意見領袖丨彭文生（中金公司首席經濟學家、研究部負責人）

　　聚焦到經濟層面，人類命運共同體意味著，以內循環為主非但不是要封閉運行，而是對開放提出了更高要求，是要通過繁榮國內經濟“帶動世界經濟復蘇”，讓全球分享中國釋放龐大內需的紅利，實現中國發展與世界發展的正反饋。實際上，作為全球性大國，中國對世界的貢獻越大，中國自己也就越受益。

　　近期中央提出以國內大循環為主體、國內國際雙循環相互促進的新發展格局，引發了很多討論。如何理解兩個循環之間的關系，新發展格局下經濟可持續發展的路徑是什么，面臨哪些機遇與挑戰，本文結合主流經濟學思維的演變做一些探討。

　　近期，“以國內大循環為主體”越發成為資本市場熱議的焦點。市場對這個新提法十分關注，但也存在諸多的認識分歧，譬如內、外循環的含義與兩者之間如何互動？如何理解“以國內大循環為主體”與“雙循環相互促進”的邏輯聯系？在本文中，我們將結合新冠疫情給經濟帶來的新挑戰，對這些問題進行討論。

　　經濟循環與兩大思想流派

　　經濟活動可以分為生產、分配、交換、消費四個環節，所謂經濟循環大致可以理解為這四個關聯環節的循環往復。其中，生產和消費是最為關鍵的兩個環節，代表經濟的供給能力和最終需求，對這兩個環節關系的認識不同衍生出了經濟學的兩大對立流派。

　　一個視角是供給和需求總量的平衡。凱恩斯經濟學認為生產和消費無法自動匹配，經濟無法自動實現四個階段的循環往復。由此宏觀政策有必要對整體的供、求平衡進行干預，現代的逆周期調節政策框架基本上就是建構在這種總量平衡的理念之上的。由于凱恩斯主義主要從總量視角闡述“量的循環”邏輯，因此通常被稱為宏觀經濟學。GDP是宏觀經濟學的核心概念之一，從支出法角度看，GDP可以拆解成投資、消費和凈出口，其中國內投資和消費等內需通常被看做是內循環，凈出口對應的外需通常被看成是外循環。

　　與宏觀經濟學相對的是微觀經濟學，其思想根源是遠早于凱恩斯主義的古典經濟學。古典經濟學對于供求問題的經典闡述是薩伊定律，即供給自動創造需求。因此古典經濟學不擔心供需總量之間的循環不暢，而是關注如何實現資源有效配置，提升經濟的供給能力上。古典經濟學對“質的循環”的認識，主要體現在這樣一個理念上，即市場競爭引導資源在供給（生產）的不同環節有效配置。按照這個邏輯，內循環方面，打破壟斷、促進競爭有助提升效率；對于外循環，基于比較優勢的分工協作有助于提升整體的生產效率。在古典經濟學的時代，外循環比較初級，主要體現為最終消費品的國際貿易，伴隨著技術進步、運輸成本下降等因素，國際間的分工日益細化、產業內貿易大量出現，外循環逐步升級到全球產業鏈、價值鏈的形態。

　　雖然學術領域存在兩大思想流派的對立，但真實經濟的循環中，量與質的關系遠沒有那么割裂，而是互相聯系、不可分割的。例如，長期失業不利于人力資本積累，意味著總量循環持續不暢可能會影響資源配置效率；通過出口擴張外需和通過地產刺激內需，似乎在總量循環方面可以相互替代，但它們在質的循環方面具有截然相反的含義。因此，在討論真實世界的經濟循環時，需要兼顧循環的質與量。

　　更重要的是，理論是灰色的，現實之樹常青。凱恩斯主義和古典經濟學之間并沒有嚴格的對錯之分，只是為了滿足經濟發展的時代需要“應運而生”。1930年代大蕭條之前，古典經濟占據主導地位；大蕭條暴露了供求難以自動平衡的問題，凱恩斯主義實現了對古典經濟學的“革命”；1970年代的滯脹危機引發了大家對政府過度干預的反思，主張自由競爭的新古典綜合派成為主流經濟學，基于國際分工的全球化正是這一時期的重要成果之一。

　　從實踐驅動理論變革的角度看，我們似乎又處在一個需要反思經濟思想的十字路口，新冠疫情暴露了全球化的產能缺陷，正在引發人們對供應鏈安全的反思。這和100年前很相似，1918年大流感的爆發，以及隨后出現的國際貿易沖突，都讓當時的“全球化”一度倒退，1930年代的大蕭條更是將對古典經濟學自由放任思想的反思推向高峰，卡萊斯基理論就是這樣一個背景下出現的。

　　量的循環：擴大消費與“以國內大循環為主體”

　　卡萊斯基的四種增長模式與擴大消費

　　在國際貿易受阻的環境下，卡萊斯基于20世紀30、40年代提出了自己對如何促進一國經濟增長的思考。從量的循環角度，他提出了四種增長模式：出口拉動經濟增長；擴大財政支出；使用低利率或減稅政策支持投資；社會分配要增加窮人的實際收入，以消費驅動增長。這樣一種反思更大的意義在于它明顯具有結構性改革的含義，卡萊斯基主張通過二次分配等方式提高中低收入者的實際收入，以驅動經濟增長。

　　反思我們過去四十年，中國幾乎已經將前三種增長模式發揮到極致。2008年全球金融危機前，中國主要靠出口拉動增長，隨著人口紅利漸行漸遠，工人工資增長、匯率升值壓力增大，出口對中國經濟的拉動作用逐步減小。次貸危機之后，中國開始以房地產為主要載體刺激私人部門投資，伴以基建為主的財政支出擴張，這導致房價飛漲、財產性貧富分化日益加劇，影子銀行、地方政府債務問題不斷累積，宏觀杠桿率急劇上升。

　　當下，前三種增長模式日益舉步維艱，我們又遭受了百年罕見的新冠肺炎沖擊。與SARS相比，新冠肺炎傳染性很強、容易反復，意味著在后疫情時期各國經濟即便走向復蘇階段，也面臨需求復蘇慢于供給復蘇的態勢，這對已經受儲蓄過剩困擾的全球經濟而言，無異于雪上加霜。在這種背景下，對大型經濟體而言，依靠貿易順差化解儲蓄過剩是不現實的，需要擴大內需。

　　與此同時，從卡萊斯基理論來看，上述三種增長模式舉步維艱恰恰是為增加工資在分配中的比例以實現消費驅動提供了潛力。比如出口拉動的驅動方式，往往需要壓低工人工資以提高產品競爭力；而基建推動型的財政擴張必然強化了政府在收入分配的中比例；房地產為主的投資驅動也會擠出居民的其他消費。這也就意味著，中國之前的增長范式都在抑制中國的消費潛能，這為實際工資上漲、拉動消費提供了巨大空間。

　　促進消費的短、中、長期政策探討：有所為，有所不為

　　著眼于當下，新冠疫情給傳統的宏觀政策的傳導效率帶來新的挑戰。相對于損失可預測、可量化的風險而言，新冠病毒帶來的更多是損失不可預測、不可量化的不確定性。疫情演變、經濟影響、政策應對都存在不確定性，導致預防性儲蓄增加，抑制私人部門當下的消費和實體投資。常規貨幣政策（降息降準）、非常規貨幣政策（QE與前瞻指引）都難以消除過剩儲蓄和流動性陷阱，而且容易帶來金融風險，基建投資等傳統財政政策的乘數效應也會減弱。因此，擴內需需要打破慣性思維，可以考慮針對疫情的非常規財政政策，盡可能消除不確定性，增加消費和投資的動機。

　　Arrow-Debreu證券是該方面舉措的一個較好的模型，通過在不同狀態下兌現不同承諾，可以降低不確定性和預防性儲蓄，平滑跨期消費、實現社會福利最大化。從具體舉措來看，政府可以通過在還款條件中嵌入與疫情發展或經濟恢復程度相對應的幫扶承諾，達到降低不確定性的目的。從具體工具來看，可以是央行準財政性質的再貸款（政府承擔風險）、而非信貸性質的再貸款（銀行承擔風險），也可以是財政對金融機構的信貸損失擔責。比如，在家庭購車或企業投資時，政府可以承諾，如果一定時間后病毒感染人數仍處于某一高位的話，借貸者可以暫停還本付息；再比如，政府承諾借貸者可以按未來各期收入的比例償還貸款。這些舉措可以降低私人部門對未來收入的不確定性，刺激當下的消費或投資[1]。臨時性的超常規財政刺激，比如臨時性降低增值稅（一年后恢復）提升消費者對未來的價格上漲預期，有時效性的非必需品消費券，都可以起到激發當下消費的作用。[2]

　　強調擴大內需和內循環為主，還有一個中周期平衡，也就是金融周期的視角。近期財政和貨幣等宏觀政策在兩個維度上的導向值得關注，一是橫向方面注重結構影響，精準滴灌，引導社會資源支持實體經濟，關鍵是保民生、保就業，二是縱向方面強調跨周期設計和調節，避免短期需求刺激以加劇中長期失衡為代價。這兩個維度都要求堅持房住不炒，擴大內需不能靠拉動房地產需求，因為房價和信用相互促進，短期看起來似乎擴大了內需，但高杠桿風險不可持續。

　　2008年全球金融危機引發大衰退，一個重要教訓是非政府部門的杠桿是不穩定的，非政府部門過度加杠桿意味著整個經濟的系統性風險日益累積。在延長金融周期的情況下實現投資增長，恰恰意味著非政府部門需要持續加杠桿。以非政府實體部門的宏觀杠桿率為例，中國由2008年的112%大幅攀升至2019年的205%，同期美國則由168%下降至150%。

　　金融周期還加劇貧富分化，抑制消費，從而降低了需求擴張的可持續性。因此，在當下如果將擴大內需簡單理解為過去常見的、投資主導的逆周期調節，理解為依靠房地產和信貸擴張拉動需求，則與“實現更加強勁可持續的發展”的理念相背離。

　　最后，在傳統的逆周期調節之外，更重要的是著眼于長期的結構性改革，通過放管服增加市場主體的活力，促進直接融資以降低對信貸的依賴，金融讓利，加快落實財政稅收制度改革。其中，以下幾個方面的措施尤其重要：（1）限制壟斷、鼓勵競爭，繼續推進勞動友好型數字經濟發展；（2）百年不遇的疫情在經濟層面的沖擊并不平衡，接觸型經濟、勞動密集經濟、低收入階層受到的影響更大，需要在二次分配中，進一步加大對中低收入者的轉移支付，特別是針對疫情沖擊的救助；（3）進一步推動增值稅改革，降低中低收入者的流轉稅稅負；（4）過去十幾年中國財富基尼系數快速攀升，背后是房價和信貸相互促進帶來的金融順周期性的影響，存量資產取代流量收入越發成為中國收入分配差距的主要推動力，是擴大內需面臨的最大挑戰，在合理制定減免范圍的基礎上，推進開征房產稅。

　　質的循環：更高水平對外開放與“國內大循環為主體”

　　新冠疫情暴露外循環風險

　　如前所述，從凱恩斯主義的視角看，出口只是一個擴張總需求的量化管理方式，但從古典經濟學的視角看，出口有更多質的含義。如果出口占GDP的比重比較高，則意味著這個經濟體深度參與了國際產業鏈的分工協作。參與國際市場競爭促進企業提升生產效率，提高質量、降低成本；通過出口加入全球產業鏈通常會帶來知識轉移，有助于縮短與先進企業的技術差距；雖然發達國家和新興經濟體的企業都可以通過出口提升效率，但對新興經濟體效率提升的作用更顯著。[3]

　　經濟體的規模對于這個占比的大小可能有重要影響。比方說新加坡、韓國等中小經濟體，有效率的生產方式是專注于具有比較優勢的行業，在貿易格局上形成大進大出，在促進了全球分工更加精細化的同時，也形成了對全球價值鏈、產業鏈的高度依賴。中國在1980年代初期發展兩頭在外、來料加工貿易時，也有類似的效果。

　　隨著經濟規模的增大，中國不只是參與了全球分工，而且是深度重塑了全球產業鏈。中國已經躍居全球第二大經濟體，也是全球制造業產能最大的國家，中國不只是像中小經濟體那樣單向依賴全球產業鏈，世界也高度依賴于中國的制造業產能。例如，在新冠疫情全球蔓延背景下，上半年包括口罩在內的中國紡織品出口增長了32%。相比于其他大型經濟體而言，中國出口占GDP的比重較高，體現了中國在全球產業鏈中的重要角色。

　　新冠疫情作為一種來自于自然的不可抗力，暴露了全球化下各國本土化產能裕度不足的問題，尤其是當這些短缺的供給恰是應對自然災害必需品的情況下，更增加各國對內循環的重視。這樣一種動向可能會促使生產和消費的空間聯系增加，全球產業鏈面臨縮短的風險，這對所有國家包括中國的供給側的外循環帶來挑戰。因此，從新冠疫情所暴露的全球產業鏈的脆弱性看，此時強調內循環也是合理性的。

　　質的循環要求更高水平對外開放

　　但從“質的循環”角度看，有個數據值得重視。以2017年海外營收占一級行業上市公司總營收的比重為例，前兩位依次是電子元器件40%、家電35%，與此同時，房地產、石油石化、非銀金融、電力及公用事業、煤炭、銀行等行業上市公司的海外營收占比分別位列倒數1-6名。前兩位外需占比較高的行業是高科技或優秀制造企業的代表，后面六個內需占比較高的行業則是金融周期的直接受益者或者制度性壟斷行業。研究表明，對于內需主導的行業而言，由于面臨的競爭環境遠不如出口型企業激烈，非出口型企業的效率通常要低于出口型企業。[4]

　　國際經驗也表明，外部融資依賴度高且抵押品較少的制造業，在地產與金融業過度擴張時期受到擠壓較多。[5]這些行業主要包括制藥、計算機、航空航天、通訊設備。同時，地產與金融業過度擴張會擠占優秀人才資源，造成R&D密集型行業人才流失，拖累全要素生產率下行；此外R&D密集型行業優秀人才機會成本上升，企業偏向從事低生產率的經濟活動，進一步拖累行業全要素生產率下行。R&D密集型行業主要包括計算機、醫療器械、航空航天等。因此，作為一種典型的不可貿易品，以房地產為主要載體的泡沫經濟過度發展，會通過抑制技術進步對潛在增長率產生不利影響。

　　綜上，由于非貿易部門的生產率通常低于貿易部門，因此如果將內循環理解為僅僅依靠內需、封閉起來運行，它對中國經濟的真正打擊并不只是損失多少個百分點的外需和GDP，而是喪失了一個提升循環質量的重要源泉。因此，當前背景下提出內循環為主的命題，凸顯了深入推進供給側結構性改革，增加國內市場競爭和更高水平對外開放的重要性。對內應進一步放松管制，打破行業準入的制度性壁壘，推進國企改革、實施競爭中性，通過強化內部競爭提升效率；對外需要同時促進出口和進口，保持通過外部競爭推動供給側效率提升的渠道。

　　數字經濟：質、量并舉，“構建雙循環相互促進”

　　如前所述，由于經濟循環同時具有質和量兩個屬性，因此“以國內大循環為主體”意味著通過促消費來擴大內需，與更高水平的對外開放是并行不悖的，在 “以國內大循環為主體”的同時，還要重視“雙循環相互促進”。當前，中國已經進入到數字經濟為主的新經濟時代，新冠疫情對數字經濟應用場景的拓展，促進了以無接觸經濟為代表的數字經濟的發展。

　　通常而言，在線互動的效果可能沒有面對面互動那么好，但疫情下的大隔離導致人和人當面互動的成本大幅上升，使得疫情時期轉為在線、轉為無接觸經濟具有了較高的性價比。這次疫情把數字技術的潛能顯性化了，隨著技術的進步，人們在線互動、遠程互動的成本不斷下降，意味著數字經濟應用的范圍、廣度和深度將不斷增加，即便在疫后也有可能對接觸式經濟形成替代。因此，著眼于后疫情時期，從質、量并舉去理解內、外循環相互促進，尤其需要重視數字經濟發展帶來的影響。

　　數字經濟下的內外循環新機遇

　　新卡萊斯基學派的理論貢獻，不只是在于認為實際工資上升，可以導致消費需求增加從而刺激經濟增長，他們還發現當經濟中存在剩余生產潛能時，企業針對需求增長時的最優反應是增加生產，而不是提高產品價格，這就會導致企業為了追逐利潤最大化而進行新的投資從而帶動經濟增長。數字經濟恰恰因為數據生產要素復制成本低，具有較強的規模效應和范圍效應，從而可以產生較大的低成本的剩余產能，從而刺激新基建投資。

　　不過，從量的角度看，數字經濟更重要的意義在于從初次分配層面改善了勞動者收入，有利于擴大消費，增強內循環的動能。中國和美國雖然都是數字經濟大國，但在需求和供給側均存在顯著不同。需求側看，人口總體規模是數字經濟時代新的紅利，中國大城市數量多、人口密度高、網絡效應大，比如在中國送外賣有規模效應，而在美國送外賣的收益和成本難以匹配；供給側看，美國勞動力成本貴，投資更多是替代勞動力的模式；中國勞動力成本低，投向更多是與勞動力互補的模式。

　　傳統理論認為，從制造業向服務業轉化，勞動者工資是降低的。很多人用這個解釋為何發達國家貧富差距擴大。但數字經濟在中國的發展似乎對這樣的經驗關系提出挑戰，勞動者從制造業轉向服務業，報酬是上升的，這是因為數字技術使得同一個勞動者在一段時間內服務的客戶增加。

　　簡要來講，美國發展的是資本友好型數字經濟，中國數字經濟則帶有很強的勞動友好型特征，例如外賣、快遞等數字經濟下的新型就業機會，其收入往往超過傳統制造業。中國社科院的調查研究也顯示，互聯網使用對提升中低收入人群的收入有顯著幫助。因此，勞動友好型數字經濟的發展可能對過去幾年中國收入差距縮小發揮了積極作用，有助于促進消費。

　　從質的角度看：在內，從計算機到互聯網、智能手機，再到大數據、人工智能、云計算、物聯網、區塊鏈等，技術加速迭代更新和數據應用場景日益豐富，促使中國數字經濟迎來大發展，數字產業化也就是新型商業模式尤其平臺經濟的發展，和產業數字化也就是數字技術日益滲透到經濟活動的各方面，都有利于促進效率的提升。

　　在外，疫情期間數字經濟的加速發展向我們展示了疫后服務業可貿易性增強的廣闊前景，改變了我們對于外循環是工業制成品對外貿易的刻板印象，在制造業貿易面臨供應鏈縮短的風險下，由數字經濟帶來的服務業可貿易化，有可能成為外循環的新動向，服務業貿易有望成為提升生產率的新動力。從這個角度看，我們還有很多事情值得做，比方說傳統貿易指標不能很好的衡量數字經濟下的可貿易服務業，我們需要給予這些新興的服務業貿易有針對性的分析和重視。

　　因此，在新經濟時代大力發展數字經濟，有利于同時提高經濟循環的質與量，有助于“形成以國內大循環為主體，國內國際雙循環相互促進的新發展格局”。不過，與美國數字經濟的硬技術特點相比，中國數字經濟主要是在平臺經濟等商業模式上獲得了快速發展。未來，中國要進一步促進數字經濟的發展，需要補硬技術的短板，這就要求重視發展直接融資。因為新經濟通常具有輕資產和初創時期風險較大等特點，風險偏好較低、資產抵押要求較高的間接融資并不能完全適應新經濟大發展的需要，這個重任更多的需要直接融資來完成。

　　事實上，資本市場已經在今年的疫情中體現出了對數字經濟的青睞。無論是中國還是歐美，即便在疫情誘發的股市大跌期間，那些為無接觸經濟、為數字經濟服務的上市公司，股價表現勝過傳統行業。除此之外，近期資本市場改革明顯加快，諸如推進創業板注冊制改革、深化退市制度變革、嚴厲打擊虛假信息、打擊造假行為，強化民事賠償和刑事追責力度、落地中國版集體訴訟機制等，這些都有利于提升以信息披露為基礎的風險定價效率，為資本市場更好的支撐新經濟發展打下了制度基礎。

　　數字經濟帶來的兩大挑戰

　　首先、大數據資源的壟斷問題。數據是數字經濟時代的核心生產要素，雖然企業起步時需要大量投入以獲得初始數據，不過一旦業務順利展開，數字技術就會使數據成為生產過程的副產品。更重要的是，數字經濟下大數據采集、加工、儲存與使用具有明顯的規模經濟與網絡經濟特性，也即伴隨著參與主體數量的日益增多、主體間聯系的日益廣泛，單位數據生產成本將以更快速度下降、數據質量將以更快速度提升。這種特點決定了數字經濟中的壟斷企業，將憑借不斷自我增強的大數據優勢來實現行業壟斷地位的不斷固化和增強。對于潛在競爭者而言，這種由占據了大數據資源造成的進入壁壘，僅靠資金投入難以短時間突破。因此，近些年歐美頻頻對FANG等數字經濟龍頭發起反壟斷調查。

　　其次、數據產權和數據主權問題。作為數字經濟時代的核心生產要素，數據產權的界定還存在模糊性。從個人的角度看，數字經濟活動中所產生的個人數據及處置、受益等產權究竟應該如何界定，在經濟利益之外的隱私權又應該如何保護？從國家的角度看，一國的數字經濟活動所產生的數據歸屬是否涉及到主權甚至是安全問題？以Facebook為例，根據2019年1季報披露，每天有15.6億用戶活躍在Facebook的社交平臺上，每月有23.8億用戶頻繁使用Facebook的網絡產品，就人口和地域而言遠遠超出了一個主權國家覆蓋的范圍。以至于即便Facebook宣稱Libra要掛鉤美元，美國國會依舊對其抱有較為謹慎的態度，因為Facebook的大數據壁壘已經堅固到商業上難逢對手、甚至可以對公權力形成挑戰的地步。此外，美國和印度近期對中國數字經濟企業的不友好做法，固然存在政治層面的原因，也有可能開啟全球對數字經濟帶來的數據主權爭議的新討論。 

　　最后，作為本文的總結，疫情凸顯了構建人類命運共同體的重要性。中國只用了不到三個月就基本控制住了本土疫情的快速蔓延。但此后入境病例不斷，舒蘭、北京、大連等地出現的本土疫情反彈，也與海外病毒輸入密切相關。這說明對于中國這樣一個全球性大國而言，我們沒法在地球村獨善其身。聚焦到經濟層面，人類命運共同體意味著，以內循環為主非但不是要封閉運行，而是對開放提出了更高要求，是要通過繁榮國內經濟“帶動世界經濟復蘇”，讓全球分享中國釋放龐大內需的紅利，實現中國發展與世界發展的正反饋。實際上，作為全球性大國，中國對世界的貢獻越大，中國自己也就越受益。

　　[1]．Joseph E． Stiglitz． Which Economic Stimulus Works？ Project syndicate． June 8， 2020．

　　[2]．Francesco D‘Acunto， Daniel Hoang， Michael Weber． Unconventional fiscal policy to exit the COVID-19 crisis． VoxEU.org， 08 June 2020．

　　[3]．Exporting and Productivity The Importance of Reallocation（2001）；Does trade play a role in helping to explain productivity growth？（2017）

　　[4]．An Analysis on the Exports， Production Efficiency， and Financial Access of Small and Medium Manufacturing Firms in Indonesia（2017）

　　[5]．Why does financial sector growth crowd out real economic growth？（2015）

　　(本文作者介紹：中金公司首席經濟學家、研究部負責人)