意見領袖丨董登新（武漢科技大學金融證券研究所所長）

　　大家知道，科創(chuàng)板首推注冊制，新股發(fā)行定價完全市場化，證監(jiān)會不再動用行政手段干預其新股定價。更重要的是，科創(chuàng)板新股上市頭5個交易日不設漲跌幅限制，這一點與港股不設漲跌幅限制有相似之處。也就是說，科創(chuàng)板在一、二級市場都是自由定價的，毫無行政干預與行政管制。

　　然而，我們發(fā)現(xiàn)了一個奇怪的現(xiàn)象：散戶并不認可機構網下定價——小散在二級市場上以實際行動完全否定了機構網下定價。

　　以2020年7月29日在科創(chuàng)板掛牌交易的愛博醫(yī)療（688050）為例，其網下定價（發(fā)行價）為33.55元，而其新股上市首日開盤價為188.88元，開盤上漲463%；上市首日盤中最高價290元，較發(fā)行價大漲764%，相當于發(fā)行價的8.64倍！上市首日收盤價240.50元，收盤價較發(fā)行價上漲617%。

　　另外，2020年7月9日在科創(chuàng)板掛牌交易的國盾量子（688027），其網下定價（發(fā)行價）為36.18元，其新股上市首日開盤價為280元，開盤漲幅674%；上市首日盤中最高價為399元，較發(fā)行價上漲1003%，相當于發(fā)行價的11倍！上市首日收盤價370.45元，收盤漲幅為924%！ 

　　在科創(chuàng)板，類似的“高溢價”現(xiàn)象多嗎？

　　我們觀察科創(chuàng)板推出一年來140只新股上市首日漲幅發(fā)現(xiàn)，僅有一只股票建龍微納（688357）上市首日“破發(fā)”，新股上市首日破發(fā)率僅為0.7%。2019年11月和12月期間在科創(chuàng)板上市的股票，共有17只股票上市首日收盤漲幅低于50%，這應該是比較合理的現(xiàn)象。

　　但在今年6月和7月掛牌科創(chuàng)板的股票中，有近20只上市首日漲幅超過300%！

　　這是誰的錯？這是誰在瘋狂？難道真是網下詢價機構的估值水準太差？還是網下詢價機構人為操縱、故意壓低網下定價？

　　或者，反過來，因為二級市場的散戶并不認可網下詢價機構的估值定價，因此，散戶以報復暴炒方式完全否定機構網下定價？并在新股上市首日將其股價炒高至發(fā)行價的5倍或8倍？

　　很顯然，一級市場的“零風險”與二級市場的“高風險”存在嚴重不對稱！這是一、二級市場的嚴重分割與撕裂！這是很不正常的市場現(xiàn)象！

　　我們知道，港交所是一個成熟的國際市場，其一、二級市場是一個有機整體，二者完全融為一體，二者差價非常小，大多數新股上市首日收盤價略高于或略低于發(fā)行價，破發(fā)比例一般高達30%左右。因此，港股一、二級市場的投資風險與收益是基本相當的，因此，在港交所“打新”也是一種高風險投資，這與A股市場“零風險”打新是完全不同的。

　　2018年港交所主板共有128家公司實現(xiàn)IPO，其中，有65只股票上市首日上漲，47只股票上市首日跌破發(fā)行價，16只股票上市首日收盤價正好與發(fā)行價一致。2018年港交所主板新股上市首日破發(fā)比例高達36.7%。如果加上零漲幅，破發(fā)與零漲幅合計比例高達49%，也就是說，港股主板接近一半的新股上市首日是不賺錢，甚至是虧損的。

　　2018年港交所創(chuàng)業(yè)板共有72家公司實現(xiàn)IPO，其中，有50只股票上市首日上漲，19只新股上市首日跌破發(fā)行價，19只股票上市首日收盤價正好與發(fā)行價一致。2018年港交所創(chuàng)業(yè)板新股上市首日破發(fā)比例為26.4%。如果加上零漲幅，破發(fā)與零漲幅合計比例高達53%，也就是說，港股創(chuàng)業(yè)板有超過一半的新股上市首日是不賺錢，甚至是虧損的。

　　2019年港交所主板和創(chuàng)業(yè)板共發(fā)行新股161只，共有88只新股上市首日收盤價高于發(fā)行價，另有73只新股上市首日收盤價跌破發(fā)行價，全年新股破發(fā)比例為45%。

　　2019年8月1日至2020年7月31日，美國股市全年新股上市首日“破發(fā)”比例為23.78%。此外，新股上市首日漲幅在0-1%之間的新股占比為15.85%；新股上市首日漲幅在1-10%的占比為19.51%。也就是說，美國股市新股上市首日漲幅不足10%的比例高達59.15%。

　　此外，這一年美國股市新股上市首日漲幅超過10%、不足50%的比例為25.61%；新股上市首日漲幅超過50%的比例僅為14.63%。

　　與美股相比，科創(chuàng)板新股上市首日漲幅不足10%的個股占比僅為2.1%，遠低于美股近六成的比重。由此可見，美股一、二級市場差價極小，新股上市首日除少數個股外，大部分漲幅不大，一、二級市場價差非常收斂。

　　那么，科創(chuàng)板在已經實施注冊制改革后，新股在一、二級市場的差價卻十分巨大，新股上市首日收盤價較發(fā)行價高出三、五倍，甚至存在十倍差價。其中的原因可能是多方面的，但至少有一點是可以肯定的，科創(chuàng)板網下詢價機構并未有意識集體壓低新股發(fā)行價，以獲取溢價暴利，比方，2020年7月16日，中芯國際-U從港交所回歸A股正式掛牌，當天港股中芯國際（00981）收盤價為28.75港元（收跌-25.23%），而科創(chuàng)板中芯國際-U發(fā)行價為27.46元，上市首日收盤價為82.92元，較發(fā)行價大漲202%，相當于港股中芯國際股價的3.2倍！

　　這表明中芯國際在A股市場的網下定價是理性的、合理的，那么，唯一可解釋的，就是二級市場的不理性：新股上市首日暴漲太離譜。

　　二級市場瘋狂“炒新”，當然不是注冊制的問題。我認為，主要原因有兩個：一是投資者過于偏好“硬核”高科技，投資熱情和投資激情太高；二是科創(chuàng)板擴容太慢，新股供求嚴重失衡，一年來，僅100多家上市公司，根本無法滿足大機構、大資金進場需要，一旦遭遇大資金集中流入，科創(chuàng)板所有個股就會被暴炒得人仰馬翻、面目全非。

　　因此，當務之急，加速科創(chuàng)板擴容，加大新股供給，一方面滿足高科技企業(yè)股權融資需要，另一方面又能充分滿足投資者需求，這將有利于改善科創(chuàng)板供求，平抑股價，讓股價信號真正回歸正常。

　　最后提示：既然科創(chuàng)板不再是核準制，那么，就該有注冊制的樣子！

　　(本文作者介紹：武漢科技大學金融證券研究所所長，湖北省中小企業(yè)研究中心主任。)