意見領袖丨劉元春（中國人民大學副校長）

近日，中國財富管理50人論壇（CWM50）通過網絡會議形式召開了主題為“中期展望：當前宏觀形勢與經濟走向”的專題研討會，邀請政府部門有關負責人、專家學者與市場人士就上半年經濟運行情況、面臨的問題與挑戰、下半年經濟走向、相應的對策建議等進行分析與展望。中國人民大學副校長劉元春作主題發言，解答了與下半年中國宏觀經濟走勢相關的三個核心問題。

　　// 主要內容

　　問題一：中國經濟復工復產與復蘇進程如何？

　　從參數看，二季度較最低點的回升幅度十分迅猛，說明復工復產和經濟復蘇比預期要好。

　　問題二：如何看待各類指標的反彈？

　　行政性復工復產是這一輪各類數據反彈的一個關鍵動力，其中有五大問題值得關注：一是對于高頻數據的反彈不宜過度解讀；二是復工復產不等于產能利用率恢復；三是供給側改善幅度大于需求側改善的幅度；四是價格參數持續回落，有效需求不足的問題快速顯化；五是就業的問題還沒有顯化，未來壓力嚴峻。

　　問題三：經濟復蘇下一步的關鍵點在哪兒？

　　第一，中小企業的救助與中小企業的復蘇。第二，民營企業復蘇和民營企業投資。第三，快速縮小供需缺口。第四，讓“雙直達”在基層發揮救助功能的基礎上，有效地刺激需求。第五，有效對沖三四季度外部的沖擊。

　　下半年，要高度關注一是地緣政治變化，大國博弈可能激化；二是國際金融市場和發達國家金融可能有第二波沖擊。政策要保持力度，特別是在三季度，力度要有所強化。財政政策不應是簡單規模性調整，而要對實施主體和發力點進行調整。

　　以下為發言全文

　　目前，大家可能都在討論一系列的問題：今年上半年的復工、復產和復蘇進程如何？各類指標全面反彈的性質是什么？外部環境是否像二季度數據顯示得那樣樂觀？我們的財政政策是不是足夠？未來的空間是不是充分？為了防止資金空轉、金融泡沫以及脫實向虛等問題進一步惡化，應不應當對貨幣政策做出一系列調整？下一步“六穩”“六?！惫ぷ鞯闹c是否應當作出調整？這些問題都是我們探討的核心，也是我們要定位下半年中國宏觀經濟走勢必須首先解答的幾大問題。由于時間關系，我就把一些重點放在前面兩個問題和最后這個問題之上。

　　問題一：中國經濟復工復產與復蘇進程如何？

　　當前復工、復產、復蘇的進程的確非常不錯。先行指數，特別是信心指數回升。高頻指數已經反映出經濟社會從一季度停擺狀態開始快速復蘇，貨運指數和發電量指數到6-7月份已經達到了常態化水平，挖掘機指數出現超常態的高增長。此外，支撐中國經濟最重要的兩個板塊——房地產和汽車也出現了非常好的復蘇現象。前期大家所預測的，房地產可能出現一種崩塌式的變化，目前看，這種預測已經不成立，但值得注意的是，房地產目前的分化非常嚴重。

　　從參數看，二季度較最低點的回升幅度十分迅猛，說明復工復產和經濟復蘇比預期要好。工業增加值回升18.3個百分點，服務業增速回升了接近15個百分點，固定投資回升了接近28個點，消費品回升了22個點。原來我們預計外資、外貿可能會在去全球化和去中國化的進程中遭到重創，出現深度下滑，但事實上，出口在4-6月都分部出現了正增長，同時，外資也在5、6月出現了正增長。也就是說，對于去中國化的擔憂，并不是像很多人所想象的那樣。

　　問題二：各類指標反彈的性質是什么？

　　但是，我們可能要對目前反彈的一些數據的性質進行定性。很重要的一個總體判斷是，行政性的復工復產是這一輪各類數據反彈的一個關鍵動力。復蘇的不均衡和參數的分化是當前復蘇的一個重要特征。而復蘇的不均衡反映了一個最為關鍵的問題，在行政性供給側恢復的狀況下，供給側恢復大大快速需求側，需求缺口的快速出現成為制約經濟內生動力形成的關鍵因素，下一步需求側的大推動是市場經濟循環常態化的關鍵。因此，對目前經濟的一個重要的判斷是，現在是國內經濟大循環向常態化轉變的關鍵期，控制這個關鍵期的核心因素是，快速地提升有效需求，特別是國內需求。

• 高頻數據的反彈不宜過度解讀，其快速反彈并不意味著中國經濟活動的常態化

　　為什么這么說？觀察發電量、貨運量、交通指數、擁擠指數等高頻數據最近的變化，這些高頻數據在6月7日上升到100%，但隨后卻出現了部分回落和波動，到7月7日，八大類數據合成的高頻數據指數又恢復到100%以下。因此，對于很多基于大數據對目前經濟社會常態化的解讀要審慎。對各個團隊所做的一些調查數據進行比對和分析發現：由于所選擇的參數在不同的時點、區域、樣本所帶來的差異化，不同調研數據得出的結論差異很大，我們不能簡單地相信目前一些樣本所給出的一些偏樂觀的數據。

• 復工復產完成不等于產能利用率恢復

　　目前更重要的是，復工復產基本完成，但是產能利用率的恢復狀況還遠沒有達到常態水平，工業產能利用率低于正常水平，服務業產能利用率比常態化產能利用率差得更遠，比去年同期達產率比較狀況更差?！爸腔圩阚E”數據顯示，在復工復產全面進展的過程中間，出現了很多企業第二次停工停產，導致已經返城的農民工出現第二次返鄉。5月底，二次返鄉超過7%，個別省市達到10%的水平。這是一個應當高度關注的現象。快速地推進全產業鏈、全域的復工復產，的確非常好，但是，在沒有充足訂單的狀況下，復工復產就可能導致就業率質量的全面下降，企業的運行成本進一步上揚，部分企業虧損更嚴重。也就致使，部分企業在下一步常態化狀態下，沒有真正地內生動力，沒有造血機能，從而使市場循環很難正常，導致第二次停工停產和第二輪的返鄉潮。

• 供給側改善幅度大于需求側改善的幅度，建筑、工業快于服務業

　　更為重要的，進行測算可以發現，供給側的復蘇遠遠大于需求側的復蘇。固定投資和消費品累積的數據都是負的，也就是說，如果從供給側衡量GDP的增長速度，絕對不是二季度的3.2%，我們估計可能在0左右的水平。從二季度產出缺口本身和整個供需缺口本身來看，發現可能會達到接近3個百分點的缺口，也就是說需求缺口越來越大。復蘇進程在加快，為什么需求缺口在擴大？原因是，行政性的復工復產非常有效，但是需求擴張政策跟不上這樣的速度，從而導致供給側大大快于需求側，工業大大快于服務業，投資大大快于消費，龍頭企業的復蘇大大快于中小企業，國有企業的復蘇大大快于民營企業，這種不均衡的復蘇是我們在救助過程中間的一種常態。但是，我們要高度關注，如果這種不均衡過度了，其后續的支撐力可能就會減弱。

• 價格參數持續回落，進一步說明有效需求不足問題已經快速顯化，并成為復工復產的最大阻礙。

　　另外一個需要被高度關注的是價格參數。目前價格參數回落明顯，雖然6月份CPI出現了趨穩跡象，但是最近的核心CPI已經下降到0.9%的水平，表示緊縮。其次很重要的是，GDP平減指數也下降得非常厲害，按照二季度所測算的快接近于0了。大家就會看到，價格變化表明的有效需求不足是非常明顯的。有人就講，6月份CPI趨穩了，大家一定記住，上半年CPI的翹尾因素是非常大的，7月份以后，翹尾因素會大幅度下降，從而會導致價格水平出現明顯回落。這里面可能是一個爭議的很重要的分化：很多人認為下一步是通貨膨脹，需求會快速回升，目前要防通脹。我覺得這可能是嚴重的誤判。利用這種方法來說明幣政策要轉向，是錯誤的。

• 就業問題還沒有完全顯化，未來面臨壓力依然嚴峻

　　剛才提到大型企業復工復產很好，中小企業復工復產很差，但是更重要的，就業問題還沒有顯化，未來的壓力依然嚴峻。雖然6月份就業數據上揚的還是不錯，但這主要依靠這幾個月“保就業”“保主體”的行政性政策發力，各級政府利用各種方法要求很多企業不能夠解聘員工，要求一些企事業單位擴招。如果政策常態化，一些失業問題會從隱性狀態向顯性方向轉化。特別是，我們所看到的農民工的一些參數所體現的這樣一個狀況，不像大家所看到的那么好。

　　問題三：經濟復蘇下一步的關鍵在哪兒？

　　通過以上判斷，下半年的核心問題到底怎么抓？我們認為，下半年的確壓力非常大。

　　第一，中小企業的救助與中小企業的復蘇是關鍵點。很多人把保市場主體，保就業，保民生的核心放在中小企業，這個決策是正確的。但是對中小企業的救助一定有一個度。雖然通過各種財政補貼，貨幣政策的扶持，能夠維持短期中小企業主體的平穩，但是如果沒有有效需求，沒有真正的訂單，沒有整體市場循環的常態，中小企業是不能復蘇的。原因很簡單，中小企業自身的活動無法產生自我造血的功能。中小企業救助與中小企業復蘇是兩碼事，救助成功不等于中小企業能夠復蘇。

　　第二，民營企業復蘇和民營企業投資是整個經濟復蘇的關鍵。民營經濟占整個經濟的比重非常大，民營經濟的復蘇是整體經濟復蘇的標志。民營經濟投資的復蘇標志著整個民營經濟的復蘇，所以民營經濟投資的復蘇十分重要。但事實是，民營投資復蘇的情況大大落后于國有企業，民營企業與國有企業投資缺口，從前年接近正的8%，已經擴展到現在的-9.4%。也就是說，目前疫情救助和復蘇計劃所有制的偏向性是非常明顯的，所有制中性、競爭中性和規?；行圆]有得到很好的落實。如何縮小民營與國有投資增速不斷擴大的缺口，我們必須要做很多的功課。前段時間總書記座談會上，很重要的一個內容就是針對于民營企業的內生動力，包括《民法典》頒布也是要給予民營經濟以信心。但在政策控制中，民營企業復蘇和民營投資的反彈，是我們各項政策、各種改革的一個試金石和一個很重要的落腳點，如果這個把握不住，我相信，下半年的問題將很嚴峻。

　　第三，如何快速縮小供需缺口。在5、6月份，供給端與需求端的缺口可能在兩個百分點左右。這個缺口如果越擴越大，導致的潛在損失就會越來越大，導致的第二輪停擺、第二輪返鄉潮就會進一步加大。很多人提出下半年的重點是擴大內需，我認為這個說法只對了80%。因為簡單平穩地擴大內需，并不能解決當前所面臨的問題。當前很重要的一個問題就是在快速地復工復產之后，必須要快速地縮小供需缺口，也就是擴大內需必須要有速度。如果沒有速度，我們的循環就很難常態化，基本面就很得到鞏固。

　　第四，如何讓“雙直達”在基層發揮救助功能的基礎上，有效地刺激需求。“雙直達”政策我們認為很重要，特別是在疫情救助中很重要。但是，“雙直達”要想產生快速擴大有效需求的效果是非常難的，原因就是基層很難利用財政政策和貨幣政策來形成有效的大項目、大刺激，這是大家一定要認識的。同時，中小企業也很難在大規模的幫扶下產生內生的造血功能，而只會出現“存款搬家”等一些行為的變異。

　　第五，如何有效對沖三四季度外部的沖擊。我們認為，在世界范圍，疫情不僅越來越嚴重，也越來越廣泛，同時，持續的時間可能也越來越長。這個問題所帶來的一個沖擊，是我們要高度重視的，世界經濟下滑的底部，不像很多人想象的那樣出現在二季度，有可能會出現二次停擺，特別是歐美國家。同時，下半年歐美金融市場的調整、疫情長期化帶來的政策變異、地緣政治惡化帶來的風險外溢都可能給中國外部環境帶來巨大的沖擊，疫情所誘發的黑天鵝效應并沒有遠離。

　　因此，下半年，有幾個問題要高度關注。一是地緣政治變化，大國博弈可能激化。二是國際金融市場和發達國家金融可能有第二波沖擊。從這些角度來看，下半年，我們的政策要保持力度，特別是在三季度，力度要有所強化。在財政，貨幣上的定位，并非快速地進行收縮，因為我們所看到的6月份財政支出力度在減弱，主要因為基層實施主體和中小企業等救助主體很難組織有效的項目和擴張的計劃。因此，財政調整不是簡單規模性調整，而是實施主體和發力點的一些調整。

　　(本文作者介紹：中國人民大學副校長。)