò)強(qiáng)國，數(shù)字中國；三是推進(jìn)土地、勞動力、資本、技術(shù)、數(shù)據(jù)等要素市場化改革，政策紅利將有效形成相應(yīng)的增長動力。五年規(guī)劃第一年的GDP增速通常在五年期內(nèi)是相對比較高的，比如十三五規(guī)劃第一年2016年，GDP增速達(dá)到6.8%。

　　在相應(yīng)政策紅利釋放下，2021年經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)可能出現(xiàn)進(jìn)一步調(diào)整，表現(xiàn)為高技術(shù)投資將繼續(xù)保持較快增長。疫情之下的2020年，固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比增速2.9%，制造業(yè)投資累計(jì)同比增速-2.2%，而高技術(shù)制造業(yè)投資比上年增長11.5%，占全部制造業(yè)投資的比重比上年提高2.8個(gè)百分點(diǎn)。2021年，高技術(shù)投資將成為拉動制造業(yè)投資甚或是固定資產(chǎn)投資的主要動力，也將是未來經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的新動能。

　　十四五規(guī)劃和2035年規(guī)劃的實(shí)施，將對一些產(chǎn)業(yè)形成較為確定的政策支持，進(jìn)而提升其盈利與估值空間。包括：科技創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)、數(shù)字經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)、消費(fèi)升級產(chǎn)業(yè)、國家安全相關(guān)產(chǎn)業(yè)等。

　　因素五：中國經(jīng)濟(jì)步入主動補(bǔ)庫階段

　　我國目前處于被動去庫階段，2021年將邁向新一輪主動補(bǔ)庫周期。一個(gè)庫存周期通常跨度為3-5年，可以劃分為被動去庫（需求上升、庫存下降）→主動補(bǔ)庫（需求上升、庫存上升）→被動補(bǔ)庫（需求下降、庫存上升）→主動去庫（需求下降、庫存下降）四個(gè)階段。其中前兩個(gè)階段對應(yīng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，后兩個(gè)階段對應(yīng)經(jīng)濟(jì)回落，復(fù)蘇階段平均時(shí)長約13-23個(gè)月。

　　由于制造業(yè)企業(yè)“以銷定產(chǎn)”的經(jīng)營模式，新訂單是庫存周期中的領(lǐng)先指標(biāo)，而產(chǎn)成品庫存只是制造業(yè)企業(yè)經(jīng)營行為調(diào)整的一個(gè)滯后項(xiàng)，因此庫存周期的核心在于需求而非庫存本身。2020年1月，主動去庫存完成，接下來對應(yīng)的是被動去庫。由于新冠疫情沖擊，PMI新訂單從2020年6月才觸底回升，于是被動去庫階段開啟，目前已持續(xù)約6個(gè)月。當(dāng)下工業(yè)企業(yè)41個(gè)細(xì)分行業(yè)庫存大多出現(xiàn)震蕩上行的跡象，預(yù)計(jì)2021年大概率將逐步邁向全面補(bǔ)庫階段。被動去庫與主動補(bǔ)庫持續(xù)時(shí)間一般約13-23個(gè)月，據(jù)此推斷，主動補(bǔ)庫階段將延續(xù)7-17個(gè)月。庫存周期對傳統(tǒng)行業(yè)利潤的影響較大，主動補(bǔ)庫存周期意味著量價(jià)齊升，進(jìn)而帶動企業(yè)利潤上行，推動企業(yè)投資增長。

　　（注：根據(jù)顏色從淺到深，依次為被動去庫-主動補(bǔ)庫-被動補(bǔ)庫-主動去庫）

　　中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇、庫存周期邁入主動補(bǔ)庫階段，將利好順周期板塊，如上游行業(yè)、大金融、機(jī)械設(shè)備等行業(yè)。

　　因素六：宏觀政策保持連續(xù)性、穩(wěn)定性、可持續(xù)性

　　2020年底，中央經(jīng)濟(jì)工作會議指出，2021年宏觀政策要保持連續(xù)性、穩(wěn)定性、可持續(xù)性，不急轉(zhuǎn)彎，保持對經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的必要支持力度。積極財(cái)政政策和逆周期貨幣政策對于2020年內(nèi)需恢復(fù)發(fā)揮了重要作用。在2021年宏觀政策保持“三性”背景下，已落地的宏觀政策，其效果在2021年將逐步顯現(xiàn)；未落地的項(xiàng)目將進(jìn)一步實(shí)施；支持小微企業(yè)的金融政策進(jìn)一步延續(xù)等等，都將支持2021年經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步復(fù)蘇。

　　2021年積極的財(cái)政政策將提質(zhì)增效、更可持續(xù)。受疫情影響，2020年財(cái)政政策擴(kuò)張之積極前所未有，專項(xiàng)債規(guī)模大幅提升74%至3.75萬億元。考慮到2020年財(cái)政結(jié)余規(guī)模和財(cái)政收入增速恢復(fù)情況，2021年財(cái)政預(yù)算赤字率可能降至3.0%左右，國債、地方專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模可能較2020年有所減少。在支出端，將增強(qiáng)國家重大戰(zhàn)略任務(wù)財(cái)力保障，促進(jìn)科技創(chuàng)新、加快經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整將成為重中之重。

　　穩(wěn)健的貨幣政策強(qiáng)調(diào)靈活、精準(zhǔn)和適度。2021年的相關(guān)利率包括MLF和LPR將運(yùn)行在目前水平區(qū)間，難以大幅上升，一般貸款加權(quán)平均利率可能有所下降。2021年的社融余額增速將從2020年末的13.6%左右降低至12%-11.5%，信貸增速將小幅下行至12.5%附近，M2增速將小幅回落至8.5%左右，大致回歸到常態(tài)水平。中央經(jīng)濟(jì)工作會議要求穩(wěn)健的貨幣政策 “更加靈活適度、精準(zhǔn)導(dǎo)向”。同時(shí)，央行已明確表示，貨幣政策將“穩(wěn)”字當(dāng)頭。綜合國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融各方面情況考慮，2021年貨幣政策收緊的可能性較小。如果要收緊也可能會在2021年下半年以后，上半年的流動性仍將保持合理充裕。

　　因素七：重大改革舉措呵護(hù)資本市場發(fā)展

　　2020年是資本市場改革大年，一系列重大改革舉措助力、支持、呵護(hù)資本市場發(fā)展。主要包括以下八個(gè)方面：注冊制改革從源頭上提升上市公司質(zhì)量，退市制度改革加強(qiáng)資本市場的優(yōu)勝劣汰，建設(shè)高標(biāo)準(zhǔn)資本市場邁開實(shí)質(zhì)性步伐；增加新的機(jī)構(gòu)投資者，批設(shè)更多銀行理財(cái)子公司，并鼓勵新設(shè)理財(cái)子公司加大證券投資；加大權(quán)益類資管產(chǎn)品發(fā)行力度，支持理財(cái)、信托和保險(xiǎn)發(fā)行權(quán)益類產(chǎn)品；加快養(yǎng)老保險(xiǎn)第二和第三支柱建設(shè)，推動養(yǎng)老基金在資本市場上的占比達(dá)到世界平均水平；允許更多符合條件的外國投資者對境內(nèi)上市公司進(jìn)行戰(zhàn)略投資；繼續(xù)大力發(fā)展權(quán)益類公募基金，推動健全各類專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者長周期考核機(jī)制，吸引更多中長期資金入市；加強(qiáng)資本市場投資端建設(shè)，增強(qiáng)財(cái)富管理功能，促進(jìn)居民儲蓄向投資轉(zhuǎn)化；進(jìn)一步加強(qiáng)投資者保護(hù)，增強(qiáng)投資者信心。這八方面舉措既有助于提升權(quán)益類資產(chǎn)的成長性和質(zhì)量，也有助于推動更多資金進(jìn)入市場。初步測算，2021年險(xiǎn)資、公募基金、銀行理財(cái)、社保等進(jìn)入A股的增量資金有可能達(dá)到1.5-2萬億元。

　　“十四五”規(guī)劃和2035遠(yuǎn)景目標(biāo)明確提出“全面實(shí)行股票發(fā)行注冊制，建立常態(tài)化退市機(jī)制，提高直接融資比重”。存量資金資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)將有較大調(diào)整空間。中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級成功需要依托資本市場，目前中國股票市值/GDP約在85%，美國這一數(shù)值約在252%。雖然美國可能占比偏高，但中國占比偏低也是不爭的事實(shí)。中國權(quán)益市場規(guī)模的提升空間較大。伴隨著權(quán)益投資主體不斷增加，權(quán)益資產(chǎn)所占權(quán)重有望逐步提升。2021年資本市場改革將繼續(xù)深化，存量流動性將持續(xù)流入權(quán)益市場，其重要性可能大于新增市場流動性對權(quán)益市場的影響。

　　因素八：房地產(chǎn)金融政策審慎導(dǎo)致資金流入放緩

　　2021年，住房政策將在宏觀政策“三性”的大框架下，總體較為審慎。“十四五”規(guī)劃建議重申了“堅(jiān)持房子是用來住的、不是用來炒的定位，租購并舉、因城施策，促進(jìn)房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展”。央行和銀保監(jiān)會在2020年年末發(fā)布《關(guān)于建立銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)貸款集中度的通知》（下稱《通知》），對銀行在房地產(chǎn)貸款方面的投放增速做出限制。預(yù)計(jì)2021年住房金融條件趨緊，個(gè)人住房信貸利率可能適度上調(diào)，總體規(guī)模增速有所放緩；“三道紅線”下，房企表內(nèi)、外融資監(jiān)管保持高壓，非標(biāo)融資渠道管控趨嚴(yán)，融資成本總體總會有所上升。

　　考慮到2020年居民部門杠桿率增長較快，2021年新增居民中長期貸款規(guī)模約6萬億，貸款價(jià)值比LTV（新增住房貸款/新增住房銷售額）接近0.4，與2016年的歷史高點(diǎn)0.42相似，監(jiān)管層有必要適當(dāng)提高居民涉房貸款門檻。

　　涉房貸款增速放緩可能是適度的。根據(jù)《通知》要求，結(jié)合上市銀行2020年前三季度所披露的財(cái)報(bào)來看，存在部分銀行個(gè)人住房貸款超過相應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)的狀況，在未來2-4年時(shí)間內(nèi)將做出相應(yīng)調(diào)整，在控制新增個(gè)人住房信貸增速的同時(shí)，適當(dāng)壓縮存量，達(dá)到監(jiān)管要求。考慮到自2016年以來，新增個(gè)人按揭貸款占金融機(jī)構(gòu)新增貸款比例從19.3%降至13.4%，個(gè)人住房貸款余額占比也不到20%，因此新規(guī)對商業(yè)銀行和房企融資的影響是較為有限的。

　　總的來看，2021年在房地產(chǎn)市場炒作空間受控、資金注入放緩的前提下，豐沛的居民儲蓄和市場流動性很可能更多地注入權(quán)益市場。

　　因素九：金融開放步伐加快、人民幣資產(chǎn)吸引力較大

　　為應(yīng)對新冠疫情，美聯(lián)儲實(shí)施超級量化寬松政策，資產(chǎn)負(fù)債表從疫情前（2020年3月）的4.2萬億直接擴(kuò)表至目前的7.4萬億，其力度和規(guī)模史無前例。從最新政策信息判斷，以美聯(lián)儲為代表的各大央行在2021年或許并不急于退出寬松政策。海外流動性寬松的同時(shí)卻面臨著高估值股票、負(fù)利率債券的“資產(chǎn)荒”狀態(tài)。受海外避險(xiǎn)情緒的影響，需要尋找較低風(fēng)險(xiǎn)、較高確定性且收益率不太低的資產(chǎn)進(jìn)行配置。

　　放眼全球，2020年中國是主要經(jīng)濟(jì)體中唯一實(shí)現(xiàn)正增長的，2021年中國經(jīng)濟(jì)增長仍將明顯領(lǐng)先其他主要經(jīng)濟(jì)體，人民幣匯率面臨升值壓力。同時(shí)，2020年以來，金融開放步伐加快，主要政策有：富時(shí)羅素將A股的納入因子由15%提升至25%；取消QFII和RQFII境內(nèi)證券投資額度管理要求；進(jìn)一步優(yōu)化滬港通機(jī)制，擴(kuò)大滬深股通投資范圍和標(biāo)的；進(jìn)一步完善滬倫通業(yè)務(wù)；拓寬ETF的互聯(lián)互通；提高A股在MSCI等國際指數(shù)中的納入比例。在此背景下，外資將進(jìn)一步加大配置中國優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。數(shù)據(jù)顯示，僅2020年外資持股數(shù)量就增長16.2%，持股總市值增長約8000億人民幣，而且2020年下半年以來還出現(xiàn)了加速增持的趨勢。

　　二、2021上半年重點(diǎn)配置權(quán)益類資產(chǎn)

　　1．宏觀經(jīng)濟(jì)與政策、市場環(huán)境支持股市

　　從整體上看，2021年股票市場的投資環(huán)境相比2020年將出現(xiàn)大幅改善，主要體現(xiàn)在四個(gè)方面：一是股票資產(chǎn)的成長性向好。中國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步復(fù)蘇步入庫存周期上升階段，企業(yè)盈持續(xù)改善、“十四五”規(guī)劃政策紅利釋放等將推高部分行業(yè)上市公司的成長前景。二是宏觀政策保持連續(xù)性、穩(wěn)定性和可持續(xù)性，積極財(cái)政政策和穩(wěn)健貨幣政策下流動性合理充裕，重大改革舉措引導(dǎo)更多長期資金進(jìn)入股市，海外量化寬松環(huán)境下金融市場開放將帶來更多的流動性。三是全球投資者對2021年整體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇充滿期待，中國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇將改善投資者的市場預(yù)期。四是中美關(guān)系階段性緩和、全球經(jīng)濟(jì)整體性復(fù)蘇前景和弱美元效應(yīng)顯現(xiàn)將提升投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好。

　　2．國內(nèi)股市估值偏低，IPO募資影響或階段性減弱

　　A股市場雖然經(jīng)歷了連續(xù)兩年整體上漲的行情，但大多數(shù)上市公司的估值水平遠(yuǎn)未呈現(xiàn)泡沫。雖然部分上市公司在短期大幅上漲后可能估值偏高，但行業(yè)整體的估值水平依然較低。2018-2020年累計(jì)漲幅超過50%的行業(yè)只有15個(gè)，而不足10%的則有5個(gè)。

　　反觀全球市場，除A股和港股外的主要股市估值2020年都飆升至較高水平。美股納斯達(dá)克指數(shù)、日經(jīng)指數(shù)2020年底估值水平相比2019年均已翻番，納斯達(dá)克指數(shù)市盈率更是達(dá)到66.6的高點(diǎn)。

　　IPO規(guī)模回歸正常則有望降低資金流出規(guī)模，對維持市場充裕的交易資金規(guī)模非常重要。IPO募資規(guī)模在經(jīng)歷了2020年7月1000億的單月新高后連續(xù)六個(gè)月下滑，到12月收縮至不足200億。科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板注冊制初期的IPO高峰已逐漸降溫，2021年上半年IPO規(guī)模有望回歸2019年平均水平。

　　3.2021年上半年重點(diǎn)關(guān)注三類投資題材

　　綜合以上分析，2021年對于股票資產(chǎn)建議超配，其中以A股市場配置為主，H股部分行業(yè)和個(gè)股也存在投資機(jī)會。

　　A股市場建議圍繞“十四五”規(guī)劃、順周期、資本市場改革三類題材超配相關(guān)行業(yè)，適當(dāng)減配估值水平過高、基本面難以支撐的個(gè)股。H股市場主要以內(nèi)地科技類以及業(yè)務(wù)和內(nèi)地聯(lián)系緊密的上市公司為主，把握低估值機(jī)會。

　　宏觀經(jīng)濟(jì)和資本市場的各種利好對股票市場的支撐作用主要集中體現(xiàn)于2021年上半年，形成上漲行情。從市場結(jié)構(gòu)來看，上半年A股主要體現(xiàn)為指數(shù)漲、大盤股漲、部分行業(yè)快漲，小盤股則有較大的不確定性。其背后的重要邏輯是，頭部企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)活動向頭部企業(yè)集中，上半年，尤其是一季度，同比低基數(shù)效應(yīng)導(dǎo)致頭部企業(yè)經(jīng)營業(yè)績增長明顯。

　　而經(jīng)歷上半年上漲行情后，融資活動也將逐漸恢復(fù)活躍。下半年行情預(yù)期將出現(xiàn)類似2020年的盤整走勢。不過，下半年A股表現(xiàn)雖不如上半年搶眼，但也不排除會出現(xiàn)行業(yè)二線藍(lán)籌輪動行情，有可能出現(xiàn)在7月-9月。

　　高估值個(gè)股短期回調(diào)和監(jiān)管機(jī)構(gòu)控制海外資金流入是2021年上半年的主要風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。部分個(gè)股經(jīng)前期上漲后已缺乏基本面支撐，短期回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)加大。另外海外配置A股市場的資金主要是短期資金，與FDI等長期資金不同，容易受到監(jiān)管關(guān)注。監(jiān)管政策方面的調(diào)整也是短期潛在風(fēng)險(xiǎn)之一。

　　三、2021年上半年資產(chǎn)配置組合策略

　　在其他大類資產(chǎn)配置方面，提出以下分門別類的建議：2021年固定收益類投資產(chǎn)品依然會面對多個(gè)方面的壓力，短期內(nèi)難以得到緩解。建議對利率債、信用債等固收產(chǎn)品標(biāo)配，可優(yōu)先考慮利率債和非標(biāo)固收。房地產(chǎn)建議標(biāo)配，長期聚焦一線城市，中短期可適當(dāng)關(guān)注重點(diǎn)二線和三線城市群中土地供給相對不足且人口凈流入的區(qū)域核心城市，如武漢、長沙、成都、重慶等。黃金中長期看好，短期波動中孕育機(jī)會，建議標(biāo)配，還可以關(guān)注白銀及相關(guān)股票走勢。原油價(jià)格震蕩上行，鐵礦石、大豆、玉米等大宗商品也有一定上升空間，建議標(biāo)配。美股2021年仍可能保持較為明顯的波動，建議低配；上半年仍有進(jìn)一步上漲的可能，可考慮科技和消費(fèi)等行業(yè)；下半年美股上漲的動力可能減弱，或以區(qū)間波動為主，周期類行業(yè)如能源、地產(chǎn)和金融也可能表現(xiàn)較好。

　　對于基準(zhǔn)型投資者，2021年的上半年資產(chǎn)配置組合策略建議以股票類資產(chǎn)為主，整體占比可達(dá)到50%，其中A股40%、港股10%；固收類資產(chǎn)整體占比為35%；黃金和現(xiàn)金類產(chǎn)品占比分別為5%、10%。

　　股票類投資的方式可以根據(jù)投資者自身情況決定，可以直接在股票市場買入并持有股票，也可以通過購買公募、私募基金產(chǎn)品間接配置。對于經(jīng)驗(yàn)不足的投資者，建議購買由頭部的資產(chǎn)或財(cái)富管理機(jī)構(gòu)推薦表現(xiàn)較好的基金。對于上班族和投資經(jīng)驗(yàn)較少的投資者，建議采取間接配置的方式。

　　由于風(fēng)險(xiǎn)承受能力較強(qiáng)，積極型投資者可以根據(jù)自身情況適當(dāng)調(diào)升A股+港股配置比例10-15%，增配美股+大宗商品5-10%，同時(shí)相應(yīng)降低固收類、現(xiàn)金類、黃金等資產(chǎn)比例。

　　由于厭惡風(fēng)險(xiǎn)，穩(wěn)健型投資者可以根據(jù)自身情況適當(dāng)調(diào)升固收類資產(chǎn)20%，調(diào)升黃金比例5%，調(diào)升現(xiàn)金類資產(chǎn)比例5-10%，同時(shí)相應(yīng)降低A股和港股配置比例，建議減配順序?yàn)橄雀酃伞⒑驛股。

　　在具體的投資方式上，投資者可以選擇資產(chǎn)或財(cái)富管理行業(yè)的頭部機(jī)構(gòu)，根據(jù)自身不同的資金實(shí)力、收益率要求和風(fēng)險(xiǎn)承受能力等因素，由專業(yè)的理財(cái)顧問定制化推薦優(yōu)質(zhì)的公募基金、資管計(jì)劃或私募基金產(chǎn)品。

　　在基金權(quán)益產(chǎn)品選擇方面，建議上半年可選擇股票多頭策略的公募基金和行業(yè)優(yōu)質(zhì)私募基金，重點(diǎn)把握大盤股發(fā)力的行情。下半年選擇優(yōu)質(zhì)私募基金，尤其是管理規(guī)模適中、具備部分行業(yè)研發(fā)優(yōu)勢的基金產(chǎn)品，重點(diǎn)把握中小私募基金公司挖掘的能力。

　　報(bào)告撰寫團(tuán)隊(duì)：

　　連  平      植信投資首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼研究院院長

　　劉  濤      副院長

　　鄧志超     秘書長

　　張秉文     資深研究員

　　馬  泓      高級研究員

　　黃春華     高級研究員

　　劉  鴻      高級研究員

　　郭建鋒     高級研究員

　　路宜橋     研究員

　　賈瑞林     研究員

　　(本文作者介紹：植信投資首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼研究院院長)